La responsabilidad de los bancos por mal asesoramiento al inversor Con particular referencia al cliente adquirente de tiacutetulos yo bonos de deuda soberana

Lanuacutes Ocampo Mariacutea Cecilia

Martorell Ernesto E

Voces

ENTIDAD FINANCIERA ~ DANtildeOS Y PERJUICIOS ~ ACTIVIDAD FINANCIERA ~ RESPONSABILIDAD DE LA ENTIDAD FINANCIERA ~ TITULOS PUBLICOS ~ DEUDA PUBLICA

Tiacutetulo La responsabilidad de los bancos por mal asesoramiento al inversor Con particular referencia al cliente adquirente de tiacutetulos yo bonos de deuda soberana

Autor Lanuacutes Ocampo Mariacutea Cecilia Martorell Ernesto E

Publicado en LA LEY 09062004 1-Responsabilidad Civil Doctrinas Esenciales VI 755-Derecho Comercial Doctrinas Esenciales Tomo III 1057

Sumario SUMARIO I Introduccioacuten Breve aproximacioacuten al tema - II Case de la inversioacuten en deuda soberana de la Repuacuteblica Argentina - III El banco como agente de inversioacuten Distintas hipoacutetesis - IV Responsabilidad civil de los bancos derivada del suministro de informacioacuten equiacutevoca u omisioacuten relevante frente al inversor - V Conclusiones

I Introduccioacuten Breve aproximacioacuten al tema

no tenemos nada y si no pagamos seremos inscriptos en el libro negro de las naciones insolventes (Carlos Pellegrini Presidente de la Nacioacuten Circa 1890)

Como nadie ignora la Repuacuteblica Argentina luego de la triste experiencia de los 5 (cinco) Presidentes en dos semanas y del acto tribal en que se festejoacute -en ese entonces con el apoyo de gran parte de la denominada clase poliacutetica- el default debioacute afrontar la difiacutecil tarea de recomponer la confianza de la comunidad en su dirigencia y todo ello en el marco de una de las maacutes significativas y lesionantes transferencias del ingreso operadas en nuestra historia la cual se concretoacute mediante una devaluacioacuten que algunos tuvieron por salvaje

En los hechos y aquietadas las aguas de un insinuado caos social y sin que se produjera auacuten la hiperinflacioacuten anunciada por muchos la Repuacuteblica tiene varias significativas asignaturas pendientes entre las que se encuentran la reconstruccioacuten de su tejido social (altamente deteriorado por algaradas cortes de ruta violencia y piquetes) la recomposicioacuten de su seguridad juriacutedica -praacutecticamente pulverizada por poliacuteticos que piensan que nuestro Paiacutes puede desconocer permanentemente las reglas del juego- y fundamentalmente la recuperacioacuten del creacutedito sin el cual resulta absolutamente imposible el crecimiento de un Paiacutes que tradicionalmente ha sido importador de capitales

En este sentido y a tenor del antiquiacutesimo Pacta sunt servanda de los romanos resulta hasta hilarante el hecho que -desde las maacuteximas jerarquiacuteas del Poder Puacuteblico- se haga gala a guisa de estrategia transaccional (quizaacutes maacutes orientada a la construccioacuten de poder poliacutetico en lo interno que a encarar una negociacioacuten seria) de imputaciones de todo tipo a los inversores (leacutease tenedores de tiacutetulos yo bonos yu obligacionistas de toda iacutendole) que confiaron en el Paiacutes los cuales -ademaacutes de la peacuterdida que deberaacuten soportar a raiacutez del default- se ven enfrentados por un deudor desbocado y petulante quien en lugar de adoptar una actitud seria y hasta compungida agravia continuamente a aqueacutellos que no hicieron otra cosa que pensar que la Argentina honrariacutea sus compromisos

Es en este inusual marco en el que se inserta la eventual responsabilidad de las Entidades Financieras que con sede en la Repuacuteblica yo en el exterior aconsejaron a sus clientes para que -dentro del menuacute que debiacutea integrar su portfolio de inversiones- incluyeran tiacutetulos de nuestra deuda soberana

De eso se trata este artiacuteculo y a intentar dilucidar esta cuestioacuten nos habremos de dedicar

II Case de la inversioacuten en deuda soberana de la Repuacuteblica Argentina

1 Algunos antecedentes histoacutericos

Cabe aclarar que excede al objetivo del presente trabajo hacer una recopilacioacuten histoacuterica de datos acerca de la deuda externa Argentina pero por cierto se pretende hacer un marco muy sinteacutetico de algunos sucesos

Como es sabido no es la primera vez que la Repuacuteblica Argentina cae en default habiendo motivado este tema hace no muchos meses un interesante trabajo que recoge el primer antecedente de incumplimiento de nuestra deuda externa (1)

Ciento ochenta antildeos atraacutes cuando no estaba auacuten vigente la Constitucioacuten Nacional Bernardino Rivadavia -en 1822- autorizoacute el primer empreacutestito puacuteblico externo que se contrajera en rigor para la Provincia de Buenos Aires y el Puerto (2)

En 1823 fue ratificado el mismo y en 1824 se firma con la banca londinense Baring Brothers A los pocos antildeos -1828- la deuda externa se deja de pagar (por factores diversos vgr conflictos beacutelicos inestabilidad institucional) y en consecuencia deviene el default

El monto del empreacutestito ascendiacutea a 5 millones de pesos fuertes (3) equivalente a un 1 milloacuten de libras esterlinas de oro (moneda inglesa en la que se pactoacute el creacutedito) a una tasa de intereacutes del 6 anual que en principio debiacutea de ser cancelado para 1860

En aquel entonces la colocacioacuten de los tiacutetulos se hizo en la Bolsa de Londres trataacutendose de 2000 bonos de 500 libras cada uno y como modo de cobertura ante los constantes cambios institucionales en las Provincias Unidas del Riacuteo de la Plata los inversores ingleses retuvieron los intereses y amortizaciones a pagarse entre Enero de 1825 y Julio de 1826

De aquel empreacutestito la mayor parte de lo recibido se gastoacute en la guerra con Brasil (4) A la Baring se le pagaron solamente seis semestres -tres antildeos- ya que el gobernador de la Provincia de Buenos Aires -Manuel Dorrego- comunicoacute a la legislatura la suspensioacuten de los pagos Se tratoacute del primer default () (5)

Este primer empreacutestito tardoacute ochenta antildeos en abonarse luego de sucesivas refinanciaciones y se estima que cuando se canceloacute en 1904 se pagaron en capital intereses y punitorios maacutes de 30

millones de pesos fuertes casi 9 veces el monto del creacutedito (6)

Dejando atraacutes lo que fue el primer default en deacutecadas maacutes proacuteximas comenzoacute a perfilarse nuestra deuda externa pero antes veamos algunos hitos que hacen al contexto internacional en la deacutecada del setenta

En primer teacutermino mencionamos la ruptura del sistema monetario surgido del acuerdo de Bretton Woods (7) -inconvertibilidad del doacutelar a partir de 1971- dejando de tener sustento el Sistema Monetario Internacional de patroacuten de cambios-doacutelar lo cual fue consecuencia de la falta de liquidez y de confianza asiacute como de la necesidad de un ajuste cambiario pero a pesar de haberse efectuado algunos retoques el oro seguiacutea subiendo y la economiacutea norteamericana soportaba serias tensiones lo que acaboacute provocando una devaluacioacuten de su moneda respecto a la de los otros paiacuteses industrializados

En marzo de 1973 se eliminan los tipos de cambio fijos y se pasa a la flotacioacuten libre del valor de las monedas y a inicios de 1976 es abolido el precio oficial del oro lo que genera la desaparicioacuten

Es en este inusual marco en el que se inserta la eventual responsabilidad de las Entidades Financieras que con sede en la Repuacuteblica yo en el exterior aconsejaron a sus clientes para que -dentro del menuacute que debiacutea integrar su portfolio de inversiones- incluyeran tiacutetulos de nuestra deuda soberana

De eso se trata este artiacuteculo y a intentar dilucidar esta cuestioacuten nos habremos de dedicar

II Case de la inversioacuten en deuda soberana de la Repuacuteblica Argentina

1 Algunos antecedentes histoacutericos

Cabe aclarar que excede al objetivo del presente trabajo hacer una recopilacioacuten histoacuterica de datos acerca de la deuda externa Argentina pero por cierto se pretende hacer un marco muy sinteacutetico de algunos sucesos

Como es sabido no es la primera vez que la Repuacuteblica Argentina cae en default habiendo motivado este tema hace no muchos meses un interesante trabajo que recoge el primer antecedente de incumplimiento de nuestra deuda externa (1)

Ciento ochenta antildeos atraacutes cuando no estaba auacuten vigente la Constitucioacuten Nacional Bernardino Rivadavia -en 1822- autorizoacute el primer empreacutestito puacuteblico externo que se contrajera en rigor para la Provincia de Buenos Aires y el Puerto (2)

En 1823 fue ratificado el mismo y en 1824 se firma con la banca londinense Baring Brothers A los pocos antildeos -1828- la deuda externa se deja de pagar (por factores diversos vgr conflictos beacutelicos inestabilidad institucional) y en consecuencia deviene el default

El monto del empreacutestito ascendiacutea a 5 millones de pesos fuertes (3) equivalente a un 1 milloacuten de libras esterlinas de oro (moneda inglesa en la que se pactoacute el creacutedito) a una tasa de intereacutes del 6 anual que en principio debiacutea de ser cancelado para 1860

En aquel entonces la colocacioacuten de los tiacutetulos se hizo en la Bolsa de Londres trataacutendose de 2000 bonos de 500 libras cada uno y como modo de cobertura ante los constantes cambios institucionales en las Provincias Unidas del Riacuteo de la Plata los inversores ingleses retuvieron los intereses y amortizaciones a pagarse entre Enero de 1825 y Julio de 1826

De aquel empreacutestito la mayor parte de lo recibido se gastoacute en la guerra con Brasil (4) A la Baring se le pagaron solamente seis semestres -tres antildeos- ya que el gobernador de la Provincia de Buenos Aires -Manuel Dorrego- comunicoacute a la legislatura la suspensioacuten de los pagos Se tratoacute del primer default () (5)

Este primer empreacutestito tardoacute ochenta antildeos en abonarse luego de sucesivas refinanciaciones y se estima que cuando se canceloacute en 1904 se pagaron en capital intereses y punitorios maacutes de 30

millones de pesos fuertes casi 9 veces el monto del creacutedito (6)

Dejando atraacutes lo que fue el primer default en deacutecadas maacutes proacuteximas comenzoacute a perfilarse nuestra deuda externa pero antes veamos algunos hitos que hacen al contexto internacional en la deacutecada del setenta

En primer teacutermino mencionamos la ruptura del sistema monetario surgido del acuerdo de Bretton Woods (7) -inconvertibilidad del doacutelar a partir de 1971- dejando de tener sustento el Sistema Monetario Internacional de patroacuten de cambios-doacutelar lo cual fue consecuencia de la falta de liquidez y de confianza asiacute como de la necesidad de un ajuste cambiario pero a pesar de haberse efectuado algunos retoques el oro seguiacutea subiendo y la economiacutea norteamericana soportaba serias tensiones lo que acaboacute provocando una devaluacioacuten de su moneda respecto a la de los otros paiacuteses industrializados

En marzo de 1973 se eliminan los tipos de cambio fijos y se pasa a la flotacioacuten libre del valor de las monedas y a inicios de 1976 es abolido el precio oficial del oro lo que genera la desaparicioacuten

del valor oficial del doacutelar y su consideracioacuten como unidad de cuenta con lo que el Sistema Monetario Internacional establecido queda destruido

Luego ha de mencionarse la denominada crisis del petroacuteleo que como consecuencia de la suba del precio de ese commodity en 1973 (8) sacudioacute a las economiacuteas industrializadas dependientes de ese consumo Por otro lado el aumento del ingreso en los paiacuteses exportadores poco integrados a las economiacuteas de mercado generoacute una sobreoferta de creacutedito en el mercado financiero internacional con el consecuente reciclaje de los doacutelares provenientes de los excedentes financieros de los paiacuteses exportadores de petroacuteleo - petrodoacutelares-

En el marco de una abundante liquidez internacional un mercado de capitales de relativamente faacutecil acceso y entidades financieras que necesitaban colocar fondos excedentes el sistema financiero internacional se mostraba con una sobreoferta de creacutedito que como es de esperar se dirige hacia nuevos mercados -economiacuteas del tercer mundo- asiacute que los paiacuteses en viacuteas de desarrollo acceden en la segunda mitad de la deacutecada del 70 al creacutedito internacional a tasas casi negativas o muy bajas Esto lleva a un sobreendeudamiento de las economiacuteas menos desarrolladas como el de la Repuacuteblica Argentina

En ese estado llegamos a la deacutecada del 80 soacutelo que en el antildeo 1981 la tasa de intereacutes internacional pasa de valores proacuteximos a cero a valores de entre el 6 y el 7 y con ello sobreviene la crisis de la deuda externa

Baacutesicamente antes de la deacutecada de los 80 el endeudamiento externo principalmente se concretaba mediante contratos de preacutestamos sindicados bancarios Este proceso supone un mecanismo temporal de asociacioacuten de entidades financieras con un fin determinado el de distribuir la participacioacuten en la concesioacuten del creacutedito

