ABRIL 2015 TraderSecrets · NAIRU responde al concepto de tasa de paro no aceleradora de inflación...

www.tradersecrets.esNº30ABRIL 2015

¿Cómo vemos la televisión?

Bancos ceden protagonismo a las utilities

Pronto, y poco a poco, o tarde y rápido

Intel Corp.

Un sistema con Pivot Points

TraderSecretsMagazine

Un rebote no cambia tendencia

ÍNDICEEditorialHay muchas manerasLaura Blanco

Análisis Macro-económicoPronto, y poco a poco, o tarde y rápidoDavid Cano

CommoditiesUn rebote no cambia tendenciaMiguel Pareja

Análisis SectorialBancos ceden protagonismo a las utilitiesMiguel Pareja

Estrategia europea“This is a secular bull market”Nicolás López

DivisasGran gama operativaGerardo Ortega y Miguel Pareja

Pulso de mercadoVelas de transiciónGerardo Ortega

Más allá del IBEX¿Cómo vemos la televisión?Javier Hombría

Gestión de AutorEl fin del Carry Trade en USD...José Lizán

Cartera de fondosRepetimos alineaciónJosé María Luna

El Valor del MesIntel Corp.Roberto Moro

Trading algorítmicoUn sistema con Pivot PointsSergi Sánchez

ANNUALCYCLES Invierte aprovechando el ciclo anualMáximos y mínimosAlbert Parés

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© 2014Todos los derechos reservados© de los textos: Sus autoresEditada en Madrid por Trader Secrets S.L. Dirección de Arte y maquetación: Dani Candil Marketing&Publicidad: [email protected]

Queda prohibida la reproducción total o parcial de esta publicación periódica, por cualquier medio o pro-cedimiento, sin para ello contar con la autorización previa, expresa y por escrito del editor. Toda forma de utilización no autorizada será perseguida con lo esta-blecido en la ley. Los artículos así como su contenido, su estilo y las opiniones expresadas en ellos, son res-ponsabilidad de los autores y no necesariamente reflejan la opinión de Trader Secrets S.L.

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Lo raro es que el fabricante de las salchi-chas y el del ketchup más conocidos no perteneciesen a la misma empresa, aun-que solo fuese porque el camión que realiza la distribución de los productos aproveche el viaje para transportar dos alimentos que en el 99,9% de los casos se consumen juntos. Lo pienso al asistir al anuncio de integración de Kraft (Oscar Mayer) y Heinz (conocida por sus sal-sas), una de las mayores uniones en el ámbito de la alimentación de los últimos años y cocinada por quien recomienda invertir en lo que se entiende, Warren Buffett. Claro que por suerte en el mundo se entienden más cosas que la comida rápida, si no ya me dirán uste-des como es que Mikke Markkula des-tinó millones de dólares en Apple allá por los 70 o como hace 20 años Jeff Bezos se las ingeniaba para conseguir el dinero necesario para lanzar Amazon.com. Quizás es porque en la vida, cada uno entendemos las cosas de una manera. Cuando hace 16 años aterricé en la información económica, todo el mundo comprendía que las empresas

EDITORIALpor Laura Blanco

Laura BlancoDirectora de Mercado Abierto en Capital Radio

@78laurablanco

Hay muchas maneras

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se endeudasen y así lo explicaban los colegas de entonces. “Es sinónimo de que están invirtiendo para crecer”, me decían. Aquella frase casi me la tatúo. Menos mal que tuve un brote de cor-dura en mi juventud porque cuando luego se le dio la vuelta a la tortilla… “La deuda era insostenible”, se empezó a escuchar. Ambos argumentos eran com-presibles, pero había llegado el

momento de ver las cosas de otra manera. Fíjense, hace pocos días cayó en mis manos uno de esos libros que te hacen desear que llegue la hora de meterse en el metro para tener 25 minu-tos de soledad en los que poder leer sin que nadie interrumpa el placer de des-cubrir. ¿Por qué el agua en un botijo permanece fría? ¿Qué se esconde detrás del nombre del grupo Smashing Pump-kins? ¿Qué es el humo que brota del suelo de las calles de Nueva York? Sí, seguro que usted sabía que el humo de Manhattan es el vapor que proviene del sistema de calefacción de la gran man-zana. Yo lo desconocía y descubrirlo de la mano de Guillermo Fesser me hizo mirar la cultura norteamericana de otra manera. Otro ejemplo, ahora mediante una pregunta. ¿Con qué ojo mira usted a Talgo, a la empresa fabricante de tre-nes? En los años 80, en una pequeña ciudad de provincias, la llegada del nuevo tren Talgo era sinónimo de modernidad. A 600 kilómetros de la

Editorial por Laura Blanco

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capital del país, poder subirse a esa nueva versión de tren que según decían viajaba tan rápido, era poder estar conectado con el mundo. Y eso fue lo que sentí cuando un día mi hermano y yo fuimos a despedir a mis padres al andén de la estación y ambos decíamos adiós con la mano mientras el Talgo par-tía rumbo a la gran ciudad. A Madrid, nada más y nada menos. “Mi ciudad es importante porque vienen los trenes modernos”, pensábamos mi hermano y yo. Lo recuerdo y me hace gracia, ¡vaya ocurrencias las de dos niños que aún no se habían dado cuenta de que las ciuda-des bañadas por el mar suelen ser más vanguardistas y están más conectadas con el mundo que muchas otras! He vivido el anuncio del inicio de trámites para el proceso de la salida a bolsa de Talgo, a mi manera. Ya sé que la bolsa poco tiene de emocional, que a los mer-cados financieros vamos a poner en valor activos o a buscar financiación para seguir con el proceso de creci-miento, pero cuando las agencias de noticias informaron de las intenciones del fabricante vasco de trenes de poner en marcha una OPV, el reloj de mi radio se paró en seco. Volví a aquel andén en la estación de una ciudad de provincias, frente a un tren blanco con formas redondeadas lleno de pasajeros con cara de ilusión porque emprendían un viaje. Y yo le daba la mano a mi hermano pensando, “nos quedamos solos mien-tras papá y mamá se van a un hospital a Madrid para una operación que en Vigo no se puede hacer porque el hospital no tiene las técnicas más modernas”.

Cada uno entendemos las cosas de una manera. Yo no soy capaz de entender los mercados si no están plagados de historias detrás de cada una de las empresas o de los activos que lo confor-

man. Por eso envidio a los gestores cuyo trabajo es conocer desde dentro el funcionamiento de una compañía antes de incorporar sus acciones o sus bonos a la cartera y por eso admiro a los ana-listas fundamentales que disfrutan des-tripando empresas. No hablo de benefi-cios de explotación, de inversiones y de dividendos. ¿O quizás sí? Más allá de que más del 50% de las operaciones que se cruzan en el mercado cada día dependan de algoritmos o de la veloci-dad de la luz, a veces necesitamos cono-cer que detrás de cada número hay una historia, porque así, lo entendemos. Sé que el flujo de sensaciones en el andén de una estación de tren no determinan el valor de un negocio, pero me ayudan a entenderlo, aunque sea a mi manera. Nunca se sabe. Siempre había pensado que el ser humano se puso de pie para dedicar las manos superiores a cazar y a comer, y resulta que el otro día leí que el verdadero motivo que se esconde detrás de la incorporación del ser humano es la necesidad de liberar las extremidades superiores para poder abrazar. Necesitamos abrazos, necesi-tamos historias. Y después, ya vendrán los mercados. Al menos, esta es mi manera.

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Editorial por Laura Blanco

6 • Abril 2015

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ANÁLISISMACRO-ECONÓMICOpor David Cano

Pronto, y poco a poco, o tarde y rápido

David Cano MartínezDirector General de Afi, Inversiones Financieras EAFI

@david_cano_m

El ciclo económico de EEUU persiste en su expansión. A pesar del efecto negativo que pueda tener el cierre de un impor-tante número de pozos de extracción de petróleo y gas por métodos no conven-cionales (de hasta un 30%), el PIB se expande a tasas del 2,5%. Y, lo que es más importante, tras cinco años de creci-miento el mercado laboral genera claras señales positivas. Así, la tasa de paro se sitúa en el 5,5%, lejos de la cota del 10,0% registrada a finales de 2009. Si el PIB

https://twitter.com/david_cano_m

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dibujó un punto de inflexión en el primer trimestre de 2009, no fue hasta un año después cuando el empleo consiguió ini-ciar la recuperación.

Jobless recovery fue el término utilizado, aunque aquella situación no era distinta a lo que se produce en cualquier economía en las primeras fases del crecimiento. Tras la crisis, el aumento de la demanda se satisface con los recursos laborales dis-ponibles, aprovechándose así las ganan-cias de productividad. Solo cuando la recuperación se asienta es cuando comienza a contratarse, en una primera fase de creación de empleo que no genera presión al alza en los salarios1. A medida que la tasa de paro se acerca a la NAIRU se empiezan a observar presiones en los salarios, activándose en consecuencia el riesgo para la estabilidad de los precios. Suenan las alertas de un banco central. NAIRU responde al concepto de tasa de paro no aceleradora de inflación (Non Accelerating Inflation Rate of Unemploy-ment) y es aquel nivel por debajo del cual es posible que se ponga en marcha la espiral inflación – salarios. Como es obvio,

no es una cota fija, depende de cada eco-nomía y de cada momento del tiempo. Ni siquiera existe consenso en su cálculo para un mismo país y una determinada coyuntura. Sucede como con el PIB poten-cial: solo sabemos si un país crece por encima (es decir, si presenta output posi-tivo) si comienza a presentar desequili-brios macroeconómicos. Con la NAIRU pasa lo mismo. El consenso apunta a que la NAIRU en EEUU podría ser del 5,5%,

Análisis Macroeconómico por David Cano

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Gráfico 1. Evolución de la tasa de paro en EEUU

1. En esta fase estaría ahora la economía española.

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pero no está claro. Para algunos econo-mistas es menor dado el proceso de transformación de la estructura econó-mica de EEUU. Para ellos, en EEUU se habría producido un desplazamiento hacia abajo de la curva de Philips, es decir, de la relación que existe entre tasa de paro e inflación. Una economía líder en tecnología, independiente en materia energética, con un desarrollo tan pro-fundo de los mercados de capitales, etc., habría conseguido desplazar la curva que relaciona paro e inflación. En consecuen-cia, la NAIRU habría caído y se pondrían mantener condiciones monetarias expan-sivas hasta que la tasa de paro cayera aún más. En sentido contrario, otro grupo de economistas habla de que la política monetaria no convencional de la Fed (en concreto, los 4 billones de USD inyectados mediante el QE entre 2009 y 2014) podrían

generar un repunte de la inflación mucho más intenso de lo que la reducción de la tasa de paro advertiría. Para iluminar más el debate, señalar que otros economistas rechazan la idea de que exista una rela-ción clara entre paro e inflación y advier-ten de que el análisis de indicadores debe ser más amplio. No les falta razón. La eco-nomía es bastante más compleja y la fun-ción de reacción del banco central debe atender a un número amplio de datos. Pero el punto de partida, en mi opinión, debe ser la tasa de desempleo, dado que forma parte de la dupla de objetivos de la Fed. ¿Se acuerdan cuando a finales de 2013 se impuso el denominado forward guidance? Entonces, la Fed anticipó que no subiría los tipos de interés mientras la tasa de paro estuviera por debajo del… ¡6,5%! Y ahora está en el 5,5%. Pero aun-que haya retirado la palabra “paciente” de su comunicado, lo cierto es que no parece que el FOMC tenga prisa en subir los tipos. Podría estar cometiendo un error, por más que la apreciación del USD equivalga a un endurecimiento de las condiciones monetarias.

Para profundizar en este concepto, recu-rrimos a un ICM (índice de condiciones monetarias) que mide la equivalencia que en términos de tipos de interés tiene una apreciación (subida) o una deprecia-ción (bajada) del tipo de cambio. El USD encadena varios meses de intensa apre-ciación. Así se representa en el gráfico 2, en el que se mide la evolución del USD no solo frente al EUR sino frente a un grupo numeroso de monedas: las más impor-tantes en el comercio exterior de EEUU. De hecho, para su cálculo se pondera cada cruce del USD en función del por-centaje de exportaciones del país. Nos referimos así al tipo de cambio efectivo nominal (TCEN) que, si se ajusta por la evolución de la inflación, se denomina


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Gráfico 2. Evolución del TCER del USD

Fuente: Reserva Federal

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tipo de cambio efectivo real (TCER). Pues bien, el TCER del USD que calcula la Reserva Federal refleja una apreciación del 10% desde mayo de 2014 o del 13% desde principio de 2013. Este movi-miento equivale a una subida de tipos de interés de 100 pb.

En definitiva, la Reserva Federal se enfrenta a una economía que crece en línea con su potencial (o sólo ligeramente por debajo), que está experimentando un renovado encarecimiento de la vivienda y cuya tasa de paro se sitúa muy cerca de una cota que podría comenzar a generar riesgos para la estabilidad de los precios.


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Subyacente General

Gráfico 3. Evolución de la inflación en EEUU

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De momento, la inflación en tasa general es muy baja, pero por el efecto base de la energía. La tasa subyacente se sitúa en la zona del 1,7%, cota que podría superar muy pronto si la clara generación de masa salarial (a tasas del 5,0% como con-secuencia de la creación de empleo, del aumento de los salarios y del número de horas trabajadas) termina por destinarse al consumo.

