INFORME MENSUAL - IAEF · Mensual de Actividad Económica (EMAE) en abril y mayo, con retrocesos...

Departamento de Investigaciones

N° 342AGOSTO DE 2018

ECONÓMICO FINANCIERO

Fecha de cierre: 3 de agosto de 2018

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Informe Mensual Económico Financiero N° 342 – Agosto de 2018 - 1

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SUMARIO INTERACTIVO

SÍNTESIS EJECUTIVA 2

EXECUTIVE SUMMARY 4

SITUACIÓN INTERNACIONAL Y NACIONAL 6

MONEDA, MERCADO FINANCIERO Y CAMBIARIO 16

INTERCAMBIO COMERCIAL ARGENTINO 19

ANEXO ESTADÍSTICO 24

Departamento de Investigaciones

INFORME MENSUAL ECONÓMICO FINANCIERO N° 342 AGOSTO DE 2018 (Fecha de cierre: 3 de agosto de 2018)


SÍNTESIS EJECUTIVA

• Los vaivenes de la guerra tarifaria provocan un aumento de la incertidumbre sobre

la marcha de la economía mundial e introduce volatilidad para el mundo emergente. La reversión del programa de facilitación monetaria (QE) unida a la política fiscal expansiva que aumentará el déficit fiscal estadounidense, difícil de explicar en momentos de crecimiento récord de EE.UU. (4,1% en el segundo trimestre), contribuye a generar preocupación.

• La buena noticia radica en que durante julio se estabilizaron primero y recuperaron

después los precios de los commodities agrícolas y se restableció un moderado flujo de ingreso de capitales hacia las economías emergentes, que trajo como consecuencia una baja de la prima de riesgo (el EMBI descendió de 369 a 323 puntos básicos).

• La economía argentina ingresó en el segundo semestre de 2018 en una etapa de

disminución de la actividad, con bajas interanuales de -0,6% y -5,8% en el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) en abril y mayo, con retrocesos de -2,8% y -1,4% respecto del mes previo, en cada caso; y de -5,4% en la producción industrial en junio (-1,6% respecto de mayo). Consistentemente, las importaciones cayeron -7,5% interanual en junio y el déficit de balanza comercial se redujo, pese a la disminución de -1,4% en las exportaciones, aunque las exportaciones de manufacturas de origen industrial (MOI) aumentaron 10,4%. Los indicadores del mercado laboral muestran deterioro.

• Los mercados financieros se estabilizaron en julio. El tipo de cambio ingresó en una

meseta de 28 pesos por dólar (luego de haber tocado 29 pesos), lo que implica una devaluación del orden de 50% desde fin de diciembre de 2017 y de 58% interanual; sobre fin de mes experimentó una suave declinación. Ello se debió a una política monetaria restrictiva del BCRA para reducir el stock de LEBAC con una gama de instrumentos: suba de encajes, canje de LEBAC por LETES y cierre de otras fuentes de expansión. La caída del stock de LEBAC en julio, del orden de 100 miles de millones de pesos, financió el aumento de la Base Monetaria en un marco de tasas de interés elevadas. Reflejo de la mejora del clima financiero, la prima de riesgo de la Argentina bajó de 600 a 550 puntos básicos en julio.

• Pese a la contención monetaria y el clima contractivo, el IPC subió 3,7% en junio y

acumula 16% en los primeros seis meses. El IPM aumentó 6,5% y acumula 30,3% en el semestre. La brecha sugiere que la variación del IPC del tercer trimestre será elevada (el aumento del transporte y de la energía reforzarán esa tendencia), dificultando alcanzar la meta de 27% y aún la de 32% acordadas con el FMI, lo que


obligaría a dar explicaciones al directorio del FMI. Es una de las metas del acuerdo que aparece como más exigente.

• En el frente fiscal aparece una buena noticia: el sobrecumplimiento de la meta de

resultado primario en el primer semestre. Los ingresos crecieron 26,3% y el gasto primario 19,3%. De esa manera, el déficit primario fue 0,8% del PIB y deja margen para 1,9% en el resto del año lo que, a su turno resulta consistente con aumentos de 22,6% y 17,5% en ingresos y gastos.

• La consolidación fiscal es fundamental porque la meta de resultado primario del año

2019 luce exigente: 1,3% del PIB para todo el año, con aumentos de 22,5% y 14,5% en recursos y gastos, respectivamente. Por el lado de los ingresos, la contribución del impuesto inflacionario, de cumplirse las metas, no sería tan relevante como en 2018; por otro lado, desacelerar el gasto tan fuertemente, cuando una parte sustancial del mismo está virtualmente indexado con rezago (jubilaciones y Asignación Universal por Hijo), no será sencillo.

• La mejora fiscal consolidaría la baja de la prima de riesgo ya observada en julio,

permitiendo un más cómodo roll over de la deuda pública (64,5% del PIB a mediados de 2018 según el FMI), en particular del stock de LETES (9,5 miles de millones de dólares hasta fin de año) que presenta una fuerte concentración entre septiembre y noviembre. La tasa de renovación, 96% en el primer cuatrimestre, cayó en mayo y junio (60%) recuperándose a 78% en julio. Con primas de riesgo debajo de 450 puntos, la renovación sería más alta.

• Hay señales de una disminución de la demanda real de dinero, en particular

transaccional (circulante en el público, depósitos vista y en caja de ahorro), asociada a la aceleración de la inflación y a la existencia de una “plétora” en la segunda mitad del 2017. La buena noticia es que parte de los fondos retirados de las LEBAC se volcaron a los depósitos a plazo fijo en pesos que crecieron alrededor de 9% en julio respecto de junio.

• El programa enfrenta varios desafíos: i) una meta de inflación exigente para 2018 (y

también para 2019); ii) una fuerte dependencia del financiamiento; iii) la necesidad de corregir déficits en Cuenta Corriente elevados. En ese sentido, el programa con el FMI es un puente hacia el tercer trimestre de 2019, cuando, después de las elecciones, quien resulte triunfante en los comicios deberá pasar de la fase de estabilización y corrección de distorsiones (la tarifaria por caso) a abordar una agenda de mediano plazo.

Informe Mensual Económico Financiero es una publicación del Instituto Argentino de Ejecutivos de Finanzas. Tucumán 612, Piso 4° (C1049AAN), Buenos Aires, Argentina. Teléfono 4322-6222 – Fax 4322-4710 – Website: – E-mail: [email protected] Producido por su Departamento de Investigaciones, integrado por los doctores Ricardo López Murphy, Alfredo Gutiérrez Girault y Rubén Vales. Editor Responsable: Dr. Alejandro Oberst. Se autoriza la reproducción si es citada la fuente.

mailto:[email protected]


EXECUTIVE SUMMARY

• The fluctuation of the tariff war cause an increase in uncertainty about the progress

of the world economy and introduce volatility for the emerging world. The reversal of the monetary facilitation program (QE) coupled with the expansive fiscal policy that will increase the US fiscal deficit, difficult to explain in moment of record US growth. (4.1% in the second quarter), contributes to generate concern.

• The good news is that during July the prices of agricultural commodities stabilized

first and then recovered and a moderate inflow of capital into emerging economies was restored, which resulted in a drop in the risk premium (the EMBI fell from 369 to 323 basis points).

