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La reforma monetaria : el Peso ganador del Dollar

Anne-Laure Baldi-DelatteHong Kong UST

Buenos Aires, Abril 2006

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2002 : que regimen monetario luego la Convertibilidad?

El papel del nuevo regimen : • Estar bastante credible para estabilisar las anticipaciones de inflacion

luego 10 años de estabilidad inflacionaria• Resolver la situacion finanziera del sector real

– 70% de la deuda privada denominada en dollares : devaluacion => « balance sheet » effectos => effectos sistemicos => recesion ancha

– Se necessitan reglas para honorar las deudas

Decision de las autoridas :

Convertibilidad Pesificacion Regimen actual

Cambio fijo + regla de emision

Cambio flexible sin regla de emision

US$/ Peso Peso

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La adhesion a la nueva regla monetaria en duda

• El peso y el dollar quedan en competicion en 2002 – El Régimen monetario aveva erradicado la

hiperinflacion y establido un sistema de pago estable gracias a la Convertibilidad entre el dollar y el peso

– La moneda la mas debil tenia que desaparecer

• Perdidas finanziarias anchas y inaceptables para los acreedores

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Tres problemas evitados

• Como fue evitada la inflacion alta?

• Como fue resolvada la crisis finanziera?

• Porque los agentes aceptaron el Peso en las transaciones?

• Trabajo econometrico

• Modelisacion

• Analisis de la intervencion publica

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-

2.0

4.06.0

8.0

10.0

12.014.0

16.0

18.0

i 20

01

ii 20

01

iii 20

01

iv 20

01

i 20

02

ii 20

02

iii 20

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iv 20

02

i 20

03

ii 20

03

M0 + monnaies parallèles M1 M2

Tipo de cambio nominal

0

0.5

1

1.5

2

2.5

3

3.5

4

janv.-01

mars-01

mai-01

juil.-01

sept.-01

nov.-01

janv.-02

mars-02

mai-02

juil.-02

sept.-02

nov.-02

janv.-03

mars-03

mai-03

juil.-03

3 canales de transmisión :M => πE => ππ => W => π

Problema 1 : la dinámica de los precios

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Tipo de inflacion

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

s-00

d-00

m-01

j-01

s-01

d-01

m-02

j-02

s-02

d-02

m-03

j-03

Test de raíz unitaria : la inflacion fue estacionaria entre 1994-2004=> La crisis tubo un impacto transitorio

Problema 1 : la dinámica de los precios

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• Econometria non estructural • Multivariate cointegracion (Johansen 1988)• Cambio estructural con fecha conocida (Peron,

1989)=> analisis de la linearidad de las relaciones estadisticas entre 1994-2004

Problema 1 : la dinámica de los precios

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Resultados

• Non-linearidad sobre el mercado M – Ninguna evidencia de monetisacion de los deficitos fiscales– Low pass-through de la devaluacion sobre los precios

• Linearidad sobre el mercado de trabajo– la flexibilidad laboral es una herencia de la Convertibilidad

1er factor : el control de las tarifas públicas + la caida de los salarios reales = dos costos de produccion quedaron bajos y estables

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Solucion 1 : el anclaje de las anticipaciones

• Pero elementos heranciados del pasado alimentavan anticipaciones negativas sobre la inflacion :1. La indexacion : La flexibilidad laboral previno su vuelta2. La monetisacion de los deficitos fiscales El control presupuestario mostro la disciplina monetaria de las

autoridas• El deficit total publico paso de 2,5 MM a 1,6 MM $ entre el 1er y el

3er cuarto 2002• El equilibrio presupuestario de las Provincias paso de 6,3 a 1,6 MM

$ entre 2001 y 20023. Los transferos de portofolio al dollar y la denominacion de los

contractos en dollares La estabilisacion del tipo de cambio Peso/US$ en julio 2002

interompio la dinamica

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Problema 2 : la crisis bancaria y financiaria

• La crisis argentina fue una crisis de tercera generación (def. Cespedes, Chang y Velasco 2000): – Choque real– Deudas dolarisadas– Efectos de balance

• Del debate academico salieron 3 scenarios de salida :

– Dollarisacion (Calvo, 2000)– Regimen bi-monetario : US$ en los contractos finazieros y Peso en los

contractos reales De la Torre, Yeyati et Schmukler (2002) – Pesificacion (Hausmann and Velasco, 2002)

• Simulación en un modelo de equilibrio general computable de un choque real (caida de los exportaciones) en quellos scenarios de salida

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Solucion 2 : la Pesificacion

• Resultados : el choque real necessita una devaluacion real otenuda por :

– Una devaluacion nominal en el scenario de Pesificacion : • Elimina los efectos de balance

• Implica la ruptura de la intermediacion financiaria

• Compensada por los efectos expansionistas classicos del marco Mundell-Flemming

– Una deflacion en el scenario de Dollarisacion• Elimina los efectos de balance

• Pero la defacion genera la caida de las ganancias

• Tiene efectos recesionistas

– Una devaluacion nominal en el scenario de regimen bi-monetario

• Responsable de efectos de balance

• Tiene efectos sistemicos recesionsitas

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Problema 3 : la crisis monetaria

• El Estado fue el arbitro de los conflictos entre los acreedores y los deudores

• La elecion era binaria : – Dollarisacion favorable a los accredores– Pesificacion favorable a los deudores

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Solucion 3 : eficacia economica

• El major deudor de la economia es el sector real• La Pesificacion :

– elimino los efectos reales– La asimetria (1/1,4) aumento su capacidad de reembolso – La congelacion de las tarifas públicas y la caida de los salarios reales

permitieron el aumento de sus márgenes• La reactivacion economica sello la adhesion progresiva • Fue fortaleceda por signales positivos…

– Pacto fiscal entre el gobierno central y las provincias– Ordenacion monetaria– Estabilisacion del tipo de cambio

• …Y por un contexto politico favorable– Apoyo de los governadores provinciales – Estilo “K” popular ( firmeza en las negociaciones con las empresas privadas y

con el FMI) – Reduccion de los menemistas en la Corte Suprema (=> validacion de la

Pesificacion el 28 octobre 2004)

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Conclusion