Este componente del PIB podría encon-trar un impulso adicional en el efecto riqueza generado por los máximos his-tóricos de índices bursátiles como el S&P 500 y el Nasdaq. Siempre he sido defensor de utilizar al máximo la política monetaria cuando el contexto econó-mico era tan negativo como en años atrás. Siempre he sido partidario de recurrir a las herramientas no conven-cionales y hacerlo con generosidad. Pero el claro punto de inflexión del ciclo en EEUU me lleva a modificar con inten-sidad el mensaje: es tiempo de comen-zar a subir los tipos de interés. Creo que es mejor iniciar el proceso de subi-das lo antes posible y poder hacerlo así de forma lenta a aplazarlo, con el riesgo de que las alzas deban ser rápidas y contundentes.

Es obvio que mi opinión es muy debati-ble. Como ejemplo, la disparidad de opiniones dentro de la propia Reserva Federal. En el gráfico 6 se representa la evolución esperada por cada miembro del FOMC del tipo de interés de referen-cia. Cada punto representa a uno de los componentes, y se puede comprobar cómo para este 2015, algunos (dos) piensan que los tipos no se deberían mover pero hay uno que piensa que la cota del 1,75% sería la adecuada. Más discrepancia aún en los tipos esperados para 2016, año para el que el rango se


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BoE BCE Fed

Gráfico 5. Evolución de los tipos de interés de intervención

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Salario por hora trabajada Horas Empleo Masa salarial

Gráfico 4. Crecimiento de la masa salarial en EEUU (tasa de variación interanual)

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amplía al 0,25% - 3,75%. A largo plazo regresa el consenso al esperarse un nivel de llegada del 3,75%. Sería un nivel inferior al de los dos ciclos tensionado-res previos (ver gráfico 6) cuando los fed funds llegaron al 6,5% y 5,25%. Las menores tasas de inflación e, incluso, un menor PIB potencial justificarían la menor intensidad de las subidas. Tipos del 4,0% podrían ser de equilibrio para EEUU en un plazo de 2 a 3 años, un escenario que, no obstante, no tiene descontado la curva de tipos en su tramo largo.

En el gráfico 7 se puede observar la evo-lución de los tipos de interés de la deuda pública, constándose que el repunte del tipo a 2 años apenas es perceptible (cotiza en la zona del 0,75%). Pero más llamativo es aún la incapacidad del T-Note a 10 años de superar el 2,0%. Si se avanza hacia el inicio de la normalización monetaria en EEUU, esta referencia debería regresar hacia el 4,0%, donde ya

estaba, por ejemplo, en 2009. Es verdad que entonces comenzó el QE de la Fed antes señalado y que seguramente explica la cota anormalmente baja de los tipos de interés. Pero no es menor cierto que la Reserva Federal ya no compra deuda pública y que podría empezar a reducir el tamaño de su balance.


Gráfico 6. Evolución de los tipos de interés previsible según los miembros del FOMC

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Gráfico 7. Evolución de los tipos de interés de la deuda pública de EEUU

12 • Abril 2015

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COMMODITIESpor Miguel Pareja

Un rebote no cambia tendencia

Miguel Pareja @Pareja_Miguel

Al igual que una cesión puntual no anula tendencia bajista, un rebote tampoco da para finiquitar una tendencia bajista. Los movimientos de corto plazo han de verse como si fueran piezas de un puzle. Indivi-dualmente pueden tener una tonalidad pero al insertarse en el escenario general pasan a formar parte de éste. Finaliza-mos el primer trimestre del año y los principales activos dentro del segmento de las materias primas pese a intentarlo, no han logrado revertir la inercia here-dada de 2014. Inercia que, ya sabrán, es bajista. A todo lo más que han llegado ha sido a desarrollar repuntes puntuales. Intentos en vano, todos, para cambiar el que de momento sigue siendo su des-tino. Sospechoso que precios que acu-mulan meses con tan notable descenso apenas sean capaces de recuperar una pizca de terreno. Sospechoso porque la

https://twitter.com/Pareja_Miguel

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historia nos dicta que, normalmente, cuando un movimiento de reacción (sea alcista o bajista) es bueno, o sea en serio, éste se produce de forma rápida. El mer-cado no es generoso, si un precio de ver-dad está iniciando una fase alcista, créanme, lo hará sin dar muchas oportu-nidades. Para que un precio –se llame petróleo, oro o Telefónica– gire al alza y lo haga de forma contundente necesita que la balanza dinero-papel esté muy claramente decantada hacia el lado del primero. Si no, no pasará de un ascenso puntual que se evaporará con la misma celeridad que surgió.

Y ese es el problema. Que intentar lo han intentado algunos de los principales pre-cios de materias primas; otra cosa es que lo hayan logrado. La balanza sigue, cuando menos, equilibrada y así, ya saben, va a ser difícil ver escapes. “Arran-que de caballo andaluz que se trans-forma en llegada de burro manchego” que decía un antiguo compañero de

agencia de valores. Dícese de aquel pre-cio que comienza el rebote con signos de comerse el mundo, o sea a todas aque-llas posiciones vendedoras que se pon-gan por delante, pero que a la postre pierde fuelle y acaba devolviendo el reco-rrido alcista que tanto le ha constado lograr. Efecto suflé en formato mercado financiero.

Commodities por Miguel Pareja

Petróleo Brent y West Texas semanal

Fuente: Visual Chart

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14 • Abril 2015

Vean el movimiento del petróleo durante 2015. ¿Qué les sugiere? ¿Obser-van algún tipo de razón, técnicamente hablando, para poder defender estruc-tura alcista? ¿Dónde está la secuencia de mínimos y máximos relativos cre-cientes que vertebra toda tendencia alcista? No la busquen, no la encontra-rán. Lateral y gracias. Descanso tras haber bajado más de un 60% desde julio de 2014 y nada más. Equilibrio dinero-papel, en resumidas cuentas. Poco bagaje alcista para un precio que se ha desplomado. Demasiadas (sospe-chosas) oportunidades de comprar “barato”. Demasiada cesión para tomar aire e intentar un nuevo impulso alcista. Tanto que hasta en el caso del West Texas ha llegado a marcar nuevos mínimos anuales. Pues vaya una señal de fortaleza, la verdad; si me permiten la ironía. El lateral nos deja, eso sí, las dos referencias clave para determinar la siguiente fase. ¿Inicio de recuperación o reanudación de la pre-

sión vendedora? La respuesta la dictará la parte alta y baja de dicho lateral. Para considerar el inicio de una fase de reacción alcista, y entonces sí comprar, necesitamos ver a ambos precios (con mayúsculas para no olvidar la divergen-cia en que incurrirían de no hacerlo juntos) por encima del máximo mar-cado hasta el momento en 2015 y que supone la parte alta del lateral descrito. Brent por encima de 63 $ y West Texas superando 54 $. A partir de ese momento si podríamos conceder oportunidad de giro y opciones de ascensos. Mientras esto no suceda, la tendencia principal bajista sigue vigente y con ello el riesgo para que pudiéra-mos ver reanudación de cesiones en cualquier instante.

El oro y la plata siguen un itinerario similar al que acabamos de describir. Manifiesta incapacidad para revertir la tendencia principal, bajista. Rebotes puntuales, y poco más. Amagos de cam-


Oro mensual


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bio. En el chart men-sual del oro que adjun-tamos señalamos los máximos relativos decrecientes marcados en los últimos años. Todo repunte que no logre llevar la cotiza-ción por encima del último de dichos máxi-mos será insignificante para la tendencia prin-cipal. A lo más que lle-gará será a marcar un nuevo máximo relativo, por debajo del ante-rior, una vez se agote la subida.

Igual de ilustrativo es el chart semanal del futuro de la plata. Si quieren y se sienten más cómodos, pueden hasta trazar una direc-triz bajista que sirva de guía ante la actual ten-dencia bajista.

Pocas novedades res-pecto a meses anterio-res como verán que, de igual manera, impiden cambiar la descripción del índice principal de seguimiento de mate-rias primas, el índice CRB. Sigue donde estaba, dentro de una canal bajista. Única-mente añadir el lateral entre 18 y 19 euros que el Lyxor ETF CRB (precio que utilizamos en esta sección para seguir la evolu-ción). Las opciones de rebote mediana-mente serio pasan por superar la cota

de 19 euros. En ese caso, si se diera, el objetivo potencial sería la parte alta del canal bajista, es decir entornos de 21 euros.


Plata semanal


Lyxor ETF CRB semanal


16 • Abril 2015

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ANÁLISIS SECTORIALpor Miguel Pareja

Bancos ceden protagonismo a las utilities


Exigíamos al sectorial de bancos, en el arranque de marzo, contundencia alcista. Un ultimátum a la resolución de una vez por todas de su evolución ante la más relevante zona de los últimos años. La archiconocida zona de 440 puntos del índice SX7R, tantas veces mencionada en esta sección como barrera significativa y muro insalvable que había frenado siste-máticamente la posibilidad de presenciar avances alcistas en los bancos europeos ha caído. No ha decepcionado el sector y


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no sólo ha conseguido superar esta zona de persistente presión vendedora en los últimos tiempos si no que, además, ha dejado pocas dudas sobre su capacidad para ir mucho más allá e iniciar lo que debería ser un movimiento de reacción alcista de mayor calado. Terreno despe-jado por delante, desde luego, tiene. El retraso (alcista) relativo de este sector frente a otros es un hecho que hemos resaltado en numerosas ocasiones y ahora está en disposición de reducir la

brecha abierta, especialmente, durante 2014 cuando muchos otros sectores aca-paraban la confianza del dinero de los inversores protagonizando notables tra-mos alcistas. Si la barrera ha caído y esta-mos ante un horizonte potencialmente alcista entonces, en consecuencia, cual-quier cesión que pudiera producirse a partir de ahora deberíamos considerarla una invitación clara para tomar posicio-nes alcistas, si es que no las tenemos ya, en el sector.

Chart mensual bancos


Análisis Sectorial por Miguel Pareja

18 • Abril 2015

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Elijan el producto (ETF, CFDs, ) que más se acomode a su estilo de inversión pero tengan en cuenta a este sector por el horizonte alcista que teóricamente se ha abierto. La zona de 440 puntos ha pasado a convertirse en referencia de apoyo, de ahí que cualquier aproxima-ción en caso de cesiones sería, como hemos dicho, una potencial oportuni-dad para optimizar la entrada alcista. De momento el sector cumple su papel, superando la resistencia. No busque-mos tres pies al gato y operemos en base a lo que vemos. Si la ruptura es “buena” (fiable) la señal de continuidad debe ser la antesala de mayores ascen-sos. Si lo va a hacer en vertical o poco a poco de forma escalonada es algo que, sinceramente, no ha de preocuparnos. Se trata de acompañar al precio no de intentar adivinar la velocidad y tiempo del movimiento.

De los bancos a utilities. De un sector que ha cumplido lo que le exigíamos con la superación de la zona de barrera a otro que se lo sigue pensando. En el terreno donde se han fraguado varias situaciones de divergencia en los últimos meses, entre los dos índices del sector (SX6E y SX6R), continúa dominando la presión vendedora. La limitación para prolongar ascensos en los dos últimos meses que observarán a nivel individual en títulos como Endesa, Gas Natural, RWE o GDF Suez es la misma que de forma agregada se produce en el sector. De momento manda el papel. Por ahora las ventas minan la capacidad de empuje del dinero que aunque sigue entrando en el sector, no como para decantar la balanza.

El sector sigue al margen de la fiesta bur-sátil europea de 2015. En el mejor de los casos estaremos ante un amplio, varios

Chart semanal utilities


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meses, período de consolidación ante-sala de posteriores ascensos. Algo simi-lar a lo que hemos venido valorando en fechas recientes en el caso de los bancos, con el lateral desarrollado durante 2014. La condición para pensar que se reanuda la subida está vinculada a que ambos índices superen sus respectivas zonas de altos, 820 y 300 puntos para SX6R y SX6E

respectivamente. Ambos al unísono, y no como ha sucedido hasta ahora, que no se ha dado dicha sintonía tal y como se aprecia en el chart comparativo. La señal de compra, por tanto, se hace esperar. Quizá sea abril el mes que, como marzo en el caso de los bancos, se confirme la señal alcista y con ella la invitación a tomar posición (alcistas).

Chart semanal media


20 • Abril 2015

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Repetimos, una vez más, que nuevos máximos en una tendencia no hacen de ésta más alcista de lo que ya era. La con-dición alcista no se genera por el número de nuevos máximos sino por la estruc-tura de máximos y mínimos relativos cre-cientes. Es decir, más que enfocar la aten-ción hacia la zona de máximos que haya marcado un precio deberíamos hacerlo hacia el último escalón que haya dejado. En ese peldaño que supone el último de los mínimos relativos ascendentes de un

precio es donde recae la condición alcista. Y en ese último nivel clave es donde hemos de situar la alerta. Viene al caso este comentario dado el movimiento que algunos índices sectoriales han desarro-llado en marzo. Cesiones puntuales que, por ahora, parecen eso, meras notas que desafinan. Otra cosa sería que en próxi-mas fechas se produjeran movimientos más allá; la cosa cambiaría. Por tanto, el mínimo que hayan marcado durante marzo la mayoría de índices que estaban en subida sostenida o incluyo subida libre gana protagonismo y debe ser la referen-cia clave a vigilar. Sólo por debajo de ese punto surgirían dudas de pérdida de iner-cia alcista. Sólo por debajo de ese punto tendría sentido reducir exposición a esos sectores y, de forma indirecta, a renta variable europea. Como muestra que ilustre esta idea, los charts de sector media o tecnología.

