Líder en el mercado de divisas mexicano cotiza a un … · Valor sin Descuento MXN 28.70. Precio...

4 de Junio 2014

Probado líder en el negocio de pagos internacionales

con tecnología de punta y conocimiento extenso del

mercado de cambios.

Administración experimentada y capaz.

Sólido gobierno corporativo y eficaz administración de

riesgos.

Características defensivas en épocas de turbulencia y

alta incertidumbre.

Fortalezas

Creciente sector financiero mexicano, en especial

entre empresas medianas y pequeñas.

Usar las relaciones con clientes establecidas a lo

largo de 30 años, para crecer los negocios bursátil y

bancario.

Aceleración en el crecimiento del comercio interna-

cional mexicano.

Alianzas y/o adquisiciones de cartera bancaria y

bursátil aditivas de valor.

Baja base de ingresos en los negocios bancario y

bursátil.

Adelgazar gastos de ventas y administración.

Oportunidades

Menor experiencia relativa en los fuerte-

mente competidos mercados bancario y

bursátil en México.

Márgenes reducidos en épocas de baja

incertidumbre global y local.

Bajo tamaño relativo en el sector financiero

mexicano.

Debilidades

Mayor competencia de bancos locales

establecidos y nuevos jugadores interna-

cionales.

Compresión de diferenciales cambiarios y

de intermediación al generalizarse el uso

de tecnologías de información.

Caída del comercio internacional sobre

todo con EUA.

Adquisiciones destructivas de valor.

Amenazas

Inicio de Cobertura

MÉXICO/Sector Financiero

Clave de Pizarra MONEXB

Valor Teórico MXN 30.80

Valor sin Descuento MXN 28.70

Precio Objetivo 12 M MXN 21.50

Último Precio MXN 14.31

Rendimiento Total Potencial 50.2%

Riesgo Alto

www.holdingmonex.com

Contenido

1. Tesis de inversión

2. Valuación

3. Análisis Financiero y Modelo de Proyec-ciones

4. La compañía

5. Estrategia de Crecimiento

6. Análisis de la Industria

7. Análisis FODA

8. Riesgos

9. Estados Financieros Pro-Forma

Análisis Bursátil Prognosis

+52(55)52029964

+52(55)52029571

[email protected]

English Version

Líder en el mercado de divisas mexicano cotiza a un fuerte descuento, al

tiempo que instrumenta un ambicioso plan de diversificación de ingresos

Empresa financiera de bajo valor de capitalización cotiza a un profundo descuento respecto a su valor teórico y comparativo. En la medida en que (1) mejore su visibilidad entre inversionistas, (2) aumente significativamente su baja bursatilidad y (3) cumpla su plan de diversificación y expansión, este descuento se irá contrayendo. Nuestro precio objetivo a junio del 2015 de MXN 21.5 incluye un factor de descuento de 25%, con un rendimiento potencial de 50.2%. Aunque ha pagado dividendos en el pasado, no espera decretarlos en el 2014. El riesgo más visible es de ejecución en un ambien-te de alta competencia.

Holding Monex SAB de C.V (Monex)

Tenedora de acciones de Monex Grupo Financiero (98% de los ingresos/2013) y Pagos Intermex (remesas) cuyo enfo-que son pequeñas y medianas empresas. Con casi 30 años de operación, es líder en el mercado de divisas y pagos in-ternacionales en México (75% de sus ingresos/2013), posición que busca mantener, al tiempo que crece sus negocios bursátil y bancario.

mailto:%[email protected]

Inicio de Cobertura 4 de junio de 2014

2

1. Tesis de Inversión

Excesiva Subvaluación. MONEX B cotiza a múltiplos P/U y P/VL significativamente inferiores a las de empresas fi-nancieras mexicanas y otras comparables. Además, su valor teórico, (P/VL Implícito o “Justo”), usando supuestos conservadores, es de más del doble que su cotización ac-tual.

Diversificación de ingresos. MONEX vive un proceso de transformación en el cual pretende mantener su éxito co-mo operador de divisas y pagos internacionales, al tiempo que se apoya en esa experiencia para hacer crecer sus negocios bursátil y bancario.

Buen crecimiento potencial con adecuada rentabili-dad. MONEX registró una tasa de crecimiento promedio en ingresos totales de 7.5% en los últimos 3 años, con una rentabilidad (ROE) promedio de 28.4%, incluidos ingresos extraordinarios. La utilidad neta creció en promedio 16% del 2008 al 2012. Para los próximos 5 años estimamos que los ingresos totales crecerán a un ritmo de 9.1%, con una rentabilidad promedio de 15%. En la medida en que el proceso de diversificación de ingresos vaya teniendo éxito, la rentabilidad disminuirá, pero con una base tanto de ca-pital como de utilidades significativamente mayor a la ac-tual.

Riesgos. El principal reto que enfrenta la empresa es eje-cutar con éxito su programa de crecimiento orgánico e inorgánico en el muy competitivo ambiente de los merca-dos en los que opera. Los riesgos más visibles son, preci-samente, los de ejecución y competencia; además del económico y el regulatorio.

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jun

-15

MONEXBBalance Riesgo/Rendimiento

21.50(+50.2%)

26.00 (+81.7%)

13.00 (-9.2%)

Fuente: Bloomberg y Prognosis

MONEXB

MXN 21.50

MXN 14.31

50.2%

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50.2%

11.7%

-23%

392.7

10.3%

0.4

Beta Esperada 0.9

Bursatilidad Baja

USD 15.4

USD 437

Valor en Libros/Acción MXN 13.0

18.1%

(13.64 - 19.00)

2012* 2013 2014E 2015E

Valuacion

P/U 6.8x 4.0x 7.7x 5.7x

P/U ajustado 7.5x 8.5x 7.7x 5.7x

P/VL 1.9x 1.4x 1.0x 0.9x

Estimados (MXN mill)

Ingresos Totales 4,233 4,271 4,418 5,060

Var. % 2.2% 0.9% 3.5% 14.5%

UPA 2.63 4.51 1.86 2.53

Var. % 23.5% 71.6% - 58.7% 35.6%

UPA ajustada 2.41 2.10 1.85 2.53

Var. % 7.6% - 12.8% - 12.0% 36.5%

Rentabilidad

Índice de Efic iencia 66.1 76.4 76.6 72.0

Margen Financiero 45.3% 38.9% 43.1% 51.3%

ROE 27.2% 35.9% 12.9% 15.4%

ROE ajustado 24.9% 16.7% 12.8% 15.4%

ROA 2.7% 4.4% 1.6% 2.0%

Índices

Morosidad 0.8% 1.3% 1.7% 1.9%

Cobertura 1.9% 1.5% 3.2% 3.5%

Capitalización** 20.4 17.7

Calificación Crediticia

Largo Plazo

Corto Plazo

Perspectiva

* Cif ras comparadas respect o al 2011

** Calculado por Banxico para Banco Monex

Fuent e: BMV, CNVB, Monex y Prognosis

Fitch Ratings Standard & Poor's

A(mex)

F1

Estable

mxA

mxA- 2

Estable

Prom. Operado Diario (miles) 6 M

Valor de Capitalización (millones)

TACC Utilidades 2014 - 2018e

UDM Rango de Precios (MXN)

Beta

Datos ClaveClave Pizarra

Precio Objetivo 12 M

Último Precio

Rend. Potencial

2014E Rend. Div.

Rend. Total Potencial

Rend. Esperado IPC 12 M

Rend. UDM MONEXB

Acciones en Circ. (millones)

Free Float

60

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Jun-13 Sep-13 Dec-13 Mar-14

MONEXB IPC

Rendimiento UDM

El precio objetivo en nuestro escenario base está sujeto a las siguientes variables: (1) el interés de los inversionis-tas y la liquidez de la acción, (2) la velocidad y eficiencia del programa de expansión y diversificación, (3) el creci-miento del comercio exterior mexicano, (4) la tendencia de los márgenes de intermediación, (5) el éxito de even-tuales adquisiciones y (6) los índices de eficiencia de la empresa.

14.3


3

2. Valuación

Metodología.- Nuestro enfoque de valoración es multifacético. Cuando es apropiado, revisamos los múltiplos históricos de precio en relación con las utilidades, ventas, flujo de efectivo, valor contable y dividendos; hace-mos comparaciones con el grupo de empresas similares y ejecutamos modelos de descuento de flujos de efectivo y de dividendos. En el caso de MONEX B, estamos limitados al análisis de múltiplos de empresas comparativas, y al uso del múltiplo implícito que calcula el valor “justo” del capital contable, ya que la empresa no cuenta con una política de dividendos, a pesar de que han sido decretados en el pasado por decisión de la asamblea de accionistas, por lo que el modelo de crecimiento de Gordon es inaplicable. En nuestro análisis de valuación de empresas similares, no encontramos ninguna compañía que sea exactamente comparable con Monex, pero incluimos empresas financieras locales de tamaño similar con negocios bursátiles y cambia-rios y empresas internacionales con actividades cambiarias.

Valuación por múltiplo justificado o implícito

Esta fórmula es utilizada comúnmente para empresas financieras1

En donde,

P/VL* Es el múltiplo implícito o “justo”.

ROE = Utilidad neta 12m/ capital contable promedio sostenible.

g= Tasa de crecimiento sostenible a largo plazo o perpetuidad.

Ke = Costo de oportunidad del capital contable (“tasa de descuento”)

El costo de capital lo determinamos de la manera tradicional como la tasa libre de riesgo esperada más el riesgo de mercado ajustado por la beta esperada de la acción. Esto es 5.5% la tasa libre de riesgo (bonos me-xicanos a LP), más 5.0% riesgo de mercado, ajustado por una beta esperada de 0.90; de tal manera que el costo de oportunidad del capital es de 10.0%. El ROE sostenible en el largo plazo, que resulta de nuestro mo-delo es de 13.5% y el crecimiento a perpetuidad de 6.5%. El múltiplo implícito resulta de 2.0X mientras que el valor en libros por acción (VLA) que estimamos para el 2T 2015 es de 15.4 pesos. Así, el valor teórico o

“justo” de MONEX B es de 30.80 pesos.

En un escenario conservador -- menor ROE sostenible, una tasa de crecimiento perpetuo más baja o una cos-to de oportunidad del capital mayor --, el P/VL justo podría ser de 1.8X. y el valor justo de 27.70 ps; alternati-vamente con un múltiplo P/VL* de 2.2X – más en línea con el del promedio de los grupos financieros mexica-nos de alrededor de 2.5X -- el valor justo sería de 33.9 ps.

1.- Valuing Financial Service Firms, Aswath Damodaran, April 2009

P

VL∗= (𝑅𝑂𝐸 − 𝑔)/(𝐾𝑒 − 𝑔)

En donde, P

VL∗ 𝐸𝑠 𝑒𝑙 𝑚ú𝑙𝑡𝑖𝑝𝑙𝑜 𝑖𝑚𝑝𝑙í𝑐𝑖𝑡𝑜 𝑜 justo

𝑅𝑂𝐸 𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑛𝑒𝑡𝑎 12𝑚/𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒 𝑝𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜 𝑠𝑜𝑠𝑡𝑒𝑛𝑖𝑏𝑙𝑒 𝑔 𝑇𝑎𝑠𝑎 𝑑𝑒 𝑐𝑟𝑒𝑐𝑖𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑠𝑜𝑠𝑡𝑒𝑛𝑖𝑏𝑙𝑒 𝑎 𝑙𝑎𝑟𝑔𝑜 𝑝𝑙𝑎𝑧𝑜 𝑜 𝑝𝑒𝑟𝑝𝑒𝑡𝑢𝑖𝑑𝑎𝑑

𝐾𝑒 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑜𝑝𝑜𝑟𝑡𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒𝑙 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒 (“𝑡𝑎𝑠𝑎 𝑑𝑒 𝑑𝑒𝑠𝑐𝑢𝑒𝑛𝑡𝑜”)

Rendimiento Bono Soberano USD

Diferencia de Inflación Mex - USA Riesgo de BMV

4 % 1.5 % 5.0 % 0.9 %

Beta e+ + x

5.5 %4.5 %

10.0%

Rendimiento Bono Mexicano a Largo Plazo

Ke=


4

Emisora Precio Actual Prom. Actual Prom. Actual Prom. Indice de ROE

Bursat.

29-may-14

41.27 2.75 2.65 15.31 15.16 4,751.94 3,193.04 20%

MONEXB 13.90 1.10 2.10 3.29 8.00 437.0 450.00 Baja 29.11%

GENTERA* 22.77 4.02 4.46 15.84 15.48 2,922.2 2,550.68 Alta 26.26%

ACTINVRB 14.46 2.02 2.14 21.57 22.91 640.6 494.41 Media 10.62%

GBMO 10.39 2.23 3.45 12.78 12.73 1,213.5 733.76 Baja 18.55%

GFINBURO 36.18 2.86 2.77 14.08 23.91 18,781.7 12,694.07 Alta 20.84%

GFINTERO 84.00 2.07 2.86 12.33 10.12 1,765.5 867.74 Media 19.24%

GFMULTIO 8.44 1.42 2.15 13.95 14.14 426.7 289.52 Mínima 11.60%

GFREGIOO 74.89 2.92 2.43 15.97 14.38 1,912.2 1,378.48 Alta 18.87%

INVEXA 45.00 1.61 1.87 19.53 19.19 547.1 400.31 Baja N.D.

SANMEXB 34.61 2.39 2.21 12.10 10.34 18,288.3 11,454.86 Alta 19.36%

VALUEGFO 82.00 5.93 2.17 14.92 8.43 1,021.6 1,066.62 Media 30.59%

Nota: La base de datos es de 12 meses desde el año 2010. Los múltiplos negativos y mayores a 40 veces, han sido eliminados para los cálculos de los promedios y variaciones. N.D.= No Disponible

Fuente: BMV y Bloomberg

Promedio sin MONEX

Múltiplos Históricos de Grupos Financieros 29 de Mayo 2014

P/VL P/U Market Cap $Mill USD INDICADORES

Valuación por múltiplos P/U comparativos

MONEX B (MXN 14.31) actualmente cotiza a 6.42 X nuestra estimación de UPA anual para el 2T15 de MXN 2.21 ps, mientras que su múltiplo conocido es de 3.29X (UPA: 4.40 ps, que incluye ingresos extraordinarios). Ambos múltiplos son significativamente inferiores al múltiplo promedio del grupo de empresas comparables: (1) los grupos financieros mexicanos cotizan a un múltiplo P/U conocido de 15.3X y de aproximadamente 13.7X forward considerando un crecimiento de utilidades del 12%.

Por otro lado, un grupo de instituciones de tamaño similar a Monex como Multiva, Actinver, Finamex y Valúe, cotizan a un P/U promedio de 15.5X excluyendo a Monex, con una ROE promedio de 18%.

Por último Hi Fx PLC, cotiza a un múltiplo P/U de 37X, con una rentabilidad de 36%; el grupo australiano OZ Forex Group Ltd, cotiza a 28X utilidades con una rentabilidad reportada del 60%.

Creemos que un múltiplo P/U conservador pero adecuado para Monex está alrededor de 12X forward, por debajo del promedio del sector de grupos financieros mexicanos y también por debajo de un subgrupo de ins-tituciones de similar tamaño. Usando este múltiplo objetivo, el P.O para junio del 2015 se ubicaría en 26.52

ps.

EmpresaCapitalización de

mercado USDP/U ROE ROA P/VL

Promedio (sin MONEX) 339.5$ 32.5X 48.5% 12.5% 18.0X

HOLDING MONEX SAB DE CV 446.5$ 3.3X 33.5% 3.8% 1.1XHIFX PLC N.D. 37.0X 36.6% 6.4% 0.0X

OZFOREX GROUP LTD 679.0$ 28.0X 60.5% 18.6% 35.9X

Fuente: Bloomberg al 21 de mayo 2014

Operadores Internacionales de Cambios (FX)

EmpresaCapitalización de

mercado USDP/U ROE ROA P/VL

Promedio (sin MONEX) 686.6$ 15.5X 18.0% 6.4% 2.6X

HOLDING MONEX SAB DE CV 435.3$ 3.2X 29.1% 2.5% 1.5XVALUE GRUPO FINANCIERO SAB D 1,016.3$ 12.4X 30.6% 19.6% 4.3X

CASA DE BOLSA FINAMEX SAB DE N.D. N.D. 19.3% 4.3% N.D.

MULTIVA GRUPO FINACIERO-O 406.6$ 13.8X 11.6% 0.8% 1.5X

ACTINVER SAB DE CV 636.8$ 20.4X 10.6% 1.0% 2.0X

Fuente: Bloomberg al 02 de junio de 2014

Empresas Financieras de Tamaño Similar


5

Precio objetivo combinado y descuento por liquidez y falta de visibilidad de mercado

Si ponderamos al 50%, los valores obtenidos por el método de la fórmula de valor en libros justo y por múlti-plo P/U en relación a compañías comparables, llegamos a un P.O Combinado de 28.70 ps, muy por arriba de su precio actual de 14.31 ps. Creemos que la razón principal de esta diferencia es la precaria liquidez de MONEX B, qué se relaciona con la falta de difusión de la historia de la compañía y su bajo valor de

capitalización.

Reconociendo lo anterior y estableciendo un precio objetivo para el cierre del 2T15, decidimos aplicar un des-cuento por liquidez y falta de visibilidad de la emisora del 25%, con lo que obtenemos un P.O. de 21.50 ps por acción para esa fecha. No obstante, estamos convencidos de que en la medida en que la visibilidad y li-quidez de la emisora aumente, podrá llegar a un valor más cercano a 30.8 ps. A lo largo del tiempo, espe-

ramos ir disminuyendo el fuerte descuento que imponemos al valor de la emisora.

Escenarios alternativos de precio objetivo

Escenario Optimista

Nuestro precio objetivo podría ser muy conservador si: (1) el interés de los inversionistas y la liquidez de la acción aumentan a mayor ritmo del esperado, (2) la velocidad del programa de expansión y diversificación es mayor a la de nuestro escenario base: EB, (3) el comercio exterior mexicano crece por arriba de nuestras es-timaciones, (4) los márgenes de intermediación se sostienen en niveles superiores a los que proyectamos en nuestro EB, ya sea por esfuerzos propios de la empresa o por circunstancias de mayor volatilidad en su mer-cado principal, (5) ocurren adquisiciones aditivas de valor y (6) Se alcanzan mejores índices de eficiencia (menores gastos) a los de nuestro EB.

