Macrofinanzas l

11/11/2009 Carlos Palomino & GROSSMAN

Capital Markets

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Fundamentos de

Macro Finanzas I

para

Mercado de Capitales

Carlos Palomino Selem

[email protected]

GROSSMAN Capital Markets

www.grossmancapitalmarkets.com


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1. Enfoques para análisis de los mercados financieros y los títulos:

Análisis Fundamental:

Macroeconómico

Microeconómico (sectorial)

Empresa

Análisis Técnico (Gráfico y Estadísticos)

Marketprofile (Gráficos y Tiempo)

Teoría del Portafolio:

CAPM (modelo uni factor)

APM (modelo multi factor)

Índices A (Hedge Fund)

Teoría del Comportamiento Financiero


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En el tratamiento metodológico de la macroeconomía el análisis enfrenta la realidad, dividiendo la

economía en dos sectores, los cuales son los siguientes:

1. El Sector Real

2. El Sector Monetario y Financiero

A su vez el sector financiero se constituye de los sectores y mercados siguientes:

1. Sector Monetario

2. Mercado de Dinero: instrumentos de deuda de corto plazo

3. Mercado de Divisas: denominado Tipos de Cambio

4. Mercado de Deuda: denominado Tipos de Interés

5. Mercado de Acciones: el cual incluye a los Índices del Mercado

2. Categorías metodológicas para el análisis macroeconómico en una economía financiera


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1. Sector Real:

Teóricamente este sector sirve para abordar el análisis del nivel de actividad económica en el

mercado de bienes y servicios de la economía asumiendo como punto de partida una

situación de equilibrio entre producción y consumo. El análisis se realiza a través del conocido

Enfoque del Gasto, y permite la construcción de la conocida curva de IS (por sus siglas en

inglés de ahorro/inversión); la misma que permite relacionar la variable del ingreso con la tasa

de interés real. La expresión que sigue a continuación modeliza tal concepción:

IS: Y (producción) = Consumo = C(Y-T) + I(Y,i – πexp) + G --- (1)

Siendo la demanda interna (DI): DI = C(Y-T) + I(Y,i – πexp)

C: consumo como función del ingreso disponible (Y – T).

I: inversión como función del ingreso (Y) y la tasa de interés real (i – πexp), siendo

πexp la tasa de inflación esperada.

G: Gasto de gobierno, incluye gasto corriente como gasto de capital.


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En la figura N. 1 mostramos la deducción de la curva IS: para ello, la variable inversión “I” se encuentra en función de:

I = I (Y, i - πexp) --- (1.2)

+ -

Si la función de demanda agregada (DA) por bienes y servicios la expresamos como sigue:

DA = C (Y-T) + I (Y, i - πexp) + G --- (1.3)

entonces se puede graficar una función de demanda en cantidad respecto al ingreso y presentando como variable exógena la tasa de interés nominal:

Figura N. 1

En términos del corto plazo, el nivel de ingreso (Y) incrementa cuando se expande el gasto de gobierno. El ángulo de la línea A es de 45 grados, la cual se lee como un conjunto de puntos que expresan el equilibrio entre oferta y demanda. El incremento del ingreso, también, se produce cuando se produce un corte (reducción) en la tasa de interés

Demanda Agregada

Ingreso (Y)

DA1(C, l, G)

DA2 (C, I+∆l, G)

Y1

Y2

DA1 DA2

A


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Figura N. 2

i

Y

Por tanto, de este modelo se puede concluir que la producción tiene una relación inversa con la tasa de interés nominal; cuando ésta se reduce, la producción y el ingreso se incrementan en el corto plazo.

IS1

IS2

Efecto

Aceleración

Efecto Tasa de

Interés

Y1Y

Y2

i2

i1

EFECTO

TOTAL


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2. Sector Monetario y Financiero:

2.1 El Sector Monetario.-

– Constituido exclusivamente por el banco central (BCR).

– El banco central de reserva es el encargado de diseñar e implementar autónomamente la política monetaria del país.