• The Argentine economy entered the second half of 2018 in a period of decline in

activity, with year-on-year drops of -0.6 and -5.8% in the Monthly Estimator of Economic Activity) in April and May, with decreases of -2.8% and -1.4% compared to the previous month in each case, and of -5.4% in industrial production in June, (compared to May -1.6%). Consistently, imports fell -7.5% year-on-year in June and the trade balance deficit narrowed, despite the -1.4% decrease in exports, although exports of manufactures of industrial origin increased -10.4%. Labor market indicators showed deterioration.

• Financial markets stabilized in July. The exchange rate entered a plateau of 28 pesos

per dollar (after having touched 29 pesos), which implies a devaluation of the order of 50% since the end of December 2017 and of 58% year-on-year; at the end of the month, the nominal exchange rate slightly declined. This was due to a restrictive monetary policy of the Central Bank to reduce the LEBAC (Central Bank notes) stock with a range of instruments: raise of reserves, exchange of LEBAC by LETES (Treasury notes) and closure of other sources of expansion. The fall of the LEBAC stock in July, of the order of 100 thousand million pesos, financed the increase of the Monetary Base, in a framework of high interest rates. Reflection of the improvement of the financial climate, the risk Premium of Argentina fell from 600 to 550 basis points in July.

• Despite the monetary containment and the contractive climate, the CPI rose 3.7% in

June and accumulates 16% in the first six months. The PPI increased 6.5% and accumulates 30.3% in the semester. The gap suggests that the variation of the CPI for the third quarter will be high (the increase in transportation and energy will reinforce that trend), making it difficult to reach the goal of 27% and even the 32% agreed with the IMF, which would require explanations to the IMF Board. It is one of the goals of the agreement that appears to be more demanding.


• On the fiscal front there is good news: the overcoming of the primary result goals in the first semester. Revenue grew 26.3% and primary expenditure 19.3%. Thus, the primary deficit was 0.8% of the GDP and leaves a margin of 1.9% for the rest of the year which, in turn, is consistent with increases of 22.6% and 17.5% in revenues and expenses.

• Fiscal consolidation is essential because the primary result goal for 2019 looks

demanding: 1.3% of GDP for the whole year, with increases of 22.5% and 14.5% in resources and expenses, respectively. On the revenue side, the contribution of the inflation tax, if the targets were met, would not be as relevant as in 2018; on the other hand, decelerating spending so strongly, when a substantial part of it is virtually indexed with lag (pensions and Universal Assignment by Child) will not be easy.

• The fiscal improvement would consolidate the lowering of the risk Premium already

observed in July, allowing a more comfortable roll over of the public debt (64.5% of GDP by mid-2018 according to IMF), in particular from the LETES stock (9.5 billion dollars until the end of the year) which shows a strong concentration between September and November. The renewal rate, 96% in the first four months, fell in May and June (60%) recovering to 78% in July. With risk premiums below 450 points, the renewal would be higher.

• There are signs of a decrease in the real demand for money, particularly transactional

(circulating in the public, deposits in current account and savings), associated with the acceleration of inflation and the existence of a “plethora” in the second half of 2017. The good news is that part of the funds withdrawn from the LEBAC turned to fixed-term deposits in pesos that grew about 9% in July compared to June.

• The programme faces several challenges: i) a demanding inflation target for 2018

(and also for 2019); ii) a strong dependence on financing; iii) the need to correct high current account deficits. In that sense , the programme with the IMF is a bridge to the third quarter of 2019, when, after the elections, whoever triumphs in the elections must pass from the stabilization phase and correction of distortions( the tariff for example) to address a medium-term agenda.

El IAEF agradece la colaboración de la Sra. Marta Álvarez – Executive English en la traducción de esta Síntesis Ejecutiva.


SITUACIÓN INTERNACIONAL Y NACIONAL

1. La economía mundial está recibiendo el impacto de un aumento de incertidumbre

producido por el escalamiento de la guerra tarifaria (arancelaria). La paradoja es que todavía no se perciben los efectos concretos, porque existe un cierto rezago entre anuncios, implementación y resultados, pero el temor en los agentes económicos anticipa las implicancias. Los otros dos efectos relevantes son: i) la desaceleración en el ritmo de crecimiento de China en particular y del sudeste asiático en general; y ii) la depreciación del yuan. En relación al primer aspecto, la desaceleración de China todavía no se ha verificado; y, de hecho, la proyección actual de crecimiento para 2018 y 2019 es similar a la de siete meses atrás: 6,4% y 6,7%, respectivamente. Con respecto al yuan, su cotización pasó de 6,61 a 6,77 yuan por dólar en el mismo período. La combinación de escepticismo sobre el crecimiento en China y moneda más débil, proyectan tensión para el resto del mundo emergente por una doble vía: reduce la demanda de sus productos y aumenta la competencia, por lo que se ven en la opción de acompañar la devaluación del yuan o aceptar un aumento de su déficit externo. La evolución de las bolsas y de los bonos no registra todavía la real dimensión de la guerra comercial, más allá de una mayor volatilidad que refleja un mercado sensible a cualquier novedad adversa (a fin de julio la caída de algunas acciones tecnológicas). Pero, una corrección no es descartable.

2. El ex presidente de la Reserva Federal ha manifestado su preocupación por el achatamiento de la curva de las tasas de interés según plazo. Usualmente, el achatamiento de la curva –y obviamente la inversión de la misma– preanuncian un ciclo recesivo de la economía (tasas cortas que exceden las largas). Parte del problema radica en el proceso de desarme del programa de Facilidades Cuantitativas (quantitative easing o QE) iniciado por Estados Unidas. La Base Monetaria a principios de 2008 era de 850 miles de millones de dólares. Ese valor, ajustado por el PIB nominal de EE.UU., sería equivalente a 1,5 millones de millones, en 2018; el valor observado a junio fue 3.600 miles de millones, es decir más de cuatro veces el valor de diez años atrás y más del doble que el valor razonable.


Recuérdese que la expansión de la Base permitió en 2008 compensar la caída del multiplicador monetario, evitando el derrumbe de la cantidad de moneda (M2) en la economía estadounidense. Como el multiplicador se está recuperando, la Reserva ha encarado desandar el camino y retirar gradualmente el QE, como se explica en el punto 3. El hecho es que el crecimiento de 4,1% del segundo trimestre de 2018 sea record (respecto del primero y a ritmo anual), acelera el proceso de decisión. El problema es que si la meta es bajar a 1,5 millones de millones (el valor de 2008 ajustado por el PIB nominal entre 2008 y 2018) eso provocaría una gran tensión en los mercados financieros. Es que los cambios regulatorios implementados a partir de la crisis de 2008 exigen a los bancos estar más líquidos y a la vez más capitalizados, lo que disminuye su capacidad de apalancamiento. Por lo tanto, el multiplicador, aunque aumente, no podrá volver a los niveles pre crisis. Probablemente, el sistema requiere un nivel de Base Monetaria en el entorno de 2,5 a 2,7 millones de millones. En síntesis, el multiplicador normalizado (si se cumplen las nuevas regulaciones) es menor al que operaría en ausencia de esas regulaciones, lo cual hace necesario un mayor nivel de Base Monetaria para el mismo nivel de oferta monetaria y de crédito.

