LUNES 20 DE AGOSTO DE 2007

Según la IAS # 7, el estadode flujo efectivo muestra lavariación en efectivo y

efectivo equivalente clasificadaen flujos de las operaciones,financiamiento e inversiones.

El concepto caja y caja equi-valente se refiere al efectivo quetiene la empresa más aquellasinversiones de corto plazo defácil liquidación como depósitosa plazo, cuotas de fondos mu-tuos y acciones.

Las actividades de la opera-ción son la principal fuentegeneradora de ingresos. Se diceque es la clave para determinarla capacidad de producir inter-namente flujos para prepagarsus deudas, solventar los gas-tos operacionales y pagar divi-dendos sin obtener fondosdesde fuentes externas.

Existen dos alternativas parailustrar la generación del flujo deefectivo, (i) el método directo

que presenta la recaudación declientes y el pago a proveedoresy (ii) el método indirecto que apartir de la utilidad del ejerciciosuma y resta partidas que noson movimientos de efectivo.

Por ejemplo, si se dijese quelos ingresos por venta y loscostos de explotación fuesen de$1.500 y $800, respectivamente,entonces el margen de explota-ción sería de $700. Si a esto sele deduce el gasto por deprecia-ción por $300 producto de lapérdida de valor del activo fijopor el uso, entonces la utilidaddel ejercicio sería de $400.

Sin embargo, si se asume quelas ventas y costos son en efec-tivo, entonces el flujo operacio-nal del negocio sería de $700.

El gasto por depreciación noimplica una disminución de lacaja. En el ejemplo, la cuentacaja aumenta en $700 productode la operación, pero la utilidaddel ejercicio es de $400.

¿Qué hacer para reflejar los$700 como flujo de efectivo? Larespuesta es “anular aquellosgastos que no implican desem-bolsos de caja”, es decir, elimi-nar el efecto de la depreciaciónsumando ese valor a la utilidaddel ejercicio. Así tendríamosutilidad $400 más gastos que noafectan la caja $300 (por depre-ciación) daría los $700.

Más gasto por depreciación

significa menos utilidad deejercicio, pero no implica uncambio en la caja de la empre-sa. Este gasto es un cargo (aldebe) en el estado de resultadoque no afecta la caja.

El segundo componente de laestructura del estado de flujo esla actividad de financiamiento.Ella corresponde a la contrata-ción de obligaciones con terce-ros o aumentos de capital desti-nados a financiar inversiones.Las disminuciones de financia-miento ocurren por pagos deobligaciones y por pagos dedividendos.

El último elemento es la inver-sión. En ella se agrupa la adqui-sición de activos fijos.

La figura 1 muestra el estadode flujo efectivo de D&S queemplea el método indirecto.Esta empresa exhibe flujosoperacionales negativos.

La primera cuenta que apare-

ce es la utilidad del ejercicio y aella se resta la utilidad por ventade activos fijos pues la venta enefectivo de ese activo apareceen las actividades de inversión yla utilidad que generó se debeeliminar para tratar de dejar lautilidad del ejercicio como sifuera caja. Luego se suma elgasto por depreciación, y loscastigos de activos (pérdida).

Dar de baja un activo es reco-nocer una pérdida en el estadode resultados, pero no es perdercaja. Hasta este nivel, la utilidaddel ejercicio que se construyesobre base devengada en elestado de resultados se trans-forma utilidad en base caja.

Después aparecen las varia-ciones de activos (como cuen-tas por cobrar e inventarios) queal aumentar significan una dis-minución de caja, ¿por qué?

Porque cuando se efectúauna venta al crédito se conside-ra un ingreso por venta queaumenta la utilidad del ejercicio,pero no representa aumento decaja, por tanto se debe anular.Esto es equivalente a decir quepor aumentar las cuentas porcobrar se dejó de percibir efecti-vo. Al comprar más inventariose disminuye el efectivo. Au-mentar una obligación de cortoplazo (variación de pasivos)aumenta el efectivo, por losrecursos que se reciben.

¿Qué esel flujo de efectivo?

1.

D&S MUESTRA FLUJOS OPERACIONALES NEGATIVOS.

,,EL DINERO ES EL MEDIO DE PAGO EN UNA ECONOMÍA,

NO LAS UTILIDADES.,,

ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROSCLASE 4 DE 10

JOSÉ A. OLIVARESIngeniero comercial ycontador UC.PhD Finanzas, University ofTexas, Austin, EE.UU.Profesor Facultad deEconomía y Negocios de laUniversidad del Desarrollo.Consultor de empresas.

El estado de flujo efectivo EL FLUJO DE CAJA ES EL REY DE ESTE ESTADO FINANCIERO. LAS UTILILIDADES PASAN A SEGUNDO PLANO.

La pregunta es si es suficien-te por sí solo el estado deresultado para evaluar la

gestión financiera de una firma.La respuesta claramente es no.