– Resulta ser el responsable en administrar la estabilidad en el comportamiento del nivel general de precios de la economía, y proteger a ésta de las presiones inflacionarias contribuyendo a construir expectativas de precios adecuadas para mantener con vigor laactividad económica.

En los Estados Unidos de América el ente encargado de establecer la política monetaria es el Comité Federal de Mercado Abierto del Fed denominado Federal Open Monetary Commiting (FOMC). El Fed está constituido por una cadena de doce bancos regionales, que realizan las actividades de un banco central cada uno.

El sistema de ecuaciones que gobierna el comportamiento del sector monetario están relacionadas con el balance del banco central y son lo siguientes:

Emisión Primaria (EP) = Base Monetaria (B) --- (2.1)

Emisión Primaria = RIN + CIN + OM --- (2.1.1)

Base Monetaria = C + R --- (2.1.2)

RIN = Reservas Internacionales Netas, constituida por las divisas compradas por el BCR a los agentes económicos privados

CIN = Crédito Interno Neto, que es el crédito otorgado por el BCR a los bancos comerciales

OM = Operación en Mercado Abierto

C = Circulante

R = Encaje de los bancos comerciales en el BCR


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• M1 = m*B = C + Dv --- (2.2)

siendo M1 = Oferta Monetaria

m = multiplicador bancario

C = Circulante

Dv = Depósitos a la vista

m = (1+ c) / (r + c) --- (2.3)

c = coeficiente de preferencia por liquidez (C/Dv)

r = coeficiente de preferencias por encaje de los bancos comerciales en el BCR: (R/Dv)

Financiero:

L = m*(B – 1) --- (2.4)

L = Préstamos de la banca comercial

M1 = C + Dv 2.2.1

B = C + R 2.2.2

2.2.1 / 2.2.2: M1 / B = (C +Dv)/(C+R)

Dividiendo numerador y denominador por Dv

M1 = m*B ecuación 2.2


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Equilibrio en el sector monetario.-

LM: OFERTA DE DINERO = DEMANDA DE DINERO

M / P = Y * L (i) --- (3)

– Oferta Monetaria Real: M / P; M oferta monetaria nominal, P nivel de precios

– Demanda de Dinero Y * L ( i ); Y, ingreso nominal; L, es la función de demanda de liquidez determinada por la

tasa de interés nominal de corto plazo ( i ).

La ecuación (3) representa la LM, que se define como una situación de equilibrio en el sector monetario entre la oferta

y demanda de dinero; si el nivel de actividad económica, permanece estable, un incremento en el nivel de

precios reduce la cantidad real de dinero en la economía, lo cual traería consigo un incremento en el precio

del dinero: la tasa de interés nominal de corto plazo; este incremento contrae la demanda de dinero por los

agentes económicos debido a la preferencia por parte de estos de disponer de mas instrumentos financieros

de deuda en sus portafolio como consecuencia de la remuneración de dichos instrumentos


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• La LM: Un ejercicio interpretativo

i

Y2*L

Y1*L

(M/P)1 (M/P)2 M/PLa función de demanda por liquidez L tiene una relación inversa con respecto a la tasa de interés

nominal de corto plazo, cuando esta última se incrementa, los agentes económicos prefieren los

instrumentos de deuda de corto plazo y dejan la liquidez; sucede lo contrario si la tasa de interés

se reduce.

Si la oferta monetaria se expande, con la finalidad de otorgar mayor crédito para la actividad

económica, y el nivel de precios se mantiene constante; entonces, la oferta monetaria real se

incrementa y el precio del dinero: la tasa de interés nominal de corto plazo cae.

Demanda de dinero

Oferta de dinero

i2

i1


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De la gráfica anterior se deduce la gráfica de la LM:

i

Y

Si se incrementa el nivel de actividad económica de Y1 a Y2 entonces se ejercerá una mayor

demanda por liquidez para poder producir y consumir, lo cual elevará la tasa de interés nominal

de corto plazo.

i2

i1

Y1 Y2


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El Equilibrio en la Estática Comparativa

i1

i2

Y1 Y2

i

Y

IS1

IS2

LM

Y*

Nivel Y* de equilibrio con pleno

empleo en el corto plazo


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3. El Empleo e Inflación.-

En el corto plazo existe una relación unísona entre producción y empleo, basado esto en la función tecnológica de producción; es así, que variaciones en la producción alteraban en la misma cuantía el nivel de empleo, esto sobre la base de que la población económicamente activa era de tamaño constante.