3. Estados Unidos contrae los estímulos monetarios a razón de 50,0 miles de millones de dólares por mes. Estimaciones indican que en 20 meses absorbería el margen disponible. En paralelo, U.E. viene bajando su tasa de inyección monetaria: en la actualidad es de 30,0 miles de millones de euros y caería a 15,0 a partir de setiembre y desaparecería en enero 2019. Solo Japón mantiene en 2019 su programa de expansión monetaria. Por otra parte, el aumento en el déficit fiscal de EE.UU. requiere financiamiento vía colocación de deuda, aumentando así la oferta de bonos disponibles. En la práctica, se está produciendo un desplazamiento hacia la derecha en la oferta global de bonos, lo que reduce su valor y aumenta el rendimiento, frente a una demanda que responde más lentamente. La “aspiradora” de fondos de EE.UU. desplaza a las economías emergentes, más allá de que en las últimas tres semanas la salida de capitales se haya mitigado. Por supuesto, las economías más afectadas son aquellas que presentan altos déficits, tanto de Cuenta Corriente como fiscales, atraso cambiario, elevados índices de endeudamiento, etc.

4. La guerra tarifaria provocó en mayo y junio el colapso en los precios de las materias primas. Esa tendencia comenzó a revertirse en julio en general. La soja recuperó


2% en el mes pero todavía está 18% debajo de fin de abril. Trigo tuvo un repunte más fuerte, en parte por las malas condiciones climáticas en el hemisferio norte (altas temperaturas) y está 10% por encima de esa fecha. El precio del petróleo, en cambio, retrocedió en julio parte de lo ganado en junio, pero todavía se encontraba a fin de mes por encima de fin de abril, en un marco de mucha volatilidad de la mano de las tensiones políticas internacionales. Las expectativas para fin de año son moderadamente favorables en granos y una moderada baja del petróleo.

5. La economía argentina ingresó al segundo semestre con una profundización de la caída de la actividad económica, en un contexto de aceleración de la dinámica inflacionaria. Varios índices confirmaron la etapa del ciclo económico que transita la Argentina.

a) El Estimador mensual de actividad económica (EMAE) bajó -2,8% y -1,4% en abril y mayo respecto de los meses inmediatos precedentes; se espera para junio una baja de -1,0%. En los primeros cinco meses, se observa un crecimiento interanual acumulado de 0,6%, originado en el buen desempeño del primer trimestre, dado que la baja interanual de mayo fue de -5,8%.

b) Obviamente, el valor positivo del primer quiquemestre se irá reduciendo con

el correr de los próximos meses. J.P. Morgan estima en -5,1% el descenso del segundo trimestre respecto del primero y proyecta en -6,2% la baja del tercero respecto del segundo (a ritmo anual). Para el año en su conjunto, las proyecciones privadas oscilan entre +0,5% y -1,0%; una variación nula promedio 2018 versus promedio de 2017 presupone una baja de -4% entre marzo y diciembre.

c) La producción industrial medida por el Índice de Producción Industrial

(IPI) que elabora FIEL bajó -1,6% en junio respecto de mayo (-5,4% interanual); si bien en el primer semestre todavía muestra un crecimiento de 1,5% interanual, es previsible que ingrese en breve en el campo negativo.

d) Consistentemente con el enfriamiento de la economía, se revirtió en

junio el comportamiento de las importaciones, con un retroceso interanual de -7,5%. Como se explica en la Sección Especial incluida en este informe (Intercambio comercial argentino), esto se tradujo en una mejora del saldo de la balanza comercial, que fue negativo en solo 382 millones de dólares, la mitad del mes homólogo de 2017. Ello, pese a que debido a que las exportaciones también cayeron -1,4% interanual, porque las oleaginosas se vieron castigadas por el efecto de la sequía, la recuperación de las MOI no llegó a compensar la balanza.


6. En paralelo, la tasa de inflación medida por el IPC se aceleró en junio (3,7%) y rondaría 2,5% a 3,0% en julio, según datos preliminares. De esa manera, el primer semestre acumula una variación de 16% y el aumento interanual trepa a 29,5%. El Índice de Precios Mayoristas refleja más crudamente el pass through a precios de la devaluación: en junio aumentó 6,5% respecto de mayo (44,1% interanual) y acumula una variación de 30,3% desde diciembre de 2017. La brecha entre la dinámica del IPC y la del IPM preanuncia un pass through pendiente, considerando la depreciación del peso en igual período (54,6% frente al dólar y 44,9% frente a la canasta de monedas de los principales socios comerciales). En términos globales, debería esperarse una desaceleración importante en el IPM en julio/agosto y otra más moderada en el IPC. Por cierto, para adelante quedan los ajustes en las tarifas de energía y transporte, esta última comenzando a gravitar en agosto.

7. La combinación de la alta inflación en el primer semestre y del freno (tardío) en el PIB, dejó espacio para un buen desempeño de las cuentas fiscales del primer semestre, en términos de un cumplimiento holgado de los objetivos trazados ex ante el acuerdo con el FMI.

Cuadro 1 EL FISCO EN EL PRIMER SEMESTRE DE 2018

(En miles de millones de pesos)

Sem. I 2018

Sem. I 2017

Δ% Junio 2018

Junio 2017

Δ%

1. Ingresos Totales 1.195,0 945,8 26,3 220,6 161,7 36,4 1.1 Tributarios 1.073,8 878,6 22,2 203,9 151,7 34,4 1.2 Rentas de la Propiedad 76,2 29,3 160,0 8,7 3,5 153,0 1.3 Resto 45,0 37,9 18,7 8,0 6,5 23,0

2. Gasto Primario 1.300,8 1.090,1 19,3 277,2 218,7 26,7 2.1 Corriente 1.216,9 985,3 23,5 264,3 203,6 29,8

2.1.1 Prestaciones Sociales 779,2 603,1 29,1 170,9 132,1 29,4 2.1.2 Subsidios Económicos 99,6 92,1 8,1 33,6 19,2 -57,8 2.1.3 Gastos Funcionamiento 233,0 195,2 19,4 42,2 37,4 12,8 2.1.4 Transferen. a provincias 29,6 31,3 -5,5 4,8 5,1 -5,9 2.1.5 Otros 75,5 63,6 18,7 12,7 9,7 30,9

2.2 Gasto de capital 83,9 104,8 -20,0 13,0 15,1 -14,0 3. Resultado Primario -105,8 -144,3 -26,4 -56,7 -57,0 -1,8 4. Intereses 145,4 111,3 30,6 32,2 34,8 -7,5 5. Resultado Financiero 251,2 255,5 -1,7 -88,9 -91,9 -3,3

FUENTE: elaboración propia con datos del Ministerio de Hacienda y Finanzas. En efecto, en junio el crecimiento de los recursos totales excedió por diez puntos porcentuales al del gasto primario, si bien si se toman los ingresos tributarios la ventaja se reduce a ocho puntos porcentuales. En el acumulado de seis meses, los ingresos totales crecen siete puntos porcentuales por encima del gasto


primario (tres puntos si se toman solo los recursos tributarios). Cabe señalar que el crecimiento de la recaudación en julio fue de 23,8%, en línea con lo observado en el primer semestre aunque por debajo de la tasa de inflación. La recaudación tributaria creció en el primer semestre por encima de la variación interanual del IPC: IVA 46%, Débitos 62%, Derechos a la importación 55%, Seguridad Social 27%. Por el lado de las erogaciones, Jubilaciones aumentó 31%, Subsidios económicos 8%, Gastos de Funcionamiento (que incluye salarios) 19%, en tanto las transferencias a las Provincias disminuyeron 8% en términos nominales. Pero la nota fue el 20% de disminución nominal del gasto de capital.