Chart semanal tecnología


Abril 2015 • 21

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Durante buena parte de 2014 las bolsas europeas se mantuvieron en un tono bastante lateral en contraste con la sos-tenida tendencia alcista en EEUU. Detrás de ese comportamiento estaban las dudas sobre la evolución económica en la eurozona. La pérdida de intensidad de la recuperación a lo largo del año fue evidente y, unida al aumento de las ten-siones deflacionistas, crearon un cre-ciente temor en los mercados a un esce-nario de estancamiento prolongado de la economía. En el mes de octubre llega-mos al punto culminante con los índices bursátiles europeos registrando impor-

ESTRATEGIA EUROPEA

Nicolás LópezDirector de InversionesMercados & Gestión de Valores AV

nicolas_lopezm

por Nicolás López

“This is a secular bull market”

https://twitter.com/nicolas_lopezm

22 • Abril 2015

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Estrategia Europea por Nicolás López

tantes caídas y los indicadores económi-cos bordeando niveles propios de una recesión.

La desaceleración económica en 2014. Uno de esos indicadores, el índice PMI manufacturero, estuvo señalando una clara desaceleración del crecimiento en los principales países de la eurozona a lo largo del año, hasta llegar a coquetear con la zona de los 50 puntos que señala

aproximadamente la frontera entre creci-miento y estancamiento o recesión. La cuestión es que en el mes de octubre pasado llegamos a una situación difícil en los mercados con caídas intensas de la bolsa y fuertes temores a una nueva rece-sión en Europa apoyados en indicios obje-tivos de desaceleración económica. El recuerdo reciente de la recuperación fallida en Europa en 2010 mantenía a los inversores con una sensibilidad especial

Dax Index: gráfico diario octubre-2012 a octubre-2014

Abril 2015 • 23

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ante una posible repetición de las crisis pasadas. El automatismo de “buy the dips” (comprar en las caídas) propio de los mer-cados alcistas no se había instalado toda-vía con claridad en Europa lo que llevó la corrección algo más lejos de lo que cabría esperar a priori, rompiendo de hecho soportes aparentemente importantes.

Octubre de 2014, el punto de inflexión. Pero justo en ese momento de pesi-mismo, la bolsa europea hizo suelo e ini-ció un intenso rally alcista que se man-tiene a día de hoy y que, en el caso del Dax por ejemplo, le ha llevado a revalori-zarse nada menos que un 40% en apenas cinco meses. Un movimiento similar se ha producido en el resto de índices euro-peos reflejando un cambio radical de expectativas respecto a la evolución futura de la economía. En paralelo a este movimiento del mercado, aunque con un

cierto retraso y una intensidad muy infe-rior, los indicadores económicos han ini-ciado también una recuperación desde el mes de octubre como se aprecia en el gráfico siguiente de los índices PMI. De forma todavía algo desigual, pues las


Indices PMI hasta octubre-2014

Fuente: Bloomberg, Markit Economics

24 • Abril 2015

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economías de Francia e Italia se mantie-nen algo renqueantes, pero el caso es que en los últimos meses los indicadores económicos muestran que la fase de

desaceleración ha quedado atrás y que de forma gradual el crecimiento en Europa va a ir convergiendo con su potencial a largo plazo.


Dax Index: Gráfico diario desde septiembre-2012

Indices PMI hasta marzo-2015

Fuente: Bloomberg, Markit Economics

Abril 2015 • 25

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“This is a secular bull market”. Por supuesto que el dramático movimiento alcista del mercado refleja algo más que una suave mejoría de los indicadores económicos. Detrás de él hay una cam-bio más radical de expectativas a largo plazo, un cambio en la psicología de los inversores que ahora confían en un escenario de crecimiento también en Europa. A su vez, detrás de este cam-bio en la psicología del mercado, conflu-yen factores diversos entre los que el giro agresivo de la política monetaria del BCE es sin duda uno de los más importantes. En este sentido, parece claro que la depreciación intensa del euro ha jugado un papel muy importante en el movimiento radical de las bolsas europeas en las últimas semanas. Un factor importante que refleja ese cambio de psicología se deriva del hecho de que los índices europeos más importantes están rompiendo finalmente, y de forma contundente, los máximos históricos de 2007. Hasta ahora sólo los índices nor-

teamericanos lo habían logrado, hace ya cerca de dos años. El hecho de que el Dax también los hubiera superado es sin duda un factor engañoso, ya que el Dax es un índice de retorno total (incluye divi-dendos) y no es por tanto comparable al resto de índices. La versión del Dax que no incluye dividendos sería el “Daxkur-sindex” que, como se aprecia en el grá-fico siguiente, sólo recientemente ha superado sus máximos históricos de 2000 y 2007. Este movimiento de los índi-ces europeos rompe definitivamente el fantasma de continuidad del gran mer-cado lateral-bajista que hemos atrave-sado desde 2007 (o incluso desde el año 2.000), y sitúa a la mayoría de índices europeos en línea con los norteamerica-nos en lo que sin duda hay que calificar de un “mercado alcista secular”. En todo proceso alcista llega un momento en que todo el mundo está convencido de que la bolsa va a subir…. Y efectivamente sube. En los próximos años cabe esperar unos mercados de acciones en tendencia

Indices bursátiles Base 100=2007

26 • Abril 2015

alcista apoyados en una fase expansiva de la economía hasta que vuelvan a crearse las condiciones propias de un fin de ciclo tanto en la economía como en la bolsa. Creo que faltan unos cuantos años para ello.

Hacia una normalización de las valo-raciones fundamentales: ¿adiós defi-nitivo a la crisis del euro? Una forma de interpretar lo que está sucediendo en las bolsas europeas desde un punto de vista fundamental es que estamos asistiendo a un proceso de normaliza-ción de las valoraciones fundamentales de las compañías europeas. La crisis del euro en los últimos años ha provocado un doble efecto negativo para las bolsas europeas: una caída severa de los bene-ficios empresariales, y un descuento ele-vado de la valoración relativa frente a EEUU. El PER 12m forward del Eurostoxx

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Eurostoxx 50: BPA vs PER

Fuente: Bloomberg Estimates

Abril 2015 • 27

50 ya se ha igualado al de EEUU tras las últimas subidas. Sin embargo, hay que tener en cuenta que el nivel de los bene-ficios empresariales en Europa está muy lejos de su nivel “normal” y es razonable esperar fuertes crecimientos para los próximos años. La subida de la bolsa europea estaría poniendo en precio esa recuperación de los beneficios. Una vez que se alcancen esos niveles “normali-zados”, la tendencia del mercado se sua-vizará tal y como ya ha sucedido en EEUU. Por otra parte, el coletazo de la

crisis griega que estamos pasando parece estar dejando claro finalmente que el proyecto del euro es irreversible. Asimismo, la actuación del BCE ha con-vencido a los inversores de que el esce-nario a la japonesa no es probable en Europa. La moneda única no sería, como muchos opinan todavía, un freno al cre-cimiento económico en Europa que en los próximos años podría volver gra-dualmente a un escenario de creci-miento económico razonable en línea con su potencial a largo plazo.

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28 • Abril 2015

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DIVISASpor Gerardo Ortega y Miguel Pareja

Gran gama operativa

Gerardo OrtegaAnalista Independiente y Colaborador de CMC Markets

@Ortega_Gerardo


Esperábamos una salida al alza para este mes de marzo que acabamos de finalizar del par USDJPY y es lo que hemos tenido, pero no de la forma deseada pues no ha habido avance en términos netos. Sí se rompió la pauta triangular sobre la cual este análisis ha venido trabajando en los últimos números de la revista, pero el precio se frenó en los 122 yenes, repi-tiendo así lo altos de 2014 y poco más. El triángulo y sus efectos siguen estando ahí pero dejan de ser relevantes como patrón más allá de los recuentos inter-nos que podamos haber hecho o incluso seguir haciendo.

Estamos ante una gran gama operativa y punto, con base en 115,50 y línea de resistencia en los 122 yenes. El patrón a estas alturas es ciertamente irrelevante pues sabemos, que por arriba sencilla-mente no ha podido. Por abajo cotiza-mos (a la hora de realizar este análisis)

https://twitter.com/Ortega_Gerardo


Abril 2015 • 29

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en niveles intermedios (119 yenes) pero apoyados en las bandas de medias móviles. Si el par no quiere perder el momento que había ganado estas últi-mas semanas se reordenará al alza desde estos niveles respetando las ban-das de medias en 118,30. Si dicho nivel se perdiera seguiríamos viajando den-tro del amplio lateral, pero hacia abajo, buscando niveles de soporte mayor en 115,50. La pérdida de esta zona provo-caría una más que probable vuelta hacía niveles de 112,30-90 yenes o lo

que es lo mismo al gap alcista diario y semanal con el que el abriera el 1 de noviembre tras la ampliación del pro-grama de estímulos por parte del Banco de Japón (BoJ).

EL Macd semanal se ha mostrado incapaz de volver a cruzar al alza desde que el par entrara en fase de reacción tras alcanzar los 122 yenes por dólar allá por diciembre de 2014. Eso significa que ni la reciente vuelta a niveles de 122 yenes por dólar que hemos visto ha sido suficiente como

Divisas por Gerardo Ortega y Miguel Pareja

USDJPY (diario)

Fuente: TradeStation

30 • Abril 2015

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para provocar un giro en el oscilador. El lateral de los precios se refleja, por lo tanto, en el Macd que a día de hoy se mantiene cruzado a la baja. Al igual que ya pasara en agosto del año pasado se hace necesario un cruce al alza de este oscilador/indicador (y en base semanal)

pues sería la confirmación (por ser la con-secuencia natural) de que efectivamente el dólar ha reiniciado su proceso de apre-ciación frente al yen japonés.

El dollar index sigue siendo una más que razonable aproximación de la evolución del dólar estadounidense frente a las principales divisas. Los altos vistos en el mes de marzo son la consecuencia de una tendencia al alza muy acusada que no parece tener fin pues acumula 11 meses de continuo ascenso. Los fuertes


USDJPY (semanal)


“El par EURUSD acumula 47 semanas sin cerrar por enci-ma de máximos de la sema-na previa”

Abril 2015 • 31

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movimientos de caída del yen, del euro, de la libra y del dólar australiano está recogidas en él. Nueve tramos al alza (al igual que en el euro, a la baja) son razón más que suficiente como para elevar el nivel de control desde la zona 91-90 hasta 95 pues estamos ante una zona de giro potencial.

El QE del BCE se ha iniciado tal y como se había anunciado en marzo. Como ya diji-mos en el anterior número estamos ante una devaluación de facto del euro. Dado que el movimiento de depreciación del euro se inició en mayo de 2014 se hace francamente complicado el siquiera intuir cuánto de la misma está ya descon-tado por el mercado pues frente al dólar, el euro se ha dejado ya más de 35 figu-ras. La tendencia no la discutimos. De hecho son 47, las semanas consecuti-vas que el par acumula sin cerrar por encima de los máximos de la semana previa. En meses hablaríamos de 11, tras el cierre de marzo, coincidiendo así con el dollar index dentro de un movi-miento único que se mantiene por el momento inalterado.

Dollar Index (mensual)


32 • Abril 2015

Objetivos ya hemos dicho que no tene-mos, pues cualquiera, se mire por donde se mire, ya ha sido conseguido. Desde un punto de vista de onda de Elliott y siguiendo con lo comentado en el ante-rior número, ya podemos recontar y sin grandes dificultades (tras la última gran caída hasta 1,0461 dólares) 9 claros tra-mos. Eso significa que ya hemos conse-guido una onda de Elliott completa de grado mayor, pues tendríamos 5 ondas de la pauta básica más 4 de la extensión.

¿Una nueva extensión de la pauta es posible? Si, sin duda. Sin embargo esta-mos ante una zona de giro potencial (de ahí el actual rebote).

Ahora ya no podemos decir como decía-mos en el anterior número que cualquier rebote es venta contra el máximo de la vela semanal que finalizó el 23 de enero de 2015 en 1,17 dólares. Y no podemos hacerlo porque los 9 tramos han sido completados. Solo con nuevos del movi-

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EURUSD (diario)


Abril 2015 • 33

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miento sabríamos que estamos ante una nueva extensión a la baja. Por arriba, la superación de los 1,1060 dólares permiti-ría asumir que la caída del euro habría finalizado. Al menos, temporalmente. Esto sería especialmente cierto si el par superara los 1,13 dólares.