Escenario Pesimista

Nuestro precio objetivo podría ser agresivo, si (1) el interés de los inversionistas y la liquidez de la acción au-mentan a un menor ritmo del esperado, (2) la velocidad del programa de expansión y diversificación es me-nor a la de nuestro EB, (3) el comercio exterior mexicano crece por debajo de nuestras estimaciones, (4) los márgenes de intermediación alcanzan niveles inferiores a los que proyectamos en nuestro EB, (5) ocurren adquisiciones destructivas de valor y (6) Se alcanzan índices de eficiencia inferiores (gastos elevados) a los de nuestro EB.

Comportamiento de MONEX B en el mercado de valores

La acción de MONEXB cotiza desde el 2010. Llegó a operar a un precio máximo de MXN 20. En los últimos 12 meses ha operado entre 13-19 pesos y actualmente cotiza en MXN 14.31. En lo que va del año lleva una pérdida acumulada de 20.1%, mientras que la pérdida del IPC ha sido de –2.1%.

El volumen promedio diario de operación de MONEXB es de 200,000 pesos aproximadamente (UDM), una bursatilidad muy baja.

Hay 329.7 millones acciones de MONEX B en circulación y su free float actual es del 10.3%.

No cuenta con los servicios de un formador de mercado, aunque Monex Casa de Bolsa opera el fondo de re-compra de la emisora.


6

3. Análisis Financiero y Modelo de Proyecciones por línea de negocio

3.1 Estimación de ingresos por Divisas y Pagos Nacional e Internacional

Generalidades del Negocio

Con una participación del 75% sobre sus ingresos totales al cierre del 2013, Divisas y Pagos es la principal línea de negocio de MONEX.

MONEX14%

CI Banco13%

Banamex12%

Inter Banco11%

Vector8%

Banorte7%

HSBC7%

Banco Base5%

Otros23%

Participación de Mercado con base en Ingresos por FX Año 2013

Fuente: CNVB y MONEX

Divisas Y pagos internacionales

75%

Servicios Bancarios y Fiduciarios

8%

Bursatil15%

Otros2%

Ingresos por Línea de Negocio de Monex 2013

Fuente: Monex


76%


8%

Bursatil14%

Otros2%


Fuente: Monex . No incluyen las operaciones de de Prestaciones Universales


62%


8%

Bursatil17%

Otros13%

Ingresos por Línea de Negocio de Monex 1T12

Fuente: Monex . incluyen las operaciones de Prestaciones Universales

Así lucía la distribución de ingresos con las operaciones de

Prestaciones Universales


73%


8%

Bursatil14%

Otros5%

Ingresos por Línea de Negocio de Monex 1T14

Fuente: Monex . No incluyen las operaciones de Prestaciones Universales

Al 1T14 mantiene una distribución similar a su historia reciente

El negocio de Divisas y Pagos tiene una alta con-

centración en México y el MXN/USD constituye la

mayor parte de sus operaciones. MONEX es líder

en México y al cierre del 2013 concentraba el 14%

de la participación de mercado por ingresos de in-

termediación con divisas.


7

En el 2010 Monex expandió sus operaciones de compra y venta de divisas a EUA y en 2012 a Europa. Al cie-

rre del 2013, las operaciones internacionales representaban un 20% del total de los ingresos de Divisas y Pa-

gos, mientras que en 2012 sólo representaban el 10%.

Nacional 80%

Internacional20%

Ingresos por Divisas y Pago Internacionales Monex 2013

Fuente: Monex

Nacional 90%

Internacional10%

Ingresos por Divisas y Pago Internacionales Monex 2012

Fuente: Monex

El vigoroso crecimiento de las operaciones de divisas internacionales se ha reflejado en una mayor

participación en los ingresos de MONEX

Los márgenes por operación de divisas en México

(diferenciales cambiarios) se han comprimido en años re-

cientes. Según nuestros cálculos2, el margen ha disminui-

do desde 0.26% en 2010 a 0.21% en 2013, aunque se ha

mantenido relativamente estable. Con relación al volumen

de operación depurado**, se mantuvo muy estable en el

2013 después de una fuerte contracción en el 2012.

0.26%

0.22% 0.22%0.21%

0.00%

0.05%

0.10%

0.15%

0.20%

0.25%

0.30%

2010 2011 2012 2013

Margen Cambiario de las operaciones de Divisas Nacionales de Monex

Fuente: Monex con cálculos de Prognosis

77,502

94,691

77,067 77,332

-

20,000.00

40,000.00

60,000.00

80,000.00

100,000.00

120,000.00

2010 2011 2012 2013

Volumen Operado de las operaciones de Divisas Nacionales de Monex en MD

Fuente: Monex

22.2%

-18.6%

0.3%

-25.0%

-20.0%

-15.0%

-10.0%

-5.0%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

2011 2012 2013Fuente: Monex

Var. % del Volumen Operado de las operaciones de Divisas Nacionales de Monex

2.- El cálculo se realiza con los ingresos por divisas nacionales que reporta MONEX de manera trimestral y se toma el volumen de operación depurado, es decir, el volumen de operación que genera ingresos. El volumen depurado es menor al volumen que reporta el Banco de México. El volumen depurado fue proporcionado por MONEX.


8

A nuestro juicio, las principales razones de la compresión de márgenes son: (1) la fuerte competencia, (2) la

estrategia de operar con empresas más grandes y disminuir la operación con personas físicas y (3) la mayor

accesibilidad a plataformas tecnológicas con cotizaciones de divisas en tiempo real.

Aunque ha perdido participación de mercado en los últimos años, MONEX se mantiene como la institución

que concentra los mayores ingresos por concepto de operaciones de intermediación de divisas en México. En

cuanto a volumen operado, MONEX se ubica consistentemente en los primeros lugares.

20.0%

15.0%

17.0%

14.0%

0.00%

5.00%

10.00%

15.00%

20.00%

25.00%

2010 2011 2012 2013

%

MONEX: Participación de mercado por ingresos en divisas México

Fuente: CNVB y MONEX

El mercado está muy fragmentado y la Administración de MONEX

piensa que es poco probable que un solo jugador pueda concen-

trar más de un 20% de los ingresos por divisas.

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

-150%

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150%

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1

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2

Var

%

Var% anual de Ingresos por Compra/Venta de Divisas de MONEX en México vs. Var.% anual de Exportaciones no Petroleras 2007-2013

Resultado por CompraVenta de Divisas Manuales Exportaciones No PetrolerasFuente: MONEX, Bloomberg y Prognosis

Determinantes del Negocio de Intermediación de Divisas Nacional

El comercio exterior de México y la volatilidad en el mercado cambiario son los dos principales determinantes

para el negocio de divisas nacional.

La base de clientes de MONEX no opera divisas con fines especulativos, más bien constituye parte de sus

requerimientos inherentes a la naturaleza de sus negocios (maquiladoras, comercializadoras, etc..), por lo que

volumen de divisas operado en MONEX guarda una estrecha correlación con el comercio exterior.


9

Los ingresos por operaciones con divisas tienden a incrementarse en etapas de mayor volatilidad, ya que los diferenciales entre las posturas de compra/venta se ensanchan y aumenta la volatilidad intradía.

Prevemos que el MXN/USD continuará sujeto a periodos de elevada volatilidad por ser la moneda emergente más liquida del mundo, por lo que tiende a ser usada por grandes instituciones financieras como proxy para cubrir posiciones en monedas de América Latina y otros mercados emergentes con menor liquidez.

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Ingresos por Compra/Venta de Divisas de MONEX en México vs. Volatillidad Implícita USD/MXN 1Mes 2007-2013

Volatilidad Implícita MXN/USD 1M Resultado por Compra/Venta de Divisas Trimestral

Crisis Europea

Fuente: MONEX, Bloomberg y Prognosis

Quibra de Lheman Brothers

Proyecciones para Divisas y Pagos Nacional e Internacional

El mayor dinamismo en divisas internacional compensará el estancamiento temporal en divisas nacio-

nal

Divisas Nacional

Aunque estimamos que continuará la presión en márgenes en el corto plazo, en el mediano el crecimiento del mercado ayudará a que los ingresos por divisas nacionales se estabilicen. Anticipamos un mayor volumen proveniente de un renovado vigor en el comercio exterior mexicano ante el favorable panorama de la manu-factura en Norteamérica por los menores costos energéticos derivados de la revolución shale y la mejoría de competitividad de México con relación a China.

Además, el MXN/USD continuará sujeto a periodos de elevada volatilidad, por su alta liquidez, aunque el mo-mento exacto de estos episodios es imposible de predecir.

El segmento de divisas nacional se encuentra bien posicionado para favorecerse de un comercio exterior más dinámico, sin embargo, la dificultad para incrementar márgenes se reflejará en una caída de ingresos en la división de divisas nacionales del 2% para 2014, mientras que para el 2015 prevemos que los ingresos co-menzarán a estabilizarse para después expandirse en línea con el crecimiento del comercio internacional y favoreciéndose de los episodios de volatilidad cambiaria en tiempos de aversión al riesgo global.


10

$3,267 $3,382$3,550

$3,752$3,913

$4,069

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2013 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e

MONEX: Ingresos Totales MXN $ millones por Divisas

Fuente: Monex y Prognosis

Año MONEX Var. %

2010 2,343

2011 2,633 12.4%

2012 2,652 0.7%

2013 2,598 -2.0%

2014e 2,546 -2.0%

2015e 2,546 0.0%

2016e 2,648 4.0%

2017e 2,754 4.0%

2018e 2,864 4.0%

Fuente: Monex y Prognos is

Ingresos Divisas México en MXN$

millones

$2,343

$2,633 $2,652$2,598

$2,546 $2,546

$2,648

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2,500

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2010 2011 2012 2013 2014e 2015e 2016e

MONEX: Ingresos en MXN $ millones por Divisas en México


Divisas Internacional

En este segmento proyectamos un fuerte rimo de crecimiento los próximos 3 años para después estabilizarse

a tasas más sostenibles. Es importante recordar que los márgenes de utilidad son menores a los del negocio

local.

Año MONEX Var. %

2013 669

2014e 836 25.0%

2015e 1004 20.0%

2016e 1104 10.0%

2017e 1159 5.0%

2018e 1205 4.0%


Ingresos Divisas Internacional en MXN$

millones

$669

$836

$1,004$1,104

$1,159$1,205

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1000

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2013 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e

MONEX: Ingresos en MXN $ millones por Divisas Internacional


Divisas y Pagos Internacionales

Así, estimamos que los ingresos en el renglón de Divisas y Pagos Internacionales podrán expandirse a una

tasa promedio de 5% para los próximos 5 años.

Año MONEX Var. %

2013 3,267.0

2014e 3,382.3 3.5%

2015e 3,549.5 4.9%

2016e 3,751.7 5.7%

2017e 3,912.8 4.3%

2018e 4,069.4 4.0%


Ingresos Totales por Divisas en MXN$

millones


11

3.2 Estimación de ingresos por Servicios Bancarios

Ganará participación de mercado, partiendo

de una cartera de crédito pequeña

Crédito

Desde el 2010 la cartera de crédito vigente de Banco MONEX ha crecido a un ritmo muy supe-rior con relación al sector bancario en México, con excepción del 2013, ya que la cartera de cré-dito vigente presentó una disminución anual de 5% debido a la disminución de los saldos de los acreditados del producto “Renueva tu Ho-gar“ (ahora “Mejora tu Hogar”), que está dirigido a las personas físicas derechohabientes del INFO-NAVIT.

53.0%

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2010 2011 2012 2013

Var. Anual de Cartera VigenteMONEX vs. Sector

Var% MONEX

Var% Sector

Fuente: MONEX y Banxico

El acceso de Banco Monex a potenciales clientes gracias a las relaciones provenientes del negocio de divisas y la baja base de la cartera de crédito nos permite anticipar que el crecimiento de la cartera de crédito supera-rá al del sector en su conjunto en los próximos años.

1,3762,240

3,6484,539 4,311

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Evolución de la Cartera Vigente de MONEX en $mp

Fuente: BMV y Prognosis

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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Evolución de la Cartera Vigente Var. % anual

Fuente: BMV y Prognosis


12

En línea con la estrategia de MONEX, el 73% del total de la cartera vigente al cierre del 1T14, se concentra en créditos comerciales para el sector empresarial y no esperamos que la administración busque una mayor diversificación, por lo menos en el corto plazo.

Actividad empresarial o

comercial73%

Entidades Financieras

10%

Entidades gubernamentales

1%

Créditos de consumo

0%

Créditos a la vivienda

16%

Distribución de la Cartera Vigente de Monex al 1T14

Fuente: BMV

IMOR

Total Vigente Vencida [%] Créditos Acreditados

Agricultura, Silvicultura, Ganadería y Pesca 37.1 35.4 1.6 4.3 25.0 11.0

Bancario

Comercio 690.5 690.5 0.0 0.0 146.0 34.0

Comunicaciones y Telecomunicaciones 47.8 47.8 0.0 0.0 87.0 2.0

Construcción 183.3 183.3 0.0 0.0 768.0 12.0

Edificación Residencial 23.7 23.7 0.0 0.0 365.0 3.0

Otros Construcción 159.7 159.7 0.0 0.0 403.0 9.0

Educativo

Hoteles y Restaurantes 314.4 314.4 0.0 0.0 4,242.0 5.0

Alimentos, Bebidas y Tabaco 236.8 223.6 13.2 5.6 26.0 12.0

Industria Automotriz 66.5 66.5 0.0 0.0 523.0 2.0

Petróleo, Minería, Gas y Energía 145.4 145.4 0.0 0.0 24.0 6.0

Resto Industria 588.3 587.5 0.8 0.1 711.0 37.0

Salud 0.5 0.5 0.0 0.0 1.0 1.0

Servicios Comunales y Sociales 82.0 82.0 0.0 0.0 247.0 1.0

Servicios Financieros (No Bancarios) 25.1 25.1 0.0 0.0 7.0 2.0

Servicios Profesionales y Técnicos 562.9 562.9 0.0 0.0 562.0 86.0

Transporte 107.9 107.9 0.0 0.0 3.0 3.0

Gobierno, Estados y Municipio

Gobierno Federal

Organismos Internacionales

Industria Textil y de Calzado 10.8 10.8 0.0 0.0 8.0 3.0

Industria Química y Farmacéutica 56.1 56.1 0.0 0.0 19.0 6.0

Industria Materiales de Construcción 200.6 200.6 0.0 0.0 972.0 1.0

Total 3,355.9 3,340.3 15.6 0.5 8,371.0 224.0

Fuente: CNBV

millone de mxn

Cartera Total Número de:

Cartera de Crédito Monex a Febrero 2014


13

MONEX ofrece tasas competitivas a sus clientes, las cuales son sensibles a las tasas de referencia mexica-nas de corto plazo, en particular a la TIIE. Para efectos de nuestro modelo utilizamos la proyección estimada de la TIIE a 28 días + 300 puntos base.

Plazo al

Vencimiento

Plazo

Original

Mnoneda

Nacional

Moneda

Extranjera[Meses] [Meses]

Agricultura, Silvicultura, Ganadería y Pesca 9.8 17.2 36.8

Bancario

Comercio 6.5 3.5 4.2 5.7

Comunicaciones y Telecomunicaciones 7.8 7.0 1.4 3.2

Construcción 8.4 3.4 2.2 5.1

Edificación Residencial 7.9 2.1 3.3

Otros 8.5 3.4 2.2 5.4

Educativo

Hoteles y Restaurantes 10.0 5.0 43.5 49.5

Alimentos, Bebidas y Tabaco 10.0 3.0 3.3 5.5

Industria Automotriz 9.0 5.0 1.9 3.0

Petróleo, Minería, Gas y Energía 3.5 7.5 11.7

Resto Industria 8.3 3.3 10.6 13.2

Salud 9.0 7.0 24.0

Servicios Comunales y Sociales 4.0 3.5 5.9

Servicios Financieros (No Bancarios) 8.0 18.1 20.3

Servicios Profesionales y Técnicos 7.5 3.2 15.0 21.1

Transporte 8.0 3.0 55.1 55.1

Gobierno, Estados y Municipio

Gobierno Federal

Organismos Internacionales

Industria Textil y de Calzado 8.0 3.0 2.2 3.1

Industria Química y Farmacéutica 8.0 4.3 15.0 16.5

Industria Materiales de Construcción 8.0 1.6 2.5

Fuente: CNBV

Tasa Ponderada %

Tasas y Plazos de la Cartera de Crédito de MonexA febrero del 2014

Morosidad

Gracias al prudente manejo de riesgos y al perfil de la cartera de clientes de Banco Mo-nex, el índice de morosidad se mantiene con-sistentemente por debajo del sector en su conjunto. Pensamos que la estrategia de cre-cimiento de la cartera de crédito se podría reflejar en un leve deterioro de la cartera vencida para los próximos años, aunque se mantendría en niveles adecuados sin pre-sentar un riesgo para el negocio dado el per-fil de clientes de Banco Monex.

2.5%2.4%

2.9%

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3.000%

3.500%

2011 2012 2013 2014

Índice de Morosidad MONEX vs Sector 2011-2014

IMOR Sector

IMOR MONEX

Fuente CNBV


14

Captación

Las actividades de captación se concentran en la cuenta digital y el resto en depósitos a plazo. A diferencia del sector en su conjunto, MONEX ofrece pago de intereses en la mayoría de sus depósitos con exigibilidad inmediata.

La estrategia de MONEX para obtener recursos del público ha arrojado buenos resultados y la captación tradicional se ha expandido a un ritmo mucho más elevado que el del sector. Prevemos que este paso se mantendrá por algunos años y luego se desacelerará gradualmente.

Para calcular los gastos por intereses provenien-tes de la captación, utilizamos una tasa de rendi-miento anual inferior a la expectativa del Cete a 28 días para los depósitos a plazo y una tasa de rendimiento anual de alrededor del 1% para los depósitos de exigibilidad inmediata.

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Captación tradicional Sector vs MONEX 2007-2014 2007 = 100

Sector

MONEX

Fuente CNBV

3.3 Estimación de ingresos por Servicios Bursátiles

Esta es una de las áreas en que MONEX espera crecer de manera importante en el futuro. Incorporamos en nuestro modelo los siguientes supuestos para reflejar esta estrategia: Por una parte un crecimiento de inver-siones en valores de 14% del 2014 al 2016 que baja en años subsecuentes y se estabiliza en 8% en 2020 y por la otra, un aumento en los ingresos de reportos y comisiones netas, ambos como consecuencia del creci-miento esperado de los activos bajo custodia de MONEX.