8. El somero análisis realizado en el punto 7 sugiere que la restricción presupuestaria luce más consistente que en 2017, apoyada, debe reconocerse, por el impuesto inflacionario. Utilizando las cifras oficiales, y en términos del, PIB las metas fiscales lucirían de la forma en que se expresan en el Cuadro 2.

Cuadro 2

LAS METAS FISCALES EN PERSPECTIVA

Resultado primario/PIB

Δ% Recursos * Δ% Gastos *

2017 Año -3,9 22,6 21,8 Semestre I -1,4 32,0 31,5 Semestre II -2,5 14,0 12,1 2018 Año -2,7 24,8 18,4 Semestre I -0,8 26,3 19,3 Semestre II -1,9 22,6 17,5 2019 Año -1,3 22,5 14,5

* Variación respecto de igual período del año anterior. FUENTE: elaboración propia con datos del Ministerio de Hacienda. El cuadro es claro en términos de ilustrar que el esfuerzo de 2018 es administrable, pero que en 2019 habrá que dar un salto significativo en orden a desacelerar el crecimiento del gasto, por debajo, inclusive de la meta inflacionaria.

9. La consolidación fiscal resulta crucial para recuperar la confianza de los inversores y reducir la prima de riesgo, en un contexto internacional volátil. La prima de riesgo se ha estabilizado, post turbulencias de mayo y junio, entre 500 y 600 puntos básicos. El Cuadro 3 ilustra que los valores desde la crisis de 2008 estuvieran persistentemente por encima de los 6.090 puntos básicos. en un


contexto de control de cambios y conflicto con acreedores externos. Desde 2016 la prima de riesgo fue declinando de la mano del ingreso de capitales para repuntar durante las citadas turbulencias hasta niveles cercanos de 600. Vis-à-vis varios países latinoamericanos, no solo la prima de riesgo de la Argentina es mucho más elevada sino que la flexibilidad a la baja es más lenta. Este fenómeno ya había quedado a la vista en febrero pasado y en julio se vuelve a poner de manifiesto.

Cuadro 3 PRIMA DE RIESGO

(En puntos porcentuales)*

Argentina Brasil Colombia Perú Uruguay Dic. 2007 4,10 2,20 1,95 1,78 2,43 Oct. 2008 17,87 4,51 5,31 5,13 8,34 Dic. 2009 6,60 1,89 1,98 1,65 2,38 Dic. 2010 5,10 1,89 1,72 1,65 1,89 Dic. 2011 9,25 2,25 1,91 2,16 2,14 Dic. 2012 9,91 1,40 1,12 1,14 1,27 Dic. 2013 8,08 2,30 1,63 1,62 1,04 Dic. 2014 7,19 2,70 1,96 1,82 2,08 Dic. 2015 4,38 5,48 3,17 2,40 2,80 Dic. 2016 4,55 3,30 2,25 1,70 2,44 Dic. 2017 3,51 2,32 1,73 1,36 1,46 Marzo 2018 4,18 2,49 1,82 1,30 1,68 Abril 2018 4,30 2,50 1,83 1,27 1,85 Mayo 2018 5,04 2,95 2,06 1,42 1,97 Junio 2018 6,10 3,32 1,98 1,41 2,00 Julio 2018 5,50 2,64 1,74 1,17 1,65

*Datos a fin de mes FUENTE: elaboración propia con datos de J.P. Morgan La experiencia de 1997-2000 ayuda a entender el punto. En efecto, entre 1996 y 1998 la prima de riesgo osciló entre 350 y 450 puntos básicos. En ese lapso, el superávit de la Cuenta de Capital arrojó, como promedio del trienio, los 16,0 miles de millones de dólares y el déficit de la Cuenta Corriente los 13,5 miles de millones; en dólares actuales, equivaldrían a 29,0 y 24,5 millones de dólares. En el ciclo actual, el ingreso de capitales también se verificó con primas de riesgo inferiores a 420-450 puntos; ese debería ser entonces el benchmark.

10. Todo el programa tiene un núcleo central, la sustentabilidad de la deuda. El texto del informe del staff del FMI incluye un punto respecto de este tema bajo diferentes escenarios (denominados “básico” y “adverso”). Tanto el staff como el consenso de los analistas coincide en que la deuda argentina es sustentable, pero no con una alta probabilidad.


En rigor, a lo que el staff del FMI hace referencia es que el ratio Deuda Pública/PIB tiene una probabilidad no menor de que deba seguir aumentando (en lugar de reducirse) en función de la ocurrencia de una serie de eventos: i) menor crecimiento del PIB al esperado; ii) un peso más débil en términos reales de lo esperado (lo que aumenta el valor en pesos de los intereses y de las amortizaciones por obligaciones en moneda extranjera); iii) una prima de riesgo más alta de lo esperado. En el escenario adverso se requiere, por lo tanto, un menor déficit primario (en términos del PIB), para compensar el efecto de un más elevado ratio Intereses/PIB. El ratio Deuda/PIB inicial, a mediados 2018, según el FMI, es de 64,5% si se toma el gobierno nacional y 70,4% si se incluye gobiernos sub-nacionales (estimado en 5,9% del PIB por J.P. Morgan). Alrededor de 70% está nominado en moneda extranjera, fundamentalmente en dólares.

11. Parte del riesgo de renovación de la deuda del Estado Nacional radica en las LETES, en particular en dólares. El acuerdo con el FMI prevé una renovación plena en el escenario bueno y muy elevada en el escenario adverso. Los vencimientos de LETES en dólares de agosto a diciembre se elevan a 9,5 miles de millones, a los que deben agregarse los vencimientos en pesos, con concentración en septiembre (4,3), octubre (3,6) y noviembre (3,2); en el primer semestre de 2019 vencen 4,0 miles de millones más. Como referencia, en el primer cuatrimestre de 2018 vencieron 6,7 miles de millones de dólares y se colocaron 6,4 miles de millones, lo que arroja una tasa de renovación de 96%. En mayo y junio, en el pico de la turbulencia, frente a vencimientos de 3,8 miles de millones de dólares, la tasa de renovación bajó a 60,5%, si bien en julio subió hasta un nivel intermedio de 78,5% frente a vencimientos de 1,7 miles de millones. Caveat importante, en el camino hubo operaciones diversas como colocación de BOTE computables en el encaje, swap de LEBAC por LETES, etc., así como suba de exigencia de encaje, que necesariamente influyen sobre la tasa de renovación de LETES en uno u otro sentido (compiten o no), por lo que los porcentajes de renovación deben leerse con cuidado, sobre todo en un mercado financiero y de capitales como el argentino. La renovación de las LETES, a un costo razonable, será uno de los desafíos para la política económica en el resto de 2018. Los dólares recibidos del FMI, como se mencionó en párrafos anteriores, están destinados a “otros usos”, como el financiamiento del déficit primario, antes que a pagar la salida de las LETES. El gobierno dispone de dos alternativas, utilizables en la medida que la prima de riesgo desciende al entorno de 400-450 puntos, como se mencionó en el punto 9: i) cambiar las LETES que vencen de acá a diciembre por LETES a 18 meses/24 meses que venzan a lo largo de 2020, aún a riesgo de pagar un costo algo más elevado; ii) tomar deuda en el mercado externo con bonos largos con el mismo fin.