En el caso de los preacutestamos sindicados bancarios un comiteacute de bancos acreedores negociaba la reestructuracioacuten donde se canjeaba por bonos la deuda siendo predominante en el acuerdo la conveniencia del acreedor Luego la aparicioacuten de organismos multilaterales de creacutedito coadyuvoacute a concretar arreglos en donde mengua la intencioacuten de alguacuten acreedor de tomar ventaja en forma individual buscaacutendose asiacute mantener la paridad entre acreedores

En casos criacuteticos un comiteacute ad-hoc de bancos acreedores asumiacutea una representacioacuten del total de los acreedores y negociaba quitas y nuevas condiciones para producir una novacioacuten de deuda La experiencia no fue muy feliz puesto que los paiacuteses tuvieron graves crisis y los bancos vieron afectados sus patrimonios y al final de los 80 se consideroacute la necesidad de evaluar algunas reformas Una de ellas fue el nuevo reacutegimen sobre capitales miacutenimos de los bancos comerciales donde la ponderacioacuten como activos de riesgo de los preacutestamos a paiacuteses emergentes tomoacute mayor significacioacuten

Estos acontecimientos hicieron que la oferta de fondos prestables a paiacuteses emergentes se desviara a traveacutes de diversos canales por fondos de inversioacuten Estos nuevos fondos se especializaron en la tenencia y comercializacioacuten de nuevos contratos de deuda soberana

Es asiacute como se moldea un nuevo escenario con nuevas instituciones y surgen los nuevos instrumentos financieros ya mucho maacutes sofisticados

En esa evolucioacuten los contratos de deuda -a partir de los antildeos 80- fueron tomando distintas formas caracterizaacutendose principalmente por la emisioacuten de bonos de paiacuteses emergentes los que comenzaron a circular ampliamente sustituyendo el sistema anterior de preacutestamos sindicados bancarios hasta llegar a los ceacutelebres Bonos Brady de amplia circulacioacuten en los mercados durante los 90

El centro de refinanciacioacuten natural fue Londres epicentro del Euromercado hasta el antildeo 1982 Para ese entonces aumenta auacuten maacutes la crisis de la deuda a la vez que La Guerra de las Malvinas cambia el marco de negociacioacuten de la deuda soberana al provocar expectacioacuten entre los bancos prestamistas por la evolucioacuten que tomariacutea el conflicto y la consiguiente actitud de los principales deudores latinoamericanos en relacioacuten a ese centro financiero Hasta ese momento en Londres

convergiacutean los bancos internacionales y las refinanciaciones se instrumentaban -fundamentalmente- mediante preacutestamos sindicados

En ese escenario se va produciendo el desplazamiento de las operaciones de creacutedito hacia los Estados Unidos en especial a New York adaptaacutendose la legislacioacuten de ese Estado a los contratos de creacutedito internacional este desplazamiento va acompantildeado de una nueva modalidad en donde se implementan los planes financieros acordados entre un comiteacute de Bancos y el paiacutes deudor con la participacioacuten de organismos internacionales

El nivel de la deuda externa de los principales paiacuteses latinoamericanos tendraacute una relacioacuten directa con aquellas naciones que durante el auge de los petrodoacutelares fueron consideradas las maacutes seguras para colocar los fondos excedentes en el mercado

Veamos algunos datos de la deuda externa de los principales deudores de Latinoameacuterica que durante el periacuteodo 1974-1981 han tenido acceso fluido a los mercados internacionales las cifras son en miles de millones de Doacutelares Brasil 114600 Meacutexico 96700 Argentina 56800 Venezuela 31900 Chile 19100 Peruacute 16200 Colombia 15900 Ecuador 10500 Nicaragua 6700 y Uruguay 6050 la cifra total es 374450 (9)

Otro dato al momento de producirse la crisis del antildeo 1982 nuestro Paiacutes no teniacutea deuda con el FMI () es recieacuten en el antildeo 1983 que la Repuacuteblica Argentina obtiene un preacutestamo stand-by de ese Organismo como paso previo a la implementacioacuten del Plan Financiero de ese antildeo acordado con las Entidades acreedoras

En el antildeo 1982 Meacutexico anuncia la imposibilidad de cumplir con el pago de los servicios de su deuda la reestructuracioacuten de los vencimientos de capital y la refinanciacioacuten para acotar la brecha creada entre los intereses adeudados y los recursos disponibles para honrar el pago se hizo con la banca acreedora internacional bajo la figura de preacutestamos concertados (concerted lendings) (10)

En el caso de los principales deudores latinoamericanos la financiacioacuten se concretoacute mediante acuerdos tripartitos autoridades Financieras del paiacutes deudor el FMI y los bancos acreedores representados por un grupo de bancos denominado working committee

El acuerdo stand by (preacutestamo contingente) era condicioacuten sine qua non para llegar a negociar con los bancos acreedores El mismo no se cerraba hasta tanto existiera un preacuerdo con el FMI acerca del aporte de fondos frescos al paiacutes deudor como parte de los convenios de reestructuracioacuten de obligaciones

Al respecto la participacioacuten del FMI encerraba un doble caraacutecter por un lado en su rol de auditor respecto del cumplimiento de las pautas macroeconoacutemicas acordadas en el memorando de entendimiento (11) y por otro lado en su caraacutecter de aportante de fondos al paiacutes deudor con el fin de cancelar los intereses devengados de su deuda externa Es asiacute como comenzoacute un proceso de sustitucioacuten de deuda con los bancos por deuda con el FMI incorporaacutendose maacutes tarde el Banco Mundial entre los acreedores

El FMI participoacute en tres Planes Financieros acordados con nuestro Paiacutes -1983 19845 y 1987- describieacutendose en los mismos la situacioacuten financiera y el balance de pagos del paiacutes deudor el pedido a los bancos acreedores para que suscriban las distintas facilidades incluidas y notas de las autoridades financieras del paiacutes deudor del director gerente del FMI y de los bancos que integran el Comiteacute de Trabajo para el paiacutes deudor

En el antildeo 1989 se formula el denominado Plan Brady(12) con una mayor atencioacuten a los problemas especiacuteficos de cada paiacutes deudor a fin de evitar que la crisis pudiera agravarse cabiendo agregar que -para fines de la deacutecada del 80- las condiciones socioeconoacutemicas de paiacuteses deudores como Brasil Meacutexico Argentina y Venezuela se habiacutean deteriorado advirtieacutendose recieacuten en 1988 -por primera vez- una crisis simultaacutenea de importancia entre los principales deudores que creaba una situacioacuten potencialmente peligrosa para los acreedores

Como veremos en el proacuteximo punto la Repuacuteblica Argentina entra en la deacutecada del 90 en cesacioacuten de pagos y recieacuten para el antildeo 1993 se cierra la negociacioacuten y firma el acuerdo de los Bonos Brady

2 Nuestro paiacutes como modelo El periacuteodo 1991-1997

La estabilidad econoacutemica es un factor determinante para el sano desarrollo del mercado financiero y de capitales En un contexto de incertidumbre e hiperinflacionario (13) el mercado se adaptoacute a aqueacutellas condiciones centralizaacutendose en operaciones al muy corto plazo

La deacutecada de los 90acutes se inicia con una paulatina superacioacuten del default que culmina con el acuerdo del Plan Brady en 1992 y su implementacioacuten en 1993

Entre otras cosas el Plan Brady implicoacute la titulizacioacuten total de la deuda refinanciada en otras palabras el monto total adeudado se documentoacute en bonos con vistas a ser transados en el mercado internacional de capitales

Esta situacioacuten vino acompantildeada de la apertura econoacutemica la eliminacioacuten las trabas al comercio y la consolidacioacuten de la estabilidad con la ley de convertibilidad

En este contexto la Repuacuteblica Argentina se fue integrando raacutepidamente al mercado internacional de capitales canalizaacutendose las nuevas necesidades de financiamiento por esta viacutea Ademaacutes dado el marco de viabilidad econoacutemica exhibido por esos tiempos nuestro Paiacutes comenzoacute a ser receptor tanto de inversiones financieras como de otro tipo a la vez que las empresas argentinas empezaron a obtener financiamiento tanto en el mercado de capitales domeacutestico como foraacuteneo

El escenario de aquel entonces se mostroacute propicio para el crecimiento (14) y en la deacutecada de los 90 hubo un pronunciado aumento del intereacutes -por parte de los inversores extranjeros- hacia Ameacuterica Latina sentildealaacutendose como factor desencadenante la reestructuracioacuten de la deuda externa mexicana y en el antildeo 1989 -con el Plan Brady- este proceso se extendioacute hacia los restantes paiacuteses al sur del Riacuteo Grande

Ya en un marco econoacutemico que demostraba cierta estabilidad y reactivacioacuten comienza un crecimiento constante del mercado de tiacutetulos de deuda en colocaciones de iacutendole domeacutestica e internacional

A ello hay que adicionarle las reformas llevadas a cabo en materia legal (15) y econoacutemica el equilibrio fiscal la desregulacioacuten las privatizaciones la reestructuracioacuten de la deuda puacuteblica y otras reformas estructurales pro-mercado Recordemos que el desprendimiento de las empresas estatales se produjo a traveacutes del mercado domeacutestico e internacional de capitales con el consiguiente crecimiento mediante la capitalizacioacuten bursaacutetil con todos los beneficios que de suyo conllevan para la economiacutea (16)

Por aquel entonces se palpaba una tendencia generalizada de optimismo hacia los mercados emergentes en general y latinoamericanos en particular originando todo ello nuevas oportunidades que en el caso de la Argentina se particularizaron en las inversiones en activos financieros como acciones tiacutetulos de deuda puacuteblica y privada y depoacutesitos bancarios En ese marco de liquidez los Bancos inversores institucionales fondos de pensioacuten ahorristas particulares (tanto locales como del exterior) invirtieron a la vez que proveen el creacutedito que financioacute la inversioacuten en los nuevos activos

Finalmente debemos preguntarnos por queacute es tan importante para la Argentina la apertura a las inversiones foraacuteneas esto es esa integracioacuten al mercado internacional de capitales y de bienes En principio se debemos sentildealar que los residentes argentinos actuacutean activamente como oferentes en el marcado internacional Vale decir que el ahorro en gran medida se canaliza hacia mercados externos antes optar por invertirlos en el Paiacutes

Es en un contexto de integracioacuten dinaacutemica de importaciones y exportaciones de capital trabajo bienes y servicios en el cual puede abrirse el uacutenico camino para no ser excluidos del mundo

En consecuencia los ciclos de crecimiento y recesioacuten estaraacuten directamente vinculados a la apertura y cierre de la economiacutea (tanto con respecto a bienes como a capital) ya sea bajo la forma de inversioacuten directa leacutease activos reales o como inversioacuten financiera en depoacutesitos acciones obligaciones negociables bonos commercial papers etc

3 La Argentina y el default La crisis soberana

Como se recordaraacute a fines de 1999 asume como Presidente de la Nacioacuten Fernando de la Ruacutea candidato de la Alianza (17) un poliacutetico de perfil cauto y de temperamento moderado Su apoyo a la convertibilidad (18) el equilibrio fiscal y el cumplimiento de las obligaciones del estado estaban fuera de duda

Soacutelo un antildeo despueacutes nuestro Paiacutes debioacute acceder -a fines del 2000- a lo que se denominoacute el Blindaje () del FMI consistente en un aporte de fondos para despejar dudas acerca de la capacidad de repago de la deuda puacuteblica argentina ()

A dos antildeos de asuncioacuten del nuevo gobierno (Diciembre de 2001) el indicador financiero riesgo paiacutes alcanzoacute niveles incomprensibles -3500 pb- esto es un 35 sobre la tasa del bono del Tesoro Americano sin lugar a dudas el spread maacutes alto del mundo que refleja -aparte del cierre del creacutedito y la certeza de los mercados acerca de un default- que las reservas del BCRA habiacutean caiacutedo y los depoacutesitos de las Entidades Financieras habiacutean disminuido a liacutemites inconcebibles hasta que finalmente el PEN determinoacute limitar el retiro del dinero -a traveacutes del denominado corralito- En el marco de una enorme recesioacuten y un aumento significativo de la agitacioacuten social que anunciaba el derrumbe del gobierno

Lo que siguioacute es por todos sabido habiendo sido definido mediante un titular de un Diario del exterior en el que se dijo Argentina donde el Congreso Nacional se pone de pie para aplaudir el default de la deuda soberana

Es importante partir de una primera definicioacuten el default Argentino es uno de los maacutes grandes en la historia del mercado internacional de capitales y esto porque hay diversidad de damnificados -acreedores institucionales y cientos de miles de acreedores individuales (tanto locales como internacionales)- diversidad de leyes aplicables -hay Bonos emitidos de ocho jurisdicciones (VGr Alemania Italia Suiza Japoacuten Espantildea EEUU Inglaterra)- siete monedas y maacutes de ciento cincuenta Bonos diferentes (19) y tambieacuten porque el monto total de la deuda en default hace que el caso argentino no encuentre precedente histoacuterico Ello no obstante reiterar que como dijimos anteriormente la experiencia de una Argentina en cesacioacuten de pagos ya la habiacuteamos vivido a final de la deacutecada del 80 hasta 1993