Si Ut es la tasa de desempleo “U” en el momento “t”, entonces en el corto plazo una reducción en la tasa de desempleo trae un incremento igual en la tasa de crecimiento de la producción: Gy

Ut - Ut – 1 = - Gy --- (3)

La Ley de Okun

Hace mención a la relación efectiva entre tasa de crecimiento de la producción que se mantiene y la variación en la tasa de desempleo:

Ut - Ut – 1 = - β*(Gy – G) --- (4)

siendo “G” la tasa normal de crecimiento de la actividad económica; es la tasa de crecimiento de la producción que se consigue sin alterar la tasa de desempleo dado una tasa de crecimiento de la productividad a través del tiempo.


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Esto significa que si la población crece en 0.7% anual y la productividad lo hace en 0.3% anual, el producto lo hace en 1% anual = 0.7% + 0.3% sin presión inflacionaria. Por tanto, cuando el producto incrementa en 1% y este se realiza sin alterar la tasa de desempleo y la inflación, a esto se denomina Tasa de Crecimiento Normal.

El “β” hace referencia al incremento en el producto que abasorve a una parte de desempleados dado que se entiende que si se produce un incremento de 1% en el producto este se consigue absorviendo tanto mano de obra que estaba desempleanda, por ejemplo 0.6% de ese 1%,como mano de obra que no estaba desempleada, dado que no estaba buscando empleo, un 0.4% del

1%.

La curva de Philips

Parte de la existencia de una relación entre inflación (π) y tasa de desempleo (U):

π = (µ+z) - αUt --- (5)

En la ecuación anterior se expresa la tasa de inflación como una función de: µ el margen de ganancia de los empresarios sobre el costo, que viene a ser el salario W; “z” que representa los otros factores que afectan el costo salarial y el nivel de desempleados en la economía, el cual, al reducirse generan presión sobre los costos salariales.


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La Curva de Philips con Expectativas (modificada)

π = πexp + (µ+z) - αUt ---(6)

Dado que la expresión πexp = Øπt -1, resulta en una aproximación a la formación de expectativas de inflación determinadas por lo acontecido; sí Ø expresa un efecto completo de la inflación del periodo t-1en el periodo t, se obtiene:

πt = πt -1 + (µ+z) - αUt --- (7a)

Reordenando:

πt - πt -1 = (µ+z) - αUt --- (7b)

El Caso de la Tasa de Natural de Desempleo.-

Modificando la definición tradicional respecto al concepto de tasa natural de desempleo, Milton Friedman y Edmund Phelps definieron aquella tasa como la que hace a la inflación realizada igual a la tasa de inflación esperada (πexp):

πt - πt -1 = πt - πexp = (µ+z) - αUt --- (8)


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y reemplanzado πt - πexp de (8) en (7b) se obtiene:

πt - πexp = - α(Ut – Ut-1) --- (9)


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Relación Dinero-Producción- Precios

La relación entre producción y la cantidad real de dinero viene expresada por:

Yt =φ* Mt / Pt --- (10)

Aplicando logaritmo y derivando dicha expresión se obtiene lo siguiente:

Gyt = Gmt – πt --- (11a)

Por tanto:

πt = Gmt – Gyt --- (11b)


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Presentando el Sistema de Ecuaciones:

πt = Gmt – Gyt

πt - πexp = α(Ut – Un)

Ut - Ut – 1 = - β*(Gy – G)

éste permite explicar el comportamiento de la inflación en función del crecimiento de la cantidad de dinero ajustada y su relación con el empleo.

La Fórmula de Taylor que rige las decisiones del Fed respecto a la política monetaria en lo concerniente a las tasas de interés, incorpora las variables del sistema de ecuaciones:

it = ρit – 1 + (1-ρ)*[i treasury +β*πexp t+h ut*ץ+ + Z(η*ut)]

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