3.4 Estimación de ingresos por Tarjetas pre-pagadas, remesas y otros servicios

Estos servicios representan una proporción de alrededor de 2% de los ingresos totales de la Holding y espe-ramos que crezcan a un ritmo similar al del PIB nominal. La mayor parte de estos ingresos se refleja en comi-siones y tarifas netas.


15


75%


8%

Bursatil15%

Otros2%


Fuente: Monex

De cumplirse nuestros estimados, hacia el 2015 la distribución de ingresos de MONEX luciría más balanceada, aunque

aún lejos de la meta de la Administración.


70%Servicios

Bancarios y Fiduciarios

10%

Bursatil18%

Otros2%


Fuente: Prognosis

3.5 Resumen de Principales Supuestos

A continuación se presentan los principales supuestos para estimar los ingresos totales de Holding Monex. Anticipamos que las líneas de negocio del Banco y Casa de Bolsa presentarán un crecimiento mayor al de Divisas y Pagos Internacionales para los próximos años.

Supuestos de los principales renglones del Estado de

Resultados de Grupo Financiero MONEX (Datos CNVB) 2012 2013 2014e 2015e

Resultado por Intermediación 3,288.1 3,405.5 3,505.3 3,747.4Var % anual 3.6% 3.6% 2.9% 6.9%

Resultado por CompraVenta de Valores 743.1 492.3 566.2 634.1

Resultado por CompraVenta de Divisas 2,520.7 2,910.0 2,939.1 3,113.3

Ingresos por Intereses 1,212.5 1,237.1 1,450.7 1,850.6

Var % anual 50.8% 2.0% 17.3% 27.6%

Intereses y Rendimientos a Favor Provenientes de Inversiones en Valores 198.5 109.7 144.9 198.2

Intereses y Rendimientos a Favor en Operaciones de Reporto 627.6 567.8 650.4 728.4

Intereses de Cartera de Crédito Vigente 313.2 387.0 482.8 751.4

Gastos por Intereses 635.3 693.4 788.4 902.2

Var % anual 20.8% 9.2% 13.7% 14.4%

Intereses por Depósitos de Exigibilidad Inmediata 0.0 43.1 52.88 33.78

Intereses por Depósitos a Plazo 112.6 140.5 226.79 304.28

Intereses por Títulos de Crédito Emitidos 0.0 88.8 27.23 28.59 Intereses y Rendimientos a Cargo en Operaciones de Reporto 482.9 371.2 450.3 504.3

Comisiones y Tarifas Netas 452.6 434.8 456.1 488.7Var % anual -42.3% -3.9% 4.9% 7.2%

Fuente CNBV y Cálculos de Prognosis

Algunos datos no coinciden con el Estado de Resultado que reporta Holding Monex

Comisiones y Tarifas Netas incluyen los negocios que no están dentro del grupo financiero


16

Gastos de Administración y Promoción Estimamos que MONEX incurrirá en gastos no recurrentes relacionados con su estrategia de expansión, por lo que suponemos un índice de eficiencia relativamente alto para 2014 y 2015. Para los próximos años confia-mos en que la Administración de MONEX controlará gastos de manera exitosa, sin embargo, dada la naturale-za de la estructura de costos de las líneas de negocio que crecerán con mayor vigor, el índice de eficiencia deberá estabilizarse en niveles superiores a los de su historia reciente. Tasa impositiva En el pasado reciente MONEX ha pagado una tasa de impuestos ligeramente inferior al 30%, para efectos del modelo suponemos una tasa estable alrededor de 30%. Resultado Neto El impacto de la venta de Prestaciones Universales en la base de comparación de la utilidad neta, así como en otros ingresos y gastos no operativos son los principales responsables de la alta variabilidad en la utilidad, así como de la contracción que proyectamos para 2014. Hacia delante, los planes de expansión de Monex incidirán de manera temporal en mayores costos, sin embargo esperamos un crecimiento sostenido en utilida-des a largo plazo.

Resumen del Estado de Resultados (mxn mill) 2012 2013 2014e 2015e

Ingresos por intereses 1,217.2 1,243.2 1,438.1 1,850.6

(-) Gastos por intereses 665.9 759.2 817.7 902.2

(=) Margen financiero 551.3 484.0 620.4 948.5

(-) Estimación preventiva para riesgos crediticios 36.9 38.1 127.6 125.0

(=) Margen financiero ajustado por riesgos crediticios 514.4 445.9 492.8 823.5

(+) Comisiones y tarifas cobradas 636.2 658.1 670.2 718.6

(-) Comisiones y tarifas pagadas 205.6 237.9 225.6 230.0

(+) Comisiones y tarifas netas 430.6 420.2 444.6 488.7

(+) Resultado por intermediación 3,288.1 3,404.7 3,480.8 3,747.4

(+) Otros ingresos (egresos) de la operación 70.8 1,389.6 4.9 0.0

(-) Gastos de administración y promoción 2,796.7 3,261.3 3,384.2 3,642.9

(=) Resultado antes de impuestos a la utilidad 1,507.3 2,399.1 1,038.9 1,416.7

Impuestos 489.7 659.1 307.6 425.0

Tasa impositiva(%) 32.5 27.5 29.6 30.0

Resultado neto 1,032.4 1,771.3 731.3 991.7

Ingresos Totales (Excl. Extr.) 4,233.1 4,270.8 4,418.2 5,059.6

Var % anual 2.2 0.9 3.5 14.5

Resultado por intermediación (Var. anual) 3.8 3.5 2.2 7.7

Resultado de la operación 1,507.2 2,399.1 1,038.9 1,416.7

Var % anual 19.7 59.2 -56.7 36.4

Resultado de la Operación Ajustado 1,436.4 1,009.5 1,033.9 1,416.7

Utilidad Neta Ajustada 946.7 825.0 726.3 991.7

UPA Reportada 2.6 4.5 1.9 2.5

Var % anual 23.5 71.6 -58.7 35.6

UPA ajustada 2.4 2.1 1.8 2.5

Var % anual 7.6 -12.8 -12.0 36.5

Dividendos por acción 0.7 1.6 0.0 0.6

Rendimiento del Dividendo % 3.8 8.8 0.0 4.3

Acciones en circulación 392.7 392.7 392.7 392.7

Fuente: BM V, M onex, B loomberg y cálculos de Prognosis


17

4. La compañía

4.1 Descripción general

Holding Monex SAB de C.V (Monex) es una empresa tenedora de acciones, con 29 años de experiencia en el mercado financiero mexicano, formada por dos subsidiarias: Monex Grupo Financiero (98% de los ingresos) y Pagos Intermex dedicada al pago de remesas familiares (2.0% de los ingresos). Los ingresos totales de la emisora ascendieron a 4,271 millones de pesos en 2013 y en ese mismo año contaba con 2,283 empleados.

Hasta hoy la principal actividad de MONEX ha sido proveer el servicio de pagos internacionales a través de la compra venta de divisas a empresas medianas y grandes (75% de los ingresos totales en 2013), principal-mente de MXN/USD. A lo largo de los años se ha constituido como el líder en el mercado mexicano de transacciones privadas, no-financieras, incluyendo a la banca nacional, con un volumen de transacciones cambiarias de USD 149 millardos en el 2013. Hacia el futuro, la estrategia de Monex plantea (1) mantener su posición de liderazgo en pagos con divisas y (2) diversificar su base de ingresos, incrementando su negocio bursátil y bancario.

Las subsidiarias de Monex Grupo Financiero son Banco Monex, Monex Casa de Bolsa y Monex Fondos; a través de las cuales provee a sus clientes los siguientes productos: compraventa de divisas, transacciones bursátiles (deuda, capitales y banca de inversión), fondos de inversión, productos de manejo de riesgos, in-versiones internacionales, cuenta digital, fiduciario, derivados, créditos y cartas de crédito, factoraje de expor-tación, entre otros. El grupo financiero cuenta con una red nacional de 40 oficinas y 4 sucursales en México.

A través de su subsidiaria Pagos Intermex, Holding Monex participa en el negocio de pago de remesas. Pa-gos Intermex paga remesas familiares por cuenta de transmisores de dinero o empresas remesadoras ubica-das en los EUA principalmente. Para llevar a cabo su actividad en México tiene una red de 60 sucursales a partir de las cuales distribuye pagos, así como corresponsales con cerca de 1,164 puntos de pago ubicados en distintas zonas de la República Mexicana.

Monex Europe, LTD

Holding Monex

S.A.B. de C.V

Pagos Intermex

Monex Casa de Bolsa

Monex Sucurities

Monex AssetManagement,

INC.

Monex grupo

Financiero

Monex Operadora de Fondos

Banco Monex

Monex Negocios Internacionales

Tempus, INC

Familia Lagos Fondo de Recompra

Free Float

87.88% 1.82% 10.30%

Estructura Corporativa y Tenencia Accionaria

Fuente Monex


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4.2 El corazón de Monex: La compra venta de divisas y pagos internacionales

Desde su fundación como Casa de Cambio Monex en 1985, este es el negocio principal del grupo, en el cuál ha demostrado un indiscutible éxito, no sólo por su posición de liderazgo actual en importe operado e ingre-sos, sino porque su alta rentabilidad histórica le ha permitido adquirir otros negocios financieros e iniciar un proceso de diversificación hacia otros negocios financieros.

Enfocada originalmente a pequeñas y medianas empresas no financieras en México, MONEX compite ahora en el mercado de grandes empresas, algunas de las cuáles han crecido simultáneamente a la Holding. El 93% de sus operaciones las realiza con empresas y el resto con individuos. Monex no mantiene una posición propia para realizar operaciones aunque facilita operaciones de clientes tomando posiciones intradía.

Los ingresos por operaciones con divisas en México dependen del número y tamaño de éstas y del diferencial o margen por encima del costo de las operaciones cambiarias. Los disparadores de estos ingresos son: (1) el nivel de comercio exterior no petrolero y (2) la volatilidad del mercado cambiario.

El primer determinante guarda una correlación con el crecimiento de la economía mexicana y con su apertura comercial; el segundo sin embargo depende del nivel de riesgo cambiario (devaluatorio o apreciatorio) percibi-do en los mercados. Años críticos como el 2009 (Gran Recesión) y el 2011 (Crisis de la Eurozona), fueron muy positivos para los márgenes del negocio cambiario y por lo tanto para los ingresos cambiarios de Monex. Incluso, la administración opina que Monex tiene una beta negativa con respecto al mercado accionario por esta razón. No obstante, si la volatilidad es extrema, ampliando los diferenciales cambiarios a niveles excesi-vos, resulta contraproducente para el volumen operado.

Por último es importante destacar que el negocio cambiario de MONEX no es especulativo. En realidad es un servicio de pagos a terceros, típicamente pagar a un proveedor o recibir el pago de un cliente. En opinión de la administración el negocio es de ejecución (que no haya errores en transferencias, depósitos, etc…) y de servicio (líneas de crédito, “cuenta digital”, acceso a derivados, etc…)3.

El modelo de negocios de MONEX en divisas está basado en una fuerza de agentes de ventas especializada que recibe una cotización competitiva de la mesa de divisas y tiene la opción de adicionar un margen a dicho precio. En opinión de la administración las relaciones personales de los agentes con los clientes son parte im-portante del servicio ofrecido. MONEX cuenta con una red de 40 oficinas localizadas en las principales ciuda-des de México e invierte e publicidad para solidificar su imagen corporativa.

Respecto al uso de la tecnología de la información en el mercado de MONEX la administración opina lo si-guiente. “Actualmente, muy pocas transacciones de compraventa y cambio de divisas se hacen a través de Internet o en mercados de subastas virtuales. En nuestra opinión, en nuestro mercado los clientes le dan ma-yor importancia a la relación que tienen con el proveedor y a la calidad del servicio que se les presta, que al precio, particularmente en los casos de empresas pequeñas y medianas en donde las transacciones de com-praventa y cambio de divisas son pequeños. Sin embargo, continuaremos considerando la tecnología apropia-da y las estrategias para anticipar cambios en la demanda de los clientes”.

MONEX ha buscado utilizar su experiencia en la Operación de Compraventa y Cambio de Divisas y Servicio de Pagos haciendo adquisiciones en Estados Unidos y Europa. Este negocio internacional representó en 2013 el 20% de los ingresos totales por divisas, mostrando un fuerte crecimiento respecto al año 2012. La ad-ministración considera que el negocio internacional seguirá creciendo en los próximos años.

3. Cuenta digital: permite a los clientes concentrar sus fondos en pesos, dólares y euros, además de dispersar sus pagos.


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4.3 Otros servicios: Bursátil, Bancario y Pago de Remesas

Servicios Bursátiles

La intermediación bursátil representó el 14.6% de los ingresos de la Holding en 2013, que según el informe anual 2013 fueron de 633 millones de pesos. Monex Casa de Bolsa opera acciones, valores de deuda y so-ciedades de inversión que cotizan en la BMV. De hecho se ha especializado en la operación de valores coti-zados en el Sistema Internacional de Cotizaciones (“SIC”), en particular, en la operación y cobertura de ETF’s. Además operan valores internacionales a través de Monex Securities, una subsidiaria de Monex Casa de Bol-sa en los EUA.

MONEX ha desarrollado un área de “Asesoría Privada”, que ofrece asesoría patrimonial y gestión de recursos a través de diferentes portafolios para diferentes perfiles de cliente. Esta es una de las áreas en que la admi-nistración espera crecer de manera importante en el futuro.

Servicios Bancarios

Estos servicios representaron el 8.1% de los ingresos de la Holding en 2013 e incluyen principalmente el otor-gamiento de créditos a pequeñas y medianas empresas en México y la captación de depósitos. Aunque tam-bién mantiene un negocio fiduciario, en el que son líderes en el servicio de representante común.

“La actividad de crédito de Banco Monex está orientada principalmente a financiar las necesidades de capital de trabajo de empresas pequeñas y medianas”. El Banco Monex aprovecha las relaciones e información que tiene de sus clientes tradicionales de divisas, para identificar oportunidades de otorgamiento de crédito.

MONEX ha mantenido una cultura de crédito conservadora, dando prioridad a un perfil de riesgo bajo sobre el crecimiento acelerado de la cartera. De hecho, la mayor parte de la cartera es a corto plazo.

La actividad de captación del Banco Monex busca reducir el costo de fondeo con una estrategia de recepción y entrega de fondos por vía electrónica ofreciendo tasas de rendimiento atractivas.

Su principal producto de captación tradicional es la “Cuenta Digital”, un contrato de depósito bancario a la vista pero que no otorga cuenta de cheques. Usa internet y transferencias electrónicas. Permite mantener sal-dos en divisas que otorgan una tasa de rendimiento y no cobra comisión de administración ni requiere saldo mínimo. Este producto ha tenido una buena aceptación y continúa creciendo rápidamente.

Tarjetas pre pagadas, remesas y otros servicios

Estos servicios representaron el 1.8% de los ingresos en 2013, aproximadamente 76 millones de pesos.

Banco Monex emite tarjetas de pre-pago para clientes corporativos, los que a su vez las distribuyen entre sus empleados. La responsabilidad del uso de las tarjetas recae en el cliente. Como comentamos arriba, Monex prové el servicio de pagos de remesas a través de su subsidiaria “Pagos Intermex”.

En este rubro la empresa agrupa el concepto de intereses cobrados, por operaciones de tesorería, de cuenta propia, que llegan a ser significativos cuando la caja es amplia.


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4.4 Tenencia Accionaria y Principales Directivos

La familia Lagos, posee actualmente el 87.88% de la acciones de Holding Monex. Ningún directivo relevante posee más del 1% de participación en el capital social, ni ninguna persona física o moral fuera de la mencio-nada familia Lagos posee más del 5% del capital de la emisora.

Héctor Pío Lagos Dondé es el Presidente del Consejo de Administración y Director General de Monex Grupo Financiero. Desde la creación de Monex en 1985 él ha sido el Director General y Presidente del Consejo de Administración. Previo a Monex se desempeñó como consultor asociado para McKinsey and Company. Adi-cionalmente fue miembro del Consejo de Administración de distintas sociedades, incluyendo la BMV y MexDer. El señor Lagos es Contador Público del Instituto Tecnológico Autónomo de México y obtuvo el grado de Maestría en Administración de Negocios de la Universidad de Stanford.

Héctor Lagos Cué fue miembro del Consejo de Administración y cofundador de Monex.

Moisés Tiktin Nickin es Director General de Negocios del Grupo Financiero, y también está a cargo de Tem-pus y Monex Europe. Fue Director General de Banco Monex , habiendo sido Director General de Monex Casa de Bolsa desde el 2001. De 1998 a 2001 se desempeñó como Director General de Valorum, S.A. de C.V., Operadora de Sociedades de Inversión. De 1993 a 1998 fungió como Director General de Valores Finamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, donde previamente desempeñó los cargos de Director de Análisis, y de Director de Sociedades de Inversión. Laboró en la Secretaría de Hacienda y Crédito Público de 1979 a 1982. El señor Tiktin cuenta con una Maestría en Economía por la Universidad de Chicago, y es Licenciado en Economía por el Instituto Tecnológico Autónomo de México.

Mauricio Naranjo González es Director General de Operaciones y Mercados. Anteriormente se desempeñó como Director General Adjunto de Operación y Finanzas del Grupo Financiero y Director General de Banco Monex desde octubre de 2008 hasta julio 2011. Previo a incorporarse a Monex, se desempeñó de 2004 a 2008 como Director General Adjunto de Administración y Finanzas de Ixe Grupo Financiero. De 1999 a 2002 fue Vicepresidente de Supervisión de Instituciones Financieras “1” de la Comisión Nacional Bancaria y de Va-lores. De 1989 a 1999 trabajo en Banco de México en diferentes puestos y áreas. El Sr. Naranjo es Licenciado en Economía del Instituto Tecnológico Autónomo de México y Doctor en Economía por la Universidad de Cali-fornia, Berkeley.

Javier Cayón de la Vega es Director General Adjunto de Operación y Finanzas de Monex Grupo Financiero. Previo a su incorporación a Monex, se desempeñó en Citibank/Banamex como Director Corporativo de Finan-zas y Administración para México y América Latina. El señor Cayón de la Vega es licenciado en Administra-ción y Finanzas y cuenta con una Maestría en Dirección de Empresas por el Instituto Panamericano de Alta Dirección de Empresas (IPADE).