En breves palabras queremos sentildealar que la decisioacuten de enunciar el default de la deuda de un Paiacutes tendriacutea que ser adoptada luego de un proceso ingrato en donde sus autoridades debieran de reconocer que a partir de dicha decisioacuten el Paiacutes entra en un estado de agoniacutea y alienacioacuten nos referimos a la peacuterdida de lo que se posee de lo que se hace de lo que se produce y hasta de lo que se es

Si bien los paiacuteses no quiebran se quiebra lo que lleva a ser grande a un paiacutes su estructura social su honra su confiabilidad

iquestCoacutemo se llega al default

Pues bien se llega por la huida del capital financiero los tiacutetulos de deuda soberana uacutenicamente pueden resultar atractivos y soacutelo pueden ser colocados a tasas por demaacutes elevadas e inclusive puede que no encuentren inversores para dichos activos quedaacutendose el Estado sin financiamiento en los mercados

Por su parte aquellos inversores mejor informados o maacutes temerosos del riesgo comienzan a liquidar sus tenencias de bonos u otros activos del Paiacutes sospechado convirtieacutendolos en doacutelares para luego retirarlos del sistema financiero del paiacutes del que se trate

A su vez la venta vertiginosa y masiva de los activos financieros de la Nacioacuten en crisis produce una fuerte caiacuteda del valor de los mismos caiacuteda que afecta no soacutelo a dichos activos financieros sino que tambieacuten produce una corrida o liquidacioacuten por parte de los inversores de casi todos los activos financieros asociados al paiacutes en desgracia

iquestQueacute hace que los inversores liquiden sus tenencias cuando todaviacutea las mismas poseen alguacuten valor

Es dable pensar que no se trata de otra cosa que de la razonable reaccioacuten de evitar una peacuterdida mayor en el convencimiento de que los activos financieros de ese paiacutes valdraacuten auacuten menos en el futuro

Es en ese momento cuando estamos ante una crisis soberana la que llevariacutea a preguntarse tambieacuten

iquestCuaacutendo es que hay incertidumbre acerca de la capacidad de repago de las instituciones que emiten los activos -Gobiernos Empresas etc-

El repago en tiempo y en forma de los intereses y el capital de los bonos depende -podemos decir- de dos factores fundamentales por un lado de la capacidad de pago de un gobierno y por el otro de la voluntad de pago que posea ese mismo gobierno

La capacidad de pago de los gobiernos se vincula con diversos factores pudiendo citarse -entre ellos- el resultado fiscal la aptitud de tomar deuda nueva para cancelar deuda vieja el nivel de las reservas internacionales con que se cuente para cancelar deuda etc etc

En lo que hace a la mayoriacutea de los paiacuteses latinoamericanos nos encontramos con deacuteficit fiscal o con un superaacutevit insignificante que impide hacer frente a todas las obligaciones asumidas (en concepto de capital e intereses) razoacuten por la cual en ese escenario la mayor parte de los compromisos adquiridos fueron atendidos mediante la colocacioacuten de nuevos bonos o nuevos preacutestamos

Desde el punto de vista del inversor es legiacutetimo preguntarse queacute probabilidades tienen de recuperar la inversioacuten efectuada La respuesta empero seraacute que la probabilidad de hacerlo dependeraacute de la confianza que se despierte en nuevos prestamistas o de la renovacioacuten de la confianza en los anteriores

Acerca de la voluntad de pago de un gobierno cabe decir que -si bien desde la retoacuterica pareceriacutea ser una alternativa- los hechos nos demuestran que el repudio de la deuda puacuteblica no es una opcioacuten poliacutetica viable en estos tiempos siendo el mejor ejemplo de ellos el caso de Lula Da Silva (Presidente de la Repuacuteblica Federativa del Brasil) quien -despueacutes de antildeos y antildeos de retoacuterica anti-deuda- viene cumpliendo puntillosamente con los compromisos internacionales lo que hace que hoy -pese a tener la nacioacuten hermana una deuda externa sensiblemente superior a la nuestra- exhibe un iacutendice de riesgo paiacutes muy inferior al nuestro y calificaciones internacionales que nos

superan desde toda perspectiva

Asiacute las cosas cabe efectuarnos una uacuteltima pregunta iquestPodemos estimular de alguacuten modo la voluntad de pago

En los uacuteltimos estudios efectuados en materia de deuda externa se hace referencia a lo que se ha dado en llamar Una Nueva Arquitectura Financiera Internacional(20) y de lo que se trata es de incorporar a los contratos de deuda claacuteusulas llamadas de accioacuten colectiva(21) para estimular la voluntad de pago del paiacutes deudor integrando de ese modo los paiacuteses emergentes al mercado internacional de capitales

Se trata de claacuteusulas estrictas de faacutecil interpretacioacuten y ejecucioacuten conteniendo penalidades expresas que se centran en restricciones sobre el Paiacutes deudor para incentivar el pago facilitar la integracioacuten de la nacioacuten deudora al mercado internacional y corregir su riesgo paiacutes

III El banco como agente de inversioacuten Distintas hipoacutetesis

Para describir al Banco en su rol de agente de inversioacuten estimamos conveniente referirnos en primer teacutermino a tipo de entidad que -por naturaleza- estaacute organizada para llevar a cabo dichas funciones es decir el Banco de Inversioacuten No obstante cabe aclarar que tambieacuten los Bancos comerciales suelen dedicarse por lo general en el terreno domeacutestico al asesoramiento al cliente en todo lo referido a colocaciones domeacutesticas

Recordemos que aqueacutellos dentro del marco de la operatoria que pueden llevar adelante (VGr operaciones activas pasivas y de servicios que no les sean prohibidas) cuenta dentro de su organizacioacuten con sectores dedicados a la Banca de inversioacuten

Pero vayamos ahora a definir las actividades que hacen a esta uacuteltima

Sabemos que en su versioacuten claacutesica este tipo de entidades ya sean de inversioacuten propiamente dicha financiera de negocios o industrial fueron creadas con la finalidad de abastecer de recursos financieros a inversiones a operar en el largo plazo pensados con destino al desarrollo de la actividad empresaria Esto quiere decir para dedicarse al financiamiento y colocacioacuten de emisiones de acciones y otros tiacutetulos de deuda (Vgr bonos) para lo cual se brinda asistencia teacutecnica y asesoramiento en la emisioacuten

Estas entidades como las define Rodriacuteguez Azuero (22) cumplen la funcioacuten de dar creacutedito para adquirir aquellos activos que -por su elevado costo y lenta amortizacioacuten- no pueden ser financiados

con recursos de corto plazo

Nuestra ley de entidades financieras caracteriza a las distintas clases de entidades que regula de acuerdo a su operatoria y en este orden los Bancos de Inversioacuten estaacuten autorizados para a) recibir depoacutesitos a plazo b) emitir bonos obligaciones y certificados de participacioacuten en los preacutestamos que otorguen u otros instrumentos negociables en el mercado local o en el exterior c) otorgar avales fianzas u otras garantiacuteas y aceptar y colocar letras y pagareacutes de terceros vinculados con las operaciones en que intervinieren d) realizar inversiones en valores mobiliarios vinculados con las operaciones en que intervinieren prefinanciar sus emisiones y colocarlos e) efectuar inversiones de caraacutecter transitorio en colocaciones faacutecilmente liquidables f) actuar como fideicomisarios y depositarios de fondos comunes de inversioacuten administrar carteras de valores mobiliarios y cumplir otros encargos fiduciarios g) obtener creacuteditos del exterior y actuar como intermediarios de creacuteditos obtenidos en moneda nacional y extranjera h) realizar operaciones en moneda extranjera previa autorizacioacuten del Banco Central i) dar en locacioacuten bienes de capital adquiridos con tal objeto y por uacuteltimo cumplir mandatos y comisiones conexos con sus operaciones

Asiacute caracterizada por nuestra ley estaacute claro que -en la visioacuten del legislador nacional- la Banca de Inversioacuten responde a una descripcioacuten bastante claacutesica tengamos en cuenta que la norma data de 1977 y que es a partir de la deacutecada de los 70 justamente cuando se produce el gran desarrollo de los instrumentos financieros

Asiacute las cosas definiremos a los Bancos de Inversioacuten como aquellas entidades propias del mercado de capitales que captan el ahorro del puacuteblico y lo destinan a conceder creacuteditos a mediano y largo plazo Asiacute dedicados a financiar inversiones de la maacutes diversa iacutendole corresponde a estos Bancos actuar como una herramienta de flujos de capitales internacionales toda vez que es conducta natural esperar que la inversioacuten se dirija al lugar que maacutes rentable le resulte al duentildeo de los fondos

Entre las variadas funciones que cumplen dentro del sistema financiero en no pocos casos actuacutean como los colocadores por excelencia de los tiacutetulos de deuda en tanto que otras veces suelen hacerlo como asesores en inversiones financieras

En la praacutectica son los Bancos de Inversioacuten o el aacuterea o departamento pertinente de un Banco Comercial quienes asesoran al cliente acerca del tipo de inversioacuten maacutes conveniente de acuerdo a las pautas y perfil del mismo (leacutease del inversor) esto es el plazo su aversioacuten o no al riesgo etc etc pudiendo de este modo el cliente optar por alguno de los activos financieros en particular como ser bonos corporativos o soberanos acciones commercial papers etc En otros casos son los propios Bancos especializados los que crean distintos portfolios de inversioacuten ya que estas entidades tienen su propio departamento de riesgo crediticio ademaacutes de contar con la

opinioacuten de las claacutesicas agencias calificadoras de riesgo

Dependiendo de lo sofisticado de la colocacioacuten internacional de que se trate el Banco de Inversioacuten ejerce distintas funciones de acuerdo a la relevancia de la Entidad en cuestioacuten su grado de injerencia y su compromiso en la operatoria

En la plaza financiera hay generalmente un grupo de entidades de inversioacuten que actuacutean tienen el

know how la performance y los conocimientos adecuados para llevar adelante la colocacioacuten

Del Banco que recibe de la empresa o gobierno el mandato para llevar a cabo la transaccioacuten decimos que asume el rol de director principal (lead manager o arrenger) es quien organiza la operatoria El arrenger bank es una entidad financiera de primera liacutenea a la cual se le otorga un mandato (mandate) en donde se establecen los paraacutemetros de la operacioacuten siendo de este modo como el arrenger se asegura la exclusividad en la transaccioacuten

Acorde a la magnitud de la colocacioacuten se selecciona a los bancos que participan en la distribucioacuten de los tiacutetulos en el mercado a estos se los denomina co-arrengers y si bien suelen ser Entidades de envergadura aquiacute su eleccioacuten estaacute directamente vinculada con su capacidad de distribucioacuten Tanto el lead arrenger como el co-arrenger pertenecen al management group

Hemos dicho que acorde con la importancia de la emisioacuten participan otras entidades a los que se los suele denominar selling group se trata generalmente de Bancos intermediarios o de menor

envergadura que participan en la colocacioacuten

Los bancos ademaacutes de prestar el servicio de organizacioacuten en la colocacioacuten de un tiacutetulo en una emisioacuten internacional de deuda -sujeto a la complejidad y necesidad en la operatoria- prestan otros servicios accesorios Tal es el caso del Fideicomiso (indenture o trust deed) pero no se debe confundir la cuestioacuten puesto que este supuesto no tiene nada que ver con la figura regulada por la ley 24441

Es en las colocaciones internacionales efectuadas por Empresas argentinas en la que se incorpora el indenture que es quien actuacutea en representacioacuten y proteccioacuten de los intereses de los obligacionistas durante la vigencia del empreacutestito y como generalmente hace este tipo de operatorias sobre plazas del exterior la misma suele quedar sujeta a la legislacioacuten del Estado de Nueva York

Otras veces cuando no se utiliza ese tipo de estructura se recurre directamente a un Banco que se desempentildea como banco agente (agent bank) tomando la Entidad a su cargo -mandato de por medio- los actos de gestioacuten o administracioacuten -Vgr pago a los bonistas recepcioacuten de documentacioacuten informativa del emisor etc etc- entre otras

1 Inversioacuten domeacutestica e inversioacuten en tiacutetulos de deuda soberana

Entre las distintas alternativas de inversioacuten que tiene un sujeto para destinar su ahorro -Vgr depoacutesito a plazo fijo yo compra de Krugerrands etc- eacuteste puede optar a su vez por la adquisicioacuten de alguno de los muchos productos financieros que se ofrecen en la plaza financiera local o foraacutenea

Los principales activos financieros (financial assets) que se negocian en los mercados son los instrumentos de deuda las acciones y los derivados y dado el enfoque que pretendemos imprimirle al presente trabajo centralizaremos el mismo en los mencionados en primer teacutermino analizando en particular a los bonos

Los bonos suelen ser emitidos por cualquiera que necesite y pretenda obtener financiamiento Vgr empresas gobiernos otras instituciones

En lo que hace al inversor destinatario por excelencia de aqueacutellos ponderaraacute y elegiraacute -respecto del cataacutelogo de tiacutetulos de deuda que se le ofrezcan- aqueacutellos que se adecuen maacutes a sus expectativas teniendo en cuenta para ello factores tales como el retorno requerido que se trate de un tiacutetulo que le proporcione liquidez en el supuesto de querer deshacerse de la tenencia etc etc