Estas alternativas, en un contexto preelectoral, requieren esa baja previa de la prima de riesgo y que exista una “ventana” en los mercados internacionales como la que se abrió entre fines de febrero y fines de marzo pasados. Es necesario “hacer los deberes” y estar preparados.

12. El otro riesgo, el que presupone la renovación de las LEBAC, se encamina a ser mitigado, en términos de que el stock ha vuelto a los 30,0 miles de millones de dólares, producto de la reducción del stock en pesos y de la depreciación del peso. A su turno, la reducción del valor en pesos se debe a un conjunto de factores:

a) Los pagos efectivizados por el BCRA (transformados luego en venta de dólares).

b) La transformación en encajes, vía aumento de los niveles de exigencia.

c) El canje por otros instrumentos de deuda pública, algunos de los cuales

podrían utilizarse para integrar encajes y en otros casos por LETES.

d) Su transformación en otros instrumentos de esterilización como ha sido el caso de las Leliq.

Obviamente, la reducción del stock de LEBAC no implica la ausencia de riesgos, solo una mitigación de los mismos. Los vencimientos están, como en el caso de las LETES, muy concentrados (de muy corta maduración) y ello siempre presupone un riesgo en un mercado volátil como el nuestro.

13. La desaceleración de la inflación “ayuda” fiscalmente en el corto plazo vía aumento en la recaudación del impuesto inflacionario, pero eleva la velocidad de circulación del dinero: para eludir dicho impuesto, los agentes económicos se desprenden del dinero transaccional (circulante en poder del público y depósitos vista y en caja de ahorro) con creciente velocidad. Por cierto, este fenómeno retroalimenta la presión inflacionaria y, en el límite, lleva a una situación difícil de encarrilar. Por ello, la demanda de dinero debe estabilizarse. En el Cuadro 4 se presenta la evolución del M2 privado, de acuerdo a la definición citada al pie del cuadro, desde diciembre de 2014, para los meses de junio y diciembre, así como la información dice marzo a junio 2018, es decir durante la reciente crisis.


Cuadro 4 M2 PRIVADO (1)

(En miles de millones de pesos)

Circulante en Público

Cuenta Corriente

Caja de Ahorro

M2 Privado

Tot. Depos. Privados

M3 Privado

Diciembre 2014 289,5 160,4 161,3 611,2 624,7 914,2 Junio 2015 338,5 176,5 181,2 696,2 750,8 1.089,3 Diciembre 2015 408,8 213,7 227,2 849,7 887,8 1.296,6 Junio 2016 409,0 208,9 224,7 842,6 943,1 1.352,1 Diciembre 2016 494,9 249,9 309,8 1.054,6 1.093,9 1.588,8 Junio 2017 542,8 268,1 329,0 1.139,9 1.187,8 1.730,6 Diciembre 2017 658,7 307,6 427,9 1.394,2 1.377,9 2.036,6 Marzo 2018 670,8 305,5 414,7 1.391,0 1.435,8 2.106,6 Abril 2018 659,9 311,1 411,9 1.382,9 1.458,8 2.118,7 Mayo 2018 655,4 316,4 410,4 1.382,2 1.486,9 2.142,3 Junio 2018 657,7 321,1 430,5 1.409,3 1.515,3 2.173,0

(1) Definido como circulante en poder del público, depósitos vista y en caja de ahorro del sector privado. FUENTE: elaboración propia con datos del BCRA. Las cifras muestran que, en niveles nominales absolutos, M2 en junio 2018 es 1% mayor respecto a diciembre de 2017, lo que implica una fuerte baja en términos reales; una baja similar se observa entre diciembre de 2015 y junio de 2016, otro período de aumento del tipo de cambio y alta inflación; sin embargo, en la segunda mitad del 2016, M2 se recompuso y aumentó 25%, en un contexto, en el cual hay cierto aumento estacional en M2 en los segundos semestres respecto de los primeros. De hecho, en el segundo semestre de 2017 creció 22%. En consecuencia, en la medida en que se estabilicen las expectativas es probable que lo propio ocurra con la demanda de dinero. Finalmente, en los meses de diciembre de 2014, 2016 y 2017, el monto en pesos de M2 privado equivalía a 49,0, 56,7 y 78,8 miles de millones de dólares, respectivamente, contra 53,1 de junio de 2018. Si la historia se remonta a junio de 2005, el valor era de 25,0 miles de millones de dólares. En resumen, hay una caída en la demanda real de dinero, en parte atribuible a un over hang previo (los 78,8 miles de millones de dólares de diciembre de 2017) que ha sido corregido, y también una sobre reacción de los agentes económicos en la corrección, producto del deterioro de las expectativas en materia inflacionaria. La estabilización de éstas provocaría, como correlato, una estabilización en la demanda de dinero con efectos positivos sobre el programa económico en curso.


14. El programa con el FMI enfrenta cuatro desafíos:

a) Una meta de inflación (27% en 2018) extremadamente exigente considerando cuatro factores: el arrastre del primer semestre, la inercia inflacionaria, la corrección tarifaria en curso, y la necesidad de mantener el tipo de cambio real en los niveles de junio/julio.

b) Una exagerada dependencia del financiamiento y, por lo tanto, la necesidad

de tener acceso a los mercados de capitales. El déficit primario y el roll over de la deuda son muy elevados para el financiamiento disponible, a pesar de la mejoría observada en las últimas tres semanas en el flujo de capitales hacia las economías emergentes en moneda dura.

c) El gasto público ajusta con rezago a la inflación: el ejemplo más claro son las

jubilaciones y algunos subsidios. Esto implica una inercia del gasto primario que hace particularmente esforzada la baja del déficit primario de 2018 a 2019.

d) La convivencia con déficits en Cuenta Corriente elevados. El programa con

el FMI prevé sendos déficits de 3,6% y 3,2% del PIB en 2018 y 2019 (en la Sección Especial, Intercambio comercial argentino, se analiza la situación externa). Para ello es fundamental que no se revalúe el tipo de cambio, más allá de que esto provocará problemas distributivos.

En todo orden, hay un esfuerzo mayor en 2019 que el previsto para 2018. Por eso, en la medida que haya holgura en el segundo semestre (respecto de las metas) puedan anticiparse algunas erogaciones, de la misma manera que en tanto se abra una ventana financiera, podría anticipar colocaciones de bonos. Con respecto al ítem d) un dato no menor ha sido la decisión del BCRA de reducir del 100 a 75 millones de dólares el monto de las ofertas diarias ante la señal de una leve declinación de la cotización del dólar en julio en un contexto de fuerte aumento del IPC. En el Anexo Estadístico se puede observar la baja del tipo de cambio real entre junio y julio de 1,38 a 1,27. Es razonable prever que el BCRA buscará mantenerlo entre 1,25 y 1,30 (base diciembre 2001=1). La estrategia también preanuncia alguna moderada flexibilización en la tasa de interés.

15. El programa con el FMI es una suerte de plan de estabilización transicional, para estabilizar y mantener estabilizados los mercados de cara a doce meses que desembocarán en las PASO en agosto 2019. Este programa debe insertarse en un plan de más largo plazo, que supuestamente posee la administración en curso, para encarar un eventual nuevo mandato o con la propuesta que realicen sus adversarios.