4.5 Política de Dividendos

Monex no cuenta con una política específica de distribución de dividendos. Sin embargo, en el pasado han pagado anualmente alrededor del 30% de la utilidad neta.

En 2012 la empresa decretó dividendos por 280 millones de pesos, mientras que en el 2013, año previo a la imposición de un impuesto del 10% a éstos, se decretaron dividendos por 550 millones de pesos o 1.40 pesos por acción.

El rendimiento del dividendo pagado, fue de 3.1% en 2011, 3.8% en 2012 y de 8.8% en el 2013.

Para 2014 la empresa no tiene planeado decretar dividendos, probablemente porque el monto fue adelantado en el 2013.


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4.6 Posición Financiera

La única deuda de Holding Monex es la emisión de certificados bursátiles con un valor total de $1,000 millo-nes de MXN, mediante la oferta pública celebrada el 8 de junio de 2012, El vencimiento de dicha emisión es el 5 de junio de 2015. Los pagos se hacen cada 28 días. La tasa de interés anual corresponde a la Tasa de Interés de Referencia +280 puntos base.

Dicha deuda ha sido calificada por Standard &Poors con “mxA” y por Fitch México con “A(mex)”, indicando que la emisora tiene una fuerte capacidad de pago tanto de intereses como principal.

La caja de la Holding recibió USD 120 millones a finales del año pasado, como resultado de la venta de “Participaciones Universales”, lo que deja a la compañía con una posición financiera muy desahogada.

4.7. Eventos relevantes recientes

Los eventos relevantes de Holding MONEX en 2013 fueron:

El 22 de abril, mediante la resolución de la Asamblea de Accionistas, se adoptó la modalidad de sociedad anónima bursátil y se cambió la denominación a “Holding Monex, S.A.B. de C.V.”.

El 28 de noviembre Holding Monex vendió el 100% de la acciones representativas de su subsidiaria Presta-ciones Universales (“Sí Vale”) a Holding Internationale SAS (“Groupe Chèque Déjeuner”). La venta de Presta-ciones Universales se realizó como parte del plan de la emisora para enfocar sus esfuerzos en negocios fi-nancieros.


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1985

• El negocio de Monex inició ofreciendo servicios a empresas con negocios a nivel internacional tanto comerciales como financieros bajo la denominación de Casa de Cambio Monex S.A. de C.V.

2001• Adquisición de CBI Casa de Bolsa, CBI Grupo Financiero y su subsidiaria International

Securities, actualmente Monex Casa de Bolsa y Monex Securities respectivamente.

2002• Se obtiene la autorización para distribuir Fondos de Inversión

2003• Se migró la operación de compraventa de divisas desde Casa de Cambio Monex a la Casa de

Bolsa.

2004• Se obtiene la autorización para operar productos de manejo de riesgos OTC

2005

• S&P otorga la calificación superior al estándar a Monex Casa de Bolsa como Primer Representante Común

• Monex Financiera, Sociedad Financiera de Objeto Limitado inició operaciones, fusionándose en Banco Monex en diciembre de 2007.

2006

• Monex Grupo Financiero adquiere Comerica Bank México, Institución de Banca Múltiple. (Hoy Banco Monex)

• Se comienza la operación de Sistema de Corros Monex para operaciones electrónicas en el Mercado de Deuda.

2007

• En Julio se constituyó Holding Monex.

• Se migra la operación de compra/venta de divisas desde la Casa de Bolsa a Banco Monex.

2008

• Holding Monex adquiere los activos de Intermex Pue, empresa dedicada al negocio de las remesas.

• Se adquieren activos de la empresa Girotec, empresa dedicada al negocio de las remesas.

• Se constituye Precard como subsidiaria de Holding Monex. En diciembre Precard adquiere Prestaciones Universales (Sí Vale).

2009• Pagos Dimex cambia su denominación a Monex Servicios, convirtiéndose en subsidiaria de

Banco Monex.

2010

• Holding Monex incursiona en el mercado de valores y cotiza en la BMV

• Se adquiere Tempus Consulting, firma estadounidense no bancaria independiente que participa en el sector corporativo de compraventa de divisas y pagos internacionales

2012

• Se emiten 10 millones de certificados bursátiles, por un monto de mil millones de pesos.

• Se adquiere Schneider Foreign Exchange Limited, institución de pagos inglesa. La entidad cambia de nombre a Monex Europe, Ltd.

• Se fusionan Monex Usa Corp y Tempus Consulting, subsisitendo esta última, en el que cambia de denominación a Tempus, siendo ahora, Monex Negocios Internacionales, propietaria directa del 100%.

2013

• Se adopta la modalidad de sociedad anónima bursátil y se cambia de denominación a “Holding Monex, S.A.B. de C.V.

• En noviembre se vende el 100% de las acciones de su subsidiaria Prestaciones Universales (Sí Vale).

Evolución Histórica de Holding Monex S.A DE C.V.

Fuente Monex


23

5.0. Estrategia de Crecimiento

Visión de Monex

La administración de Monex detalla en su reporte anual 2013 que busca “mejorar nuestra posición como líder en el mercado de intercambio de divisas y servicios de pagos en México, con la finalidad de crecer hacia otros sectores… relacionados con los mismos y mejorar e incrementar nuestra base de depósitos de clientes y nuestra cartera de crédito. Igualmente, buscamos continuar operando como una de las instituciones financie-ras más rentables de México”.

Para ello se han planteado las siguientes estrategias, descritas en su reporte anual:

“Explotar nuestra experiencia y nuestras relaciones en el mercado de intercambio de divisas y pagos a efecto de expandir nuestra base de clientes.

“Aprovechar nuestra posición [de líder] en el mercado de intercambio de divisas y pagos para incre-mentar nuestro negocio de otorgamiento préstamos.

“Incrementar nuestros ingresos con los clientes nuevos y actuales, mediante la venta cruzada de nuestros productos

“Continuar ofreciendo la plataforma tecnológica de procesamiento de pagos más avanzada

“Continuar creciendo orgánicamente en México y en otros mercados extranjeros seleccionados y, al mismo tiempo, buscar oportunidades de adquisiciones

“Atraer, desarrollar y mantener capital humano talentoso”

Opinión de Prognosis

En nuestras conversaciones con la administración de Monex nos ha quedado claro que su intención en el me-diano plazo es logra diversificar sus fuentes de ingresos que actualmente tienen una composición de 75%-25% entre el negocio de divisas y pagos y “otros” --principalmente el bursátil y el de crédito tradicional -- has-ta alcanzar una proporción de 50% y 50%.

En el negocio de Divisas y Pagos Monex se está enfocando a clientes más grandes que ejecutan transaccio-nes de mayor monto. Además, siguen buscando más agentes de ventas para este negocio al tiempo que bus-can aumentar el volumen operado con forwards, opciones y otros derivados.

Nos queda claro también que han logrado adquisiciones en EUA y Europa con el objeto de expandir en el ne-gocio que mejor conocen y que tienen una mirada abierta a adquisiciones en una base de oportunidad.

Aunque siguen manteniendo una posición de liderazgo en el negocio de divisas en México, su participación de mercado ha disminuido en un ambiente muy competitivo y en el que los márgenes (diferenciales cambiarios) han tenido una gradual tendencia descendente. Hacia adelante, la mayor transparencia y accesibilidad de in-formación nos hace suponer que la tendencia de márgenes comprimidos ha llegado para quedarse, sobre to-do en empresas sofisticadas y de mayor tamaño, en las que Monex busca competir.


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El modelo de agentes de ventas especializados (724 agentes en 2013), cuyo principal medio de comunicación es el teléfono, a juicio de Prognosis, es un modelo que aunque puede continuar siendo operativo por muchos años, y mantener la recurrencia de operaciones con ciertos clientes, tenderá a ser menos rentable, como lo son todos los negocios de intermediación, una vez que la información de precios es más accesible y la com-petencia aumenta.

Creemos que la estructura organizacional para la operación de divisas podría adelgazarse. En un negocio en que los márgenes tienden a contraerse, es necesario mejorar el índice de eficiencia vía la reducción de gastos de administración y ventas.

Así, vemos la estrategia de diversificación como una estrategia defensiva, que puede resultar exitosa, pero mantiene un importante riesgo de ejecución. En los nuevos negocios la base de ingresos es pequeña, por lo que podría crecer sustancialmente, si las estrategias de crecimiento llegan a buen puerto. No soslayamos los buenos resultados en el reciente negocio de divisas internacional, que podría seguir creciendo a tasas atracti-vas. El reto es que lo haga con mejor rentabilidad, pues esta es sustancialmente menor que la del negocio de divisas nacional.

Entendemos que el enfoque estratégico es concentrarse en la asesoría patrimonial en portafolios, principal-mente y seguir expandiendo, rentablemente, su cartera de crédito, con base en una buena captación a un costo razonable.


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6. Análisis de la Industria Economía mexicana estable y con buen potencial de crecimiento Durante los últimos sexenios, la economía mexicana se ha caracterizado por la estabilidad de los indicadores macroeconómicos como son la inflación, la paridad cambiaria y las tasas de interés. El endeudamiento está bajo control, las reservas de Banco de México están en niveles históricos, y las autoridades han renovado las líneas de crédito por el Fondo Monetario Internacional. La agenda reformista del país ha cristalizado y según nuestra estimación, el PIB potencial del país podría pasar del 2.7% actual a tasas de entre 4% y 5% en el me-diano plazo. Sector Financiero Mexicano México cuenta con uno de los sistemas financieros más desarrollados de Latinoamérica. En el país existen 22 grupos financieros, 42 instituciones bancarias y seis bancos de desarrollo. Los ocho mayores bancos repre-sentan 80% de los activos, 79% son de capital extranjero y 21% nacional. Las principales autoridades finan-cieras que regulan a las instituciones financieras son la SHCP, el Banco de México, la CNBV, la CONSAR, la CNSF, el IPAB y la CONDUSEF. En el último año, el gobierno federal ha puesto en marcha una serie de reformas que, de acuerdo con el gre-mio bancario, podrían implicar una década histórica de crecimiento para la industria financiera. México, baja penetración crediticia y financiera… y gran potencial de empresas pequeñas y medianas No obstante, la penetración crediticia mexicana es de las más bajas de Latinoamérica En México, el índice de penetración financiera alcanza apenas 26%, como créditos de la banca comercial respecto del PIB; el objetivo de la reforma financiera es elevarlo a 40% en un plazo de 10 años. El sector Financiero ha ido creciendo tres veces más que la economía. En los últimos 5 años el crédito se ha incrementado a una tasa anual compuesta de 10%, con potencial de crecer al doble en los próximos 10 años debido a las reformas. Una extraordinaria área de crecimiento son las Pequeñas y Medianas Empresas que representan la parte mayoritaria del empleo y el PIB, en la que todavía existen grandes áreas de oportunidad para incorporarlas de manera integral a los servicios financieros y sobre todo al crédito.

23 24 25 26 26

33

40 41 4145

48 49

61

71

105

0

20

40

60

80

100

120 Crédito de entidades Financieras al Sector PrivadoPromedio 2008-2012

% del PIB

Fuente: Banco Mundial


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Banca sólida En la actualidad, la banca mexicana mantiene una sólida fortaleza, sobre todo después de la crisis financiera de 2008-2009. Desde inicios de 2013 la banca en México ha cumplido con los requisitos de Basilea III, siendo el sistema financiero mexicano el primero en el mundo en lograr la implementación de dichos requerimientos. En México, la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNVB) establece que el índice de Capitalización mí-nimo es de 8% sobre los activos involucrados, que es consistente con el de la Banca Internacional (10.5% de acuerdo a Basilea III). Conforme a la información de la CNVB, todos los bancos han reportado Índices de Ca-pitalización por arriba del nivel mínimo. Otro indicador relevante para evaluar la solidez del sistema son las reservas constituidas para cubrir los crédi-tos vencidos, que se calculan en función de los riesgos. El índice de cartera vencida es de 2.5% sobre la car-tera total. Es decir que si en el caso de que ninguna parte de ese volumen fuera pagado, lo cual es muy poco probable, el sistema financiero puede absorber la pérdida porque las reservas son considerablemente mayo-res, casi el doble del volumen comprometido.

20.4% 19.7%

17.3%15.8% 15.8%

15.0% 14.6% 14.5%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

Monex Inbursa Scotiabank Banamex BBVA HSBC Banorte Santander

Índice de capitalización de bancos seleccionados en México

Índice de Capitalización= Capital neto/ Activos sujetos a riesgos totales Fuente: CNVB y Banxico, nov 2012

Mínimo regulatorio

8%

Transacciones de divisas en México De acuerdo con la más reciente encuesta del Bank for International Settlements publicado en septiembre de 2013 e información recolectada por el Banco de México de Bancos y Casas de Bolsa nacionales, el volumen promedio diario de transacciones locales operadas ascendieron a 31 mil millones de dólares, 89% mayor a cifras reportadas en la encuesta publicada en 2010. En la misma encuesta, el peso mexicano se ubicó en el octavo lugar de las divisas más operadas en el mundo. El 77% de las transacciones en pesos mexicanos tu-vieron lugar fuera de México, comparado con un 67% reportado en 2010. Históricamente, la oferta de servicios de cambio de divisas fue proporcionada principalmente por bancos y grandes instituciones financieras en el mercado, que sirvió en gran parte las necesidades de las grandes cor-poraciones. Conforme las pequeñas y medianas empresas se volvían más internacionales cada vez más sus operaciones, los niveles de servicio y precios disponibles para las grandes corporaciones eran insuficientes para las PyMEs. En consecuencia, se creó una oportunidad de mercado para instituciones financieras de ni-cho en el mercado de divisas quienes orientaron y enfocaron sus operaciones en las pequeñas y medianas empresas. Hoy en día, la industria no bancaria de divisas está fragmentada y se compone de una serie de pequeños competidores.


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7. Análisis FODA

FUERZAS

Probado líder en el negocio de pagos internacionales con tecnología de punta y conocimiento extenso del mercado de cambios.

Administración experimentada y capaz.

Sólido gobierno corporativo y eficaz administración de riesgos.

Características defensivas en épocas de turbulencia y alta incertidumbre.

DEBILIDADES

Menor experiencia relativa en los fuertemente competidos mercados bancario y bursátil en México.

Márgenes reducidos en épocas de baja incertidumbre global y local.

Bajo tamaño relativo en el sector financiero mexicano.

OPORTUNIDADES

Creciente sector financiero mexicano, en especial entre empresas medianas y pequeñas.

Usar las relaciones con clientes establecidas a lo largo de 30 años, para crecer los negocios bursátil y banca-rio.

Aceleración en el crecimiento del comercio internacional mexicano.

Alianzas y/o adquisiciones de cartera bancaria y bursátil aditivas de valor.

Baja base de ingresos en los negocios bancario y bursátil.

Adelgazar gastos de ventas y administración.

AMENAZAS

Mayor competencia de bancos locales establecidos y nuevos jugadores internacionales.

Compresión de diferenciales cambiarios y de intermediación al generalizarse el uso de tecnologías de infor-mación.

Caída del comercio internacional sobre todo con EUA.

Adquisiciones destructivas de valor.


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8. Riesgos

Los principales riesgos a los que se enfrenta Monex son el económico y de mercado, el regulatorio, el de competencia y el de ejecución. A continuación un recuento no exhaustivo de estos riesgos.

Riesgos Económico y de Mercado.

a. Contracción en el PIB de México.

b. Contracción en el Comercio Internacional y en la economía global.

c. Fluctuaciones en tasas de interés que afectan al margen financiero, volumen de crédito, y valor de mer-cado de activos financieros, entre otros.

d. Riesgos de fluctuaciones en los mercados de deuda y capitales que pudieran disminuir la rentabilidad del negocio de intermediación.

e. Depreciación o apreciación extrema en tipos de cambio, particularmente el MXN/USD, que pueden afec-tar el volumen operado en divisas y pagos.

f. Riesgo crediticio y de fondeo adecuado.

g. Riesgo de liquidación y de contraparte.

h. Baja liquidez en la BMV y en MONEX B pudiera afectar la habilidad para comprar y vender posiciones en el mercado.

i. Riesgo de un aumento en la violencia e inseguridad en el país y de atentados en contra de la imagen de la empresa.

Riesgo Regulatorio

a. Cambios en legislación mexicana e internacional que pudieran afectar los resultados de la empresa, co-mo imposición de control de cambios, multas, requisitos de capitalización y otros costosos de cumplir.

b. Revocación o cambio sustantivo en las licencias de la Holding y sus subsidiarias.

Riesgo de Competencia

a. Los atractivos márgenes en el negocio de divisas y pagos, de intermediación y bancarios pudieran se-guir atrayendo nuevos competidores, locales y extranjeros que pudieran ganar participación de mercado y afectar negativamente los resultados de la empresa.

b. Aumento de la intermediación en línea y mayor acceso a precios actualizados y diferenciales de precio pudieran presionar los márgenes.

c. La reforma financiera recientemente aprobada busca aumentar la competencia entre instituciones finan-cieras y pudiera atraer nuevos competidores del exterior.

Riesgo de ejecución de los planes de expansión y diversificación

a. Riesgos de lograr crecimiento orgánico con los recursos humanos y financieros con que cuenta la em-presa.

b. Riesgo de que las adquisiciones de compañías y/o cartera sean aditivas para los resultados de la em-presa, con base en el costo de adquisición y la rentabilidad futura de éstas.

c. Riesgo de una buena integración de las adquisiciones.