Sea que se trate de una emisioacuten de tiacutetulos de deuda soberana domeacutestica o internacional y pese a que -prima facie- los mismos son similares en sus caracteriacutesticas esenciales en el caso de una emisioacuten de corte internacional se incorporan algunas foacutermulas que le proporcionan cierta particularidad de modo que la misma iraacute perdiendo su parecido para terminar siendo maacutes sofisticado y acorde al perfil de los inversores potenciales o a la plaza financiera donde se

pretende su colocacioacuten

Pues bien sea que se trate de inversioacuten en tiacutetulos de deuda domeacutestica foraacutenea o soberana los bonos son activos financieros que representan un empreacutestito contraiacutedo por el emisor del mismo empresa gobierno u otras instituciones Estos tiacutetulos se caracterizan por tener un flujo futuro de amortizacioacuten (capital) y renta (intereacutes) conocido al momento de adquirir el activo toda vez que dichos datos surgen de las condiciones de emisioacuten

Es decir que otorgan al bonista el derecho al reembolso del capital y pago de intereacutes en las condiciones fijadas en la emisioacuten

El bonista detenta un status similar al de cualquier acreedor cuyo creacutedito emane de un contrato de mutuo sin perjuicio de las eventuales garantiacuteas que puedan disponerse a modo de cobertura del empreacutestito

Estos instrumentos se clasifican en virtud de la modalidad que se utilice para el pago de los intereses y el capital y en tal sentido podemos diferenciar aqueacutellos bonos con tasas de intereacutes fija o flotante con amortizaciones de capital durante la vida del bono o al vencimiento cupoacuten cero con cupones escalonados con o sin periacuteodo de gracia con capitalizacioacuten de intereses con contingencias y un largo etceacutetera

En las condiciones de emisioacuten del tiacutetulo se suelen establecer diversos aspectos como por ejemplo el monto emitido la fecha de emisioacuten y de vencimiento el calendario de amortizacioacuten de capital y pago de intereses y la tasa de intereacutes aplicable entre otros Todo este caudal de informacioacuten que hace al tiacutetulo es dado a conocer al potencial adquirente por los distintos Bancos de Inversioacuten intervinientes

Habiacuteamos dicho que estos tiacutetulos podiacutean ser clasificados de acuerdo a las caracteriacutesticas que presentan veamos un ejemplo los bonos cupoacuten cero (Zero coupon) son aqueacutellos que no pagan intereses durante la vida del bono lo cual es caracteriacutestico de los bonos cortos como las Letras del Tesoro Norteamericano (Treasury bills) Pueden pagar el capital al vencimiento final y a eacutestos se los denomina bullet mientras que otros pueden ser amortizables en cuotas durante la vida del mismo hasta su vencimiento

Otras especies de bonos tienen un cierto periacuteodo de gracia esto es que no pagan intereses durante los primeros antildeos y en este caso los gobiernos emisores ofrecen muchas veces a los tenedores de su deuda canjear bonos emitidos anteriormente por un nuevo bono que capitaliza los intereses

Esta modalidad de bono acarrea beneficios por un lado para el emisor quien logra cierto plazo de gracia antes de tener que honrar los pagos de intereses y respecto del tenedor eacuteste obtiene un pago en especie a cambio de un intereacutes mayor

Hemos comentado que estos tiacutetulos de deuda pueden pagar tasas de intereacutes fija o variable Respecto de las primeras eacutestas se conocen al momento de la emisioacuten de modo que se sabe a priori cuales seraacuten los cupones que el emisor iraacute pagando a lo largo de la vida del bono De tratarse de tasas de intereacutes variable implica un ajuste a una tasa que iraacute modificaacutendose a lo largo del tiempo la tasa interbancaria londinense LIBOR(23) se utiliza en general como tasa variable fundamental Por su parte en la eleccioacuten de un bono a tasa fija o tasa variable dependeraacuten las perspectivas que tengan los potenciales inversores acerca de la tasa de intereacutes como asiacute tambieacuten de las condiciones del mercado (24)

Los bonos cupoacuten cero (Zero coupon bonds) se emiten con descuento respecto de su valor nominal no pagan intereses y al vencimiento se reintegra su capital a valor nominal A modo de

Sea que se trate de una emisioacuten de tiacutetulos de deuda soberana domeacutestica o internacional y pese a que -prima facie- los mismos son similares en sus caracteriacutesticas esenciales en el caso de una emisioacuten de corte internacional se incorporan algunas foacutermulas que le proporcionan cierta particularidad de modo que la misma iraacute perdiendo su parecido para terminar siendo maacutes sofisticado y acorde al perfil de los inversores potenciales o a la plaza financiera donde se

pretende su colocacioacuten

Pues bien sea que se trate de inversioacuten en tiacutetulos de deuda domeacutestica foraacutenea o soberana los bonos son activos financieros que representan un empreacutestito contraiacutedo por el emisor del mismo empresa gobierno u otras instituciones Estos tiacutetulos se caracterizan por tener un flujo futuro de amortizacioacuten (capital) y renta (intereacutes) conocido al momento de adquirir el activo toda vez que dichos datos surgen de las condiciones de emisioacuten

Es decir que otorgan al bonista el derecho al reembolso del capital y pago de intereacutes en las condiciones fijadas en la emisioacuten

El bonista detenta un status similar al de cualquier acreedor cuyo creacutedito emane de un contrato de mutuo sin perjuicio de las eventuales garantiacuteas que puedan disponerse a modo de cobertura del empreacutestito

Estos instrumentos se clasifican en virtud de la modalidad que se utilice para el pago de los intereses y el capital y en tal sentido podemos diferenciar aqueacutellos bonos con tasas de intereacutes fija o flotante con amortizaciones de capital durante la vida del bono o al vencimiento cupoacuten cero con cupones escalonados con o sin periacuteodo de gracia con capitalizacioacuten de intereses con contingencias y un largo etceacutetera

En las condiciones de emisioacuten del tiacutetulo se suelen establecer diversos aspectos como por ejemplo el monto emitido la fecha de emisioacuten y de vencimiento el calendario de amortizacioacuten de capital y pago de intereses y la tasa de intereacutes aplicable entre otros Todo este caudal de informacioacuten que hace al tiacutetulo es dado a conocer al potencial adquirente por los distintos Bancos de Inversioacuten intervinientes

Habiacuteamos dicho que estos tiacutetulos podiacutean ser clasificados de acuerdo a las caracteriacutesticas que presentan veamos un ejemplo los bonos cupoacuten cero (Zero coupon) son aqueacutellos que no pagan intereses durante la vida del bono lo cual es caracteriacutestico de los bonos cortos como las Letras del Tesoro Norteamericano (Treasury bills) Pueden pagar el capital al vencimiento final y a eacutestos se los denomina bullet mientras que otros pueden ser amortizables en cuotas durante la vida del mismo hasta su vencimiento

Otras especies de bonos tienen un cierto periacuteodo de gracia esto es que no pagan intereses durante los primeros antildeos y en este caso los gobiernos emisores ofrecen muchas veces a los tenedores de su deuda canjear bonos emitidos anteriormente por un nuevo bono que capitaliza los intereses

Esta modalidad de bono acarrea beneficios por un lado para el emisor quien logra cierto plazo de gracia antes de tener que honrar los pagos de intereses y respecto del tenedor eacuteste obtiene un pago en especie a cambio de un intereacutes mayor

Hemos comentado que estos tiacutetulos de deuda pueden pagar tasas de intereacutes fija o variable Respecto de las primeras eacutestas se conocen al momento de la emisioacuten de modo que se sabe a priori cuales seraacuten los cupones que el emisor iraacute pagando a lo largo de la vida del bono De tratarse de tasas de intereacutes variable implica un ajuste a una tasa que iraacute modificaacutendose a lo largo del tiempo la tasa interbancaria londinense LIBOR(23) se utiliza en general como tasa variable fundamental Por su parte en la eleccioacuten de un bono a tasa fija o tasa variable dependeraacuten las perspectivas que tengan los potenciales inversores acerca de la tasa de intereacutes como asiacute tambieacuten de las condiciones del mercado (24)

Los bonos cupoacuten cero (Zero coupon bonds) se emiten con descuento respecto de su valor nominal no pagan intereses y al vencimiento se reintegra su capital a valor nominal A modo de

ejemplo de esta clase de tiacutetulos podemos citar las LETES del Gobierno Argentino las CETES del Gobierno Mexicano los US TREASURY STRIPS (25) de los EEUU

Los Bonos del Tesoro Americano son considerados activos financieros libre de riesgo de creacutedito y se los utiliza como paradigma o tasa de referencia usada en los mercados de capitales debiendo

recordar estos conceptos nos serviraacuten al abordar el tema que sigue

El Tesoro Norteamericano emite bonos con distintos vencimientos asiacute por ejemplo las Letras de Tesoreriacutea (Treasury Bills) son a un antildeo o menos con la modalidad de bonos cupoacuten cero los bonos con vencimiento de 2 antildeos o maacutes se emiten con cupones los Treasury Notes cuyo plazo es de 2 a 5 antildeos y los Treasury bonds en los que el plazo es de 5 a 30 antildeos

En el caso de los bonos amortizables el capital se devuelve en cuotas a lo largo de la vida del tiacutetulo y el pago de intereses se hace acompantildeando algunas o todas las cuotas de amortizacioacuten siendo un ejemplo de este tipo de papeles el FRB Argentino

Los bonos con periacuteodo de gracia devuelven el capital como habiacuteamos dicho anteriormente devuelven el capital transcurrido un cierto periacuteodo de espera podriacutean llegar a pagar intereses o capitalizarlos y ser atendidos junto con las cuotas de amortizacioacuten del tiacutetulo siendo un ejemplo de lo autoacutectono de los mismos el Bono Argentina Global 18

Mencionaremos tambieacuten dentro del menuacute de bonos aquellos que ademaacutes de tener las caracteriacutesticas de un bono ordinario incluyen contingencias siendo esto uacuteltimo un derecho accesorio

Asiacute tenemos los Bonos Convertibles definibles como un bono corporativo con una opcioacuten a favor del inversor un warrant(26) El tenedor tiene el derecho de convertir el bono en acciones del emisor y recibe como el titular de los bonos ordinarios el pago de los intereses y del capital

Otro es el caso de los Bonos con opciones aquiacute al bono se lo combina con una opcioacuten pudiendo ser eacutesta un call a favor del emisor que los puede rescatar a un precio fijo lo llamamos Callable bonds y en el caso de un put a favor del inversor -quien lo puede vender a un precio fijo- lo llamaremos Putable Bonds(27)

Otro tipo de bonos son los denominados Bonos con ajuste por crecimiento de la economiacutea que se proyectan emitir en la nueva propuesta de reestructuracioacuten de la deuda argentina En los mismos se incorpora -como factor fundamental de ajuste- el crecimiento

Al margen de la dificultad que pueda correr el emisor de cumplir con las pautas de crecimiento previstas se observan otras dificultades para estos tiacutetulos como ser la imposibilidad estatutaria de invertir en bonos a tasa variable de algunos inversores institucionales o la incertidumbre que representa la eventual evolucioacuten de la economiacutea del Paiacutes emisor en el largo plazo dado que se trata de colocaciones a entre 10 y 30 antildeos

Es praacutectica generalizada prever una serie de restricciones o compromisos en cabeza del deudor durante toda o parte de la vida del bono en beneficio de sus acreedores A esas restricciones las denominamos Covenants Cabe preguntarse iquestPor queacute son importantes y iquestcuaacutel es la importancia de los covenants Son importantes porque implican un compromiso a cumplir por parte del deudor se trata de una carga Es trascendente su cumplimiento dado que la no observancia por parte del deudor de alguno de los covenants previstos -siempre despueacutes de un periacuteodo preestablecido desde incumplimiento- constituye un evento de incumplimiento del contrato (Event of Default) pudiendo solicitarse que se haga efectivo el pago

Pues bien iquestCoacutemo funcionan los covenants Operan a modo de proteccioacuten hacia los inversores Pero iquestPor queacute Pues porque llevan -por ejemplo- a limitar el endeudamiento del emisor preservando la capacidad de repago de la deuda resguardan el grado de privilegio del creacutedito -Vgr Pari-passu de acuerdo al privilegio- o limitan el otorgamiento de garantiacuteas reales (negative pledge) protegiendo al acreedor en caso de default asiacute tambieacuten se preveacute el suministro de informacioacuten que sirve para manifestar deterioro del creacutedito etc

Hasta aquiacute hemos tratado de resumir las principales caracteriacutesticas de los tiacutetulos de deuda generalmente utilizados que como hemos comentado en un comienzo y sea que trate de emisiones domeacutesticas o soberanas tomaraacuten distintas modalidades de acuerdo a las necesidades y posibilidades del emisor en su colocacioacuten en el mercado internacional

2 La entidad financiera y la inversioacuten de riesgo

Regla En el mercado los inversionistas demandan mayor rentabilidad a mayor riesgo por tanto mientras maacutes riesgosa la emisioacuten maacutes altos seraacuten los intereses anuales esperados (de un precepto financiero internacional inveterado)

Ahora bien la decisioacuten de invertir internacionalmente conlleva una serie de riesgos que se procuran tratar de acotar Uno de ellos es el acceso a la informacioacuten en los mercados no domeacutesticos que suele tornarse dificultosa dado que muchas veces no estaacute disponible y otras no suele estar en relacioacuten con la dinaacutemica de los hechos y su reflejo de la realidad se veraacute acotada Estos hechos son puestos en conocimiento del inversor -o cuando menos deberiacutean- por parte de la Entidad Financiera