MONEDA, MERCADO FINANCIERO Y CAMBIARIO

1. El mercado cambiario tendió a estabilizarse en julio a partir de las medidas

monetarias adoptadas por el BCRA, que mitigaron la presión de la demanda y de las subastas de dólares realizadas por la autoridad monetaria que ampliaron la oferta, utilizando para ello parte de los dólares recibidos del FMI. Las reservas, que habían bajado hasta 48,1 miles de millones de dólares el 20/6 y se recuperaron hasta 61,9 a fin de junio, se ubicaban a fin de julio en el entorno de 58,5 miles de millones. En ese contexto, el tipo de cambio a fin de julio se ubicó en 28 pesos por dólar, frente a 29 pesos a fin de junio. Respecto a fin de diciembre de 2017, la devaluación acumulada en el año está en el orden de 50%. El tipo de cambio real de fin de julio frente al dólar comenzó una gradual baja, como era de esperar, ubicándose en 1,27 (Base diciembre 2001 = 1). Anterior, junio 1,38.

2. Las proyecciones del tipo de cambio para fin de año descartan un período de prolongado estancamiento y apuntan a una suba gradual hasta 31-32 pesos por dólar en diciembre, lo que implicaría, en la práctica, el mantenimiento del tipo de cambio real, en la medida que la tasa de inflación a diciembre no supere el borde externo del límite superior acordado con el FMI, es decir, 32%. En otros términos, se habrían acabado los tiempos de un ancla cambiaria y ello es consistente con la determinación del BCRA de bajar de 100 a 75 millones de dólares el monto de las ofertas diarias que realiza, apenas observó una tendencia declinante de la cotización del dólar. El FMI ha fijado metas para la desacumulación de reservas que puede hacer la Argentina, dado que el ratio de cobertura con reservas de compromisos en moneda extranjera es considerado bajo. De allí que tampoco desde ese plano haya margen para atrasar el tipo de cambio, pese a las tensiones inflacionarias.

3. La Base Monetaria aumentó en julio 5,1%, impulsada por un crecimiento de 3,6% del circulante en poder del público –recuérdese que en julio aumenta la propensión del público a retener efectivo– y también por el incremento de los encajes integrados, en este caso para encuadrarse en las reglas del BCRA. Pero los Pasivos Financieros del BCRA cayeron en julio respecto de junio -4,0% –unos 90,0 miles de millones de pesos– por la reducción de unos 160,0 miles de millones en el stock de LEBAC (las cifras se expresan como promedio de saldos diarios). Entonces, de esos 160 miles de millones liberados de LEBAC, 90 miles de millones se convirtieron en Base Monetaria y otros 20 miles de millones se volcaron en Leliq y Pases. Por último, es plausible que el


resto haya recalado como depósitos, como se menciona en el punto 4, o se canalizaran a las licitaciones de dólares del BCRA. En términos interanuales, la Base Monetaria creció en julio 31,6% (el circulante en público 17,5%), en tanto desde fin de 2017 el aumento acumulado por la Base es de 14%.

4. Los depósitos totales aumentaron 4,6% en julio, respecto de junio, con baja de 5,8% en los depósitos vista y aumentos de 9,5% y 9,7% en los depósitos en caja de ahorro y plazo fijo, respectivamente (36,2% y 45,5% interanual en cada caso). Este salto en los depósitos a plazo en pesos así como el gradual aumento de los depósitos en dólares, avalaría la hipótesis que las entidades financieras están recibiendo parte de los fondos que no se renovaron en las LEBAC. El proceso no estaría concluido, más allá de que el nivel de las LEBAC empieza a ser más consistente con el volumen de los depósitos que había sido canibalizado por las mismas LEBAC, como fuera remarcado en este Informe Mensual.

5. ´El crecimiento del crédito al sector privado tiende a desacelerarse. En julio aumentó 1,8% respecto de junio como promedio mensual de saldos diarios. El frenazo se vuelve notorio si se tiene en cuenta que la variación interanual es de 56%. Las explicaciones son tres: i) la menor liquidez que muestra el mercado financiero luego de las medidas adoptadas por el BCRA ante las turbulencias financieras y cambiarias; ii) la disminución de la demanda de créditos hipotecarios con cláusula UVA, ante el salto del índice de ajuste; iii) la disminución, del orden del 50%, de los saldos en moneda extranjera de las tarjetas de crédito asociadas a un menor flujo turístico al exterior, que los datos del balance cambiario del BCRA ratifican.

6. Las tasas de interés pasivas fueron en julio unos 300 puntos básicos más altas

que en el mes precedente, rondando el 32% anual según los datos del BCRA. Ello representaría una tasa real virtualmente neutra frente a una inflación esperada de 2,8%. Es razonable prever que el BCRA tienda a inducir una suave reducción en agosto, una vez que se perciba que la tasa de inflación toma un sendero descendente. De todas maneras, la baja seguramente será acotada y tendrá en cuenta, además, la evolución del mercado cambiario, en el cual el BCRA transita un angosto desfiladero entre la necesidad de un mercado estabilizado por un lado y evitar y la necesidad de evitar un atraso de tipo de cambio.


Índice de Condiciones Financieras (ICF) Presentado conjuntamente por IAEF y ECONVIEW – AGOSTO de 2018 • El índice de condiciones financieras mostró en julio una mejora mensual de 7,1 puntos y

alcanzó los 20,0 puntos, en línea con los registros de julio de 2016, respecto un año atrás muestra un deterioro de 38,9 puntos.

• La estabilización del mercado cambiario hizo una contribución decisiva para la mejora de 7,4 puntos de las condiciones financieras locales, que de esa forma salieron de la zona de estrés. Las tasas también cedieron levemente durante julio y los bonos mostraron una tenue recuperación. No obstante, solo cinco variables mostraron avances mensuales (entre ellas, inflación en leve baja, mejora de la liquidez de corto plazo, caída de riesgo de legislación y mayor confianza en los bancos), en tanto otras cinco mostraron retrocesos, aunque menores (entre ellas, la devaluación esperada y la tasa de interés volvieron a deteriorarse y siguen en zona de estrés severo).

• Las condiciones externas se mantuvieron prácticamente invariantes, aunque el riesgo emergente fue la variable externa que más mejoró en el mes, esto también contribuyó al repunte de las condiciones locales. Si bien el riesgo emergente disminuyó, tanto las monedas como las acciones de los países emergentes siguieron bajo presión.


INTERCAMBIO COMERCIAL ARGENTINO

1. En el gráfico adjunto se muestra el movimiento de exportaciones, importaciones y

saldo comercial en los últimos años, para tener una visión global del comportamiento de estas series.

Se destaca el crecimiento de las importaciones, en un contexto de recuperación del nivel de actividad, con una alta meseta en el período mayo 2017–noviembre 2017 (promedio 6.090 millones de dólares mensuales), rematando con un pico de 6.447 millones en mayo del corriente año. Por su parte, las exportaciones, afectadas por la sequía, tuvieron un moderado crecimiento, de manera que el saldo de la balanza comercial fue declinando, con registros de -1.510 y -1.313 millones en noviembre de 2017 y mayo de 2018, respectivamente. La fuerte baja en las importaciones de junio último moderó el déficit del saldo comercial, aunque quedando en la zona negativa. Puede esperarse que en los próximos meses se vaya recuperando el superávit por la vía de menores importaciones. Más adelante se hace referencia a algunos sectores exportadores que podrían ayudar en materia de reducción del déficit comercial.