Por su parte la libra esterlina ha vuelto a recaer y con fuerza frente al dólar esta-dounidense. Y lo hace pese a haber cerrado el gap semanal bajista abierto en enero con origen en 1,5350 dólares y

romper una racha de 31 semanas conse-cutivas de depreciación de la libra. El que el par se hubiera frenado antes del nivel 1,5580 (máximo de la vela mensual de enero) era motivo más que suficiente como para sospechar del alza. Por eso exigíamos en el anterior número una superación con cierre de vela (al menos diaria) por encima de dicho nivel. Eso nunca ha ocurrido en marzo y aquí tie-nen las consecuencias. El movimiento bajista sigue por lo tanto intacto con nivel de control en 1,5140 dólares.


GBPUSD (semanal)


34 • Abril 2015

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por Gerardo Ortega

Velas de transición

Gerardo OrtegaAnalista Independiente y Colaborador de CMC Markets

@Ortega_Gerardo

PULSO DE MERCADO

Con dudas pero firme. Marzo nos deja un mes de pérdidas para la renta variable estadounidense pero sin mayor valor técnico. Con todo, el Dow Jones de Indus-triales registró un nuevo máximo de todos los tiempos siendo de los últimos 14 años para el Nasdaq 100 y Composite. Más anecdótico que otra cosa, todo sea dicho. La tendencia alcista nacida tras el suelo ortodoxo de marzo de 2009 no está siendo amenazada. Al menos por el momento. Sigue vigente y muy viva, que es lo que al fin y al cabo nos importa.

La ruptura de las gamas operativas en las cuales las bolsas estadounidenses habían andado inmersas los últimos meses (tras la fuerte recuperación de octubre de 2014) no ha tenido el efecto esperado. Lejos de ganar tracción la renta variable se ha parado. Y eso no es necesariamente malo mientras se respe-ten los 17.570,4.280 y 4.825 puntos para Dow Jones, Nasdaq 100 y Composite res-

https://twitter.com/Ortega_Gerardo

Abril 2015 • 35

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pectivamente. Entendemos que es solo cuestión de tiempo que las alzas se reanuden provocando que la tecnología vuelva a sus altos históricos, los regis-trados durante la crisis de las puntocom. Tal y como decíamos en el anterior número este es el nuevo gran test que le espera al mercado. El comprobar cómo aborda el Nasdaq 100 su asalto a nive-les record pues la divergencia respecto al Nasdaq Composite será inevitable. Al menos temporalmente.

El chart mensual del Nasdaq 100 sigue siendo un referente para este análisis pues refleja a la perfección la situación de la bolsa estadounidense. Por una parte recoge la fuerte tendencia de la misma y por otra las dificultades a la que la bolsa se enfrenta y que acabamos de comentar. Con marzo ya concluido, son 29 los meses consecutivos acumulados por este índice sin cerrar por debajo del mínimo del mes previo. En el caso del S&P 500 los meses acumulados ascien-

Pulso de Mercado por Gerardo Ortega

Dow Jones vs Nasdaq 100 (diario)


36 • Abril 2015

den a 34. Este patrón se mantiene desde que en enero de 2013 las bolsas esta-dounidenses amanecieran el primer día de cotización de dicho año con un gran gap alcista.

Los niveles de control en tendencia siguen inalterados. El mercado no nos permite, por el momento, realizar un

nuevo ajuste al alza. Y solo será una breve aproximación, pues la inercia de la tendencia principal siempre estará ahí. En ese sentido recordamos que los mis-mos se mantienen en los 17.000. 4.085, 4.545 y 1.970 puntos para DJIA, Nasdaq 100, Nasdaq Composite y S&P 500 res-pectivamente.

El índice de Semiconductores de Filadel-fia también ha registrado un nuevo alto de los últimos 14 años. La ruptura (marzo

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Nasdaq 100 (mensual)


Por encima, pista libre

Abril 2015 • 37

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2014) y posterior testeo (octubre 2014) de la banda de precios 549-560 puntos (resistencia multianual) sigue dando sus frutos. Sin embargo, el nivel clave en ten-dencia se encuentra en los 640-50 pun-tos. Este índice ha de ser hoy más que nunca el gran aliado del Nasdaq 100 si es que éste quiere pasar de la subida libra relativa a la absoluta.

El recuento que por onda de Elliott veni-mos manejando desde hace meses en el Dow Jones de industriales y que se puede seguir en el chart mensual adjunto, sigue plenamente vigente. Chartismo, entorno de correlaciones y onda de Elliott conflu-yen en este momento tan apasionante de mercado. Este análisis había estimado, a priori, un movimiento de trece tramos diferentes a favor de la tendencia princi-pal alcista (bajo una hipótesis de pauta impulsiva). La caída de enero de este mismo año junto a la parcial que hubo en diciembre de 2014 encaja perfectamente dentro del decimosexto tramo por lo que entendemos la pauta global alcista no debiera finalizar, al menos, hasta poder

recontar diecisiete (13 desarrollados + 4 de una nueva extensión de onda o lo que es lo mismo, 5 tramos de la pauta básica de Elliott más tres extensiones [4+4+4]). Para ello asumimos como situación más probable, que la caída de octubre ha sido una onda C dentro de una corrección plana irregular. Adecuamos el recuento y lo vinculamos a los 17.000 puntos. Esta es otra de las grandes guías para este análi-sis. En este caso, mucho más compleja.


Dow Jones (mensual)


38 • Abril 2015

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El sector bancario cobra de nuevo prota-gonismo en la renta variable estadouni-dense. El PHLX KBW Bank Index (BKX) sigue consumiendo tiempo dentro del amplio rango lateral en el que se ha venido moviendo los últimos 16 meses.

Nuestro mejor recuento por onda de Elliott no varía. Ese amplio lateral (65-75)

se corresponde con una gran zona de consolidación en forma de onda 4. Este es otro elemento a tener muy cuenta dada la particular situación en la que se encuen-tra la renta variable norteamericana pese a su subida libre. Compañías como Wells Fargo & Company, JPMorgan Chase & Co, Bank of America Corp, Citigroup son componentes de este índice.

PHLX KBW Bank Index (semanal)


SX7E vs SX7R (diario)


Abril 2015 • 39

En Europa se dio el pistoletazo de salida al QE del BCE. Las bolsas europeas han seguido subiendo incorporando nuevos selectivos al movimiento. Los últimos el Ibex 35 y el FTSE Mib italiano. Los bancos, con su gran comportamiento, han sido el catalizador. Y es que los sectoriales ban-carios europeos han seguido ganando terreno pese a atravesar un pequeño desierto de resistencias. El Stoxx Europe

600 Banks (SX7R) ya ha superado su resistencia mayor en la zona 440-445 puntos, que no es poco. Sin embargo la resistencia real de este índice se amplía hasta el terreno que le quedaría por ganar al Eurostoxx Banks (SX7E) hasta los 163,5 enteros. Por encima, pista libre. Primeros niveles de control en los 147 y 441 puntos para el SX7E y SX7R respectivamente.

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40 • Abril 2015

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Lo que más admiro en un analista es su capacidad de interpretar las ten-dencias y predecir cambios que nadie espera: la “resurrección” de Apple, el sur-gimiento del gas pizarra en los EEUU, o el agotamiento del modelo del hipermer-cado en Europa son algunos ejemplos de cambios de los que han podido benefi-ciarse los inversores que los vieron con suficiente tiempo.

He estado pensando en esto desde hace meses conforme investigo más sobre Netflix y los cambios en la manera de consumir contenido audio-visual en EEUU ¿Se adaptarán las demás compañías? ¿O es este un cambio pro-fundo al estilo del que produjo Apple y afectó a las discográficas?

MÁS ALLÁ DEL IBEXpor Javier Hombría

¿Cómo vemos la televisión?

Javier HombríaVentas internacional institucional en Ahorro Corporación

@JHombria

https://twitter.com/JHombria

Abril 2015 • 41

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En este análisis hablaré de dos compa-ñías que creo que ejemplifican los dos extremos del debate: por un lado Netflix y por otro Viacom, propietaria de compa-ñías como Nickelodeon, MTV, Comedy Central o Paramount Pictures.

El poder del mando

Como muchos otros cambios en los patrones de consumo, el de la manera tradicional de consumir televisión ha sido provocado por varios avances tec-nológicos. Antes se consumía televi-sión en abierto viendo el contenido a una hora determinada. Si no se podía, como mucho se podía grabar en vídeo, lo que siempre tenía el “engorro” de programarlo (los vídeos eran muy poco intuitivos en ese aspecto) y de incluir los incómodos anuncios. El concepto de prime time significaba que la franja hora-ria en la que había más gente delante del televisor (a la hora de cenar), era la más apreciada por los anunciantes. En esta franja se programaban noticias, series de televisión y programas espe-ciales.

Curiosamente la llegada de la televi-sión por cable en la década de los 70 no supuso la revolución que algunos predecían (“la muerte de la televisión en abierto”), sino que complementó los canales en abierto mediante la especiali-zación. ¿Querías informarte de algo que estaba pasando? Cambiabas a la CNN. ¿Programación infantil? Disney Channel o Nickelodeon. ¿Información bursátil? CNBC. Pero las cadenas en abierto (NBC, CBS, ABC o Fox) seguían emitiendo el contenido que atraía las mayores audien-cias (y cantidad de dinero): Friends, The Tonight Show, Dancing with the stars, ER, CSI, Lost, 24....

Es cierto que a finales de los 90 empeza-ban a “colarse” en la cultura pop series como Los Soprano que no eran emitidas en abierto y que justificaban pagar por un contenido premium (HBO), pero las cadenas en abierto seguían pensando que estos canales eran más de nicho y no suponían una amenaza al sistema.

La llegada y el éxito de TiVo en 1999, un sistema de grabación digital intui-tivo y fácil de usar, ya debería haber sido entendida como una seria adver-tencia de que los consumidores se estaban “rebelando” contra la manera tradicional de ver la televisión.

Más allá del IBEX por Javier Hombría

Gráfico 1. Evolución de la audiencia de los telediarios nocturnos en EE.UU 1993 - 2011

Fuente: Nielsen Media Research

42 • Abril 2015

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Y mientras tanto, el ancho de banda en los EE.UU., seguía creciendo.

Ninguno de los actores ya estableci-dos supo aprovecharse de este ade-lanto, siendo las nuevas compañías las que se atrevieron a experimentar con las nuevas posibilidades. Primero fue Youtube. Cuando lo compró Google por 1.650MnUSD en 2006, algunos pen-saron que la compañía de Menlo Park estaba tirando el dinero (a día de hoy y viendo las valoraciones de Whatsapp, Über o Snapchat, fue una ganga). Pero muchos observadores despreciaron el impacto disruptivo de Youtube, conside-rándolo poco más que un sitio para ama-teurs y “frikis”.

Después sería Netflix quien definitiva-mente aprovechase la oportunidad y cambiase el modelo de negocio de dis-tribución de contenido multimedia.

Netflix o el invitado que acabó con la fiesta

Cuando apareció en 1999, Netflix era otro canal de distribución que compe-tía poco con la televisión. Se basaba

en el alquiler de DVDs vía correo postal. En lo que llegaría a ser una gran ironía, Blockbuster Video tuvo la oportunidad de comprar Netflix en el año 2000 por 50MnUSD. Declinaron la oferta. A día de hoy, Netflix capitaliza 25.500MnUSD y Blockbuster Video está quebrada.

A finales de la década de los 2000 el servicio de video en tiempo real (strea-ming) de Netflix empezaba a superar al de alquiler físico de DVDs, gracias al aumento del ancho de banda y servi-dores más potentes (otra de las venta-jas del desarrollo en la nube del que hablamos hoy en día). El servicio strea-ming era más flexible: permitía al mismo tiempo el consumo de programas más cortos (series o documentales) y también el “atracón de visionado” (binge watching): el usuario sigue una serie pero en lugar de ver un capítulo cada semana, cuando se estrena, prefiere ver cuatro o cinco capítulos de golpe cuando tiene tiempo de disfrutarlos.

Si con este cambio en los patrones de consumo Netflix comenzaba a amenazar la hegemonía de la televisión, la decisión de crear su propio contenido (la serie House of cards en 2011), contribuyó a

Abril 2015 • 43

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cimentar su imagen de marca, y a inci-dir en el hecho de que el producto de calidad no estaba en la televisión, sino en el vídeo bajo demanda. Incluso la propia HBO, hasta entonces referencia en las series y miniseries de prestigio (Oz, The Wire, Band of Brothers, John Adams, Game of Thrones...), ha estado un paso por detrás de Netflix en cuanto a distri-bución directa de su producto. ¿Por qué? Porque al contrario que Netflix, para la que su cliente es el cliente final (el usuario), los clientes de HBO son los proveedores de cable, los que ofrecen sus canales a sus suscriptores, y que no están nada contentos con que HBO les haga competencia directa. Así que la compañía tiene que desarrollar un nego-cio nuevo sin desmontar el que ya tiene. Un reto difícil.

Evidentemente en todo este proceso hay otros factores en juego además del aumento de ancho de banda. Des-tacaría el de la llamada “Guerra de las pantallas”. A día de hoy, hay una parte de la población (sobre todo la más bus-cada por los anunciantes por su mayor poder adquisitivo) que tiene tres panta-llas cuando llega a casa: su televisor, su móvil, y su tableta. Y cada vez más es la caja tonta con su nula capacidad interac-tiva la que se lleva la peor parte en cuanto a atención prestada. El entretenimiento principal suele venir de la mano de los otros dispositivos. Solo cuando la televi-sión está conectada a internet consigue volver a tener el papel protagonista.