Como aparece en la primeralínea de la figura 1, la utilidad deD&S para el 2007 es de $21.299millones, pero el flujo de efecti-vo generado operacionalmentees de (15.441) millones.

Esta última cifra quiere decirque D&S deberá financiar sudéficit de caja ya sea obtenien-do financiamiento con terceroso liquidando activos financierosde corto plazo como depósitosa plazo o acciones.

En D&S, los fondos fueronextraídos desde la cuenta valo-res negociables que agrupa lasinversiones en cuotas de fondosmutuos y acciones.

bienes ni servicios. Los flujos decaja se pueden ahorrar, consu-mir o invertir. Las utilidades no.El flujo de caja es el rey.

Una forma de acomodar elestado de resultados a un for-mato de flujo de caja sin cons-truir el estado de flujo efectivoes calcular el Ebitda.

La palabra Ebitda proviene dela palabra en inglés EarningsBefore Interests and Taxes plusDepreciation and Amortization,que significa “utilidad antes deintereses e impuestos másdepreciación y amortización”.

En forma mas simple, Ebitdaes el resultado operacional másaquellos gastos operacionalesque no representan movimien-tos de flujos de fondos como esla depreciación del ejercicio.

La idea es determinar unresultado operacional medidoen flujos de caja, a partir delestado de resultados.

Los gastos por sueldos soncancelados en efectivo y norequieren ajustes. En cambio, elgasto por depreciación, regis-trado en gastos de administra-ción, no representa un egresode caja y se debe anular suefecto.

Para obtener el Ebitda, alingreso por venta se le resta elcosto de venta y los gastos deadministración (resultado opera-cional) y luego se le agregan elgasto por depreciación y elgasto por amortización de otrosactivos.

utilidad, pero el dinero de esaventa ingresará en el siguienteaño.

Si esa fuese la única opera-ción de la empresa, ¿podrárepartir un dividendo por lautilidad percibida? Claramenteque no. La razón de ello es quela utilidad ha sido devengada,pero no realizada. A diciembreexistirán utilidades, pero no cajapara pagar.

Caso contrario, si una empre-sa tiene un margen de explota-ción en efectivo por $1.500 yluego reconoce un gasto pordepreciación de $2.000, la em-presa arrojará una pérdida de($500); sin embargo, tendrá cajapor $1.500 producto de que elmargen de explotación era de$1.500 y la depreciación norepresenta una disminución decaja.

O que es equivalente a lapérdida de ($500) se debe su-mar los $2.000 de depreciacióndando un flujo final de $1.500.

¿Qué preferirán los accionis-tas? Cada uno de ellos querrádividendos para poder financiarsu propio patrón de consumo einversión. Querrá que la empre-sa tenga fondos para podercrecer por sí misma y aumentarel valor de los activos y asíaumentar el valor del patrimo-nio. No desearán estar aportan-do recursos permanentemente,pues esperan que la propiaempresa se autofinancie.

Las utilidades no compran

¿Qué es mejor, entonces,aumentar las utilidades o au-mentar la generación de flujosde caja (cash flow)? Lo idealsería que aumentasen los dos.

Sin embargo, una empresaque tenga utilidades y no tengaflujos de caja no puede pagarsueldos, ni a los proveedores apesar de tener utilidades.

Pensemos por un momentoque D&S no tuviese inversionesfinancieras. Sus utilidades nopodrían pagar sus obligaciones,ni financiar sus inversiones ennuevos locales.

Cuando se realiza una ventaal contado, la utilidad que sereconoce es líquida o en efecti-vo. Cuando se vende a crédito a90 días en noviembre, la empre-sa mostrará en el estado deresultados a diciembre una

¿Qué elegirutilidad o flujo de caja?

2.

D&S TIENE UTILIDADES, PERO FLUJOS DE CAJA NEGATIVOS.

Lo realmente valioso de unaempresa es la generaciónde caja y si ésta viene

acompañada por utilidades, aúnmejor. No sirve sólo tener utili-dades sin aumentos de caja.

Asuma que se tiene dos em-presas, Alfa y Beta, con el mis-mo nivel de ventas y gastos.Alfa da crédito a un año plazo y

Beta trabaja sólo al contado. A pesar de que ambas gene-

ran las mismas utilidades, Betaestá en mejor posición financie-ra, pues podrá pagar sus obliga-ciones, sus sueldos y dividen-dos a sus accionistas. Alfapuede enfrentar problemas consus proveedores y bancos pordemoras en los pagos y no por

sus utilidades. Aun más, si ambas empresas

desean realizar aumentos deinversión, sólo Beta podrá efec-tuarlo.

Las empresas entran en cesa-ción de pagos e insolvenciafinanciera no por tener bajo nivelde utilidades, sino por carecerde suficientes fondos para hon-rar sus obligaciones.