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9. Estados Financieros Pro Forma

MONEX Resumen del Balance (mxn mill) 2012 2013 2014e 2015e

Activo 38,948.5 40,309.1 45,565.1 50,553.9

Inversiones en valores 13,714.8 12,706.2 14,485.0 16,512.9

Total de Cartera de Crédito 4,577.2 4,365.7 6,139.2 9,225.1

Total de Cartera de Crédito Neto 4,493.5 4,301.6 5,948.8 8,909.7

Cartera de crédito vigente (SUMA DE CREDITOS* no tiene cvencida)4,538.7 4,311.0 6,035.4 9,053.1

Cartera de Crédito Vencida 38.5 54.7 103.8 172.0

Índice de Morosidad 0.8% 1.3% 1.7% 1.9%

Estimación preventiva para riesgos crediticios -83.7 -64.1 -190.4 -315.3

Pasivo 35,146.9 35,373.2 39,895.0 44,134.3

Captación tradicional 6,691.4 10,306.3 14,014.9 16,030.2

Depósitos de exigibilidad inmediata 3,460.4 4,896.0 5,875.2 6,756.4

Depósitos a plazo 2,437.4 5,039.9 7,559.8 8,693.8

Acreedores por reporto 10,804.0 8,777.3 10,006.1 11,206.8

Capital contable 3,801.6 4,935.9 5,670.2 6,419.6

Capital contribuido 1,505.9 1,505.9 1,505.9 1,505.9

Capital social 683.0 683.0 683.0 683.0

Capital ganado 2,295.7 3,430.0 4,164.2 4,913.7

Resumen del Estado de Resultados (mxn mill) 2012 2013 2014e 2015e

Ingresos por intereses 1,217.2 1,243.2 1,438.1 1,850.6

(-) Gastos por intereses 665.9 759.2 817.7 902.2

(=) Margen financiero 551.3 484.0 620.4 948.5

(-) Estimación preventiva para riesgos crediticios 36.9 38.1 127.6 125.0

(=) Margen financiero ajustado por riesgos crediticios 514.4 445.9 492.8 823.5

(+) Comisiones y tarifas cobradas 636.2 658.1 670.2 718.6

(-) Comisiones y tarifas pagadas 205.6 237.9 225.6 230.0

(+) Comisiones y tarifas netas 430.6 420.2 444.6 488.7

(+) Resultado por intermediación 3,288.1 3,404.7 3,480.8 3,747.4

(+) Otros ingresos (egresos) de la operación 70.8 1,389.6 4.9 0.0

(-) Gastos de administración y promoción 2,796.7 3,261.3 3,384.2 3,642.9

(=) Resultado antes de impuestos a la utilidad 1,507.3 2,399.1 1,038.9 1,416.7

Impuestos 489.7 659.1 307.6 425.0

Tasa impositiva(%) 32.5 27.5 29.6 30.0

Resultado neto 1,032.4 1,771.3 731.3 991.7

Ingresos Totales (Excl. Extr.) 4,233.1 4,270.8 4,418.2 5,059.6

Var % anual 2.2 0.9 3.5 14.5

Resultado por intermediación (Var. anual) 3.8 3.5 2.2 7.7

Resultado de la operación 1,507.2 2,399.1 1,038.9 1,416.7

Var % anual 19.7 59.2 -56.7 36.4

Resultado de la Operación Ajustado 1,436.4 1,009.5 1,033.9 1,416.7

Utilidad Neta Ajustada 946.7 825.0 726.3 991.7

UPA Reportada 2.6 4.5 1.9 2.5

Var % anual 23.5 71.6 -58.7 35.6

UPA ajustada 2.4 2.1 1.8 2.5

Var % anual 7.6 -12.8 -12.0 36.5

Dividendos por acción 0.7 1.6 0.0 0.6

Rendimiento del Dividendo % 3.8 8.8 0.0 4.3

Acciones en circulación 392.7 392.7 392.7 392.7

Rentabilidad y Múltiplos 2012 2013 2014e 2015e

Índice de Eficiencia 66.1 76.4 76.6 72.0

VL 9.7 12.6 14.4 16.3

P/E 6.8x 4.0x 7.7x 5.7x

P/E ajustado 7.5x 8.5x 7.7x 5.7x

P/VL 1.9x 1.4x 1.0x 0.9x

ROE % 27.2 35.9 12.9 15.4

ROE ajustado % 24.9 16.7 12.8 15.4

ROA % 2.7 4.4 1.6 2.0

ROA ajustado % 2.4 2.0 1.6 2.0

Fuente: BM V, M onex, B loomberg y cálculos de Prognosis

La empresa Prognosis Economía, Finanzas e Inversiones, S. C. (Prognosis) ha sido aprobada por la BMV

para actuar como Analista Independiente y está sujeta a lo dispuesto por el Reglamento Interior de la

BMV. Dicha aprobación en ningún momento implica que la empresa Prognosis ha sido autorizada o super-

visada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores.

Socios, analistas y todo el personal que labora en Prognosis, declara: (1) tener solvencia moral tanto, en

nuestra actividad profesional como en la personal; (2) cumplir con los criterios de independencia que

señala el Reglamento interior de la BMV, que entre otros incluye en que no incurrimos en labores de co-

rretaje de emisora alguna y tampoco relación de negocios con dichas emisoras; (3) apego y cumplimiento

en todo momento a los Códigos de Ética Profesional de la comunidad Bursátil Mexicana y de Prognosis; (4)

estar libre de conflictos de interés patrimonial o económico respecto de las emisoras a las cuales cubri-

mos.

Nosotros, Carlos Fritsch, Erick Urtuzuástegui, y Fernando Lamoyi certificamos que los puntos de vista que

se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o

empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certifica-

mos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cam-

bio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento. Los analistas que prepararon

este reporte no tienen posiciones en los valores mencionados. Los analistas fundamentales involucrados

en la elaboración de este documento reciben compensaciones basadas en la calidad y precisión de este

reporte y factores competitivos.

El precio objetivo incluido en este reporte refleja el desempeño esperado de la acción en un periodo espe-

cífico de tiempo. Este desempeño podría estar relacionado con el método de valuación y con otros facto-

res. El método fundamental de valuación utilizado por Prognosis se basa en una combinación de una o

más metodologías generalmente aceptadas de análisis financiero que pueden incluir valuación por múlti-

plos, flujos de efectivo descontados (DCF), suma de partes, valor de liquidación y cualquier otra metodolo-

gía apropiada para el caso particular. Otros factores incluyen flujo de noticias generales o específicas de la

compañía, percepción de inversionistas del momento adecuado para invertir, operaciones de fusiones y

adquisiciones y el apetito del mercado en industrias específicas, entre otros. Alguno o todos estos factores

pueden llevar a una recomendación contraria a la indicada por la simple valuación fundamental. Asimis-

mo, las proyecciones incluidas en este reporte están basadas en supuestos que pueden o no cumplirse.

Rendimientos pasados no garantizan rendimientos futuros. Actualizaciones constantes pueden ser realiza-

das para cualquier emisora dependiendo de la periodicidad de eventos, anuncios, condiciones de mercado

o cualquier otra información pública.

Este reporte está basado en información pública y fuentes que se consideran fidedignas; no se garantiza la

precisión, veracidad o exhaustividad de dicha información. La información y las opiniones dentro de este

reporte no constituyen una oferta para comprar o vender ni una invitación para hacer una oferta para

comprar o vender cualquier valor u otro instrumento financiero. Este documento no provee asesoría

personalizada y no toma en consideración estrategias y objetivos específicos de inversión, situación finan-

ciera, o necesidades particulares de cualquier persona que pueda recibir este reporte. El destinatario de

este reporte debe tomar sus propias decisiones y considerarlo como un factor entre muchos en su toma

Información relevante sobre Prognosis, sus analistas y este reporte Prognosis

Más de 30 años de experiencia directa

analizando valores de deuda y de capital

Reportes y promoción de títulos en

colocación primaria y del mercado se-

cundario

Sólido equipo de analistas con experien-

cia en Wall Street, la “City”, América

Latina y México

Líder en cobertura de empresas media-

nas y pequeñas

Reconocido proveedor independiente de proyecciones económicas y financie-ras

Carlos Fritsch

[email protected]

Erick Urtuzuástegui

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Fernando Lamoyi

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Rubí Grajales

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+52 (55) 5202 9964

+52 (55) 5202 95 71

Av. Paseo de las Palmas 755 - 901

Col. Lomas de Chapultepec 11000

México D.F.

mailto:[email protected]




June 4th, 2014

Proven leader in the international payment business

based on state of the art technology and extensive

FX market knowledge.

Experienced and qualified management team.

Solid corporate governance and efficient risk man-

agement.

Defensive nature in times of turbulence and high

uncertainty.

STRENGTHS

Growing Mexican financial sector, especially within

SMEs

Use 30-year long client relationships in order to

grow the broker and banking businesses.

Higher growth of Mexico’s international trade of

goods and services, especially with the US.

Value adding alliances and/or acquisitions.

Low income base in the banking and broker busi-

ness may facilitate fast growth.

Slim down on sales and management expenses.

OPPORTUNITIES

Less relative experience in the highly com-

petitive bank and brokerage and asset

management services in Mexico.

Lower FX margins in times of lower global

and local uncertainty.

Small relative size in the Mexican financial

sector.

WEAKNESSES

Greater competition from established local

banks and new international players.

FX and brokerage spread compression

with the growing generalized use of infor-

mation technologies.

Stagnant or negative growth of Mexico’s

international trade of goods and services,

especially with the US.

Value destructive acquisitions.

THREATS

Initial Coverage

MEXICO/Financial Sector

Ticker MONEXB

Theoretical Value MXN 30.80

T.P Without Discount MXN 28.70

12 m T.P MXN 21.50

Last Price MXN 14.31

Total Potential Return 50.2%

Risk High

www.holdingmonex.com

Contents

1. Investment Thesis

2. Valuation

3. Financial Analysis and Projection Model

4. The Business

5. Growth Strategy

6. Industry Analysis

7. SWOT Analysis

8. Risks

9. Pro Forma Financial Statements

Prognosis Equity Analysis

+52(55)52029964

+52(55)52029571

[email protected]

Versión en Español

Leader in the Mexican foreign exchange market trades at a deep discount,

while it implements an ambitious revenue diversification plan

Mexican-small-cap-financial-company trades at a deep discount vs. its fair and peer’s values. If it (1) improves its visibility among investors, (2) signifi-cantly increases its low marketability and (3) meets its diversification and expansion plan goals, such discount should start to contract. Our June 2015 target price of MXN 21.50, includes a 25% discount factor, a potential return of 50%. Although the company has paid dividends in the past, it will not is-sue any in 2014. The most visible enterprise risk is the execution of its ex-pansion plan within a highly competitive environment.

Holding Monex SAB de C.V (Monex)

Is a holding company with 29 years of experience in the Mexican financial sector, integrated by two subsidiary companies: Monex Grupo Financiero (98% of revenue) and Pagos Intermex, dedicated to family remittance payments (2.0% of reve-nue). Total Holding revenue amounted to 4,271 billion pesos in 2013, while employing 2,283 workers.

mailto:%[email protected]

32

Initial Coverage June 4th, 2014

Key DataLocal Ticker MONEXB

12 M Target Price MXN 21.50

Last Price MXN 14.31

Expected Return 50.2%

2014 Div. Yield 0.0%

Total Expected Return 50.2%

MEXBOL Expected Return 11.9%

LTM Return MONEXB -23%

Outstanding Shares (million) 392.7

Free Float 10.3%

Beta 0.4

Expected Beta 0.9

Marketability Low

Average Daily Trade (thousand) 6M USD 15.4

Market Cap (USD Million) USD 437

Book Value per Share MXN 13.0

Net Earnings CAGR 2014 - 2018f 18.1%

LTM Price Range (13.64 - 19.00)

2012 2013 2014f 2015f

Valuation

P/E 6.8x 4.0x 7.7x 5.7x

P/E Adjusted 7.5x 8.5x 7.7x 5.7x

P/BV 1.9x 1.4x 1.0x 0.9x

Estimates (MXN)

Total Income 4,233 4,271 4,418 5,060

YoY% 2.2% 0.9% 3.5% 14.5%

EPS 2.63 4.51 1.86 2.53

YoY% 23.5% 71.6% - 58.7% 35.6%

EPS Adjusted 2.41 2.10 1.85 2.53

YoY% 7.6% - 12.8% - 12.0% 36.5%

Profitability

Effic iency Index 66.1 76.4 76.6 72.0

Financial Margin 45.3% 38.9% 43.1% 51.3%

ROE 27.2% 35.9% 12.9% 15.4%

ROE Adjusted 24.9% 16.7% 12.8% 15.4%

ROA 2.7% 4.4% 1.6% 2.0%

Index

Non- performing Loans Ratio 0.8% 1.3% 1.7% 1.9%

Coverage Ratio 1.9% 1.5% 3.2% 3.5%

Capitalization** 20.4 17.7

Credit Rating

Long Term

Short Term

Outlook

*Figures compared t o 2011

** Last f igure published by BANXICO

Source: MSE, CNVB, Monex and Prognosis

Stable Stable

Fitch Ratings Standard & Poor's

A(mex) mxA

F1 mxA- 2

60

70

80

90

100

110

Jun-13 Sep-13 Dec-13 Mar-14

MONEXB IPC

1. Investment Thesis Excessive undervaluation. MONEX B trades at P/E

and P/BV multiples that are significantly below Mexi-can financial and other comparable companies. Furt-hermore, its theoretical value (Implicit or “fair” P/BV), using conservative assumptions, more than doubles its current trading value.

Revenue diversification. MONEX is undergoing a

transformation process hoping to maintain its success as leading operator of foreign exchange trading and international payments, while relying in such expe-rience to grow its broker, asset management and banking businesses.

Good potential growth with appropriate profitabi-

lity. MONEX reported an average revenue growth rate of 7.5% during the last three years, with an ave-rage ROE of 28.4%, including extraordinary income. Net earnings grew 16% on average from 2008 to 2012. For the next 5 years, we expect revenues to grow at a 9.1% average annual rate, with an average profitability of 15%. As the revenue diversification process bears success, profitability will decrease, but with a significantly higher equity and profit base.

Risks. The main challenge faced by the company is

to successfully execute its organic and inorganic growth plan within the highly competitive market envi-ronment where it currently operates. The most evi-dent risks are, precisely, execution and competition; in addition to economic and regulatory risks.

The target price in our base scenario is subject to the following variables: (1) investors’ interest and the share’s liquidity levels, (2) speed and efficiency of the expansion and diversification plan, (3) Mexican fo-reign trade growth (4) the trend of intermediation mar-gins, (5) the success of eventual acquisitions and (6) the company’s efficiency indexes.

0

5

10

15

20

25

30

Dec

-10

Mar

-11

Jun

-11

Sep

-11

Dec

-11

Mar

-12

Jun

-12

Sep

-12

Dec

-12

Mar

-13

Jun

-13

Sep

-13

Dec

-13

Mar

-14

Jun

-14

Sep

-14

Dec

-14

Mar

-15

Jun

-15

MONEXBRisk-Reward View

21.50(+50.2%)

26.00 (+81.7%)

13.00 (-9.2%)

Source: Bloomberg and Prognosis

14.3

33


2. Valuation Methodology Our valuation approach is multipronged. When appropriate, we review a company’s historical multiples of price to earnings, sales, cash flow, book value, and dividends; make comparisons to the peer group; and run dis-counted cash flow and dividend discount models. In the case of MONEX B, we are limited to historical and peer ratio analyses and, to the use of the implicit multiple model that estimates the stockholder’s equity “fair” value. As the company does not have a dividend policy, the Gordon’s dividend growth model is inapplicable. In our peer valuation analysis, we did not find a single company that compares exactly with MONEX, however we have included local financial companies of similar size with broker, banking and foreign exchange busi-nesses and international companies that offer FX transactions. Implicit or “fair” multiple valuation This formula is commonly used for financial companies1

1.- Valuing Financial Service Firms, Aswath Damodaran, April 2009

P

VL∗= (𝑅𝑂𝐸 − 𝑔)/(𝐾𝑒 − 𝑔)

En donde, P

VL∗ 𝐸𝑠 𝑒𝑙 𝑚ú𝑙𝑡𝑖𝑝𝑙𝑜 𝑖𝑚𝑝𝑙í𝑐𝑖𝑡𝑜 𝑜 justo

𝑅𝑂𝐸 𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑛𝑒𝑡𝑎 12𝑚/𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒 𝑝𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜 𝑠𝑜𝑠𝑡𝑒𝑛𝑖𝑏𝑙𝑒 𝑔 𝑇𝑎𝑠𝑎 𝑑𝑒 𝑐𝑟𝑒𝑐𝑖𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑠𝑜𝑠𝑡𝑒𝑛𝑖𝑏𝑙𝑒 𝑎 𝑙𝑎𝑟𝑔𝑜 𝑝𝑙𝑎𝑧𝑜 𝑜 𝑝𝑒𝑟𝑝𝑒𝑡𝑢𝑖𝑑𝑎𝑑

𝐾𝑒 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑜𝑝𝑜𝑟𝑡𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒𝑙 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒 (“𝑡𝑎𝑠𝑎 𝑑𝑒 𝑑𝑒𝑠𝑐𝑢𝑒𝑛𝑡𝑜”)

Ke=

Where, P/VL*= Implicit or “fair” multiple. ROE= LTM Net profit/ sustainable average stockholder’s equity g= Long term or perpetual sustainable growth rate. Ke= Cost of capital (“discount rate”) We determine the cost of capital, Ke, in the traditional way by adding the expected risk-free rate to the market risk adjusted by the share’s expected beta. This is 5.5% risk-free rate (LT Mexican bonds), plus 5.0% market risk, adjusted by an expected beta of 0.90; in such a way that the cost of capital equals 10.0%. Our model pro-duces a sustainable ROE of 13.5% and a perpetual growth of 6.5%. The implicit multiple then comes to 2.0X, while the 2Q 2015 book value per share (BVS) is forecasted at 15.4 pesos. Thus the theoretical or “fair” va-lue for MONEX B is 30.80 pesos. Within a conservative scenario - a lower sustainable ROE, a lower perpetual growth rate or a higher capital cost--, a fair P/BV could be 1.8X and a 27.70 ps fair value; alternatively, with a P/BV* multiple of 2.2X – more in line with the Mexican financial groups’ average of around 2.5X- the fair value would be 33.9 ps.

USD SovereignBond Yield

Inflation Spread Mex - USA MSE Risk

4 % 1.5 % 5.0 % 0.9 %

Beta e+ + x

5.5 %4.5 %

10.0%

Mexican Long TermBond Yield

Risk free rate estimation

34


Comparative P/E valuation MONEX B (MXN 14.31) currently trades at 6.65 X our annual EPS estimate for 2Q15 of MXN 2.21 ps, while its LTM multiple is 3.34X (EPS: 4.40 ps, which includes extraordinary income). Both multiples are significantly lower than the average peers’ P/E: (1) Mexican financial groups trade at LTM P/E multiple of 15.3X and an ap-proximate 13.7X forward multiple considering 12% profit growth. In addition, a group of financial institutions of similar size such as Multiva, Actinver, Finamex and Valúe, trade at a P/E average of 15.5X, with an average ROE of 18%.