El mundo está loco, loco, loco

Todo esto ha puesto patas arriba la industria: los proveedores de conte-nido, las cadenas de televisión, los ope-

radores de cable, las empresas de tele-comunicaciones… Estas últimas están que trinan: se gastan ingentes cantida-des de dinero en infraestructura, son odiadas por sus clientes, tienen que mantener una intensa guerra de pre-cios, lidiar con el regulador… Y encima los inversores las valoran por una frac-ción de lo que valoran las compañías que se aprovechan de su infraestruc-tura como Netflix o Google. De ahí que estén muy interesadas en cambiar la llamada net neutrality. ¿Qué es eso? Siendo simplista, la net neutrality es lo que rige ahora mismo Internet: todo el contenido se trata de la misma manera, dándole la máxima velocidad posible en ese momento. Lo que las empresas de telecomunicaciones buscan es poder discriminar entre unos datos y otros. De esta manera su capacidad de negocia-


Gráfico 2. % de penetración de tablet y móvil en EE.UU.

Fuente: Pew Research

44 • Abril 2015

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ción aumentaría significativamente res-pecto a compañías como Netflix (que usan mucho ancho de banda), deman-dando una parte de sus beneficios (ante esta amenaza Netflix está ya desarro-llando su propio sistema de telecomu-nicaciones).

Además de este frente legislativo, las empresas de telecomunicaciones bus-can convertirse en creadores de con-tenido. A este deseo responde la política de adquisiciones de Comcast, primero comprando NBC a General Electric por 16.700MnUSD en 2013, y ahora mismo cerrando la fusión con Time Warner (pro-pietaria entre otras marcas de HBO) por 45.200MnUSD. En España también lo vemos con la compra por parte de Tele-fónica de Canal + al Grupo Prisa (por 750Mn€).

¿Y qué ocurre con los actores ya estable-cidos? Como ejemplo de éstos he tomado a Viacom (capitalización de 27.630MnUSD). Por tres motivos: pri-mero, es independiente en el sentido de que no pertenece a una teleco (como el caso de la NBC), segundo, es la propieta-ria de marcas tan conocidas como MTV o Paramount, y tercero, existe ahora mismo un intenso debate sobre su futuro debido a la edad de su máximo accionista (Sumner Redstone, de 91 años) y su mala evolución en bolsa.

Netflix y Viacom frente a frente

Lo primero que llama la atención cuando comparamos Netflix y Viacom es: 1) el distinto tamaño (el EBIT de Viacom es 10x el de Netflix), y 2) el fuerte creci-miento de Netflix (+22% vs. 8% en EBIT de 2008 a 2014).


Gráfico 3. Cotización de Viacom vs. S&P 500 y Netflix (2010 - 2015)

Fuente: Google

1.365

1.670

2.163

3.205

3.609

4.375

5.505

122 192284

376

50228

403

83 116 161 226

17112

267

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Ventas EBIT Beneficio neto

Gráfico 4. Ventas, EBIT y beneficio neto de Netflix 2008 - 2014 (en MnUSD)

Fuente: Netflix

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Abril 2015 • 45


13.947

13.257

12.449

14.914

13.887 13.794 13.783

2.562

3.045 2.943

3.7103.901 3.836

4.082

1.2511.611

1.139

2.136 1.9812.395 2.391

0

2.000

4.000

6.000

8.000

10.000

12.000

14.000

16.000

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Ventas EBIT Beneficio neto

Gráfico 5. Ventas, EBIT y beneficio neto de Viacom 2008 - 2014 (en MnUSD)

Fuente: Viacom

288

712

1.308

1.137

911

765

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

2012 2013 2014

Streaming doméstico Streaming internacional DVD doméstico

Gráfico 6. Desglose de ventas de Netflix 2012 - 2014 (en MnUSD)

Fuente: Netflix

3.8894.245

4.660

1.0031.096

1.1101.3101.239

1.2091.662

1.300872

1.394 1.203 1.092

0

2.000

4.000

6.000

8.000

10.000

12.000

14.000

16.000

2012 2013 2014

Publicidad Afiliados Otros Cine Entretenimiento doméstico Licencias TV

Gráfico 7. Desglose de ventas de Viacom 2012 - 2014 (en MnUSD)

Fuente: Viacom

9,4

12,3

20,0

26,3

33,3

44,4

57,4

0,0

10,0

20,0

30,0

40,0

50,0

60,0

70,0

2008 2009 2010 2011* 2012 2013 2014

Gráfico 8. Número de usuarios de streaming de Netflix 2008 - 2014 (en Mn)

Fuente: NetflixAntes de 2012 Netflix no distinguía entre usuarios del servicio DVD y el de streaming, ya que todos sus clientes tenían acceso a ambos servicios.

Como ya comenté, los clientes de Netflix son sus usuarios. Los de Viacom son los anunciantes y las telecos. Esto lo comprobamos cuando analizamos el desglose de ventas de una y otra compañía y el creci-miento en número de abonados de Netflix (un 35% anual desde 2008).

¿Cuál es la principal razón por la que Netflix crece más que Viacom? El diferente modelo de negocio.

46 • Abril 2015

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Ahora bien, el crecimiento cuesta dinero. Para atraer a nuevos usuarios es necesa-rio ofrecer más y mejor contenido, y eso no sale barato. Como podemos compro-bar en el gráfico 9, el crecimiento en los costes de adquisición de contenido para el servicio streaming ha sido de un 105% anual. Esta cifra podría hacernos pensar

que el streaming es un pozo sin fondo que siempre va a costar más de lo que ingresa, pero está distorsionada. Si anali-zamos la evolución anual vemos que las economías de escala empiezan a ser favorables a Netflix: en los últimos tres años, mientras el número de usuarios creció a un ritmo del 30% anual, los cos-tes de contenido lo hicieron a un 18%

Lo que más me ha llamado la atención al estudiar Netflix es que la compañía ha conseguido un fuerte crecimiento sin poner en peligro su balance con una enorme deuda. Sí, es cierto, su flujo de caja se ha resentido en los últimos años por la fuerte apuesta por el contenido online, pero la estrategia está dando sus frutos en cuanto a crecimiento en número de usuarios y dominio del mercado. En este aspecto me recuerda a Amazon: su equipo directivo está dispuesto a sacrifi-car resultados a corto plazo a cambio de lograr objetivos estratégicos.

Viendo la evolución de su retorno sobre capital invertido se puede decir que con el DVD vivíamos mejor. ¿Con-seguirá la compañía recuperar la ren-


48 64

406

2.321

2.516

3.050

3.773

0

500

1.000

1.500

2.000

2.500

3.000

3.500

4.000

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Gráfico 9. Coste de adquisición de contenido streaming 2008 - 2014 (en MnUSD)

Fuente: Netflix

284

325

276

318

22

98

16

-207

-239

-158

-135

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-100

0

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300

400

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Flujo de caja operativo Inversiones*

Gráfico 10. Flujo de caja operativo e inversiones de Netflix 2008 - 2014 (en MnUSD)

Fuente: Netflix*Los costes de adquisición de contenido están incluidos en el cálculo del flujo de caja operativo, no en el de inversiones.

20%

29%

36%

30%

3%

9%

13%

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5%

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30%

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40%

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Gráfico 11. Rentabilidad sobre capital invertido de Netflix 2008 - 2014

Fuente: Morningstar

Abril 2015 • 47

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tabilidad que lograba cuando el conte-nido online no era su prioridad? Cuando leemos que Apple está estudiando lanzar un servicio similar, que Comcast va a adquirir HBO, o que Amazon continúa apostando por crear contenido, ¿significa eso que la competencia va a ponérselo más difícil a Netflix? ¿Conseguirá mante-ner esos niveles de crecimiento?

De interrogantes, estrellas, vacas y perros

Queda claro que Netflix es una compañía de crecimiento. ¿Y qué sucede con Viacom? Como hemos visto en el gráfico 5, su cre-cimiento ha sido más modesto. También sucedió lo mismo a nivel de flujo de caja operativo (ver gráfico 12), que solo creció un 4% anual de 2008 a 2014. La buena noticia es que después de inversiones Viacom genera abundante caja libre: un 18% de sus ingresos frente al -2% de Netflix.

Eso sí, a la hora de comparar rentabili-dades Viacom no se distingue mucho de Netflix (ver gráfico 13).

Ahora se plantea un dilema al inver-sor: ¿qué es más atractiva? ¿Netflix, con un modelo de negocio innovador y (hasta ahora) líder? ¿O Viacom, con unas marcas reputadas y un flujo de caja (apa-rentemente) estable y donde además puede haber actividad corporativa (fusio-nes y adquisiciones), debido a la edad de su principal accionista? Para ilustrar el debate hablaré d interrogantes, estre-llas, vacas y perros, o la matriz de Bos-ton Consulting Group.

Ideada en 1970 por esta consultoría estratégica para analizar diferentes empresas, la matriz destaca por su senci-llez. En el eje vertical (y) se mide el creci-

miento del mercado, y en el eje horizon-tal (x), lo que crece la compañía analizada. Dependiendo de en qué cuadrante situa-mos la empresa, ésta recibe una de estas cuatro clasificaciones.

2.036

1.151 1.147

2.6442.498

3.083

2.597

-571

-274-168 -227 -256

-335

-855

-1.500

-1.000

-500

0

500

1.000

1.500

2.000

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3.000

3.500

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Flujo de caja operativo Inversiones

Gráfico 12. Flujo de caja operativo e inversiones de Viacom 2008 - 2014 (en MnUSD).

Fuente: Viacom

11%

13%

15%

14%

17%

14%14%

0%

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6%

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14%

16%

18%

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Gráfico 13. Rentabilidad sobre capital invertido de Viacom 2008 - 2014

Fuente: Morningstar

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48 • Abril 2015

• Estrella: el mercado y la compañía cre-cen a buen ritmo (mantiene o amplía cuota de mercado). Desde un punto de vista empresarial, es la mejor situación.

• Interrogante: el mercado crece pero no la compañía, existiendo la posibili-dad de subirse al carro y hacerla cre-cer. Pero esto requiere inversiones y no está garantizado su éxito. Esta situación requiere la mejor gestión posible si se decide continuar.

• Vaca lechera: el mercado no crece y la compañía mantiene su cuota de mer-cado. Esto (salvo pésima gestión) signi-fica que genera flujo de caja libre.

• Perro: el mercado no crece y la compa-ñía tiene una baja (o decreciente) cuota de mercado. Es la peor situación.

Tras analizar Netflix y Viacom creo que puedo clasificar la primera como una “estrella” y la segunda como un “inte-rrogante”. El mercado de contenidos con-tinúa creciendo, y el público continúa demandando entretenimiento. Ahora bien, ninguna decisión de inversión es fácil, y así como el videoclip mató a la estrella de la radio, nadie nos garantiza que marcas

como MTV, Comedy Central o Nickelodeon continúen siendo relevantes para el espec-tador en este nuevo entorno. Ojo, que sean conocidas no es una buena referen-cia de valoración (una marca tan conocida como Playboy fue excluida de bolsa por la familia Hefner en 2011 por solo 207MnUSD). Tienen que ser relevantes.

¿Qué significa que sean relevantes? Sig-nifica que el usuario final se queje a su operador de cable si éste deja de ofrecer contenidos Viacom (es lo que hizo Suddenlink en los EE.UU., sin registrar grandes quejas). Significa que si la cadena emite en abierto en España, no tenga que cerrar por los pobres resultados obtenidos.

¿A dónde quiero llegar? Quiero llegar a ilustrar el reto al que se enfrenta Viacom y que no está garantizado su éxito, pero su tamaño es lo suficientemente rele-vante (y, cotizando a x beneficios, con una valoración atractiva en comparación) como para tenerla en nuestro foco de atención.


Gráfico 14. Matriz de Boston Consulting Group

Fuente: Boston Consulting Group

68,5

10,4

16,5 15,514,1

19,1

0

10

20

30

40

50

60

70

80

Netflix Viacom Comcast 21st Century Fox

Discovery Comm.

Walt Disney Co.

Gráfico 15. Forward PER de Viacom, Netflix y comparables

Fuente: Morningstar

Abril 2015 • 49

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Está claro que la partida que se juega en el tablero de ajedrez de los mercados mundiales, está en el campo de las divi-sas. No descubro nada al mencionar la guerra de divisas en la que nos encon-tramos inmersos, y la carrera por mone-tizar la crisis por parte de los principales bancos mundiales a nivel global, bus-cando ganar competitividad por la vía del tipo de cambio. En este entorno bien conocido por todos, hace algún tiempo que ya nadie habla del famoso Carry Trade en las divisas, término que nos acompañó en prensa durante

José LizánGestor de SICAVs de Auriga Global Investors

@lizan_vdvsicavs

por José Lizán

GESTION DE AUTOR

El fin del Carry Trade en USD...

https://twitter.com/lizan_vdvsicavs

50 • Abril 2015

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mucho tiempo y que llenó portadas de diarios económicos, y que como siem-pre sucede, una vez pasada la moda periodística, enmudece y queda en el olvido. Curiosamente nosotros pensa-mos que es precisamente ahora cuando debería prestarse más atención al mismo, ya que el Carry Trade del dólar ha llegado a su fin: se está deshaciendo y está generando mucho ruido al ejecu-tarse y puede acrecentar los desequili-brios a nivel global.