-1500

-1000

-500

0

500

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0

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7000di

c-15

feb-

16ab

r-16

jun-

16ag

o-16

oct-1

6di

c-16

feb-

17ab

r-17

jun-

17ag

o-17

oct-1

7di

c-17

feb-

18ab

r-18

jun-

18

EXPO FOB, IMPO CIF, SALDO Indec (en millones USD)

EXPOFOBEjeizq.

IMPOCIFEjeizq.

SAL-DOEjeder.


2. El Cuadro 2 muestra la evolución de exportaciones y exportaciones en el curso del primer semestre.

Cuadro 1

BALANZA COMERCIAL (En millones de dólares y variación interanual)

Exportaciones FOB Importaciones CIF Saldo comercial 2018 2017 2018/2017 2018 2017 2018/2017 2018 2017

Enero 4.767 4.289 11,1 5.736 4.341 32,1 -970 -51 Feb. 4.283 3.899 9,8 5.197 4.116 26,3 -914 -217 Marzo 5.360 4.564 17,4 5.958 5.474 8,8 -599 -910 Abril 5.178 4.863 6,5 6.102 4.975 22,7 -924 -112 Mayo 5.133 5.490 -6,5 6.447 6.066 6,3 -1.313 -576 Junio 5.076 5.150 -1,4 5.458 5.900 -7,5 -382 -750 Sem. I 29.797 28.256 5,5 34.898 30.872 13,0 -5.101 -2.616 Julio 5.293 6.041 -748 Agosto 5.243 6.314 -1.071 Sept. 5.238 5.963 -725 Oct. 5.241 6.196 -955 Nov. 4.642 6.151 -1.510 Dic. 4.515 5.362 -847 Anual 58.428 66.899 -8.471

Diferencias por redondeo en las cifras parciales.

FUENTE: ídem anterior.

En el primer semestre las exportaciones crecieron 5,5% y las importaciones 13,0% en comparación con similar período del año anterior. Con exportaciones por 29.797 millones e importaciones por 34.898 millones, el saldo comercial de -5.101 millones prácticamente se duplicó. En especial, en el mes de junio las exportaciones disminuyeron -1,4% y las importaciones -7,5% en igual comparación. Las exportaciones totalizaron 5.076 millones y las importaciones 5.458 millones, por lo cual el déficit comercial se redujo a -382 millones.

3. En el siguiente Cuadro se desagregan las exportaciones y las importaciones en principales rubros y por usos económicos, además en valor, precio y cantidad, tanto para el primer semestre como para el mes de junio.


Cuadro 2 EXPORTACIONES E IMPORTACIONES DESAGREGADAS

Primer semestre de 2018 versus igual período de 2017 – Junio 2018/Junio 2017 (%)

Sem. I 2018/Sem. I 2017 Junio 2018/Junio 2017 Valor Precio Cantidad Valor Precio Cantidad

Exportaciones FOB 5,5 8,3 -2,7 1,4 9,8 -10,2 Primarios -5,7 5,6 -10,7 -25,7 7,7 -31,1 Manufac. agric. (MOA) 0,7 11,4 -9,5 3,0 15,4 -10,6 Manufac. indust. (MOI) 12,5 5,1 7,0 10,4 3,6 6,6 Combustibles y energ. 78,1 21,8 46,0 96,2 19,9 62,3

Importaciones CIF 13,0 2,4 10,4 -7,5 4,7 -11,7

Bienes de capital 2,7 -4,9 7,9 -16,9 -6,2 -11,5 Uso intermedio 21,3 6,2 14,3 4,1 8,3 -3,9 Combustibles y lubric. 16,4 22,6 -5,1 -6,2 27,6 -26,7 Piezas bienes de capital 13,1 --- 13,2 -10,3 2,7 -12,6 Bienes de consumo 11,6 0,5 11,0 -8,8 1,3 -10,1 Automotores pasajeros 12,0 2,9 8,9 -15,0 6,5 -20,3 Resto 4,2 --- --- -11,5 --- ---


En primer lugar se comentarán las columnas semestrales. El referido aumento de 5,5% en las exportaciones (en valores) proviene de un efecto precio de 8,3 %, con una reducción en cantidades de -2,7%. En el caso de Productos primarios y MOA predominó un efecto cantidades negativo, como era de esperar. En este último, el efecto precio actuó como compensador. En MOI ambos efectos fueron positivos, lo mismo que en Combustibles y energía, en este rubro con un destacado 46,6% en volúmenes y 21,8% en precios (el barril de petróleo pasó de 50 dólares promedio del primer semestre de 2017 a 65 dólares en igual período de 2018). En importaciones predominó el efecto cantidades, 10,4%, acompañado con un moderado efecto precio (2,4%). En valores se destacó Bienes de uso intermedio (21,3%), clave por constituir los insumos para la producción local. Bienes de capital positivo en volúmenes, con menores precios, y Piezas y accesorios 13% en valores-cantidades. Combustibles y lubricantes 22,6% en precios, que implican mayores costos locales. Puntualmente, en las importaciones de Bienes de capital y de Piezas y accesorios para Bienes de capital, es de esperar que estén contribuyendo a la mejora tecnológica en los sectores productivos locales, impulsando la inversión.


Por último, Bienes de consumo y Vehículos automotores de pasajeros en el orden de 12% en valores, con mayor peso en cantidades. La desagregación de las exportaciones en el mes de junio se presenta más complicada, como había quedo de relieve en el Cuadro 1 y en el presente Cuadro 2. Una baja en cantidades de -10,2% compensada por precios, pero con -31,1% en volumen de Primarios (-25,7% en valores). En MOA el efecto precio siguió compensando la baja en cantidades. Mejor recorrido en MOI y en Combustibles, manteniendo en junio todos los conceptos en positivo, como en el semestre. En la columna de volúmenes en importaciones de junio todas las celdas están en rojo, -11,7%, y en mayor medida en Combustibles y en Vehículos automotores de pasajeros, en este último -20,3%. Todos los precios en positivo no alcanzan a cubrir el rojo en cantidades, salvo en Bienes intermedios (4,1%), con Bienes de capital en -16,9%. Según INDEC, las mayores bajas en las importaciones de junio correspondieron, entre otros, a vehículos automóviles, tractores, etc.; partes destinadas a motores; vehículos y material para vías férreas; productos farmacéuticos.

4. Con respecto a las importaciones en particular, en el Cuadro 3 se analiza la serie

desestacionalizada en el período junio 2017–junio 2018.

Cuadro 3 IMPORTACIONES JUNIO 2017–JUNIO 2018 SIN ESTACIONALIDAD

(En millones de dólares y variación mensual)

USD millones % Junio 2017 5.403 -1,7 Julio 5.760 6,6 Agosto 5.600 -2,8 Setiembre 5.824 4,0 Octubre 5.956 2,3 Noviembre 6.139 3,1 Diciembre 6.120 -0,3 Enero 2018 6.199 1,3 Febrero 6.209 0,2 Marzo 6.125 -1,3 Abril 6.276 2,5 Mayo 5.798 -7,6 Junio 2018 5.175 -10,8


Como puede verse, de acuerdo con esta serie el retroceso de las importaciones ya había comenzado en el mes de mayo.


5. Desde el punto de vista de los principales socios, el saldo comercial de -5.101 millones en el primer semestre básicamente fue impulsado por las siguientes zonas y países. Mercosur, -4.035 millones; NAFTA, -1.779; Unión Europea, -1.504; China, -4.541. Chile, 1.100 millones; ASEAN (Sudeste asiático), 1.265; Magreb y Egipto, 1.659; Medio Oriente, 872.