En este punto pretendemos hacer una breve referencia a cuestiones relativas al riesgo en una inversioacuten y contestar coacutemo es que se mide coacutemo se expresa y los diversos tipos de riesgos que se

analizan o deberiacutean analizarse

Empezaremos por comentar el denominado riesgo paiacutes dado que es de fundamental importancia para el inversor en tiacutetulos de deuda soberana Bien iquestqueacute se entiende por riesgo soberano

El riesgo paiacutes no es maacutes que un iacutendice que pretende reflejar el riesgo que implica la inversioacuten en instrumentos representativos de deuda externa emitidos por gobiernos de paiacuteses emergentes El riesgo es el no-pago por el gobierno emisor

El gobierno argentino es considerado -aunque no nos guste escucharlo- un pagador muy poco solvente por tanto prestar dinero a un sujeto muy poco solvente en forma de un bono implica riesgo y dicho riesgo se mide por una sobretasa que paga nuestro Paiacutes con respecto a los EEUU iquestPor queacute los EEUU Pues porque ese gobierno es considerado el pagador maacutes solvente del mundo de modo tal que prestar dinero en forma de un bono a los EEUU es en principio libre de riesgo y -por ende- la tasa que pagan los bonos de los EEUU es la tasa libre de riesgo que se toma como referencia Esta sobretasa por arriesgarse a la que nos estaacutebamos refiriendo es el tan conocido riesgo paiacutes Un uacuteltimo concepto en la jerga financiera esta tasa se expresa en puntos baacutesicos (basic points)

iquestCoacutemo se lee la misma Es muy simple 100 puntos baacutesicos = 1 de tasa En efecto si el nivel de riesgo paiacutes argentino es igual a 4945 bp el plus del inversor por arriesgarse seraacute 4945 () (mientras que el de Brasil es de soacutelo 758 bp)

El iacutendice habitual para esta medicioacuten es el EMBI (28) aunque su denominacioacuten maacutes teacutecnica es Emerging Markets Bond Index) que es un iacutendice que prepara a diario el banco de inversioacuten JP Morgan El objetivo de mismo es ser un iacutendice de referencia (benchmark) que refleje objetivamente la percepcioacuten del mercado del riesgo asociado a invertir en tiacutetulos del paiacutes emergente determinado Ese riesgo es el denominado riesgo paiacutes y se mide -como antes sentildealaacuteramos- a traveacutes del diferencial de los retornos financieros de la deuda puacuteblica del paiacutes emergente seleccionado respecto del que ofrece la deuda puacuteblica norteamericana del cual se considera que tiene un riesgo de incobrabilidad nulo

El Banco de Inversioacuten JP Morgan Chase desde los acute90 publica el EMBI el EMBI+ y el EMBI Global se trata de los iacutendices maacutes importantes usados como referencia para los inversores que invierten en paiacuteses emergentes asiacute como para medir el riesgo paiacutes

El EMBI+ introducido en el antildeo 1995 se creoacute para cubrir la necesidad de los inversores por contar con un iacutendice de referencia maacutes amplio que el provisto por el EMBI

El EMBI Global introducido en julio de 1999 expandioacute la composicioacuten respecto de su predecesor el EMBI+ utilizando un proceso de seleccioacuten de paiacuteses diferente y admitiendo instrumentos menos liacutequidos En vez de seleccionar paiacuteses de acuerdo a un cierto nivel de calificacioacuten crediticia soberano como se hace con el EMBI+ el EMBI Global define mercados de paiacuteses emergentes con una combinacioacuten de ingreso per capita definido por el Banco mundial y la historia de

reestructuracioacuten de deuda de cada paiacutes

Ahora bien para quien ha creiacutedo que ha comprendido queacute es y queacute mide el iacutendice de riesgo cabe efectuar una uacuteltima aclaracioacuten aquiacute la historia no termina pues falta un capiacutetulo dado que nuestra querida Argentina (leacutease la uacuteltima administracioacuten) ha creado un nuevo iacutendice de riesgo paiacutes que en realidad -como comentan los economistas- no resulta novedoso para el mercado financiero local (29)

Esta medicioacuten en siacutentesis consiste en calcular la diferencia entre el rendimiento del BODEN 2012 en doacutelares y los TREASURY BOND de los EEUU del mismo plazo Empero aunque quizaacutes el mismo resulte teacutecnico (y obviamente mucho maacutes bajo que los otros) es necesario para su comprensioacuten -aunque maacutes no sea intuitivamente- decir que este iacutendice se toma a partir de medir la evolucioacuten de la tasa interna de retorno TIR (30) de un bono que compone la deuda externa postdefault ()

Pero ademaacutes Hay diversos factores que intervienen en el nivel de riesgo paiacutes Habiacuteamos dicho que el riesgo paiacutes es indicativo de la desconfianza de los mercados en la capacidad del Estado de honrar sus deudas y obligaciones hay distintos factores que actuacutean en esa capacidad de pago del Paiacutes por ejemplo la posibilidad de cambios en poliacutetica econoacutemica yo fiscal nivel de deacuteficit fiscal (leacutease gastos vs recaudacioacuten) aumento del gasto puacuteblico nivel de crecimiento de la economiacutea cambios en el ambiente empresarial de un paiacutes riesgo de cambio (exchange risk) es el riesgo de peacuterdida derivado de imprevistas alteraciones en el precio de una moneda con respecto a otra la existencia de control de cambios riesgo poliacutetico (political risk) hace al riesgo de peacuterdida derivado de cambios en las acciones del gobierno evento de expropiacioacuten de activos hechos de terrorismo entre otros

Es algo aceptado internacionalmente que los bonos soberanos de gobiernos como los de Argentina Brasil o Meacutexico es caracteriacutestico que pagan una tasa de intereacutes mucho mayor a la de un bono emitido por un paiacutes desarrollado a la vez que entre ellos tambieacuten ocurriraacute lo mismo pues supone el riesgo de prestar a un gobierno considerado menos confiable y o a una economiacutea maacutes fraacutegil

Otro aspecto que tiene en cuenta el inversor es la calificacioacuten del tiacutetulo que entre otros factores contribuyen a consolidar la confianza del inversor Se trata del estudio anaacutelisis y opinioacuten trasparente e independiente para los inversionistas de la situacioacuten de una emisioacuten en particular y de la calidad crediticia del tiacutetulo realizada por una empresa calificadora de riesgo crediticio (rating agencies)

Entonces es preciso preguntarnos iquestQueacute ponderan estas firmas al momento de otorgar una calificacioacuten Pues aprecian el riesgo financiero la estructura de la emisioacuten y los condicionamientos especiacuteficos para su cumplimiento Estos elementos son evaluados por las calificadoras de riesgo con el fin de asignar una calificacioacuten final En la medida que la estructura y proyecciones sean maacutes soacutelidas la calificacioacuten seraacute maacutes alta pues la seguridad del pago oportuno es mayor

Las calificadoras al otorgar una calificacioacuten indican la solvencia del emisor circunstancia eacutesta que por la propia dinaacutemica del mercado podraacute verse modificada sin que esto implique -prima facie- responsabilidad alguna a cargo de la propia institucioacuten calificadora

La calificacioacuten (rating) refleja la probabilidad de que el emisor del tiacutetulo lo cancele al vencimiento y cumpla con los pagos de intereses programados Estas empresas al calificar utilizan un sistema de letras que muestra su criterio sobre la seguridad de una emisioacuten de bonos en relacioacuten con el pago de la cantidad principal y de los intereses

Las calificadoras de riesgo (rating agencies) maacutes conocidas son 1) MoodyacuteS Investor Services 2) Standard And Poors Corporation 3) Duff And Phelps y 4) Fitch Investor Services no obstante en general los bancos de inversioacuten y los grandes inversores institucionales tienen sus propios

departamentos de anaacutelisis crediticio

Habiacuteamos dicho que estas empresas evaluacutean la calidad de los bonos y los ranquea (ranking) en categoriacuteas de acuerdo con la probabilidad relativa de default o no pago

Sistema de Calificacioacuten de Riesgos (31)

CUADRO

Habiacuteamos dicho al comienzo que pretendiacuteamos hacer una breve referencia a cuestiones relativas al riesgo en una inversioacuten como asiacute tambieacuten a los diversos tipos de riesgos -todos ellos relacionados- que se analizan

Pues bien el inversor -al dar un preacutestamo mediante la compra de un bono- estaacute sujeto a la posibilidad de peacuterdida del dinero invertido como consecuencia de que el emisor del tiacutetulo no cancele la obligacioacuten A eso lo denominamos riesgo de creacutedito al que se lo puede descomponer en riesgo de default diferencial por riesgo de creacutedito y riesgo de disminucioacuten de calificacioacuten

El primero de ellos el riesgo de cesacioacuten de pago o de insolvencia (default) es aqueacutel que corre el inversor de que el emisor del tiacutetulo no pueda hacer frente a sus obligaciones en el tiempo y forma convenido En principio cuando un emisor entra en default el tenedor no pierde toda su inversioacuten ya que en general es praacutectica la refinanciacioacuten de la obligacioacuten sea mediante la emisioacuten de otro bono o a traveacutes de otro instrumento aplicaacutendole una cierta quita al capital adeudado

Veamos ahora que es el diferencial (Spread) por riesgo de creacutedito (Credit spread risk) Para expresarlo de modo sencillo diremos que las tasas fluctuacutean variacutean Asiacute es que por un lado tenemos la variacioacuten en la tasa libre de riesgo la que es definida como la tasa miacutenima a la que un inversor estaacute dispuesto a invertir por considerar que la misma implica una colocacioacuten segura Por otro lado tenemos a la prima de riesgo que es la tasa adicional que un inversor demanda por el riesgo en que incurre Pues bien el spread por riesgo de creacutedito es esa tasa adicional que el inversor demanda por el riesgo

Finalmente las calificadoras de riesgo mantienen aumentan o disminuyen las calificaciones En efecto una baja en la calificacioacuten impliacutecitamente afecta el precio debido a que dicha emisioacuten tiene asociado un riesgo mayor El riesgo a que estaacute expuesto un inversor de que una emisioacuten sufra una baja en la calificacioacuten es denominado riesgo de disminucioacuten de calificacioacuten (Downgrade risk)

Habieacutendonos referido hasta aquiacute a los mercados tasas riesgo calificacioacuten etc creemos de suma importancia no dejar de mencionar a los fondos buitres de los que tanto habla el vulgo el que posee una nocioacuten exactamente opuesta a la que tiene de ellos el mundo de las finanzas

Veamos los inversores institucionales leacutease los fondos de inversioacuten o pensioacuten por cuestiones que hacen a su reglamentacioacuten interna o estatutaria necesariamente deben invertir en tiacutetulos con una calificacioacuten miacutenima requerida dado lo cual -si la emisioacuten que mantienen estos inversores en su portfolio o cartera sufriera una baja por debajo de los paraacutemetros establecidos- estos inversores se veriacutean obligados a vender todas sus tenencias como consecuencia de que dichos papeles excedieron el margen de caiacuteda permitido

Como es loacutegico de esperar ese movimiento afectaraacute el precio del tiacutetulo y toda vez que aquellos poseen grandes cantidades de bonos en cartera la venta masiva de los tiacutetulos afectaraacute considerablemente el precio hacia la baja llevaacutendolos a caer por debajo del valor esperado de rendimiento

Bien es en este preciso momento cuando ingresan a la escena los fondos buitres entidades que compran activos financieros a un precio muy por debajo de su valor esperado de retorno

Sin la participacioacuten de los fondos buitres el precio del tiacutetulo caeriacutea maacutes puesto que casi no habriacutea demanda -o si la hubiese- eacutesta seriacutea muy escasa para esos activos De modo que la

participacioacuten de estos fondos con su accionar ayudan a equilibrar el mercado aun cuando su finalidad sea meramente especulativa

Asiacute las cosas vemos coacutemo en el lenguaje popular se confunden los fondos buitres con los inversores que se desprenden de un activo financiero ante la baja de su precio Ahora debemos saber distinguir que eacutestos lo hacen en resguardo de los inversores del fondo -sus beneficiarios- quienes aportan capital al mismo -aportes que seraacuten ahorros jubilaciones pensiones (32) etc-

Esto explica coacute-mo funcionan los movimientos de los flujos internacionales de capitales en los mercados financieros

IV Responsabilidad civil de los bancos derivada del suministro de informacioacuten equivoca u omisioacuten relevante frente al inversor

Alpiste iquestPerdiste (de un dicho popular en la Repuacuteblica Argentina)

1 Los Tango Bonds El panorama mundial actual

Son muchos y variados los casos que se leen en los perioacutedicos respecto de tenedores de bonos argentinos defaulteados (barbarismo de utilizacioacuten comuacuten por parte de los operadores financieros) En este trabajo nos interesa comentar otra de las consecuencias del default para un banco y el cliente -tenedor de bonos-

A fines del antildeo pasado se leiacutea en un diario de nuestro paiacutes el siguiente titutar Multan a un banco alemaacuten por el default argenti-no(33) se trataba de la sentencia de un magistrado de Francfort que determinoacute que una Entidad Financiera actuoacute erroacuteneamente en la relacioacuten con su cliente puesto que no alertoacute sobre los riesgos de invertir en tiacutetulos de la Argentina

En efecto el hecho de no haber asesorado de manera correcta sobre los riesgos que implicaba invertir en tiacutetulos puacuteblicos de deuda argentina hizo que la entidad bancaria deba indemnizar al bonista con 36000 euros (euros treinta y seis mil)