El Carry en sí es el retorno que se obtiene por mantener una inversión en el tiempo, puede ser positivo si va a nues-tro favor ese retorno o negativo si juega en nuestra contra al suponer un coste por mantener posiciones en el mismo. El Carry Trade consiste en la diferencia entre el carry negativo de un activo que hemos pedido prestado a bajo coste y el carry positivo de un activo en el que hemos invertido. Siempre se ven las cosas mejor con un ejemplo: pedir un

Dólar Index

Fuente: Bloomberg

Gestión de Autor por José Lizán

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Abril 2015 • 51

préstamo en dólares a cinco años al 2% en el año 2009 a un banco americano, para posteriormente vender los dólares que nos han prestado y dedicar ese dinero a comprar deuda en países emer-gentes al 8/9%, o en países de la perife-ria europea como Italia o España con rentabilidades superiores al 6% en el año 2011/2012 son ejemplos de un carry trade que se ha producido en el pasado. Estas operaciones suponen un carry positivo por las posiciones mantenidas en los bonos que pagan un tipo muy superior al coste del préstamo, y ade-más la venta de los dólares para cam-biarlos por otra divisa en la que compra-remos el activo acelera la presión bajista sobre el dólar apreciando la divisa en la que hemos invertido el dinero, obte-niendo un doble rendimiento, por el carry y por la divisa. Suena maravilloso, hasta que llega el momento en que ese movimiento se termina, y hay que devol-ver los préstamos.

La inversión en divisas supone comprar una divisa para simultáneamente vender otra, financiando cualquier operación en una divisa para invertir ese importe una

vez convertido a otra divisa. El inversor de esta forma apuesta a que una de las divisas se va a apreciar (divisa de inver-sión) respecto a la otra (divisa de finan-ciación).

Desde nuestro punto de vista, el movi-miento que está experimentando el tipo de cambio del dólar respecto a todos los pares no es otra cosa que el des-apalancamiento mundial sobre el dólar, carry trade que se iniciara allí por el año 2009, justo cuando comenzaron los programas de expansión cuantita-tiva de la Reserva Federal, y que llevaría a los tipos de la curva americana a nive-les tan bajos que fomentaban el apa-lancamiento en dólares para comprar activos en otras divisas a nivel mundial buscando obtener rendimientos supe-riores al coste de la financiación. Por ello, en este artículo vamos a analizar el porqué creemos que la fortaleza del dólar no se debe más que al fin de dicho movimiento, y a la salida de dinero de otros activos que han dado grandes réditos a lo largo de estos últi-mos cinco años, para devolver los prés-tamos en dólares que financiaban


http://es.wikipedia.org/wiki/Divisa

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52 • Abril 2015

dichas compras. Por ello, al tener que devolver dólares para cancelar esos préstamos, el tipo de cambio del dólar contra todos los pares se aprecia, ven-diendo activos y la divisa local que era objeto de cada inversión. Pero, ¿y esto no genera enormes desequilibrios? ¿No nos estarán marcando los movimientos de las divisas el comienzo de una fase de venta de activos a nivel global ante el fin de los estímulos monetarios por parte de EEUU? ¿No estarán los chicos listos de la clase comprando los dólares que van a tener que entregar para can-celar los préstamos que eran tan bara-tos pero que con el inicio de la subida de tipos en USA ya no lo serán tanto? Desde nuestro punto de vista la res-puesta es que sí, y creemos que hay que extremar la prudencia fundamen-talmente en el mercado de bonos high yield, donde la liquidez en un momento dado puede ser un problema, y donde está claro que el rendimiento de los bonos no tiene excesivo potencial a medio plazo, y el riesgo está más en mantenerlos a vencimiento que en per-dernos el carry de los mismos, funda-

mentalmente en países emergentes, donde además los desequilibrios de las materias primas están generando des-equilibrios macro en las finanzas públi-cas, y podemos tener un problema de riesgo de crédito a futuro.

Los más optimistas argumentarán que esos préstamos que hasta ahora se hacían en dólares, se están sustituyendo por carry trades en euros o en yenes, pero desde luego que a día de hoy ni la cuantía de los QE de Europa y de Japón tienen la dimensión de de EEUU, ni son la misma moneda de referencia a nivel glo-bal, con un mucho mayor peso del dólar en la economía mundial que el del euro o el yen.

Como podemos apreciar en los dos siguientes gráficos, desde mediados de 2014 los mercados de bonos high yield, tal y como muestran dos de sus índices han comenzado a desplegar un movi-miento de distribución lateral. La segunda mitad de 2014 fue un año de salidas de dinero netas de fondos high yield.


Índice Iboxx High Yield USD

Fuente: Bloomberg

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Abril 2015 • 53

Dado el movimiento de las divisas y de las materias primas, creemos que ha sido tan solo el comienzo, y extremaría-mos la prudencia en este tipo de activos. Si nos fijamos, el movimiento de ambos índices comenzó en 2009, justo cuando la FED comenzó a inundar de dólares el sistema. No sabemos si será en junio, en octubre o en enero cuando la FED comience con su fase de contracción monetaria, pero si sabemos que a ese movimiento está llegando a su fin, y el dólar Index nos está diciendo algo.

Cuando uno estudia cursos y máster, siempre se argumenta que los mercados de materias primas y divisas van por delante del resto de mercados financie-ros. Los chicos listos del mercado, los que invierten en divisas y materias pri-mas, siempre se anticipan a los chicos “incautos”... No me atreveré a llamarnos a nosotros mismos tontos, pero desde mi humilde opinión, pensar que los fuer-tes movimientos que hemos visto en divisas y materias primas no van a tener un efecto sobre la economía que lleve a generar desequilibrios a nivel macro y turbulencias en las bolsas me parece

aventurado. Así que después del buen inicio de año, creemos que es momento de levantar un poco el pie del acelerador, fundamentalmente en mercados emer-gentes y USA, estando claramente el refugio en Europa y Japón. Pensar que el impacto del dólar contra todos los pares no va a tener efectos en los activos de riesgo nos parece cuanto menos opti-mista, y creemos que tarde o temprano veremos cómo las bolsas tendrán algún eco de lo que está sucediendo en las divi-sas y las materias primas. Hay que estar muy atentos para ver si los chicos listos tenían razón, y podemos por esta vez librarnos de ser el tonto de la clase.


Índice Merrill Lynch High Yield USD

Fuente: Bloomberg

54 • Abril 2015

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CARTERA DE FONDOSpor José María Luna

Repetimos alineación

José María Luna MoralesDirector de Análisis y Estrategia de PROFIM

@PROFIM_EAFI

El famoso y fallecido entrenador de fut-bol inglés Alfred Ernest Ramsey señaló en una ocasión: “Never change a new win-ning team”, (nunca cambies un equipo ganador). Una vez finalizado el primer trimestre del año y, de cara al segundo cuarto del partido, es lo que sugerimos hacer: mantener prácticamente el mismo esquema de partido- sobriedad y flexibi-lidad- y casi los mismos jugadores (fon-dos de inversión). Eso sí, sugerimos alguna variación táctica en cartera enca-minada tanto a reducir el peso de la bolsa estadounidense así como adoptar una política de inversión un poco más defensiva de cara a los próximos dos meses. Como también diría el norteame-ricano Louis Allen, el minimizar las pér-didas es tan provechoso como maximi-zar las utilidades.

https://twitter.com/PROFIM_EAFI

Abril 2015 • 55

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Cartera de Fondos por José María Luna

Dado que los mercados no suben permanentemente, y algún capítulo de elevada volatilidad volveremos a ver, creemos muy oportuno mante-ner nuestra estrategia de inversión consistente en combinar fondos “puros” de bolsa con mixtos de ges-tión activa y que tan buen resultado está dando.

Centrándonos ya en las carteras modelo que recomendamos para el mes de abril,

y precisamente en el caso de un inver-sor de perfil de riesgo conservador, sugerimos efectuar un único cambio en cartera:

• Respecto al mes anterior, propone-mos sustituir el fondo mixto Nordea-1Stable Return BP por el también mixto de renta variable de gestión flexible BELGRAVIA EPSILON FI. La idea, con este cambio, es reducir el peso de la inversión en bolsa esta-dounidense y aumentar el peso de la bolsa de la zona Euro aunque a través de un mixto de gestión activa.

RENTA FIJA, 35%

RETORNO ABSOLUTO, 10%

MIXTO RENTA FIJA, 25%

MIXTO DE RENTA VARIABLE, 20%

FI RENTA VARIABLE, 10%

Cartera modelo perfil conservador

56 • Abril 2015

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Por su parte, y para un inversor de per-fil de riesgo agresivo, de cara al mes de abril sugerimos eliminar el fondo de bolsa internacional Robeco BP Global Premium Equities D EUR con el fin de:

• Aumentar el peso de la inversión en bolsa europea en cartera a través del mixto BELGRAVIA EPSILON FI.

• Dar entrada a un fondo de bolsa glo-bal emergente con un estilo de gestión más defensivo, que la media de su categoría, y que se denomina ROBECO EMERGING CONSERVATIVE EQUITIES D EUR.

La inversión en mercados de acciones, para un inversor de perfil de riesgo agre-sivo, sugerimos que se efectúe a través de la combinación de fondos “puros” de bolsa y mixtos de renta variable flexible. Por ello, el porcentaje real en mercados de acciones será superior al que a simple vista parece si sólo nos fijáramos en el peso que representan los cuatro fondos “puros” de bolsa recomendados.

Aprovechando la celebración del IV Cente-nario de la publicación de la segunda parte del Quijote, y dado que uno es man-chego, les dejo un extracto del Quijote en dicha segunda parte: “No huye el que se retira –respondió don Quijote–, porque has de saber, Sancho, que la valentía que no se funda sobre la basa de la prudencia se llama temeridad, y las hazañas del temera-rio más se atribuyen a la buena fortuna que a su ánimo. Y, así, yo confieso que me he retirado, pero no huido, y en esto he imitado a muchos valientes que se han guardado para tiempos mejores, y desto están las his-torias llenas, las cuales, por no serte a ti de provecho ni a mí de gusto, no te las refiero ahora”. Pues eso…, que la estrategia que proponemos en fondos de inversión no es la de huir sino la de saber retirarse en parte a la espera de mejores vientos que hagan girar las aspas de los molinos de viento manchegos...


RENTA FIJA10%

MIXTO RENTA FIJA10%

MIXTO DE RENTA VARIABLE

45%

FI RENTA VARIABLE35%

Cartera modelo perfil agresivo

Abril 2015 • 57

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Aviso Legal:

El presente informe ha sido elaborado por el depar-tamento de análisis de PROFIM, Asesores Patrimo-niales, E.A.F.I., S.L., en adelante “Profim”. Los datos utilizados para analizar y seleccionar los instrumen-tos financieros a los que se refiere, y cualesquiera otros que en el informe figuran, han sido obtenidos de la información pública ofrecida por la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), y en su caso, de las propias entidades gestoras de los Fon-dos de Inversión y de los comercializadores y emi-sores de los instrumentos financieros menciona-dos, quienes en definitiva son los únicos responsables de la información sobre los mismos. Toda la información que contiene este documento se refiere al periodo que figura en el propio docu-mento, y ha sido obtenida de fuentes consideradas como fiables y, aunque se han realizado los mejo-res esfuerzos y tareas adecuadas por Profim para garantizar que la información que incluye, y en la que se basa dicho informe, no sea incorrecta, inexacta, incierta e inequívoca en el momento de su emisión, Profim no garantiza que sea exacta y com-pleta, razón por la cual, no debe confiarse en ella como si lo fuera, pudiendo ser modificada sin pre-vio aviso, de tal forma, que Profim declina cualquier responsabilidad por los errores que pudiera conte-ner dicha información, así como aquellos otros que pudieran cometer, las entidades gestoras de los fondos de inversión, y demás entidades responsa-bles como por ejemplo los emisores de los instru-mentos financieros. Este informe, no supone solici-tud, invitación u oferta de compra, venta, suscripción o negociación de los fondos de inver-sión objeto de análisis, y tampoco de otros instru-mentos financieros o valores mobiliarios. Cualquier decisión de compra o venta por parte del destinata-rio de este documento sobre fondos de inversión, y en su caso instrumentos financieros o valores mobiliarios de cualquier clase emitidos por la/s Compañía/s objeto de análisis o citadas en este informe, es personal de cada inversor, y debería siempre adoptarse teniendo en cuenta la informa-ción pública existente sobre tales fondos de inver-sión, instrumentos financieros o valores y, en su caso, atendiendo al contenido del folleto corres-pondiente a dichos instrumentos financieros que debe estar registrado y disponible en la Comisión Nacional del Mercado de Valores (también disponi-ble en Sociedad Rectora del Mercado correspon-diente, y directamente a través de las entidades comercializadoras y las emisoras de los citados instrumentos financieros, esta última, responsable de la información que figura en el folleto: artículo 28 de la Ley del Mercado de Valores).