6. En el curso del primer semestre hubo sectores exportadores con una buena

performance, que podrían constituirse en drivers, entre ellos:

a) Productos primarios, con el rubro Cereales, que creció 17,4% en comparación con igual período del año pasado. Las estimaciones de siembra de trigo en la presente campaña superan las de la anterior, claro está que en un contexto de precios deprimidos y el habitual riesgo climático. Para soja y maíz hay que esperar a comienzos del año próximo.

b) En MOA, Carnes y sus preparados crecieron 37,9% interanual con buenas

perspectivas, al igual que Productos lácteos (31,4%).

c) MOI, en positivo en el Cuadro 2, exhibe varios rubros con posibilidades, con una variación promedio de 12,5%: productos químicos, materias plásticas, metales preciosos, metales comunes, material de transporte terrestre, dependiendo entre otros del mercado regional,

d) Finalmente, petróleo crudo, con una variación interanual de 225,6%, y

Carburantes, 27,3%. Todo esto, sujeto a la volatilidad del comercio internacional en el resto del año.


7. En el Cuadro adjunto se resume el Balance de Pagos de 2017 y una proyección preliminar del primer semestre del corriente año.

Cuadro 1 BALANCE DE PAGOS

(En miles de millones de dólares)

Sem. I 2017 Sem. II 2017 Año 2018 Sem. I 2018 I. Cuenta Corriente -13,8 -17,5 -31,3 -18,2

I. 1 Bienes -1,4 -4,2 -5,6 -3,5 Exportaciones 28,2 30,2 58,4 29,8 Importaciones 29,6 34,4 64,0 33,3

I. 2 Servicios Reales -5,3 -4,6 -9,9 -5,5 I. 3 Servicios Financieros -7,1 -8,7 -15,8 -9,2

II. Cuenta Capital 21,9 23,9 45,8 24,4 III. Variación Reservas 8,1 6,4 14,5 6,2

FUENTE: elaboración propia con datos del BCRA.

En el primer semestre de 2018 la Cuenta Corriente del Balance de Pagos arrojaría un déficit de -18,2 miles de millones de dólares, según estimaciones preliminares, lo que implica un aumento de 4,4 miles de millones respecto del mismo período de 2017. Si este valor se confirma, el déficit del segundo semestre, compatible con la estimación del FMI para todo el año (19,9 miles de millones), es de 1,7 miles de millones, alrededor de la décima parte del desequilibrio en igual período de 2017. Obviamente, se trata de una corrección dramática, solo consistente con un tipo de cambio real elevado y un nivel de actividad bajo. El resultado con la Cuenta Capital, a su vez, en el primer semestre fue positivo por una combinación de diversos factores: la colocación de bonos del Tesoro de principios de año, el desembolso al préstamo del FMI, la reinversión de utilidades de empresas, entre otros. Por ello, las reservas internacionales al 30/6 eran superiores a las de fines de 2017 en 6,2 miles de millones de dólares.


ANEXO ESTADÍSTICO

Cuadro I. BASE MONETARIA AMPLIA Y RESERVAS DEL BCRA

Año Mes Base Monetaria Amplia ($) (a)

Reservas Líquidas (U$S) (b)

[(a)/(b)] x 100 %

2017 Julio 930.500 47.930 1.941

Agosto 914.620 48.350 1.892 Septiembre 917.600 50.840 1.804 Octubre 954.490 51.690 1.846 Noviembre 978.745 54.000 1.813 Diciembre 1.046.650 55.870 1.873

2018 Enero 1.101.000 60.625 1.816 Febrero 1.080.300 62.500 1.728

Marzo 1.042.400 61.760 1.688 Abril 1.166.000 60.800 1.917

Mayo 1.072.000 54.000 1.985 Junio 1.135.500 53.350 2.128 Julio (1) 1.204.000 60.400 1.993

Promedio mensual de saldos diarios, en millones; incluye pases pasivos. (1) Estimación preliminar propia. FUENTE: elaboración propia sobre información del BCRA. Cuadro II. AGREGADOS MONETARIOS

Año

Mes Base

Monetaria Amplia M1 M3

2017 Julio 1,4 2,0 3,0

Agosto -1,8 2,1 3,2 Septiembre 0,3 1,9 0,8 Octubre 4,0 0,8 1,6 Noviembre 2,5 1,5 2,3 Diciembre 8,9 8,6 6,7

2018 Enero 5,2 3,9 5,3 Febrero -1,0 -3,0 4,3

Marzo -3,5 -1,0 1,9 Abril -1,0 -0,3 0,0 Mayo -8,0 4,9 2,3

Junio 5,9 7,0 1,3 Julio (1) 6,0 -1,1 4,3

Tasa mensual de variación %, calculada a partir de promedios mensuales de saldos diarios. (1) Estimación preliminar propia.

FUENTE: elaboración propia sobre información del BCRA.


Cuadro III. TIPO DE CAMBIO REAL BILATERAL PESO/DÓLAR Y PESO/REAL

Períodos Peso/dólar Peso/real 1980–1989 3,01 1,67 1956–2009 2,28 1,98 Dic. 2001 1,00 1,00 Dic. 2002 2,45 2,32 Dic. 2003-2006 2,03 2,82 Dic. 2007 1,70 3,31 Dic. 2008 1,51 2,82 Dic. 2009 1,48 3,16 Dic. 2010 1,27 3,10 Dic. 2011 1,14 2,52 Dic. 2012 1,07 2,33 Dic. 2013 1,11 2,17 Dic. 2014 1,04 1,86 Dic. 2015 1,22 1,68

2016

Marzo 1,21 1,90 Junio 1,08 1,94 Septiembre 1,08 1,86 Diciembre 1,06 1,83

2017

Enero 1,05 1,89 Febrero 1,00 1,81 Marzo 0,97 1,70 Abril 0,96 1,62 Mayo 0,98 1,62 Junio 1,00 1,58 Julio 1,04 1,73 Agosto 1,01 1,67 Septiembre 1,00 1,63 Octubre 1,00 1,61 Noviembre 0,98 1,57 Diciembre 1,02 1,64

2018

Enero 1,06 1,78 Febrero 1,06 1,73 Marzo 1,04 1,66 Abril 1,04 1,62 Mayo 1,23 1,81 Junio 1,38 1,99 Julio (prelim.) 1,27 1,91

Tipo de cambio real del período anterior, multiplicado por la variación del tipo de cambio nominal y la de los precios mayoristas de USA en el período, divididos por la variación del IPC en el período = Tipo de cambio real de fin del período. El deflactor utilizado hasta Dec. 2006 fue el IPC de INDEC; desde diciembre de 2007 se tomaron como fuente otros indicadores de la evolución de los precios minoristas emanados de diversos organismos. En el caso del real se utiliza el índice IPA–DI (mayoristas) de la Fundação Getulio Vargas. FUENTE: hasta diciembre de 2009, IAEF, Dpto. de Investigaciones, El dólar como reserva de valor en el mundo y su nivel de equilibrio en la Argentina en el largo plazo, cuadros 8 y 9, Abril de 2010, Trabajo de Investigación Nº 36. Actualización desde enero de 2010, IAEF, Dpto. de Investigaciones.

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INFORME MENSUAL - IAEF · Mensual de Actividad Económica (EMAE) en abril y mayo, con retrocesos...

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