Company Price Current Average Current Average Current Average Marketability ROE

29-may-14

41.27 2.75 2.65 15.31 15.16 4,751.94 3,193.04 20%

M ONEXB 13.90 1.10 2.10 3.29 8.00 437.0 450.00 Low 29.11%

GENTERA* 22.77 4.02 4.46 15.84 15.48 2,922.2 2,550.68 High 26.26%

ACTINVRB 14.46 2.02 2.14 21.57 22.91 640.6 494.41 M edium 10.62%

GBM O 10.39 2.23 3.45 12.78 12.73 1,213.5 733.76 Low 18.55%

GFINBURO 36.18 2.86 2.77 14.08 23.91 18,781.7 12,694.07 High 20.84%

GFINTERO 84.00 2.07 2.86 12.33 10.12 1,765.5 867.74 M edium 19.24%

GFM ULTIO 8.44 1.42 2.15 13.95 14.14 426.7 289.52 M inimal 11.60%

GFREGIOO 74.89 2.92 2.43 15.97 14.38 1,912.2 1,378.48 High 18.87%

INVEXA 45.00 1.61 1.87 19.53 19.19 547.1 400.31 Low N.A.

SANM EXB 34.61 2.39 2.21 12.10 10.34 18,288.3 11,454.86 High 19.36%

VALUEGFO 82.00 5.93 2.17 14.92 8.43 1,021.6 1,066.62 M edium 30.59%

Not e: The dat a base is const ruct ed wit h 12-mont h dat a since year 2010. Negat ive mult iples an grat er t han 40X have been eliminat ed f or t he comput at ion of averages and variat ions. N.A.= Not Available

Source: M SE and Bloomberg

Average without M ONEX

Mexican Financial Groups Historical MultiplesMay 29th 2014

P/BV P/E Market Cap $Mill USD INDICATORS

Company Mkt Cap (USD) P/E ROE ROA P/B

Average (without MONEX) 686.6$ 15.5X 18.0% 6.4% 2.6X

HOLDING MONEX SAB DE CV 435.3$ 3.2X 29.1% 2.5% 1.5XVALUE GRUPO FINANCIERO SAB D 1,016.3$ 12.4X 30.6% 19.6% 4.3X

CASA DE BOLSA FINAMEX SAB DE N.D. N.D. 19.3% 4.3% N.D.

MULTIVA GRUPO FINACIERO-O 406.6$ 13.8X 11.6% 0.8% 1.5X

CORP ACTINVER SAB DE CV 636.8$ 20.4X 10.6% 1.0% 2.0X

Source: Bloomberg at June 02, 2014

Mexican "Peers"

Finally, Hi Fx PLC, trades at a P/E multiple of 37X, with 36% profitability; the Australian group OZ Forex Group Ltd, trades at 28X profit with reported profit of 60%. We believe a conservative yet appropriate P/E multiple for MONEX stands at around 12X forward earnings, below the Mexican financial sector’s average and also below a subgroup of similar-size-Mexican-financial insti-tutions. Using such target multiple, the T.P by June 2015 would stand at 26.52 ps.

Company Mkt Cap (USD) P/E ROE ROA P/B

Average (without MONEX) 339.5$ 32.5X 49% 12.5% 18.0X

HOLDING MONEX SAB DE CV 446.5$ 3.3X 34% 3.8% 1.1XHIFX PLC N.D. 37.0X 37% 6.4% N.D.

OZFOREX GROUP LTD 679.0$ 28.0X 61% 18.6% 35.9X

Source: Bloomberg at June 02, 2014

Global "Peers"

35


Combined target price and discount factor for low liquidity and lack of market visibility If we weigh the fair value and the P/E valuation methods at 50% each, we reach a Combined T.P of 28.70 ps, substantially above MONEX B’ current price. We believe the reason for this is MONEX B’s precarious li-quidity, which is related to a lack of dissemination of the company’s story and its small cap nature. Acknowledging the above and setting a target price by the closing of 2Q15, we decided to apply a 25% liqui-dity/lack of visibility discount factor, with which we obtain a T.P of 21.50 ps per share for such date. However, we are convinced that as the issuer’s visibility and liquidity increases, the value may reach a number closer to 30.8 ps. Over time, we expect to reduce the strong discount we have imposed on the issuer’s value. Alternative Target Price scenarios Optimistic Scenario Our target price could be conservative if: (1) investors’ interest and the share’s liquidity increase at a higher than expected rate, (2) the expansion and diversification plan speeds up faster than we have anticipated in our base scenario: BS, (3) Mexican foreign trade grows above our expectations, (4) intermediation margins are sustained at levels above those we projected in our BS, derived by company efforts or by circumstances of higher market volatility, (5) value-adding acquisitions take place and (6) better efficiency indexes (less expen-ses) are reached than those included in our BS. Pessimistic Scenario Our target price may be aggressive, if (1) investors’ interest and the share’s liquidity increase at a lower than expected pace, (2) the speed from the expansion and diversification program is lower than we have anticipa-ted in our BS, (3) Mexican foreign trade grows below our expectations, (4) intermediation margins reach levels below those anticipated in our BS, (5) value-destructive acquisitions take place and (6) lower efficiency inde-xes (higher expenses) are reported than those included in our BS. MONEX B stock market performance MONEXB has been trading since 2010. It reached a maximum trading price of MXN 20. In the last 12 months it has traded between 13-19 pesos and currently does so at MXN 14.31. Year-to-date, the issuer has accumu-lated a loss of 20.1%, while the IPC return has been –2.1%. MONEXB daily average traded volume over the LTM has been 200,000 pesos approximately, a very low mar-ketability. There are 329.7 million MONEX B shares outstanding and its current free float is of 10.3%. The issuer has no market maker services, although Monex Casa de Bolsa operates the issuer’s buyback fund.

36


3. Financial Analysis and Projection Model Broken Down by Line of Business 3.1 Revenue Forecast from the Foreign Exchange Domestic and International Businesses With a 75% share of total revenue by year-end 2013, Foreign Exchange and Payments is Monex’s main line of business.

FX and Payments

Domestic & International

75%

Banking and Trust8%

Broker and Asset Management

15%

Others2%

Revenue by Business LineMONEX 2013

Source: Monex

FX and Payments


76%

Banking and Trust8%


14%

Others2%


Source: Monex . It doesn´t include "SÍ Vale" operations

FX and Payments


62%

Banking and Trust8%


17%

Others13%

Revenue by Business LineMONEX 1Q12

Source: Monex . It includes "Sí Vale" operations.

FX and Payments


73%

Banking and Trust8%


14%

Others5%

Revenue by Business LineMONEX 1Q14

Source: Monex . It doesn´t include "SÍ Vale" operations

This was the company’s revenue break down with the inclu-sion of Prestaciones Universales

By 1Q14, the company maintains a revenue break down similar to its recent history

The Foreign Exchange and Payment business is highly concentrated in Mexico and the MXN/USD parity constitutes most of its operations. Monex is a leader in Mexico and by year-end 2013, concentrated 14% of market share from FX revenue.

MONEX14%

CI Banco13%

Banamex12%

Inter Banco11%

Vector8%Banorte

7%

HSBC7%

Banco Base5%

Otros23%

Market Share by FX Revenue in 2013

Source: CNVB and MONEX

37


In 2010, Monex expanded foreign exchange trading operations in the US and in 2012, in Europe. By year-end

2013, international foreign exchange represented 20% of total exchange and Payment revenue, while only re-

presenting 10% one year back.

National90%

International10%

Revenue from FOREX and International PaymentsMonex 2012

Source: Monex

National80%

International20%

Revenue from FOREX and International PaymentsMonex 2013

Source: Monex

Effective growth of international FX operations has reflected on a greater share of Monex’s revenues

Margins for foreign exchange operations in Me-xico have shrunk in recent years. According to our estimates2, the margin has dropped from 0.26% in 2010 to 0.21% in 2013, although it has remained relatively stable. The adjusted volume has remained very stable since 2012, following a strong contraction in 2011.

0.26%

0.22% 0.22%0.21%

0.00%

0.05%

0.10%

0.15%

0.20%

0.25%

0.30%

2010 2011 2012 2013

Monex National FX Margin

Source: Monex with Prognosis computations

22.2%

-18.6%

0.3%

-25.0%

-20.0%

-15.0%

-10.0%

-5.0%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

2010 2011 2012Source: Monex

Monex National Adjusted2 Traded Volume Annual Var.%

77,502

94,691

77,067 77,332

-

20,000.00

40,000.00

60,000.00

80,000.00

100,000.00

120,000.00

2010 2011 2012 2013

Monex National Adjusted2 Traded Volume in USD Million

Source: Monex

2. Carried out with domestic FX trading revenue reported by Monex on a quarterly basis using an adjusted volume, shared to us by the company. Volume refers to trades that generate income, other operations are substracted. This adjusted volume is lower than the one reported by Banco de México.

38


In our view, the main reasons for margin compression are (1) strong competition, (2) a strategy to work with larger companies and reduce trading with individuals and (3) greater access to technological platforms that provide real time currency quotes. Although it has lost market share in recent years, Monex still concentrates the highest FX revenue in Mexico. As for traded volume (1 Note), Monex is consistently listed at the top of the list.

20.0%

15.0%

17.0%

14.0%

0.00%

5.00%

10.00%

15.00%

20.00%

25.00%

2010 2011 2012 2013

%

MONEX: National Revenue Market Share

Source: CNVB andMONEX

The market is very fragmented and MONEX Management considers it very unlikely for one player to be able to concen-trate more than 20% of foreign exchange revenue

Determining Elements of the Domestic FX Business Foreign trade in Mexico and FX market volatility are the two main determining elements for the domestic ex-change business. MONEX’s client base does not trade currencies with speculative purposes, but rather it constitutes part of the requirements of the very nature of its businesses (maquiladoras, trading companies, etc), thus traded volume at Monex holds a close correlation with foreign trade.

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

-150%

-100%

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

1/3

/07

1/5

/07

1/7

/07

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1/1

1/0

7

1/1

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1/3

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/08

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1/0

8

1/1

/09

1/3

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1/5

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1/7

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1/9

/09

1/1

1/0

9

1/1

/10

1/3

/10

1/5

/10

1/7

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1/1

1/1

0

1/1

/11

1/3

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1/7

/11

1/9

/11

1/1

1/1

1

1/1

/12

1/3

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1/5

/12

1/7

/12

1/9

/12

1/1

1/1

2

Var

%

MONEX FX Domestic Revenue Annual Var% vs. Non-Oil Exports Annual Var% 2007-2013

Domestic FX Revenue Non-oil ExportsSource: MONEX, Bloomberg and Prognosis

39


Revenue from foreign exchange transactions tends to increase during times of greater volatility, as spreads between buy/sell positions widen. We expect the MXN/USD will continue subject to periods of high volatility. Being the most liquid emerging cu-rrency in the world, it absorbs global risk and it tends to be used as proxy to hedge currency positions in Latin America and other emerging markets with narrower depth.

0

5

10

15

20

25

30

35

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1/3

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1/6

/07

1/9

/07

1/1

2/0

7

1/3

/08

1/6

/08

1/9

/08

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2/0

8

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1/6

/09

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/09

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2/0

9

1/3

/10

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/10

1/9

/10

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2/1

0

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/11

1/1

2/1

1

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/12

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/12

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2/1

2

1/3

/13

1/6

/13

1/9

/13

1/1

2/1

3

FX r

even

ue

vs. I

mp

lied

Vo

lati

lity

MONEX FX Domestic Revenue Annual Var% vs. 1M MXN/USD Implied Volatility 2007-2013

1M MXN/USD Implied Volatility Domestic FX Revenue

EuropeanCrisis

Source: MONEX, Bloomberg and Prognosis

FX and Payments Domestic and International Projections Greater dynamism in international revenues will offset temporary sluggishness in the domestic busi-ness Domestic FX Business Although we expect margins to continue pressured in the short term, overall market growth should help stabili-ze revenue for the domestic FX business in the medium run. We anticipate greater volume from renewed strength in Mexican foreign trade activities, in view of a favorable manufacturing outlook in North America due to lower energy costs derived from the shale revolution and improved competitiveness in Mexico in relation to China. Furthermore, the MXN/USD will continue subject to periods of high volatility due to its deep liquidity, although the exact moment of such episodes is impossible to predict. The domestic FX segment is well positioned to make the most of more dynamic foreign trade activities, however, difficulty to increase margins will reflect on a 2% domestic FX revenue drop by 2014, while in 2015, we expect revenue to begin to stabilize to later expand in line with international trade and benefit from FX vola-tility episodes during times of global risk aversion.

40


Year MONEX Var. %

2010 2,343

2011 2,633 12.4%

2012 2,652 0.7%

2013 2,598 -2.0%

2014f 2,546 -2.0%

2015f 2,546 0.0%

2016f 2,648 4.0%

2017f 2,754 4.0%

2018f 2,864 4.0%

Source: Monex and Prognos is

Domestic FX Revenue MXN$ Million

$2,343

$2,633 $2,652$2,598

$2,546 $2,546

$2,648

2,000

2,500

3,000

2010 2011 2012 2013 2014f 2015f 2016f

MONEX: Domestic FX Revenue MXN$ Million

Source: Monex and Prognosis

International FX Business In this segment, we expect strong growth for the following 3 years to later stabilize at more sustainable rates. It is important to remember that profit margins are lower than those from the domestic business.

Year MONEX Var. %

2013 669

2014f 836 25.0%

2015f 1004 20.0%

2016f 1104 10.0%

2017f 1159 5.0%

2018f 1205 4.0%


International FX Revenue MXN$ Million

$669

$836

$1,004$1,104

$1,159$1,205

0

500

1000

1500

2013 2014f 2015f 2016f 2017f 2018f

MONEX: International FX Revenue MXN$ Million


Therefore, we estimate revenue from the international business could stabilize at an average rate of 5% for the

next 5 years starting in 2017.

Year MONEX Var. %

2013 3,267.0

2014f 3,382.3 3.5%

2015f 3,549.5 4.9%

2016f 3,751.7 5.7%

2017f 3,912.8 4.3%

2018f 4,069.4 4.0%


Monex Total Revenue from FX MXN$

Million

$3,267 $3,382$3,550

$3,752$3,913

$4,069

1,000.0

1,500.0

2,000.0

2,500.0

3,000.0

3,500.0

4,000.0

4,500.0

5,000.0

2013 2014f 2015f 2016f 2017f 2018f

MONEX: Total FX Revenue MXN$ Million


41


3.2 Revenue forecast from Banking Services This business should gain market share, growing from a relatively small loan portfolio Credit Since 2010, Banco Monex’s performing loan portfolio has grown at a much faster pace than Mexico’s ban-king sector, with the exception of 2013, as its perfor-ming loan portfolio underwent a 5% drop due to a re-duction of balances from those accredited from the “Renueva tu Hogar” (now called “Mejora tu Hogar”) (“Improve your Home”), which is aimed at individuals entitled to INFONAVIT privileges.

53.0%

62.9%

24.4%

-5.0%

9.2%

16.3%

10.9% 9.0%

-10.00%

0.00%

10.00%

20.00%

30.00%

40.00%

50.00%

60.00%

70.00%

2010 2011 2012 2013

Annual Var% of LoansMONEX vs. Banking Sector

Var% MONEX

Var% Sector

Source: MONEX and Banxico

Banco Monex has access to potential customers as a result of relationships with clients from the Group’s FX business. In addition, its low credit base allows us to anticipate the fact that such segment will grow far beyond figures reported by the sector as a whole in the next few years. We estimate the performing loan portfolio will maintain double-digit growth in upcoming years.

1,3762,240

3,6484,539 4,311

6,035

9,053

12,222

15,277

17,569

0

2000

4000

6000

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10000

12000

14000

16000

18000

20000

2009 2010 2011 2012 2013 2014f 2015f 2016f 2017f 2018f

MONEX Performing Loan Portfolio Evolution MXN Million

Source: MSE and Prognosis

63% 63%

24%

-5%

40%

50%

35%

25%

15%

-10.0%

0.0%

10.0%

20.0%

30.0%

40.0%

50.0%

60.0%

70.0%

2010 2011 2012 2013 2014f 2015f 2016f 2017f 2018f

MONEX Performing Loan Portfolio Evolution Annual Var. %

Source: MSE and Prognosis

42


In line with MONEX’s strategy, 73% of the total performing

portfolio focuses on commercial credits for the corporate

sector by 1Q14 and we do not expect the company’s Mana-

gement to seek greater diversification, at least not in the

short term.

Business and Commercial

Activities73%

Financial Entities10%

Government Entitities

1%

Consumer loans0%

Mortgages16%

Monex Current Loan Portfolio Distribution 1Q14

Source: MSE

NPL Ratio

Total Outstanding NPL [%] Credits Borrowers

Agriculture, Forestry, Livestock and Fisheries 37.1 35.4 1.6 4.3 25.0 11.0

Banking

Commerce 690.5 690.5 0.0 0.0 146.0 34.0

Communications and Telecommunications 47.8 47.8 0.0 0.0 87.0 2.0

Construction 183.3 183.3 0.0 0.0 768.0 12.0

Residential Construction 23.7 23.7 0.0 0.0 365.0 3.0

Other Construction 159.7 159.7 0.0 0.0 403.0 9.0

Education

Hotels and Restaurants 314.4 314.4 0.0 0.0 4,242.0 5.0

Food, Drinks and Tobacco 236.8 223.6 13.2 5.6 26.0 12.0

Automotive Industry 66.5 66.5 0.0 0.0 523.0 2.0

Oil, Mining, Gas and Energy 145.4 145.4 0.0 0.0 24.0 6.0

The Rest of the Industry 588.3 587.5 0.8 0.1 711.0 37.0

Health 0.5 0.5 0.0 0.0 1.0 1.0

Community and Social Services 82.0 82.0 0.0 0.0 247.0 1.0

Financial Services (Non-Banking) 25.1 25.1 0.0 0.0 7.0 2.0

Professional and Technical Services 562.9 562.9 0.0 0.0 562.0 86.0

Transport 107.9 107.9 0.0 0.0 3.0 3.0

Government, State and Municipality

Federal Government

International Organisms

Textile and Footwear Industry 10.8 10.8 0.0 0.0 8.0 3.0

Chemical and Pharmaceutical Industry 56.1 56.1 0.0 0.0 19.0 6.0

Construction Materials Industry 200.6 200.6 0.0 0.0 972.0 1.0

Total 3,355.9 3,340.3 15.6 0.5 8,371.0 224.0

Source: CNBV

Monex Loan Portfolio to February 2014

million of MXN

Total Portfolio Number of:

43


MONEX offers competitive rates to its clients, which are sensitive to Mexican short term reference rates, espe-

cially to the TIIE rate. For purposes of our model, we have used our forecast for the 28 days TIIE rate +300 ba-

se points.