Todas las recomendaciones y análisis que contiene este informe, han sido realizadas de acuerdo a su perfil inversor resultado del test de idoneidad sus-crito con nuestra entidad. En base a dicha informa-ción, nuestras recomendaciones sobre productos de inversión son adecuadas a sus objetivos de inversión, su situación financiera, experiencia y

conocimientos manifestados. No obstante lo ante-rior, se recomienda al cliente que revise periódica-mente su perfil inversor (evaluación de idoneidad) y nos comunique cualquier variación del mismo. Asimismo se recuerda al destinatario del presente documento, que Profim no garantiza un resultado concreto, y que los aciertos en recomendaciones pasadas no implican aciertos en recomendaciones futuras, y que las rentabilidades históricas o pasa-das de las inversiones no garantizan rentabilidades o resultados futuros. Se informa expresamente en este documento de los riesgos que entraña las inversiones en los instrumentos financieros anali-zados y seleccionados, riesgos que por otro lado, el inversor debe conocer y tener en consideración antes de tomar una decisión de inversión, tales como la pérdida económica total o parcial de la inversión realizada. Profim no asume responsabili-dad alguna por los errores que la información suministrada por terceros pudiera contener, y en particular, no asume responsabilidad alguna por cualquier pérdida patrimonial o perjuicio (directo o indirecto) del cliente que haya hecho un uso inde-bido de la información ofrecida en este informe. Cualquier información relativa a rentabilidades o resultados, simplemente son un dato a tener en cuenta pero nunca el más importante, y en cual-quier caso, se refieren a los periodos comprendi-dos entre los doce meses anteriores y cinco años, según los casos, advirtiendo expresamente que cualquier cifra relativa a resultados o rentabilida-des pasadas o rendimientos históricos no son un indicador fidedigno de rentabilidades o resultados futuros. El periodo al que se refiere este informe figura en el propio documento, debiendo tener en cuenta, que las recomendaciones actuales podrían no ser adecuadas en el futuro razón por la cual, debe tomar en consideración este informe en el momento y fecha actual de su emisión, a no ser, que explícitamente se indique lo contrario. En caso de figurar información relativa a divisas, se advierte expresamente al inversor que deberá considerar los posibles incrementos o disminuciones del ren-dimiento en función de las fluctuaciones moneta-rias. Cualquier recomendación o previsión que se realizara, bajo ningún concepto, será un indicador fidedigno de obtención de resultados o rentabilida-des futuras. Las perspectivas de futuro que pudiera contener este informe, son opiniones y como tales, susceptibles de cambio. Cualquier cita a una autori-dad competente en este informe y aviso legal no debe inducir a pensar que la misma aprueba o res-palda los servicios y productos a los que se refiere.

Si desea ampliar cualquier información, o tiene alguna duda al respecto, le rogamos se ponga en contacto con nosotros a través del Tel. 91.521.11.25 o a través de la dirección de correo electrónico [email protected].

Este documento es privado y confidencial. Queda prohibida su reproducción, copia, distribución y difusión, parcial o total por cualquier medio, salvo autorización escrita de Profim.

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58 • Abril 2015

Fondo del mes

MARCH INTL – THE FAMILY BUSINESSES FUND

LU0701410861

Renta variable global

Las compañías cuya gestión está ligada a grupos familiares suelen tener un com-portamiento bursátil más consistente a lo largo del tiempo y normalmente son más resistentes en momentos de incerti-dumbre. La lógica dice que, quienes tie-nen su patrimonio comprometido en su propia empresa (sobre todo, si ésta es fruto del legado familiar) no suelen asu-mir elevados riesgos en la toma de deci-siones. Dicho de otro modo, son compa-ñías gestionadas bajo un enfoque más prudente.

No hablamos (solo) de pequeñas compa-ñías. A muchos inversores les puede sor-prender, pero existen muchas multina-cionales cotizadas en diferentes bolsas

del mundo donde un elevado porcentaje de su capital está en manos de una fami-lia. Sin ir más lejos, en España tenemos el caso de Inditex (Amancio Ortega, como máximo accionista, tiene un 59% de la compañía textil). En Europa, está el ejem-plo de BMW –donde la familia Quandt posee casi el 47% de las acciones con derecho a voto–. Y en Estados Unidos, la mayor compañía de distribución del mundo, Walmart, está en manos de la familia Walton (casi un 50% del total).

Por darles un dato más al respecto: más del 15% de las compañías incluidas en los índices S&P 500 y STOXX Europe 600 son empresas familiares.

Pues bien, este mes queremos hablarles de un fondo de inversión cuyo universo de inversión está compuesto, precisa-mente, por negocios familiares. Se trata de March Intl – The Family Businesses Fund, un fondo que, además, está gestio-nado por March Gestión, perteneciente a una entidad, Grupo March, que en sí misma es un “family businesses” –perte-nece 100% a su familia fundadora–.

Quede bien claro, como siempre, que no se trata de una idea comercial, sino de una alternativa de inversión que siempre

Cartera de Fondos | Fondo del mes por José María Luna

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Abril 2015 • 59


recomendamos valorar, de la mano de un asesor independiente, en función del per-fil de cada uno. Importante, sobre todo, en un producto como éste, especializado en renta variable, apto sólo inversores capaces de soportar altas dosis de riesgo.

March Intl – The Family Businesses Fund es un fondo de renta variable global tradicional, cuya nota diferencial es que invierte en compañías cotizadas gestiona-das por grupos familiares. Se lanzó en diciembre de 2011 y está gestionado, de manera activa, por Francisco Javier Pérez (responsable de renta variable global de March AM) y Antonio López (responsable de renta variable europea y española).

Al elegir los valores en cartera, sus res-ponsables no siguen a ningún índice de referencia; tampoco tienen limitacio-nes a la hora de asignar pesos secto-riales o geográficos. El objetivo es invertir en las mejores empresas coti-zadas a nivel mundial, que pertenezcan a grupos familiares o que tengan una fuerte vinculación con algún grupo fami-liar. Para ello, deben cumplir con alguno de los siguientes requisitos:

• Que más del 25% del capital esté en manos de una familia.

• Que exista el deseo de transferir la compañía a la siguiente generación.

• Que un único grupo familiar controle el negocio.

• Y/o que, al menos, un miembro de la familia esté involucrado en la alta dirección de la compañía.

Por otro lado, los gestores buscan com-pañías que, cumpliendo con alguno de

los anteriores requisitos, presenten unos fundamentales sólidos, mantengan un posicionamiento destacado en el mer-cado y, además, coticen con una valora-ción atractiva. Es decir, el fondo tiene un claro sesgo value (valor).

Eso viene acompañado de un proceso de venta muy disciplinado, que contempla la salida de un valor de la cartera bajo los siguientes supuestos: a) que la acción alcance su valor potencial estimado, b) que las expectativas por las que se com-pró dicho valor no se hayan dado, c) que, por su evolución bursátil, la acción haya alcanzado un peso excesivo en la cartera y eso pueda generar un riesgo de liqui-dez, o d) que el equipo, directamente, encuentre una opción más atractiva en el mercado. No obstante, la cartera, por su convicción y, por tanto, su concentra-ción (entre 40 y 60 valores), suele tener una rotación bastante baja.

A cierre de febrero de 2015, estaba distri-buida de la siguiente manera:

• A nivel sectorial, los principales pesos corresponden a compañías industria-les (más de un 22% del total y muy sobreponderada con respecto al MSCI

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60 • Abril 2015


World), de consumo básico (16,7%) y consumo discrecional (15,6%).

• A nivel geográfico, hay bastante diver-sificación, siendo los países más repre-sentados Estados Unidos (14,4%), Suiza (12,2%) y Alemania (11,2%). España pesa en estos momentos cerca de un 7%. Hay participación en algu-nos países emergentes, como México, Corea del Sur, Turquía o Israel.

• En cuanto a capitalización bursátil, casi la mitad son compañías de gran tamaño, mientras alrededor de un 35% son de mediana capitalización.

• El “top 10”: Schindler (Suiza), Samsung Electronics (Corea del Sur), Jardine Matheson (Bermudas), Berkshire Hathaway (EE.UU.), Mosaic (EE.UU.), BMW (Alemania), Sonae (Portugal), Check Point (Israel), Roche (Suiza) y Compagnie Financière Richemont (Suiza).

El fondo nos gusta, principalmente, por los siguientes factores:Empresas más prudentes/menor riesgo para la cartera. Históricamente, las empresas familiares tienen una visión menos cortoplacista del negocio, mues-tran una menor disposición al apalanca-miento, una mayor preocupación por la preservación del capital y, en periodos de incertidumbre o crisis, suelen aguan-tar mejor. Este fondo, por tanto, es una forma de entrar en renta variable global, asumiendo algo menos de riesgo. Con una rentabilidad del 55% desde su lanza-miento, tiene una volatilidad el 9,75%. Su correlación con el mercado es de muy baja, del 0,65.

Compromiso de la firma matriz. Como hemos visto anteriormente, la filosofía de este fondo casa perfectamente con la del propio Grupo March: más de 100 años de historia y en manos 100% de su familia

Evolución del fondo a 1 año

Fuente: Morningstar Direct. Datos a cierre de 25 de marzo de 2015

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Abril 2015 • 61


fundadora; con enfoque en la preservación del capital. Hay que señalar que, con el obje-tivo de poner en marcha este fondo, March llegó a un acuerdo de colaboración con el IE Business School para rea-lizar estudios de investigación sobre empresas familiares y comprobar si, verdadera-mente, este tipo de compañías generan valor en el largo plazo. El primer estudio, preci-samente, se tituló “La creación de valor en la empresa familiar europea cotizada (2001-2010)”.

Para terminar este análisis, no querría-mos dejar de pasar por alto lo que en una ocasión señalaba un famoso perio-

dista norteamericano ya fallecido; Sólo hay dos legados duraderos que podemos aspirar a dejar a nuestros hijos. Uno, raí-ces. El otro, alas.

Evolución del fondo desde su lanzamiento

Fuente: Morningstar Direct. Datos a cierre de 25 de marzo de 2015

62 • Abril 2015

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EL VALOR DEL MESRoberto Moro CuencaAnalista de Apta Negocios

@MoroRoberto

por Roberto Moro

Intel Corp.Hablaremos en este número de Intel Corp., el mayor fabricante a nivel mun-dial de circuitos integrados, de micro-procesadores. De gran implantación geográfica (recordemos que el 58% de sus ventas lo son al exterior), tiene como gran competidor a Advanced Micro Devi-ces. Dio un salto cualitativo tras su acuerdo en 2006 con Apple para susti-tuír a IBM como su proveedor de proce-sadores.

Su evolución bursátil no difiere mucho de la de otros grandes componentes de los Nasdaq. Es decir, ascenso imparable hasta el año 2000 (en 1995 cotizaba por debajo de 4$, y en 2000 llegó casi a 76$), y caída vertiginosa desde agosto de 2000, aunque pospuso en 5 meses el inicio de

https://twitter.com/MoroRoberto

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Abril 2015 • 63

esa corrección con respecto al conjunto de los mercados tecnológicos. Alcanzó su nivel más bajo desde entonces en marzo de 2009 (similar al resto), si bien es cierto que el estallido de la crisis financiera no

supuso una nueva debacle en la cotiza-ción (aunque llegara a perder más del 50% de su valor).

Lo vemos en gráfico semanal:

El Valor del Mes por Roberto Moro

Gráfico 1


Gráfico 2


Desde marzo de 2009, y en niveles cerca-nos a los 12$, comenzó una fuerte recu-peración que lo ha llevado recientemente a cotizar a niveles similares a los máxi-mos que alcanzó tanto en 2002 como en 2004, cerca de 35$. De hecho, mantiene

una potente directriz alcista, con un grado acusado de pendiente, y casi cana-lizando sus movimientos; justo en la tan-gencia con la línea que une los máximos crecientes el precio giró a finales del pasado año.

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Ya más centrados en su cotización actual, cabe destacar la fortaleza del soporte que presenta en los 30,00$, nivel muy próximo al anterior máximo absoluto de mediados de 2012. Ahí rebotó en octu-bre pasado y ahí acaba de rebotar a fina-les de marzo. Y ése es el nivel que nos permite plantear estrategias, según sea respetado o traspasado.

Observen en el siguiente gráfico cómo el precio, tras superar aparentemente los

máximos de 2002 y 2004, ha sido recha-zado violentamente. ¿De forma aleato-ria? Puede que no, pues esos niveles se corresponden con el 0,382% de toda la gran caída.

Así pues, contemplando el largo plazo concluímos que sólo por encima de la franja 36,25-38,00$ podremos asistir a un nuevo movimiento tendencial alcista con objetivos iniciales en los 43,65 y 51,70$.

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Gráfico 3


Abril 2015 • 65

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Ahora bien, la zona de los 30$ nos per-mite plantear estrategias operativas:

Ya hemos visto que ha vuelto a rebotar ahí; vemos también que el rebote es con-tundente, y que el precio está canalizán-dolo. De momento, se ha detenido en el techo del canal, en los 33$. Caben dos opciones:

• Comprar si el precio rompe el techo, es decir, por encima de 33$ (con los fil-tros que cada cual suela aplicar).

• Comprar si el precio hace pull back nuevamente hacia la zona no por debajo de 29,30.