Cabe preguntarse entonces cuaacutel es el argumento que se ventiloacute en sede judicial para que se reconozca que una Entidad Bancaria ha incurrido en falta como asiacute tambieacuten queacute elementos consideroacute la justicia para entender como consecuencia loacutegica del accionar del banco que eacuteste deba ser responsable

Pues bien en el caso que comentamos parece ser que el principal argumento dado por el tenedor de bonos fue que en Julio de 2001 -al momento de comprar tiacutetulos puacuteblicos de deuda de Argentina- el empleado de la entidad financiera habriacutea relativizado los riesgos que corriacutea al decirle que hasta ahora ese paiacutes siempre honroacute sus obligaciones internacionales y que por eso habiacutea optado invertir en esos bonos Salvo que seis meses despueacutes en Diciembre de 2001 iexclllega el default argentino

Otro de los elementos que se consideroacute fue el hecho de que el empleado bancario no informoacute al bonista la baja calificacioacuten que teniacutea en aquel entonces el tiacutetulo de deuda

La calificadora de riesgo Standard amp Pooracutes habiacutea calificado con la letra B a los bonos argentinos (34) lo que importa un iacutendice de alto riesgo del que -por definicioacuten- carecen los tiacutetulos de inversioacuten deseables

Asimismo la justicia no dejoacute de tomar en cuenta los antecedentes del Paiacutes emisor en materia de deuda y mencionando ejemplos histoacutericos ademaacutes de citar en el fallo que -allaacute por el antildeo 1956- el Club de Pariacutes se habiacutea fundado entre otros motivos porque la Argentina habiacutea congelado un pago de sus deudas internacionales

Otro caso es el de los Tribunales Italianos que condenaron en Primera Instancia a un Banco a reembolsar a una pareja la suma que habiacutea invertido en tiacutetulos emitidos por la Repuacuteblica Argentina

que ascendiacutea a 258000 euros (euros doscientos cincuenta y ocho mil)

El caso reviste suma importancia como antecedente puesto que se trata de la primera sentencia judicial internacionalmente dictada en esta materia que ampara a los ahorristas (35)

En el caso italiano el default impactoacute a cerca de medio milloacuten de ahorristas resultando en su gran mayoriacutea personas mayores y jubiladas muchos de ellos acusan a casi 500 casas bancarias de haber transferido a ahorristas desprevenidos los Tango Bonds El reclamo por dantildeo asciende a la suma aproximada de 13000 millones de euros (36)

Dar mala informacioacuten o que eacutesta sea equiacutevoca puede importar graves perjuicios econoacutemicos para el inversor dado que se hace una mala eleccioacuten respecto del activo financiero producto de un deficiente o incompleto asesoramiento por parte de los bancos de inversioacuten

Pues bien

iquestCuaacutendo puede decirse que la entidad falla y hay mal asesoramiento por parte del Banco

Creemos que se configura la responsabilidad ya sea por informacioacuten erroacutenea engantildeosa inexacta o insuficiente y que la base para el anaacutelisis a los fines de determinar dicha responsabilidad seraacuten los prospectos y toda aquella informacioacuten o datos que haya puesto en conocimiento del sujeto inversor o que debioacute dar a conocer el asesor

La captacioacuten del ahorro en el mercado de capitales exige la tutela del inversor y en particular la del inversor individual (37) y ello se materializa en el derecho a la informacioacuten que el mismo posee

Cabe preguntarnos iquestA queacute apunta el derecho a la informacioacuten en materia de inversiones financieras

Tal pregunta nos sugiere que cuando un inversor opta y decide contratar haya sido debidamente informado y ello supone la obligacioacuten de la entidad financiera de poner al alcance del inversor toda la informacioacuten que crea -a su leal saber y entender- conveniente a la vez de cumplir con dos requisitos fundamentales claridad y precisioacuten

Se pretende que un inversor razonable-prudente de haber sido debidamente asesorado habriacutea prevenido la compra

Veamos queacute sucede con la omisioacuten de un hecho relevante como en el case citado alliacute un inversor razonable-prudente hubiera considerado que tales antecedentes revestiacutean suma importancia al momento de tomar su decisioacuten y es entonces el Banco el que deberaacute probar -justamente- que la decisioacuten no hubiera sido afectada si el inversor hubiera conocido los hechos ocurridos

Es praacutectica generalizada que el inversor -ya sea eacuteste de caraacutecter individual o calificado- otorgue su consentimiento a la Entidad Bancaria respecto de que conoce y ha evaluado los riesgos que implica determinada inversioacuten como modo de limitar la responsabilidad en el asesoramiento en inversiones financieras Empero ello no es oacutebice legal para analizar la conducta del asesor y en las hipoacutetesis de responsabilidad dicha claacuteusula serviraacute para morigerar aqueacutella sin defecto de que corresponda el anaacutelisis en profundidad de la cuestioacuten en cada caso en concreto (38)

El segundo interrogante que se nos presenta es el siguiente

iquestCuaacutel es la informacioacuten relevante para el inversor

En primer teacutermino toda informacioacuten relevante surge del prospecto de emisioacuten de los tiacutetulos en donde baacutesicamente esta documentacioacuten cuenta con todos los datos de importancia respecto del emisor del bono y de la emisioacuten es decir quieacuten es el emisor antecedentes su historia su calidad crediticia caraacutecter de la emisioacuten monto plazo tasa de intereacutes garantiacuteas reestructuraciones etc

En nuestro Paiacutes la obligacioacuten del emisor de preparar el prospecto y difundirlo estaacute contemplada por el art 31 de las normas de la Comisioacuten Nacional de Valores

Ahora bien no tenemos en nuestro ordenamiento normas especiacuteficas de responsabilidad civil por informacioacuten equiacutevoca falsa o inexacta razoacuten por la cual en materia de asesoramiento a inversores deberemos remitirnos al reacutegimen general de responsabilidad bancaria y al derecho de informacioacuten al consumidor que va de suyo incluye a los inversores

Como en todos los aspectos de la operatoria bancaria la confianza es un pilar fundamental en el caso de los Bancos es parte fundamental de su rol asesor en inversiones financieras otorgar un asesoramiento adecuado mediante una completa y satisfactoria informacioacuten es elemental

Dado que se trata de la captacioacuten del ahorro puacuteblico concluimos en que -en el derecho del mercado de capitales domeacutestico e internacional- hay un principio esencial y es el de informacioacuten asiacute como existe la obligacioacuten legal a cargo del emisor del tiacutetulo a la que antes nos refirieacuteramos en materia de asesoramiento financiero en la relacioacuten banco-inversor es a cargo del primero proporcionar informacioacuten suficiente veraz efectiva actualizada continua y uniforme para todo inversor

Asiacute las cosas resulta imprescindible confrontar el panorama que nos estaacute exhibiendo la Justicia de los Paiacuteses exportadores de capital en relacioacuten a la responsabilidad de los Bancos por haber suministrado informacioacuten equiacutevoca o haber incurrido en omisiones relevantes frente al potencial inversor al momento de ofrecerle la adquisicioacuten de los Tango Bonds con las posibilidades que ofrece la estructura normativa de la Repuacuteblica Argentina

Pasamos a efectuar el anaacutelisis

2 Paraacutemetros de la responsabilidad civil del banquero inversor

Tutto e bene si va bene (seguacuten la frase feliz de Ariel Dasso)

Si bien la temaacutetica de la responsabilidad de los Bancos motivara una gran profusioacuten de actividad doctrinaria -tanto en nuestro Paiacutes como en el exterior- durante la deacutecada de los 80 y posteriormente la cuestioacuten empezoacute a aparecer como envejecida(39) el caos causado por la existencia de una masa de inversiones en tiacutetulos de nuestra deuda soberana del orden de por lo menos U$S66000000000 (sesenta y seis mil millones de doacutelares) impone la necesaria reactualizacioacuten de la cuestioacuten frente a la verdadera catarata de juicios que ya comienza a insinuarse

Aunque no se coincida con la idea de que todo lo bancario posee caraacutecter social(40) su impronta Basada en cierto poder(41) y en la enorme incidencia de la misma en la sociedad justifica plenamente la gran evolucioacuten alcanzada en su momento por el estudio de la temaacutetica de la responsabilidad de las Entidades Financieras durante las deacutecadas de los 60 los 70 y los tempranos

eighties(42)

En la materia reciclar el pensamiento elaborado por autores del peso de los que hemos citado no resulta tarea faacutecil maacutexime en un momento en que parece acentuarse lo que Mario Bonfanti denominara con acierto un sentimiento anti-banca que tuvo una marcada vinculacioacuten con la izquierda poliacuteti-ca(43) y que hoy parece reactualizado por las ideas setentistas que inspiran a no pocos funcionarios

En la especie y seguacuten nuestra visioacuten la cuestioacuten bajo estudio debe ser analizada a la luz de la determinacioacuten de que -en la actuacioacuten del Banco asesor del bonista inversor- se han configurado ciertos quids que operan como presupuestos de la responsabilidad civil y cuya produccioacuten debe ser probada por quien reclama la reparacioacuten del dantildeo imputado a la Entidad Financiera a saber

a Incumplimiento contractual o acto iliacutecito

b Imputabilidad del iliacutecito o del incumplimiento por culpa o dolo

c Dantildeo sufrido por el acreedor y

d Relacioacuten de causalidad adecuada entre la conducta del responsable y el dantildeo sufrido por el acreedor (44)

Con respecto a este uacuteltimo recaudo consideramos imprescindible destacar que de todas las teoriacuteas ensayadas por los autores nuestro derecho se expide a favor de la Teoriacutea de la causalidad adecuada que es la que tiene en cuenta el dantildeo ocasionado y el antecedente que lo produce normalmente conforme el curso natural y ordinario de las cosas(45)

Hemos puesto de relieve lo anterior porque -como lo recuerda Borgioli- en el anaacutelisis de la cuestioacuten reparatoria se puede pasar del principio de causalidad adecuada a aqueacutel otro de la Equivalence des conditions aplicable en otros derechos(46)

Acercaacutendonos al tema medular y aunque eludamos la calificacioacuten que algunos efectuacutean del dinero y aun de la propia disciplina bancaria como cosa peligrosa(47) es innegable que -praacutecticamente desde siempre y en forma unaacutenime- la responsabilidad civil de la banca ha sido aceptada como profesional y especiacutefica(48) y en cuanto tal sensiblemente agravada criterio eacuteste al que venimos adhiriendo hace antildeos (49)

En el marco de este contexto las ideas-fuerza a considerar para determinar si el banco asesor en materia de inversiones deberaacute responder frente al cliente (en el caso bajo anaacutelisis llameacutemoslo el adquirente de Tango Bonds) seraacuten las siguientes

Siendo cierto que Los bancos se negaraacuten a conceder preacutestamos ante el miacutenimo riesgo(50) el mismo o a nuestro juicio superior sigilo deberaacuten acreditar haber poseiacutedo al aconsejarle al potencial inversor la adquisicioacuten del bono de que se trate

La Entidad financiera asesora no podraacute excusarse frente al cliente por haber actuado en infraccioacuten a las reglas propias del obrar bancario ni tampoco por el desatino econoacutemico perceptible en su obrar (51)

La rapacidad del cliente (en palabras del ex Juez de Caacutemara Edgardo Alberti) -que siempre aspira a obtener un mayor lucro de su inversioacuten- no habraacute de relevar al Banco de la responsabilidad que le quepa por haber asesorado mal de modo insuficiente o equiacutevoco (52)

Los alcances del deber de responder en materia de Entidades Financieras no estaraacuten limitados a lo que el Banco conociacutea al aconsejar la adquisicioacuten de los bonos de que se trate sino tambieacuten a lo que debioacute conocer y si no conocioacute fue para emplear nuevamente la semaacutentica de Alberti y Cuartero en un leading - case de enorme repercusioacuten por su propia y mayuacutescula torpeza(53)

V Conclusiones

1 Tal como hemos visto el endeudamiento externo el incumplimiento y el default -lamentablemente- han sido un largo e inquebrantable compantildeero de la Repuacuteblica Argentina con directa incidencia en la imposibilidad de honrar -recurrentemente- el pago en debido tiempo y forma de nuestra deuda soberana

2 Los ejemplos histoacutericos a los que nos hemos referido en este trabajo revelan que -comenzando con el celebeacuterrimo empreacutestito tomado con la firma BARING BROTHERS a comienzos del Siglo XIX- pasando por los cuadros de crisis revertidos por el Presidente Carlos Pellegrini y otras situaciones no menos desgraciadas exhibidas por nuestro Paiacutes en el Siglo XX imponiacutean al asesor en materia de inversiones ser particularmente precavido en todo lo que hiciera a la sugerencia a sus clientes de integrar port-folios de inversioacuten con Tiacutetulos de la deuda soberana emitidos por la Repuacuteblica Ello aunque doloroso por involucrar la afeccioacuten maacutes legiacutetima que se puede tener (que es la de defensa del intereacutes nacional) apareciacutea impuesto por el propio rol de banquero y por el caraacutecter profesional y agravado de su responsabilidad