MaturityInitial

Maturity

National

Currency

Foreign

Currency[Months] [Months]

Agriculture, Forestry, Livestock and Fisheries 9.8 17.2 36.8

Banking

Commerce 6.5 3.5 4.2 5.7

Communications and Telecommunications 7.8 7.0 1.4 3.2

Construction 8.4 3.4 2.2 5.1

Residential Construction 7.9 2.1 3.3

Other Construction 8.5 3.4 2.2 5.4

Education

Hotels and Restaurants 10.0 5.0 43.5 49.5

Food, Drinks and Tobacco 10.0 3.0 3.3 5.5

Automotive Industry 9.0 5.0 1.9 3.0

Oil, Mining, Gas and Energy 3.5 7.5 11.7

The Rest of the Industry 8.3 3.3 10.6 13.2

Health 9.0 7.0 24.0

Community and Social Services 4.0 3.5 5.9

Financial Services (Non-Banking) 8.0 18.1 20.3

Professional and Technical Services 7.5 3.2 15.0 21.1

Transport 8.0 3.0 55.1 55.1

Government, State and Municipality

Federal Government

International Organisms

Textile and Footwear Industry 8.0 3.0 2.2 3.1

Chemical and Pharmaceutical Industry 8.0 4.3 15.0 16.5

Construction Materials Industry 8.0 1.6 2.5

Source: CNBV

Monex Portfolio Rates and Credit TermsTo February of 2014

Weighted rate %

Past Due Loans (PDL) Thanks to Banco Monex’s prudent risk manage-ment strategy PDL remain constantly below that of the sector as a whole. We believe that the loan growth may reflect on a slight deterioration of the company’s non-performing portfolio for the next few years, although it should remain at low levels without presenting risk for the busi-ness due to Banco Monex’s client profile.

2.542%2.379%

2.927%

3.236%

1.9%

1.1%

2.1%

0.5%

0.000%

0.500%

1.000%

1.500%

2.000%

2.500%

3.000%

3.500%

2011 2012 2013 2014

Non Performing Loans Index of MONEX vs Sector 2011-2014

IMOR Sector

IMOR MONEX

Source: CNBV

44


Funding Funding activities focus on the digital account and the rest on term deposits. Unlike the sector as a whole, MONEX offers interest payment for most of its cash deposits. MONEX’s funding strategy has yielded positive results and traditional funding has expanded at a much higher clip than that of the sector. This pace is expected to remain for a few years and then decelerate gradually. In order to forecast interest expenses from funding, we used an annual yield rate below that expected for the 28-day Cete for term deposits and an annual yield rate of around 1% for cash deposits. 3.3 Revenue Forecast from Broker and Asset Management Services This is one area in which MONEX expects significant growth in the future. We have incorporated the following assumptions into our model to reflect such strategy. On one hand, we assume assets under management (AUM) grow 14% from 2014 to 2016 and then this rate drops during subsequent years to stabilize at 8% in 2020. On the other hand, we assume an increase in repo revenue and net commissions, both resulting from the expected growth of AUM of MONEX. 3.4 Revenue Forecast from Pre-paid Cards, Remittances and Other Services These services represent a proportion of around 2% of the Holding company’s total revenue and we expect them to grow at a rhythm similar to that of the nominal GDP. Most of this revenue is reflected on net commis-sions and rates.

0

100

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13

Traditional Deposits: Sector vs MONEX 2007-2014 2007 = 100

Sector

MONEX

Source: CNBV

45


3.5 Summary of Key Assumptions Our key strategic assumption is that the Bank and Brokerage business will grow at significantly higher rates than the FX and Payments business.

If our forecasts are met, MONEX’s revenue distribution would look more balanced than today, but still far from manage-ment’s goals.

FX and Payments


75%

Banking and Trust8%


15%

Others2%


Source: Monex

FX and Payments


70%

Banking and Trust10%


18%

Others2%


Source: Prognosis

Monex's Main Income Statement Assumptions

(CNVB Data) 2012 2013 2014f 2015f

Financial intermediation income 3,288.1 3,405.5 3,505.3 3,747.4Annual Var% 3.6% 3.6% 2.9% 6.9%

Revenue from securities trading 743.1 492.3 566.2 634.1

Revenue from FX trading 2,520.7 2,910.0 2,939.1 3,113.3

Interests Revenue 1,212.5 1,237.1 1,450.7 1,850.6

Annual Var% 50.8% 2.0% 17.3% 27.6%

Gains from Investments in Securities 198.5 109.7 144.9 198.2

Gains from repo operations 627.6 567.8 650.4 728.4

Interests from the Outstanding Loan Portfolio 313.2 387.0 482.8 751.4

Intersest Expenses 635.3 693.4 788.4 902.2Annual Var% 20.8% 9.2% 13.7% 14.4%

Interest on cash deposits 0.0 43.1 52.88 33.78

Interest on term deposits 112.6 140.5 226.79 304.28

Interest on Debt 0.0 88.8 27.23 28.59Interest expenses from Repo Operations 482.9 371.2 450.3 504.3

Net Commissions and Fees 452.6 434.8 456.1 488.7Annual Var% -42.3% -3.9% 4.9% 7.2%

Source: CNBV and computations from Prognosis

Some data does not match with the numbers reported in Holding M onex Income Statement

Net Fees and Commissions includes businesses that are not within the financial group

46


SGA Expenses We believe that MONEX will incur in non-recurring expenses related to its expansion strategy, so we are as-suming a relatively high efficiency ratio for 2014 and 2015. For the coming years we are conficent that the Ma-nagement will control costs successfully. However, given the nature of the cost structure of the business lines that will grow more vigorously, the efficiency ratio will stabilize at higher levels than recent history. Tax rate In the recent past Monex has paid a slightly a tax rate slightly below 30%. In our model we assume a steady rate of 30%. Net Profit The impact of the Prestaciones Universales in the basis of comparison of net income, as well as other non-operating income and expenses are primarily responsible for the high variability in net profit, including the con-traction projected for 2014. Going forward, the expansion plan will affect Monex with temporarily higher costs, however we expect steady profits growth in the long-term.

Income Statement Summary (mxn mill) 2012 2013 2014f 2015f

Interest Income 1,217.2 1,243.2 1,438.1 1,850.6

(-) Interest Expense 665.9 759.2 817.7 902.2

(=) Financial Margin 551.3 484.0 620.4 948.5

(-) Allowance for Loan Losses 36.9 38.1 127.6 125.0

(=) Financial margin after provision for loan losses 514.4 445.9 492.8 823.5

(+) Fees and commissions receivable 636.2 658.1 670.2 718.6

(-) Commissions and fees paid 205.6 237.9 225.6 230.0

(+) Net commissions and fees 430.6 420.2 444.6 488.7

(+) Net intermediation result 3,288.1 3,404.7 3,480.8 3,747.4

(+) Other income (expense) from the operation 70.8 1,389.6 4.9 0.0

(-) Sales and administrative expenses (SGA) 2,796.7 3,261.3 3,384.2 3,642.9

(=) Income before income taxes 1,507.3 2,399.1 1,038.9 1,416.7

Taxes 489.7 659.1 307.6 425.0

Tax rate(%) 32.5 27.5 29.6 30.0

Net Income 1,032.4 1,771.3 731.3 991.7

Total Income (Excl. Extr.) 4,233.1 4,270.8 4,418.2 5,059.6

Annual Var.% 2.2 0.9 3.5 14.5

Intermediation result (Ann. Var.%) 3.8 3.5 2.2 7.7

Operating Income (Income before taxes) 1,507.2 2,399.1 1,038.9 1,416.7

Annual Var.% 19.7 59.2 -56.7 36.4

Adjusted Operating Income 1,436.4 1,009.5 1,033.9 1,416.7

Adjusted Net Income 946.7 825.0 726.3 991.7

Reported EPS 2.6 4.5 1.9 2.5

Annual Var.% 23.5 71.6 -58.7 35.6

Adjusted EPS 2.4 2.1 1.8 2.5

Annual Var.% 7.6 -12.8 -12.0 36.5

Dividend per share 0.7 1.6 0.0 0.6

Dividend yield% 3.8 8.8 0.0 4.3

Shares Outstanding 392.7 392.7 392.7 392.7

Source: M SE, Bloomberg and Prognosis

47


4. The Business 4.1 General Overview Holding Monex SAB de C.V (Monex) is a holding company with 29 years of experience in the Mexican financial sector, integrated by two subsidiary companies: Monex Grupo Financiero (98% of revenue) and Pagos Inter-mex, dedicated to family remittance payments (2.0% of revenue). Total Holding revenue amounted to 4,271 billion pesos in 2013, while employing 2,283 workers. Until today, Monex’s main activity has been to provide international payment services through currency trading to medium and large-size companies (75% of total revenue in 2013), mainly from MXN/USD. Throughout the years, the Group has become a leader of non-financial private transactions in the Mexican market, including commercial banks, with an FX trading volume of USD 149 billion in 2013. Towards the future, the strategy de-veloped by Monex aims to (1) maintain its leading currency payment position and (2) diversify its revenue ba-se, by increasing its banking and brokerage and asset management businesses. Monex Grupo Financiero’s subsidiary companies are Banco Monex, Monex Casa de Bolsa and Monex Fondos; by means of which it provides its clients with the following products: purchase and sale of foreign cu-rrencies, security trading (debt, capital and investment banking), mutual funds, risk management products, in-ternational investments, digital accounts, trust services, derivatives, loans and letters of credit, export factoring, among others. The financial group has a domestic network of 40 offices and 4 branch offices in Mexico.

Through its Pagos Intermex subsidiary, Holding Monex participates in the remittance payment business. Pa-

gos Intermex coordinates the transfer of funds through money transfers or correspondents located mainly in

the US. In order to implement its family remittance payment activity in Mexico, the subsidiary has a network of

60 branch offices through which it distributes payments, as well as correspondents with nearly 1,164 payment

points located in different areas of the Mexican Republic.

Monex Europe, LTD

Holding Monex

S.A.B. de C.V

Pagos Intermex

Monex Casa de Bolsa

Monex Sucurities

Monex AssetManagement,

INC.

Monex grupo

Financiero

Monex Operadora de Fondos

Banco Monex

Monex Negocios Internacionales

Tempus, INC

Lagos Family RepurchaseFund

Free Float

87.88% 1.82% 10.30%

Corporate Structure

Source: MONEX

48


4.2 The heart of Monex: foreign exchange trading and international payment services Since it was founded as Casa de Cambio Monex in 1985, it has been the group’s main business and has pro-ven to have undeniable success, not only because of its current leading position in terms of volume traded and revenue, but also because its historically high profitability has allowed it to acquire other financial businesses and begin a diversification process towards other financial businesses. Focused originally on small and medium sized non-financial companies in Mexico, Monex now competes in the large company market, some of which have simultaneously expanded along Monex. About 93% of its trades are carried out with companies and the rest are performed with individuals. Monex does not hold a proprietary position to carry out transactions, although it facilitates client trades by taking intra-day positions. Revenue from foreign exchange transactions in Mexico depends on its number and size and on the spread or margin over their cost. Revenue triggers are: (1) the level of non-oil foreign trade and (2) FX market volatility. The first factor keeps a close correlation with the Mexican economy growth levels and with its trade openness; the second, however, depends on the level of currency exchange risk (devaluation or appreciation) perceived by the markets. Critical years such as 2009 (Great Recession) and 2011 (Crisis in the Euro Zone) were very positive for the FX business’s margins and in turn, for Monex’s FX income. Indeed, management believes that Monex has a negative beta over the stock market for that reason. However, if volatility is extreme, expanding exchange spreads excessively, results counter-productive for trading volume. Finally, it is important to highlight that Monex’s FX business is not speculative. It is actually a payment service to third parties, typically to pay vendors or receive payments from a client. According to Management, the busi-ness is one of execution (with no errors in transfers, deposits, etc) and services (lines of credit, “digital ac-count”, access to derivatives, etc)3 Monex’s FX business model is based on a specialized agent sales force that receives a competitive quote from the trading desk and has the option to add on a margin to such a price. According to Management, personal relationships between agents and clients are an important part of the service provided. Monex has a network of 40 offices located in Mexico’s most important cities and invests in advertising in order to strengthen its corpora-te image. Regarding the use of information technology in the market where Monex operates, the Management team con-siders the following: “Currently, there are very few trading and currency exchange transactions that take place online or in virtual auction markets. In our opinion, in our market, clients give more importance to the relations-hip with the vendor and the service quality provided by such vendor, than to the price, particularly in the case of small and medium-sized companies, where trading and exchange transactions are few. However, we will continue to consider the appropriate technology and strategies to anticipate changes in client demand”. MONEX has sought to use its experience in Trading and Foreign Exchange Transactions and Payment Servi-

ces by engaging in acquisitions in the United States and Europe. This international business represented 20%

of total revenue from currencies in 2013, posting strong growth over the previous year. The Management team

believes that the international business will continue to grow in upcoming years.

3. Digital account: it allows clients to concentrate funds in pesos, dollars and euros, in addition to dispersing their payments.

49


4.3 Other Services: Banking, Brokerage and Asset Management and Remittance Payments Brokerage and Asset Management Services Brokerage and AM services represented 14.6% of the Holding company’s revenue in 2013, which according to the 2013 annual report totaled 633 million pesos. Monex Casa de Bolsa trades stocks, debt securities and mu-tual funds that are listed in the BMV. In fact, it has specialized in trading securities in the International Quoting System (“SIC”, for its acronym in Spanish), especially in ETF’s trading and hedging. In addition, it trades inter-national securities through Monex Securities, a subsidiary of Monex Casa de Bolsa in the U.S. Monex has developed a “Private Banking” area, that offers equity consultancy and resource management for different client profiles. This is one area where Management expects to grow significantly in the future. Banking Services These services represented 8.1% of the Holding company’s revenue in 2013 and mainly include loan granting to small and medium-sized companies in Mexico and the collection of deposits. Furthermore, it also operates a trust business and is a leader in providing common representation services. “Banco Monex’s credit activity is mostly aimed at financing working capital needs of small and medium-sized companies”. Banco Monex makes the most of its relationships and information it has from its traditional FX clients in order to identify loan growth opportunities. Monex has maintained a conservative credit culture, prioritizing a low risk profile over the loan portfolio’s acce-lerated growth. In fact, most of its portfolio is short term. Banco Monex’s funding activities seek to reduce its cost with an electronic fund delivery and reception strate-gy, offering very attractive return rates. The company’s main traditional funding product is the “Digital Account”, a demand deposit contract but without a checking account. It uses the Internet and online transfers. It allows having balances in currencies that offer a yield and does not charge a management fee nor does it require a minimum balance. This product has had good acceptance and continues to quickly grow. Pre-paid cards, remittances and other services These services represented 1.8% of revenue in 2013, approximately 76 million pesos. Banco Monex issues pre-paid cards for corporate clients, which in turn distribute among their employees. The client is the party responsible for the use of such card. As we previously mentioned, Monex provides the remit-tance payment service through its subsidiary “Pagos Intermex”. Under this item the company includes the concept of interests charged for proprietary account treasury opera-

tions.

50


4.4 Main Share Holders and Key Management The Lagos Family currently owns 87.88% of Holding Monex shares. No relevant manager has over 1% stake of the capital stock, or any person or entity outside the mentioned Lagos family owns more than 5% of the company’s capital. Héctor Pío Lagos Dondé is the Chairman of the Board of Directors and Managing Director of Monex Grupo Financiero. Since the inception of Monex in 1985, he has been the Managing Director and Chairman of the Board of Directors. Before Monex, he was an associate consultant for McKinsey and Company. Additionally, he was a member of the Board of Directors of different companies, including BMV and Mexder. Mr. Lagos is a Public Accountant from Instituto Tecnológico Autónomo de México, and has a Master in Business Manage-ment from the University of Stanford. Héctor Lagos Cué was member of the Board of Directors and co-founder of Monex. Moisés Tiktin Nickin is the Executive Managing Director of Businesses of the Financial Group, and also is in charge of Tempus and Monex Europe. He was the Executive Managing Director of Sales and Managing Direc-tor of Banco Monex since 2001. Mr. Tiktin is responsible for some of the Business areas of the Financial Group. From 1998 to 2001, he was the Managing Director of Valorum, S.A. de C.V., Operadora de Sociedades de Inversión. From 1993 to 1998, he was the Managing Director of Valores Finamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, where he previously occupied the positions of Analysis, Economics, Financial and Securities Director, and Mutual Fund Companies Director from 1986 to 1993. He worked at the Ministry of Finance and Public Credit from 1979 to 1982. Mr. Tiktin has post graduate studies in International Economics and Finance, and has a Master‘s Degree in Economics from the University of Chicago. He also has a Bachelor‘s Degree in Eco-nomics from the Instituto Tecnológico Autónomo de México. Mauricio Naranjo González is the Chief Operating and Markets Officer. He was Executive Managing Director of Monex International, Managing Director of Tempus, Inc., and Monex Europe. He previously was the Chief Operating and Financial Officer of the Financial Group, and Managing Director of Banco Monex, from October 2008 to July 2011. Before joining Monex, he was, from 2004 to 2008, the Chief Management and Finance Of-ficer of Ixe Grupo Financiero. From 1999 to 2002, he was Financial Institution Supervision Vice-president of the National Banking and Securities Commission. From 1997 to 1999 he was the Recovery Director in Banco de México. Mr. Naranjo has a Bachelor‘s Degree in Economics from Instituto Tecnológico Autónomo de México and a Ph.D. in Economics from the University of California, Berkeley Javier Cayón de la Vega has been the Executive Managing Director of Operations and Finance since July 2011. Before joining Monex, he was the Corporate Director of Finance and Administration for Mexico and Latin America at Ctibank/Banamex. Mr. Cayón has a Bachelor´s Degree in Management and Finance and a Masters in Business Administration from the IPADE Business School. 4.5 Dividend Policy MONEX does not have a specific dividend distribution policy. However, in the past it has paid around 30% of net profit annually. In 2012 the company issued 280 million pesos worth of dividends, while in 2013, the year prior to their 10% taxation, 550 million pesos was issued as dividends, that is, 1.40 ps. per share. The yield for paid dividends was 3.1% in 2011, 3.8% in 2012 an 8.8% in 2013. In 2014, the company has no plans to issue dividends, probably because the amount was forwarded in 2013.