Por otro lado, los dueños oaccionistas querrán recibir dine-ro en la forma de retiros o divi-dendos para poder consumir ypagar sus propias obligaciones.No servirá de nada que el geren-te muestre utilidades sin queéstas se materialicen en caja.

A raíz de esto, cuando lassociedades anónimas pagandividendos lo hacen sobre utili-dades “realizadas”, es decir, lasque se han transformado encaja. El dinero es el medio depago en una economía y no lasutilidades.

CÓMO LE VA A D&S

Veamos ahora cómo le ha idoa D&S. Para los años 2006 y2007, generó utilidades de$14.158 y $ 21.229 millones,respectivamente. A ellos se lesagregan las depreciaciones ycastigos de activos para dejar lautilidad en base caja.

Sin embargo, hubo aumentosde cuentas por cobrar e inventa-rios por $38.732 y $35.636millones para esos años y pagosde obligaciones de corto plazopor $33.645 y $52.229 millones,respectivamente, lo que arrojauna variación del semestre 2007de ($15.441) y del 2006 de($12.882).

Si se hubiese aplicado elmétodo directo, el estado deflujo efectivo diría “cobranza aclientes menos pagos a provee-dores para el 2007 daría unresultado de ($15.441)”.

Esto quiere decir que la em-presa pierde flujos en su opera-ción principal por el desfaseentre el tiempo en que ella reci-

be la venta en dinero y el pago asus proveedores y empleados.

De las actividades de finan-ciamiento, su fuente más impor-tante de fondos proviene depréstamos bancarios. En el2007, éstos aumentan en$157.627 millones, pero sepagan en el mismo período$79.377 millones, lo que repre-senta un aumento neto delendeudamiento bancario de$78.250 millones.

Adicionalmente, D&S emitióbonos al público por $22.974millones, pero canceló $47.857,con una disminución neta de$24.883 millones. La empresapagó además dividendos.

Todo esto se resume en quedurante el año 2007 la empresaobtuvo recursos desde tercerospor $40.182 millones.

Las actividades de inversiónreportan que D&S efectuó com-pras de activos fijos y por endeconsumió flujos de caja por$42.424 millones. El flujo de cajaneto durante el período 2007disminuyó en $17.683 millones.

¿Cómo lo financia la empre-sa? Debajo de esta cifra figuraque el saldo inicial de caja y cajaequivalente es de $44.460, portanto el saldo final será de$21.386 millones.

Si se repiten las variacionesnegativas en los flujos de caja,la empresa se consumirá lasinversiones financieras de cortoplazo que emplea para cubrirsus déficit. Si no es capaz deconseguir más financiamientoexterno, D&S deberá disminuirlos fondos destinados a su plande inversión y crecimiento.Semestralmente se inviertenalrededor de $40.000 millones.

En vez de recurrir al sistemafinanciero por más recursos, laempresa puede efectuar unaumento de capital o incorporarun socio estratégico. ¿Cuál deestas opciones cree usted quese habrá tomado?

Próximo lunes: Estadosfinancieros comparativos.

¿Por qué es importanteel flujo de caja?

3.

AUMENTAR LAS UTILIDADES NO IMPLICA AUMENTAR EL FLUJO DE CAJA.

nPrograma de perfeccionamiento en administración de negocios.n24 cursos y 8 diplomados.nModalidades para tomar un curso:-El Mercurio+internet (Certificado de Participación). -El Mercurio+internet+clase presencial (Certificado de Aprobación).nDiplomado: 6 cursos El Mercurio+internet+clase presencial.nDiplomado: 1 curso avanzado+3 cursos modalidad El Mercurio+inter-net+clase presencial. nDiplomas 2007: Administración de Negocios, Gestión Estratégica, De-sarrollo Organizacional, Marketing Estratégico, Gestión Financiera, Ges-tión de la Construcción, Administración de las Operaciones y Negociación. nDirección académica: Patricio del Sol.

LA CLASE®EJECUTIVA 2007

nEn este curso de “Análisis de los estadosfinancieros” vemos cómo leer la informaciónde las empresas.nLas clases se publican los lunes, entre el 30de julio y el 1 de octubre de 2007. Las clasesanteriores se recuperan en internet.nNuevo: Curso disponible en nivel avanzado.nInformación y matrículas:-Teléfono: 354 59 17-Contacto: www.claseejecutiva.cl/contacto -Web: www.educacion.emol.com

MATRÍCULAS ABIERTAS

n¡Ahora cursos avanzados!: Modali-dad disponible para los cursos de:“Análisis de los estados financieros”,“Marketing estratégico” y “Negocia-ción: ¿cooperar o competir?”. A la clasepublicada en El Mercurio y la participa-ción en internet se suman 15 horas deactividades presenciales (clases ypruebas).nDiplomados: Gestión Financiera,Marketing Estratégico y Negociación.nTodos los antecedentes a través dewww.educacion.emol.com

NOTICIAS DE LA CLASE