3 Contando las Entidades intervinientes con departamentos especializados que -a su vez- poseiacutean toda la informacioacuten indicativa del altiacutesimo riesgo que implicaba la colocacioacuten de emisiones con Tasas mundialmente inusuales efectuadas por un Paiacutes cuya economiacutea veniacutea exhibiendo signos de sensible deterioro desde mediados de la deacutecada del 90 es evidente e incontestable que el Banco asesor en materia de inversiones pudo y debioacute imponer al cliente interesado en la adquisicioacuten de tiacutetulos del tipo de los denominados Tango Bonds del altiacutesimo nivel de riesgo existente en materia de cumplimiento de las obligaciones de las que aqueacutellos daban cuenta maacutexime frente a las posibilidades devaluatorias que se veniacutean insinuando y el exponencial crecimiento del riesgo paiacutes

4 Tal como vemos las cosas resultariacutea plenamente aplicable en la especie la doctrina sentada en el leading - case PECU en virtud de la cual la Entidad que haya aconsejado la adquisicioacuten de Bonos de las caracteriacutesticas preexpuestas deberaacute responder no soacutelo por lo que conociacutea sino tambieacuten por lo que debioacute conocer y si no conocioacute fue por su propia y mayuacutescula torpeza y -fundamentalmente- por no haber impuesto al potencial inversor de los verdaderos alcances de la situacioacuten en funcioacuten de los paraacutemetros brindados en este artiacuteculo ya que ello haciacutea -claramente- al rol de Banquero-asesor que debioacute haber cumplido y no cumplioacute en la realidad de los hechos

Especial para La Ley Derechos reservados (ley 11723)

(1) Diario Ambito Financiero 200204 Argentina tuvo deuda externa y default antes de poseer Constitucioacuten Nacional por Julio Ramos

(2) Se cita que el destino de esos fondos seriacutea la construccioacuten del puerto de Buenos Aires a realizar obras de agua corriente y la fundacioacuten de ciudades en la costa

(3) Se sentildeala que el monto era el equivalente al 80 de los gastos anuales de la provincia De aquel preacutestamo de 5 millones solo se recibieron 35 millones de Pesos Fuertes el resto lo fue mayoritariamente en letras de cambio y metaacutelico con las deducciones -gastos intereses comisiones y amortizaciones- pertinentes

(4) Se calcula que en la guerra con Brasil se invirtieron maacutes de 3 millones de Pesos Fuertes provenientes de dicho empreacutestito ademaacutes de posteriores nuevos endeudamientos Tambieacuten se recibioacute financiacioacuten para la guerra con Paraguay

(5) iquestCoacutemo sigue la historia para fines de 1829 Don Juan Manuel de Rosas antes de pagar ordena una investigacioacuten y en 1835 con los resultados del informe decide su no pago Luego de cumplimientos parciales y suspensioacuten de pagos y refinanciaciones se llega a fines de siglo XIX en default Para 1890 Carlos Pellegrini temiacutea la posibilidad de una intervencioacuten beacutelica y parece que deciacutea no tenemos nada y si no pagamos seremos inscriptos en el libro negro de las naciones insolventes

Algunos datos para reflexionar a) el programa econoacutemico aplicado a partir de 1890 para combatir la crisis priorizaba el tema de la deuda externa b) el mayor crecimiento histoacuterico de la Argentina de 1890 a 1930 avanzoacute a partir de normalizar pagos de la deuda puacuteblica

(6) Para 1881 Pedro Agote director de Creacutedito Puacuteblico Nacional ya habiacutea estimado en 8 veces superior al importe recibido

(7) El nuevo Sistema de patroacuten de cambios-doacutelar comienza en 1944 con los acuerdos de Bretton Woods y duraraacute hasta comienzos de la deacutecada de los setenta Las naciones que se perfilaban vencedoras en la guerra deciden reunirse y establecer un nuevo Sistema Monetario Internacional que elimine el problema de los anteriores -Patroacuten oro claacutesico que se establecioacute alrederor de 1870 hasta 1922 en que evoluciona a otro denominado Patroacuten de cambios oro hasta 1944-

El acuerdo fundamental consiste en tomar el doacutelar de los EEUU e indirectamente el oro como unidad de cuenta Asiacute la unidad de cuenta fue el doacutelar cuyo valor se fijoacute en razoacuten de 35 doacutelares la onza de oro y el resto de las monedas son valoradas en doacutelares que como es obvio cada moneda tiene un valor en oro calculado a traveacutes de su valor en doacutelares

(8) El precio del barril de petroacuteleo subioacute de U$S4 a 12 en ese antildeo

(9) Fuente Diario La Nacioacuten 140389

(10) Se denominoacute Concerted lendings en virtud de la naturaleza obligatoria de los preacutestamos ya que obliga a acordar convenios institucionales especiacuteficos en contraposicioacuten a los preacutestamos voluntarios

(11) El mecanismo tradicional requiere que el paiacutes deudor acuerde con los teacutecnicos del FMI determinadas metas monetarias fiscales y del sector externo

(12) Nicholas Brady en aquel entonces Secretario de Tesoro de los EEUU dio a conocer el 100389 un plan para la deuda externa El Plan Brady baacutesicamente proponiacutea a los paiacuteses deudores recomprar su deuda a precio de mercado dada la baja cotizacioacuten de la misma La recompra era financiada con el acceso a mayores recursos del Fondo Monetario Internacional o Banco Mundial o emitiendo bonos con garantiacutea de los organismos o gobiernos de los paiacuteses acreedores participantes del plan

(13) En el antildeo 1989 la inflacioacuten llegaba a 5000

(14) Hubo un escenario internacional de tasas de intereacutes bajas vgr la Federal Reserve bajoacute la tasa del 98 en abril de 1989 a 29 en noviembre de 1992

(15) Vgr Leyes 21382 22169 23576 23928 24083 24144 24241 24441 24551 24769 25156 25512 (Adla XXXVI-C 2071 XL-A 62 XLVIII-C 2785 LI-B 1752 LII-C 2754 LII-D 3892 LIII-D 4135 LV-A 296 LV-E 5865 LVII-A 55 LIX-D 3942 LXII-A 19) (El texto de las leyes y los antecedentes parlamentarios que les dieron origen han sido objeto de publicacioacuten en la revista Antecedentes Parlamentarios t 1995 p 751 t 1997-A p 701 t 2000-A p 1) entre otras muchas

(16) A modo de ejemplo podemos citar el caso de YPF SA el volumen de la oferta puacuteblica en 1993 fue de U$S1915 millones en el tramo internacional y U$S3040 millones considerando el tramo local Participaron de la operacioacuten cerca de 1000 inversores institucionales Conf BCBA Anuario Bursaacutetil 1993

(17) iquestQueacute era la Alianza Un acuerdo entre los dos principales partidos de la oposicioacuten al gobierno peronista de Carlos Sauacutel Menem la tradicional UCR y el nuevo Frepaso una coalicioacuten de ex peronistas de centro izquierda y pequentildeas fuerzas de centro izquierda e izquierda

(18) La ley de convertibilidad estableciacutea un tipo de cambio 1 peso = 1 doacutelar y obligaba al BCRA a respaldar casi la totalidad de los pasivos monetarios con reservas en divisas u oro permitieacutendole soacutelo emitir pesos para compra de divisas

(19) Sourcewwwmecongovarfinanzas Reestructuracioacuten de la deuda puacuteblica febrero de 2004 Ministerio de Economiacutea

(20) El Fondo Monetario Internacional (FMI) ha evaluado los distintos inconvenientes que se presentan normalmente cuando un paiacutes soberano no puede cumplir en tiempo y forma el servicio de su deuda Hemos sentildealado que se abre un proceso de renegociacioacuten con los acreedores Esto ha llamado la atencioacuten tambieacuten de algunos investigadores en el mundo acadeacutemico las dificultades que se presentan con las crisis forman parte de una amplia agenda multilateral denominada Nueva Arquitectura del Sistema Financiero Internacional

Alliacute se ha evaluado la incorporacioacuten de Claacuteusulas de Accioacuten Colectiva como base de renegociacioacuten en contratos de deudas y tambieacuten ha considerado una propuesta maacutes amplia denominada Mecanismo para la Reestructuracioacuten de Deuda Puacuteblica (Sovereign Debt Restructuring Mechanism Krueger (2002) proponiendo un Tratado Internacional con supremaciacutea juriacutedica sobre las jurisdicciones de las partes intervinientes

(21) Las claacuteusulas de accioacuten colectiva tienen sus antecedentes en la legislacioacuten concursal se establecen mayoriacuteas especiales de acreedores para aceptar una propuesta de un deudor en

cesacioacuten de pagos La Ley de Concursos 24522 (Adla LV-D 4381) (El texto de la ley y los antecedentes parlamentarios que le dieron origen han sido objeto de publicacioacuten en la revista Antecedentes Parlamentarios t 1995 p 1103) preveacute que para obtener un acuerdo se requiere la mayoriacutea absoluta de los acreedores dentro de todas y cada una de las categoriacuteas que representen las dos terceras partes del capital computable dentro de cada categoriacutea para que el juez homologue el acuerdo En todos los casos el acuerdo homologado importa la novacioacuten de todas las obligaciones con origen o causa anterior al concurso

(22) RODRIGUEZ AZUERO Contratos Bancarios su significacioacuten en Ameacuterica Latina 5ordf ed Ed Legis p 143

(23) London Interbank Offered Rate es la tasa promedio de las tasas a las que se prestan entre los Bancos de Londres

(24) La tasa de intereacutes en caso de haberse pactado variable puede fijarse haciendo uso de un swap de tasas de intereacutes (interest rate swap) Recordemos que al inicio cuando mencionamos los principales activos financieros que se transan en los mercados nombramos entre ellos a los productos derivados (derivatives) el swap es uno de ellos junto los futuros y las opciones

(25) Separate Trading of Registered Interest and Principal Securities se trata de la negociacioacuten separada de cupones y capital El origen de los strips data de 1983 cuando los bancos de inversioacuten Merrill Lynch y Solomon Brothers crean los primeros cupones cero Los TIGRs (Treasury Income Growth Receips) y los CATs (Certificates of Accrual on Treasury Securities) El procedimiento de separacioacuten de cupones stripping consiste en la separacioacuten de cupones de intereacutes y capital para vender activos financieros cuyo bono subyacente es la obligacioacuten del gobierno de los EEUU

(26) Los warrants u opciones de suscripcioacuten de acciones son valores negociables que dan al tenedor el derecho a ejercer una opcioacuten de suscripcioacuten de acciones contra la empresa emisora de los warrants La posibilidad de emitir warrants fue reconocida por el dec 6772001 (Adla LXI-C 2718) no obstante los warrants han sido muy poco regulados

(27) Un Callable bond le da derecho al emisor de rescatar el bono en un tiempo futuro a un precio de ejercicio determinado La empresa o paiacutes emisor se beneficia con este tipo de bonos si por ejemplo cambian las condiciones de mercado o consigue una mejor tasa de emitir un nuevo tiacutetulo en ese escenario le interesaraacute el rescate Del otro lado un Putable Bonds le da al inversor la posibilidad de venderle el bono al emisor a un determinado precio de ejercicio

(28) EMBI Plus Argentina es de 4945 bp (200504 1118 hs) - Brasil 758 bp (200504 1452 hs)

(29) El Banco Central de la Repuacuteblica Argentina lo publica en su Boletiacuten Monetario Mensual

(30) La TIR la podemos asimilar (porque seriacutea semejante aunque no del todo igual) -a los efectos de comprender el trabajo- al concepto de tasa de intereacutes La TIR mide o cuantifica la rentabilidad esperada de una inversioacuten A modo de ejemplo podemos tomar una inversioacuten vgr Plazo Fijo a un antildeo si depositamos un monto de $10000 y al antildeo cobramos $10100 nuestra TIR para esta inversioacuten seraacute del 10 anual Seriacutea nuestro plus esperar y arriesgarnos

(31) Corresponde al sistema de calificacioacuten adoptado en Argentina Conf Instituto Argentino de Mercado de Capitales

(32) Un dato interesante respecto de que en el exterior tambieacuten encontramos pequentildeos ahorristas damnificados es el ejemplo del caso de un fondo de pensioacuten que maneja el dinero para la futura jubilacioacuten de miles de maestros en los Estados Unidos (Teachers Creef) fondo que invirtioacute maacutes de U$S500 millones en bonos argentinos ()

(33) La Nacioacuten 08112003 Secc 2 p 3

(34) B = Carecen de caracteriacutesticas de inversioacuten deseables La capacidad de pagos futuros de intereses y principal puede verse bastante afectada en el tiempo

(35) PIQUE Elisabetta Italia Un banco debe indemnizar a bonistas Diario La Nacioacuten Secc Poliacutetica econoacutemica p 18

(36) Al respecto menciona el diario Corriere della Sera que los bancos se enfrentan a un cambio de estrategia con el objetivo de enfrentar esta situacioacuten No obstante el sistema bancario creoacute la Task Force Argentina -que preside Nicola Stock- con la finalidad de obtener poderes para representar a miles de ahorristas para renegociar con el Estado argentino una reestructuracioacuten de la deuda lo menos perjudicial posible

(37) Nos referimos a individual en contrapartida a los grandes inversores o inversores institucionales que cuentan con estructuras y un acceso a la informacioacuten diferentes

(38) Dependiendo del perfil del inversor -pero con maacutes o menos sofisticacioacuten- se preveacute por ejemplo que El inversor cuenta con los conocimientos y la experiencia en materia financiera y de negocios necesarios para evaluar las ventajas y los riesgos que implica una inversioacuten en bonos como asiacute tambieacuten se encuentra capacitado para afrontar el riesgo econoacutemico que conlleva la inversioacuten en dichos bonos