51


4.6 Financial Position Holding Monex’s only debt is the issuing of exchange-traded bonds (CEBURES) for a total of MXN$1 Billion, through a public offering held on June 8th, 2012. Such bonds mature on June 5th, 2015. Payments are made every 28 days. The annual interest rate corresponds to the Reference Interest Rate +280 bp. Such debt has been granted an “mxA” rating by Standard & Poors and “A(mex)” by Fitch Mexico, which indica-tes that the issuer has strong payment capacity both for principal and interest payments. Holding Monex received USD 120 million by the end of last year, resulting from the sale of Participaciones Uni-versales, leaving the company with a very comfortable financial position. 4.7. Recent relevant events We highlight the following relevant events for Holding MONEX in 2013: On April 22nd, through a Shareholder’s Meeting resolution, the modality of publicly traded corporation was adopted and the name was changed to “Holding Monex, S.A.B. de C.V.” On November 28th, Holding Monex sold 100% of Prestaciones Universales (“Sí Vale”) representative shares to Holding Internationale SAS (“Groupe Chèque Déjeuner”). The sale of Prestaciones Universales was imple-mented as part of a plan to focus the group’s efforts on its financial businesses.

52


1985• The foreign echange business operations began with the founding of Casa de Cambio

Monex.

2001• CBI Casa de Bolsa, also owner of US Brokerage Firm, CBI International Securities was

acquired.

2002•Authorization to distribute mutual funds.

2003

• Monex Grupo Financiero was incorporated.

• In September, the foreign exhange business migrated to Monex Casa de Bolsa

2004•Authorization for OTC derivatives trading.

2005

• Monex Financiera, S.A. de C.V., Sociedad Financiera de Objeto Limitado, began operating.

• Authorization for trade finance activities.

2006• Monex Grupo Financiero acquired Comerica Bank México, Institución de Banca Múltiple.

(Currently Banco Monex)

2007

• Holding Monex was formed (July).

• Transfer of foreign activities to Banco Monex.

2008

• Holding Monex acquired the assets of Intermex Puebla, a company engaged in the business of remittances.

• Prestaciones Universales, a company engaged in the business of issuance of food and gasoline vouchers, as well as prepaid cards, was acquired.

2009•Monex asset Management INC. starts operations.

2010

• Holding Monex entered the securities market and was first listed in the BMV (MSE).

• Tempus Consulting acquisition, a US non-banking independent firm based in Washington, D.C. providingcorporate foreign exchange and international payment services.

2012

• Under the program of long-term debt certificates. 10 million stock certificates were issued in the BMV, for a total of one billionpesos.

• Holding Monex acquired Schneider Foreign Exchange Limited, a British payment institution that participates in foreign exchangeand international payment services.

2013• By resolution of the Annual Shareholders Meeting, Holding Monex took the form of a

variable capital stock corporation and changed its name to “Holding Monex, S.A.B. de C.V.”

MONEX Time Line

Source: MONEX

53


5.0 Growth Strategy Monex Vision In its 2013 annual report, Monex expressed that it “seeks to improve its leading position in the foreign exchan-ge and payment service market in Mexico, with the purpose of growing towards other related sectors… and improve and increase our client deposit base as well as our credit portfolio. Also, we seek to continue operating as one of the most profitable financial institutions in Mexico”. To that end, the following strategies are described in its annual report: “Exploit our experience and our relationships in the foreign exchange and payment market for the purpose

of expanding our client base.” “Make the most of our leading position in the foreign exchange and payment market in order to increase

our lending business.” “Increase our revenue with new and current clients, through the cross sale of our products.” “Continue to offer the most advanced payment processing technology platform”. “Continue to grow organically in Mexico and in other selected foreign markets while, simultaneously, loo-

king for acquisition opportunities”. “Attract, develop and maintain talented human capital”. Prognosis’ Opinion During our conversations with the Monex Management Team, it is evident that the company’s intention in the medium term is to diversify its income sources, which currently has a 75%-25% composition between the fo-reign exchange and payment business and “other” services -mainly brokerage and asset management and tra-ditional credit- until achieving a 50%-50% proportion. The Monex Foreign Exchange and Payment business is focusing on bigger clients who carry out larger tran-sactions. In addition, it is still looking for more sales agents for the business, while seeking to increase traded volume with forwards, options and other derivative instruments. It is also clear that the company has achieved acquisitions in the US and in Europe with the purpose of expan-ding the business it knows best and also has its eyes open for opportunity-based acquisitions. Although Monex still maintains a leadership position in the foreign exchange market in Mexico, its market share has dropped in the midst of a very competitive environment and one in which margins (exchange rate spreads) have had a gradual downward trend. Looking forward, greater transparency and information accessibility ma-kes us assume that a compressed margin trend is here to stay, especially in highly sophisticated and larger-sized companies, in which Monex seeks to compete.

54


The specialized sales agent model (724 agents in 2013), whose main means of communication is the telepho-ne is, in Prognosis view, a model that although may continue to operate for many years, and maintain opera-ting recurrence with certain clients, will tend to be less profitable, as all intermediation businesses, once price information becomes more accessible and competition increases. We believe the organizational structure for foreign exchange operations may slim down. In a business in which margins tend to shrink, it is necessary to improve the efficiency index through the reduction of SGA expenses. Therefore, we consider MONEX’s diversification strategy as defensive. It may turn out to be successful, but, we believe, it carries a significant execution risk. For new businesses, the revenue base is small, thus it may grow substantially, should growth strategies succeed. We also do not want to overlook the positive results re-ported by the recent international FX business, which may continue to grow at attractive rates. The challenge, however, is to expand with higher profitability, perhaps with margins that become closer to those in the domes-tic FX business. We understand that the strategic focus is to grow assets under management in the broker business, and the loan portfolio, at the banking business, with reasonable risk taking.

55


6.0 Industry Analysis Stable Mexican economy with good growth potential During the last presidential administrations, the Mexican economy has been characterized by the stability of macroeconomic indicators such as inflation, the exchange rate and interest rates. The debt is under control, the Mexican Central Bank (Banxico) reserves are at record levels, and the authorities have renewed lines of credit with the International Monetary Fund. The reformist agenda of the country has crystallized and we fore-cast Mexico’s potential GDP could rise from the current 2.7% to between 4% and 5% in the medium term. Mexican Financial Sector Mexico has one of the most developed financial systems in Latin America. The country has 22 financial groups, 42 banks and six development banks. The eight largest banks represent 80% of assets, 79% are fo-reign-owned and 21% are national. Top financial authorities regulating the financial institutions are the Ministry of Finance, the Bank of Mexico (Banxico), CNBV, CONSAR CNSF, the IPAB and the CONDUSEF. In the past year, the federal government has implemented a series of reforms that, according to the banking guild, could involve a historic decade of growth for the financial industry. Mexico: low credit and financial penetration... and great potential for small and medium enterprises Loan penetration in Mexico is the lowest in Latin America. The rate of financial penetration is only 26 % measured as commercial bank credit to GDP; the target of the financial reform is to raise it to 40 % within 10 years. The financial sector has been growing three times more than the economy. In the last 5 years credit has increased at a compound annual rate of 10%, with potential to double in the next 10 years due to the reforms. An extraordinary growth area is represented by small and medium enterprises, the main provides of employ-ment in the country and a big part of GDP. Many of these companies are not yet comprehensively incorpora-ted to the financial services, especially they have no access to credit.

23% 24% 25% 26% 26%33%

40% 41% 41%45%

48% 49%

61%

71%

105%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120% Credit to the private sector from financial institutions.Average 2008-2012

% del GDP

56


Solid banking Mexican banks currently have solid strength, especially after the financial crisis of 2008-2009. Since early 2013 commercial banks in Mexico have fully complied with the requirements of Basel III. The Mexican financial sys-tem was the first in the world to achieve the implementation of these requirements. In Mexico, the National Banking and Securities Commission (CNBV) states that the minimum capitalization ra-te is 8% of the assets involved, which is consistent with the International Banking (10.5 % according to Basel III). According to information from the CNBV, all banks have reported capitalization indices above the minimum level. Another important indicator to assess the robustness of the system is the reserves to non-performing loans ratio, which is calculated in accordance with the risks. Mexico’s NPL ratio is 2.5% of the total loan portfolio. This means that if in the event that nothing of that volume was paid, which is highly unlikely, the financial sys-tem can absorb the loss because the reserves are nearly twice the amount.

Currency transactions in Mexico According to the latest survey by the Bank for International Settlements published in September 2013 and in-formation collected by the Bank of Mexico, Banks and National Stock Exchange, the average daily volume of local transactions amounted to 31 billion dollars, 89% higher than figures reported in the survey published in 2010. In the same survey, the Mexican peso was the eighth most traded currency in the world. 77% of transac-tions in Mexican pesos took place outside of Mexico, compared with 67 % reported in 2010. Historically, the supply of foreign exchange was mainly provided by banks and large financial institutions in the market, which largely served the needs of large corporations. As small and medium enterprises became in-creasingly more international operations, service levels and pricing available for large corporations were insuffi-cient for SMEs. Consequently, a market opportunity appeared. Today, the non-bank foreign exchange industry is fragmented and consists of a number of smaller competitors.

20.4% 19.7%

17.3%15.8% 15.8%

15.0% 14.6% 14.5%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

Monex Inbursa Scotiabank Banamex BBVA HSBC Banorte Santander

Capital Adequacy Ratio from Selected Mexican Banks

Capital Adequacy Ratio = Net Equity / Risk Weighted AssetsSource: CNVB and Banxico, Nov 2012

Regulatory minimum

8%

57


7. SWOT Analysis STRENGTHS Proven leader in the international payment business based on state of the art technology and extensive FX market knowledge. Experienced and qualified management team. Solid corporate governance and efficient risk management. Defensive nature in times of turbulence and high uncertainty. WEAKNESSES Less relative experience in the highly competitive bank and brokerage and asset management services in Me-xico. Lower FX margins in times of lower global and local uncertainty. Small relative size in the Mexican financial sector. OPPORTUNITIES Growing Mexican financial sector, especially within SMEs Use 30-year long client relationships in order to grow the broker and banking businesses. Higher growth of Mexico’s international trade of goods and services, especially with the US. Value adding alliances and/or acquisitions. Low income base in the banking and broker business may facilitate fast growth. Slim down on sales and management expenses. THREATS Greater competition from established local banks and new international players. FX and brokerage spread compression with the growing generalized use of information technologies. Stagnant or negative growth of Mexico’s international trade of goods and services, especially with the US. Value destructive acquisitions.

58


8. Risks The main risks faced by MONEX are economic and market, regulatory, competition and execution risks. The following is a non-comprehensive recount of such risks. Economic and Market Risks a. GDP contraction in Mexico b. International trade and global economic contraction. c. Fluctuations in interest rates that impact the financial margin, credit volume, and market value of financial

assets, among others. d. Volatility risks in debt and capital markets that may reduce the brokerage business’s profitability. e. Extreme FX depreciation or appreciation, particularly of the MXN/USD parity, which may impact currency

and payments traded volume. f. Credit and funding risk. g. Settlement and counterparty risk. h. Low liquidity in the BMV and in MONEX B may affect the ability to buy and sell market positions. i. Risk of an increase in violence and insecurity levels in the country as well as attacks against the com-

pany’s assets or image. Regulatory Risk a. Changes in Mexican and international legislation that may impact company earnings, such as the imple-

mentation of exchange controls, penalties, capitalization requirements and other costly compliance pro-cedures.

b. License revocation or substantial changes of the Holding company or its subsidiaries. Competition Risks a. Attractive margins in the foreign exchange and brokerage and banking businesses may continue to lure

new competitors, both local and foreign, that may gain market share and negatively impact company ear-nings .

b. Increase of online brokerage services and higher access to real-time prices and price spreads that may pressure margins.

c. The recently approved financial reform seeks to increase competition among financial institutions and may attract new foreign competitors from abroad.

Expansion and Diversification Plan Execution Risk a. Risks of achieving organic growth with human and financial resources available to the company. b. Risks that company and/or portfolio acquisitions are additive to company earnings, based on the acquisi-

tion cost and their future profitability. c. Risk of engaging positive acquisition integration.

59


9. Pro Forma Financial Statements

MONEX Balance Sheet Summary (mxn mill) 2012 2013 2014f 2015f

Assets 38,948.5 40,309.1 45,565.1 50,553.9

Investments in securities 13,714.8 12,706.2 14,485.0 16,512.9

Total Loan Portfolio 4,577.2 4,365.7 6,139.2 9,225.1

Total Net Loan Portfolio 4,493.5 4,301.6 5,948.8 8,909.7

Outstanding Loan Portfolio 4,538.7 4,311.0 6,035.4 9,053.1

NPL Portfolio 38.5 54.7 103.8 172.0

NPL Ratio 0.8% 1.3% 1.7% 1.9%

Allowance for loan losses -83.7 -64.1 -190.4 -315.3

Liabilities 35,146.9 35,373.2 39,895.0 44,134.3

Traditional Deposits 6,691.4 10,306.3 14,014.9 16,030.2

Demand deposits 3,460.4 4,896.0 5,875.2 6,756.4

Time Deposits 2,437.4 5,039.9 7,559.8 8,693.8

Repo Payables 10,804.0 8,777.3 10,006.1 11,206.8

Shareholder´s Equity 3,801.6 4,935.9 5,670.2 6,419.6

Contributed Equity 1,505.9 1,505.9 1,505.9 1,505.9

Initial Equity 683.0 683.0 683.0 683.0

EarnedEquity 2,295.7 3,430.0 4,164.2 4,913.7

Income Statement Summary (mxn mill) 2012 2013 2014f 2015f

Interest Income 1,217.2 1,243.2 1,438.1 1,850.6

(-) Interest Expense 665.9 759.2 817.7 902.2

(=) Financial Margin 551.3 484.0 620.4 948.5

(-) Allowance for Loan Losses 36.9 38.1 127.6 125.0

(=) Financial margin after provision for loan losses 514.4 445.9 492.8 823.5

(+) Fees and commissions receivable 636.2 658.1 670.2 718.6

(-) Commissions and fees paid 205.6 237.9 225.6 230.0

(+) Net commissions and fees 430.6 420.2 444.6 488.7

(+) Net intermediation result 3,288.1 3,404.7 3,480.8 3,747.4

(+) Other income (expense) from the operation 70.8 1,389.6 4.9 0.0

(-) Sales and administrative expenses (SGA) 2,796.7 3,261.3 3,384.2 3,642.9

(=) Income before income taxes 1,507.3 2,399.1 1,038.9 1,416.7

Taxes 489.7 659.1 307.6 425.0

Tax rate(%) 32.5 27.5 29.6 30.0

Net Income 1,032.4 1,771.3 731.3 991.7

Total Income (Excl. Extr.) 4,233.1 4,270.8 4,418.2 5,059.6

Annual Var.% 2.2 0.9 3.5 14.5

Intermediation result (Ann. Var.%) 3.8 3.5 2.2 7.7

Operating Income (Income before taxes) 1,507.2 2,399.1 1,038.9 1,416.7

Annual Var.% 19.7 59.2 -56.7 36.4

Adjusted Operating Income 1,436.4 1,009.5 1,033.9 1,416.7

Adjusted Net Income 946.7 825.0 726.3 991.7

Reported EPS 2.6 4.5 1.9 2.5

Annual Var.% 23.5 71.6 -58.7 35.6

Adjusted EPS 2.4 2.1 1.8 2.5

Annual Var.% 7.6 -12.8 -12.0 36.5

Dividend per share 0.7 1.6 0.0 0.6

Dividend yield% 3.8 8.8 0.0 4.3

Shares Outstanding 392.7 392.7 392.7 392.7

Profitability and ratios 2012 2013 2014f 2015f

Efficiency Index 66.1 76.4 76.6 72.0

BV 9.7 12.6 14.4 16.3

P/E 6.8x 4.0x 7.7x 5.7x

Adjusted P/E 7.5x 8.5x 7.7x 5.7x

P/BV 1.9x 1.4x 1.0x 0.9x

ROE% 27.2 35.9 12.9 15.4

Adjusted ROE 24.9 16.7 12.8 15.4

ROA % 2.7 4.4 1.6 2.0

Ajusted ROA % 2.4 2.0 1.6 2.0

Source: BM V, M onex, B loomberg and computations from Prognosis

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The company Prognosis Economía, Finanzas e Inversiones, S. C. (Prognosis) has been ap-

proved by the BMV (Mexican Stock Exchange) to act as an Independent Analyst and it is

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The partners, analysts and the entire staff of Prognosis, represent that: (1) we are morally

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ria includes that we do not engage in brokerage activities for any issuer, and neither do we

have a business relationship with said issuers; (3) we conform and comply at all times with

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We, Carlos Fritsch, Erick Urtuzuástegui, and Fernando Lamoyi certify that the opinions

stated in this document are a faithful reflection of our personal opinion on the company

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ion on any specific regard in this document. The analysts who prepared this report have no

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aration of this document receive compensations based on the quality and accuracy of this

report and competitive factors.

The target price included in this report reflects the forecasted performance of the shares

in a specific period. This performance may be related to the valuation method and other

factors. The fundamental valuation method used by Prognosis is based in a combination of

one or more generally accepted financial analysis methodologies that may include valua-

tion using multiples, discounted cash flows (DCF), sum of the parts, liquidation value and

any other methodology that may be adequate for each particular case. Other factors in-

clude the flow of general or specific news on the company, the perception of the investors

regarding the right moment to invest, merger and acquisition operations and the appetite

of the market in specific industries, among others. Any of these factors, or all of them com-

bined, may lead to a recommendation that contradicts the one prescribed by the funda-

mental valuation on its own. Likewise, the fore-casts included in this report are based on

assumptions that may or not be realized. Past returns do not guarantee future returns.

Constant updates may be published by any issuer depending on -the frequency of the

events, announcements, market conditions or any other public information.

This report is based on public information and sources considered trustworthy; we do not

guarantee the accuracy, truthfulness or thoroughness of said information. The information

and opinions in this report do not constitute an offer to buy or sell nor an invitation to

make an offer to buy or sell securities or any other financial instrument. This document

does not provide personalized advice and it doesn’t take into consideration specific invest-

ment strategies and goals, financial situation, or particular needs of any per-son that may

receive the report. The recipient of this report shall make his/her own decisions and con-

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