¿Con qué objetivos? Planteamos el menos ambicioso en los 34,60 en ambos casos, en tanto que no parece descabe-llado pensar que, en la medida en que los mercados permanezcan alcistas o lateral-alcistas, podamos dirigirnos de nuevo a los 37,90$. Y esto, como paso previo a empresas mayores que tiempo tendremos de plantearnos.

¿Qué stop loss establecemos? Si se da el primero de los supuestos, es decir, com-

para por encima de 33, podemos aplicar un stop en la zona de 31,70$ en precios de cierre; si se da el segundo (compras en los entornos de 30$), stop loss de un 4%, pues irse por debajo estaría impli-cando romper la base del canal y romper la directriz alcista de todo el movimiento.

Si se diera este último supuesto sería como consecuencia de que la tendencia general de los mercados ha cambiado. Entonces sería, por el contrario, conve-niente abrir posiciones cortas con objeti-vos en los entornos de 26$. Con todo, es el escenario que ahora mismo menos favorecemos; pero ya sabemos que en esto hay que estar preparados para cual-quier contingencia.

Feliz negocio.


Gráfico 4


66 • Abril 2015

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TRADING ALGORÍTMICOpor Sergi Sánchez

Sergi SánchezDirector de Sersan Sistemas ycolaborador de TradeStation Europe

@sersansistemas

Un sistema con Pivot Points

Los Pivot Points son un indicador muy utilizado por los traders intradía. Consis-ten en unos niveles de soporte y resis-tencia que se calculan con los datos de cierre, máximo y mínimo de la sesión anterior, o en algunos casos con los datos de los primeros minutos de la sesión en curso.

Hay diversas fórmulas para calcularlos, pero la más común es la siguiente:

• Rango = Max – Min• Pivot o punto central = (Min + Max +

Cierre) / 3• Resistencia1 = (Pivot * 2) – Min• Resistencia2 = Pivot + Rango• Resistencia3 = Resistencia1 + Rango• Soporte1 = (Pivot * 2) – Max• Soporte2 = Pivot – Rango• Soporte3 = Soporte1 – Rango

https://twitter.com/sersansistemas

Abril 2015 • 67

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Trading Algorítmico por Sergi Sánchez

El Chart 1 muestra los Pivot Points calcu-lados sobre el futuro del DAX en barras de 15 minutos, pero solo en horario coinci-dente con el contado, de 9 a 17:30. Dado que los Pivot Points utilizan el máximo, mínimo y cierre de la sesión, utilizar un horario distinto modifica esos tres valores dando como resultado unos Pivot distin-tos. En mi experiencia suelen funcionar mejor con este horario pero es buena idea experimentar con distintos horarios.

Hay muchas estrategias que utilizan los Pivot Points como método de entrada. Frecuentemente se usan como sistemas de tipo BreakOut, sistemas que buscan una expansión de la volatilidad. Es decir, se compra cuando se supera una resistencia y se vende cuando se pierde un soporte.

Nuestra elección ha sido una versión bastante estándar. Las reglas para abrir posición son las siguientes:

Si el máximo de la barra es menor que R1, colocamos un stop para entrar largos en la superación al tick de R1. Lo mismo con el nivel R2, y lo mismo con el nivel R3. Es decir, si el precio acompaña podemos ir acumulando hasta 3 contratos si se supera R1, R2 y R3. Exactamente al revés para las entradas en corto.

Para las salidas usamos un stop loss monetario y un stop trailing porcentual que se activa cuando ganamos una cierta cantidad de dinero. Hemos optimizado ligeramente estas tres variables para adaptarlas a cada futuro. Además cerra-

mos posiciones al final de la jornada si ninguno de los stops ha saltado.

Para hacer el BackTest lo más realista posible, hemos penalizado los resultados con dos tics por contrato en concepto de slippage más tres unidades monetarias de comisión por contrato.

El periodo estudiado ha sido los dos últi-mos años y hemos utilizado el chart de 30 minutos en todos los casos. El impacto del timeframe elegido es realmente bajo tal y como hemos diseñado los stops, pero sí tiene un leve impacto en el trailing stop.

Chart 1: Futuro del DAX en barras de 15 minutos, en horario de 9:00 a 17:30, con indicador Pivot Points

Futuro del DAX (@FDAX)

DAX Net Profit Profit Factor Trades %

Profitable Max. DD Net Profit / Max. DD

ALL TRADES 21,261.00 € 1.29 769 79.71% –8,874.00 € 2.40LONG TRADES 12,955.00 € 1.39 370 79.19% –4,539.50 € 2.85SHORT TRADES 8,306.00 € 1.21 399 80.20% –8,681.50 € 0.96

68 • Abril 2015

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Buenas cifras en el futuro del DAX. Su porcentaje de aciertos es muy alto, típicamente de un sistema anti-ten-dencial. Es verdad que un sistema de ruptura es más bien tendencial, pero el sistema de salida, con el trailing que se activa cuando acumula solo 100€ y el stop de perdidas amplio, provoca esos ratios.

No hemos encontrado ninguna combina-ción de parámetros que dé beneficios en

el E-mini S&P 500. Tampoco en el E-mini Nasdaq. Realmente la estrategia de Pivot Points fue ideada en los merca.

En el Crude Oil vemos ratios más cerca de un tendencial, nuevamente justificable por los parámetros que hemos obtenido con una ligera optimización. En este caso el Trailing Stop se activa a partir que acumu-lamos 1.100$ de beneficio, lo que hace que entre en juego mucho menos que con el DAX y deje correr más los beneficios.

FUTURO DEL EMINI S&P 500 (@ES.D)

E-MINI S&P 500 Net Profit Profit Factor Trades %


ALL TRADES ($28,492) 0.55 559 20.04% ($31,861) (0.89)LONG TRADES ($12,451) 0.56 273 24.18% ($13,556) (0.92)SHORT TRADES ($16,041) 0.55 286 16.07% ($19,376) (0.83)

Curiosamente, para el futuro del oro hemos encontrado varias zonas de pará-metros, tanto tendenciales como anti-tendenciales. Publicamos ambas por su interés didáctico. Tal y como ya hemos

explicado en anteriores artículos, es fre-cuente que un mismo indicador pueda servir tanto para estrategias tendencia-les como anti-tendenciales, como en este caso.

FUTURO DEL PETRÓLEO (@CL)

CRUDE OIL Net Profit Profit Factor Trades %


ALL TRADES $25,368 1.15 602 51.16% ($14,867) 1.71LONG TRADES $12,560 1.17 270 51.48% ($11,754) 1.07SHORT TRADES $12,808 1.13 332 50.90% ($14,269) 0.90

FUTURO DEL ORO (@GC) (tendenciales)

GOLD Net Profit Profit Factor Trades %



FUTURO DEL ORO (@GC) (anti-tendenciales)

GOLD Net Profit Profit Factor Trades %



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La versión más anti-tendencial gana menos dinero pero lo hace con un Draw-Down muy bajo, lo que lleva a unas ratio de rentabilidad/riesgo muy alto.

Aunque la estrategia, así definida, no parece funcionar en los índices america-nos, sí muestra ser efectiva en el DAX y commodities estudiadas. Los Pivot Points han demostrado seguir teniendo utilidad para desencadenar señales de entrada en el chart intradiario.

Como en el resto de estrategias que analizamos, son ideas que sirven de

base para trabajar a partir de ellas y evolucionarlas. Realmente hay muchas variantes o mejoras a probar con los Pivot Points.

¡Good Trading!

Chart 2: Futuro del Oro en barras de 30m con indicador y sistema de Pivot Points

70 • Abril 2015

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Máximos y mínimos

Albert ParésGestor del fondo ANNUALCYCLES STRATEGIES FI

@ANNUALCYCLES

por Albert Parés

ANNUAL- CYCLES Invierte aprovechando el ciclo anual

El máximo y el mínimo anual de un activo se produce el día en que su precio consi-gue su valor más alto y el ms bajo. En Annualcycles analizamos medias anuales —normalmente dos de 10 años—, calcu-lamos sus máximos y mínimos y compa-ramos su situación.

Es fácil de calcular matemáticamente y nos puede proporcionar una idea rápida sobre qu momentos del año nos ofrecen una expectativa alcista o bajista, que es lo que nos interesa detectar con la ges-tión estacional, ya sea sobre los activos

https://twitter.com/ANNUALCYCLES

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ANNUALCYCLES Invierte aprovechando el ciclo anual por Albert Parés

que tenemos en cartera o activos que tenemos en seguimiento para su posible incorporación.

Vamos a observar dos ejemplos de medias de 10 años. En los gráficos, en azul vemos el rendimiento medio de los últimos 10 años (2005-2014 incluidos) y en verde los 10 años anteriores (1995-2004 incluidos). A simple vista esto nos da una idea de cmo tiende a compor-tarse el activo durante el año, de dnde están sus máximos y de cuando es el mejor momento para invertir.

En el primer ejemplo vemos que BMW tiene su máximo en julio, y después viene una época lateral en que la acción ha tenido un comportamiento bastante

regular. Prácticamente ha mantenido el valor que ha conseguido durante su fase alcista, que va de finales de enero a fina-les de julio.

BMW – gráfico rendimiento medio

Vodafone – gráfico rendimiento medio

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En el segundo grfico vemos que Voda-fone tiene el máximo anual justo a final del año, pero eso no significa que sea interesante durante todo el año, sino

que solamente acumula el beneficio en sus últimos tres meses.

Para poder detectar mejor los máximos usamos el grfico con el rendimiento medio anual corregido a ganancia cero (artículo del pasado diciembre de 2014). Con ello, además de poder comparar cen-tenares de activos en igualdad de condi-ciones, obtenemos un realce de los máxi-mos y los mínimos. En el análisis del ciclo no nos interesa el rendimiento anual que han tenido, sino en qu momento del año se comportan mejor y peor.

En algunos casos la situación de los máxi-mos y los mínimos no es tan evidente, o incluso pueden existir varios máximos y


BMW – gráfico rendimiento medio corregido a ganancia cero

Vodafone – gráfico rendimiento medio corregido a ganancia cero

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mínimos. En estos casos tendramos más opciones para operar durante el año, ya que si hay dos mnimos se nos dan dos posibles entradas.

En el siguiente ejemplo, hemos buscado un activo que no haya tenido unos máxi-mos y mínimos tan claros:

Máximos de Carrefour: mientras que la ltima década desde el mínimo de enero se vuelve alcista hasta principios de abril y después bajista hasta los mínimos de octubre, en los diez años anteriores tiene el mínimo de enero en las mismas fechas y después es alcista hasta finales de junio.

Mínimos de Carrefour: vemos que tene-mos un mínimo a final de enero, un mínimo en octubre y un mínimo en diciembre. Los tres están confirmados por las dos curvas de dos décadas diferentes.

Esta situación no tiene por qu ser nega-tiva. Dependerá de las fases que nos genera cada uno de los máximos y los mínimos. En este caso vamos a mostrar las fases generadas a partir del mínimo de octubre:

Como vemos, gracias a los mínimos de octubre hemos detectado dos fases muy

interesantes: una con un rendimiento medio del 4 % y otra con un rendimiento medio del -4 %.

En caso de tener Carrefour en cartera o quererla incorporar nos pueden ser de gran utilidad. Si no seguimos ni conoce-mos la acción no debemos operarla.

Como vemos, este tipo de análisis tiene la ventaja que no ofrece ninguna duda sobre si nos acercamos a una fase alcista o bajista y si deseamos, como con cualquier otra señal, ope-rarla o no. En caso de tenerla en car-tera y existir una baja volatilidad, reco-mendaríamos la compra de PUTS el 29 de noviembre.

Carrefour – gráfico rendimiento medio corregido a ganancia cero

74 • Abril 2015

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Podemos aplicar este estudio a las accio-nes que tenemos en cartera, y espera-mos poder ofreceros pronto el aplicativo para que podáis comprobar fácilmente las fases alcistas y bajistas de vuestros activos preferidos.

Para poder detectar de forma rápida las mejores fases para invertir miramos los máximos y los mínimos anuales, pero también miramos los máximos y míni-mos del primer y segundo semestre, y por último consultamos los máximos y mínimos trimestrales.

Como en cualquier estadística, cuando sim-plificamos el comportamiento de un valor a un solo dato o fecha estamos perdiendo información. Por eso hace falta analizar los años positivos, los días positivos, que no

haya hechos relevantes en la empresa que pueda modificar este comportamiento, etc.

Dicho esto, si queremos gestionar una cartera diversificada de –supongamos– 50 activos sobre un universo de 100, nos puede ser de gran utilidad ordenar los activos por su mínimo anual, semestral o trimestral, y saber qu empresas están precisamente en un cambio de tendencia.

Todos hemos sido principiantes en el mercado y hemos leído algún informe de alguna compañía según el cual si no nos contestaba el bróker en ese momento parecía que se nos escapaba el valor. Con los años, nos damos cuenta de que es perfectamente viable esperar tres meses para aumentar la exposición de un activo y que llegue su mejor fase.


Carrefour – fases generadas a partir del mínimo de octubre

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ABRIL 2015 TraderSecrets · NAIRU responde al concepto de tasa de paro no aceleradora de inflación...

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