(39) Sobre el punto y a guisa de ejemplo de la copiosiacutesima bibliografiacutea escrita sobre la materia se puede ver de ALTERINI Atilio Aniacutebal Lesioacuten al creacutedito y responsabilidad del Estado (por injerencia en los plazos fijos bancarios) Abeledo - Perrot Buenos Aires 1990 Responsabilidad civil de la entidad financiera por cancelacioacuten del creacutedito otorgado al cliente LA LEY 1989-A 1067 La responsabilidad civil del banquero dador de creacutedito Precisiones conceptuales ED 132-966 ALPA Guido Il problema della atipicitaacute dellillecito Naacutepoles 1979 ALPA amp BESSONE Atipicitaacute dellillecito Milaacuten 1977 p 207 ANDORNO Luis O Responsabilidad bancaria Zeus Nro 36 set-dic de 1984 ps 45-53 ARAYA Miguel C Responsabilidad bancaria en caso de cheques falsificados Zeus Nro 35 mayo-agosto de 1975 ps 1314 ASTARLOA Gabriel amp BADENS Daniel La responsabilidad de las entidades financieras por el otorgamiento abusivo del creacutedito ED 132-305313 BENELBAZ Heacutector A Responsabilidad de los bancos por el otorgamiento abusivo de creacuteditos RDCO 1983 (febrero) ps 2538 y tambieacuten en Responsabilidad de los bancos comerciales por el pago de los cheques con la claacuteusula no a la orden sin cumplir con las formas legales RDCO 1983-503 BERGEL Salvador Dariacuteo Responsabilidad bancaria por la presentacioacuten al clearing de un cheque cruzado sin observas las prescripciones legales LA LEY 116-60 BOLLINI SHAW (h) Carlos Responsabilidad de los bancos por la concesioacuten de creacuteditos a entidades insolventes ED 115-552 (nota a fallo) BONFANTI Mario A Acotaciones a la responsabilidad civil del banco (banquero) Nuevos puntos de vista RDCO Ndeg 114 Antildeo 19 diciembre de 1986 ps 86370 tambieacuten en Proteccioacuten del cliente del banco RDCO Nros 12930 antildeo 22 agosto de 1989 ps 4914 Responsabilidad civil del banco (nota a fallo) ED 139-627 Responsabilidad civil del banco Nuevos aspectos RDCO Nro 76 antildeo 26 diciembre de 1983 ps 81521 Responsabilidad civil del banquero Presunciones y doctrina extranjera RDCO 1985-801 BORGIOLI Alessandro La responsabilidad del banco por concesioacuten abusiva de creacutedito Giurisprudenza Comm Societeacute e Tall Giuffreacute 1982 reproducido en la RDCO antildeo 15 Nro 85 1982 p 621 BRONZINI M Responsabilitaacute bancaria in Francia BBTC 1980-376 CAMERINI E A La responsabilidad del prestamista (Ponencia) IV Congreso sobre Aspectos Juriacutedicos de las Entidades Financieras y las Jornadas de Derecho Bancario BS 1988 p 2 CABRILLAC Michel amp MOULY Christian Droit peacutenal de la banque et du creacutedit Masson Pariacutes 1982 p 201 CLARIZIA R La responsabiliteacute du banquier donner de creacutedit BBTC 1976-361 Sul la responsabilitaacute del banchiere Riv Dir Civ 1976-II-436 CASTRONOVO C Diritto private generale e diritto secondi responsabilitaacute civile e impresa bancaria Jus 1981 p 52 CAMOGLI Carlos E Responsabilidad de los bancos en el pago de cheques al portador LA LEY 1975-C 143145 CUETO RUA Julio Ceacutesar Obligaciones de un banco hacia su cliente Un caso ceacutelebre Midland Bank c Seymour LA LEY 1975-A-1028 CLYNTON Eduardo J La responsabilidad por el pago de un cheque falsificado o adulterado Rev Criexcltica de Jurisprudencia antildeo III 1934 ps 327334 DI STEacuteFANO Marta amp TEPLITZCHI Eduardo La responsabilidad del banco por la concesioacuten abusiva del creacutedito respecto del fiador LA LEY 1987-B 84044 ESPINOSA Pablo C Naturaleza juriacutedica del cheque y responsabilidad del banco que se niega a pagarle sin causa legiacutetima nota al fallo de la SCBA del 271042 dictado en autos Rogel Enrique c Banco de Creacutedito Provincial JA 1943-III (oct-nov-dic) ps 93844 FERNAacuteNDEZ Raymundo Cheque falsificado Responsabilidad del banco LA LEY 154-487 FM

Responsabilidad del banco por el pago de un cheque lavado y adulterado LA LEY 135-431 (nota a fallo) y Responsabilidad del banco girado por el pago del cheque librado a la orden sin mediar endoso del beneficiario LA LEY 135-564 (nota a fallo) y Responsabilidad del banco girado por la adulteracioacuten del cheque LA LEY 143-86 (nota a fallo) Responsabilidad del banco por presentacioacuten al clearing de cheques depositados por el cliente con endosos falsos (nota a fallo) LA LEY 128-264 Alcances de la responsabilidad del banco al proceder a la apertura de una cuenta corriente LA LEY 151 p 591 (nota a fallo) GARCIA CAFFARO Joseacute Luis Es indemnizable por peacuterdida de chance el extraviacuteo bancario de cheque rechazado LA LEY 1981-C-100106 y tambieacuten en sus trabajos Liacutemite de la responsabilidad bancaria por examen de los endosos del cheque presentado al cobro LA LEY 1982-B 20622 Margen de apreciacioacuten de la culpa concurrente del banco por negligencia en la apertura de cuenta corriente al librador de cheques posdatados LA LEY 1983-C 44 Es dantildeo resarcible la apertura o privacioacuten ilegiacutetima de viacutea ejecutiva Indole de la responsabilidad bancaria LA LEY 1985-A 6370 GAVALDA Christian (sous la direction de ) Responsabiliteacute professionnelle du banquier Contribution a la protection des clients de la banque Paris 1978 iacuted Juris Classeur Periodique 1969-II-1624 GAVALDA Christian amp STOUFFLET J Louverture du crecircdit peut - elle ecirctre source de responsabiliteacute envers les tiers Juris Classeur Periodique 1965-I Nro 1882 GHERSI Carlos A La responsabilidad del estado El error registral y la falta de recaudos en el mutuante JA 1987-II-106 (nota a fallo) HIGHTON Federico Responsabilidad de los bancos por incumplimiento de los requisitos debidos en la apertura de cuentas corrientes Cheque postdatado LA LEY 1985-C 447 (nota a fallo) LABANCA Jorge Deber de informar un caso a propoacutesito del caraacutecter de la actuacioacuten de los bancos en relaciones entre el puacuteblico y en Banco Central ED 126-97 (nota a fallo) y tambieacuten en Responsabilidad del banco por la aceptacioacuten de documentos irregulares en el creacutedito confirmado LA LEY 66-559 (nota a fallo) LLOVERAS DE RESK Mariacutea Emilia La responsabilidad civil de las entidades financieras Diario Juriacutedico Fallos y Doctrina Coacuterdoba 050983 p 1 MIGLIARDI Francisco Alcance de la responsabilidad del banco respecto del endoso del cheque presentado al cobro LA LEY 1984-D 247 MOLINE OCONNOR Eduardo Responsabilidad bancaria por el pago de cheques falsificados (nota a fallo) RDCO t 1968-213 MOSSET ITURRASPE Jorge Responsabilidad de las entidades financieras Universidad del Litoral Santa Fe julio 1983 NIGRO A La responsabilitaacute della banca per la concessione abusiva di credito GiurComm 1978 t I-219 PEREIRO Mariacutea Delia La responsabilidad civil de las entidades financieras por el otorgamiento abusivo de creacuteditos LA LEY 1984-C 1111 PETRACCI Carlos A Caraacutecter de la adulteracioacuten del cheque a los efectos de la responsabilidad bancaria Boletiacuten del Instituto de Ensentildeanza Praacutectica t9 Nro 42 Julio-Set 1945 Buenos Aires FDCS ps 221222 y tambieacuten en Prevencioacuten al banquero de no pagar cheques Boletiacuten del Instituto de la Ensentildeanza Praacutectica t 10 Nro 46 Julio-Set 1946 p 133 FDCS PINZON Gabino La responsabilidad de los bancos por el pago de cheques falsos Universitas Nro 27 Noviembre 1964 ps 135145 BOGOT Pontificia Universidad Javeriana Portela JB (diretta da ) La operazione bancaria Milan 1978 t I p 307 RACIATTI Hernaacuten (h) La responsabilidad bancaria por el libramiento del cheque sin fondos LA LEY 1987-C 615 RODIERE R amp RIVES LANGE J L Droit bancaire Paris 1973 ps 384 RUSSO Eduardo A El concepto de buen empleado bancario y la responsabilidad del banco girado por la falsificacioacuten visiblemente manifiesta (nota a fallo) LA LEY 144-20 Aktiengesellschaft Schwaizerische 1967 109 TRIGO REPRESAS Feacutelix A Responsabilidad civil de las entidades bancarias y financieras LA LEY 1983-D 9009 La responsabilidad civil de las entidades financieras (ponencia) en Primeras Jornadas de Derecho Civil de Mendoza RDCO antildeo 16 Nro 95 ps 74158 octubre de 1983 VITALE Jorge El tema de la idoneidad de la futura legislacioacuten bancaria y financiera ED 110-1985-9961008 WALD Arnold A culpa e o risco como fundamentos de responsabilidade pessoal do diretor do banco Justitia A-45 V 120 enero-marzo 1983 ps 95103 Satildeo Paulo Ministerio Puacuteblico La responsabilidad personal del director de banco en el derecho brasilentildeo y comparado Derecho Comparado Nro 3 ps 142153 Buenos Aires Revista de la Asociacioacuten Argentina de Derecho Comparado WILLIAMS Jorge Nicanor Responsabilidad civil de las entidades financieras Revista Juriacutedica Argentina del Seguro la Empresa y la Responsabilidad Nro 34 1983 ps 21 y siguientes

(40) BENELBAZ H Evolucioacuten de la banca nacional y sus operaciones (Doctrina) RDCO Abril 1972 antildeo IV Nro 20 p 132

(41) BONFANTI Mario A Responsabilidad del banco ED 139-627 (comentario al fallo de la CNCom sala D 25041990 dictado en autos Joseacute Minetti amp Ciacutea SA c Banco Franceacutes del Riacuteo de la Plata

(42) MARTORELL Ernesto Eduardo El estudio de la responsabilidad por el accionar de los Bancos iquestUna cuestioacuten pasada de moda en la obra colectiva Crisis Liquidacioacuten y quiebra de Bancos Responsabilidad dirigida por Martorell con la colaboracioacuten de Gustavo A Esparza Marcos E Moiseeff Jorge C Viviani Mariano Cuacuteneo Libarona (h) Cristian Cuacuteneo Libarona y Luis A Porcelli Mendoza Ediciones Juriacutedicas Cuyo 2001 1ordf edicioacuten p 33

(43) BONFANTI Mario Contratos bancarios Buenos Aires Ed Abeledo - Perrot 1993 Capiacutetulo II Responsabilidad de la Entidad Financiera punto 21 Aspectos de la banca transnacional en el otorgamiento del creacutedito 64 punto 2111 en los cuales expone su punto de vista En lo personal uno de los autores de este trabajo -Ernesto Eduardo Martorell- ha manifestado su opinioacuten en Tratado de los contratos de empresa t II Contratos bancarios Cap II Responsabilidad de la banca Buenos Aires Ed Depalma 1ordf edicioacuten 1995 p 39 y sigtes

(44) FONTANA Beatriz Ineacutes La indemnizacioacuten tarifada LT XXVII-505 y sigtes

(45) LLAMBIAS Jorge Joaquiacuten Tratado de derecho civil Obligaciones Ed Abeledo-Perrot Buenos Aires 1977 p 117

(46) BORGIOLI Alessandro La responsabilidad del banco por concesioacuten abusiva del creacutedito RDCO 629

(47) VASSEUR Michelle La responsabilidad contractual y extracontractual de la banca en Francia RDCO 1984 nros 97 y 98 p 193

(48) WILLIAMS Jorge Nicanor Responsabilidad civil de las entidades financieras en Revista juriacutedica argentina del seguro la empresa y la responsabilidad Nros 3 y 4 1983 p 21

(49) MARTORELL Ernesto Eduardo Tratado t II (contratos bancarios) p 54

(50) BADENS Daniel amp ARTARLOA Gabriel Mariacutea La responsabilidad de las entidades financieras por otorgamiento abusivo de creacuteditos ED 132-305

(51) Criterio eacuteste mantenido por la CNCom sala D 1831997 en autos Piekard Jaime y otro c Pentildea Jaime y otro LA LEY 1997-E 415

(52) Fallo citado en la nota anterior

(53) CNCom sala D 2841988 Establecimientos Metaluacutergicos Pecu SA squiebra c Permanente Ciacutea Financiera SA LA LEY 3101988 con comentario de Ernesto Eduardo Martorell en el Diario Ambito Financiero seccioacuten economiacutea del 511989 p 7 denominado Entidades deberaacuten extremar la cautela al otorgar creacuteditos