SÍNTESIS PANORÁMICA -...

BENJAMIN SIERRA G. - SCOTIA ADMINISTRADORA GENERAL DE FONDOS CHILE S.A. 1

Igual que en may18, en jun18 la actividad económica mensual creció 4,9%, enterando un crecimiento trimestral de 5,2% y semestral de 4,7%. Para los meses siguientes las variaciones anuales serán menos fuertes: aparte de bases de com paración más exigentes hay factores de confianza, principalmente por eventos externos, que podrían tener impactos adversos.

Con todo, sigue siendo más probable que haya una consolidación de la recuperación que dé lugar a un mayor dinamismo, que sería progresivamente más intensa y evidente el próximo año. El ritmo de crecimiento de la actividad no es anormal ni tam poco lo es la estructura del mismo; en una recuperación hay rezagos y heterogeneidad, como lo venimos diciendo desde hace muchos meses .

El IPC de jul18 aumentó 0,4% mensual, en la parte alta de las expectativas. La variación acumulada en 12 meses es de 2,7%. Hay un sostenido incremento en la tendencia inflacionaria, impulsada por precios críticos de al ta volatilidad cuya persistencia en el tiempo es incierta: la perspectiva para la inflación este año y el próximo se mantienen en 2,9% y 3%, respectivamente.

El Banco Central mantuvo la tasa referencial en 2,5% en la reunión del 24jul. Los antecedentes disponibles apuntan a que con un 75% de probabilidad, una primera alza de la tasa referencial se posterga para el 4dic, a menos que hubiera cambios de trayectoria previos muy relevantes .

El tipo de cambio está fluctuando más allá de lo explicado por los factores cuantitativos normales, con una previsiblemente alta volatilidad que probablemente se mantenga así en el actual trimestre. En lo inmediato podría seguir subiendo, para probar el máximo anual. En los meses siguientes sigue siendo más probable que converja a valores más cercanos a $ 600.

Los datos adelantados más recientes sugieren que en jul18 la economía mundial se desaceleró levemente, pero sigue creciendo a un ritmo relativamente alto. Los mercados globales siguen cruzados por una perspectiva monetaria menos expans iva en EEUU y los riesgos asociados a las condiciones comerciales internacionales. Esto apoya la mantención de la volatilidad por más tiempo.

• La actividad agregada en jun18 creció un

4,9%, tres décimas por debajo de nuestra estimación, y en la parte baja de la media del mercado. La base de comparación fue un poco más exigente que el mes anterior, pero no muy alta, mientras que el número de días hábiles fue el mismo que en junio de 2018. El sector minero creció un 3,7% (a pesar de que la base de comparación fue más débil, no es muy sorprendente ya que la semana pasada el INE nos dijo que la producción minera

había crecido un 3,4%), mientras que el sector no minero aumentó un 5%.

4,9%

6,3%

4,3%

5,1% 5,2%

6,3%

6,2% 6,

5%4,

1%6,

7%5,

4%3,

3%6,

4%4,

5%4,

1% 4,4%

3,4%

3,1%

5,0%

3,9%

4,3%

2,9%

3,3%

2,8%

2,0%

3,6%

3,4%

1,5%

2,0%

1,0%

0,4%

0,2%

2,5%

1,7%

0,9%

2,1%

2,7%

2,1% 2,3%

3,0%

1,6%

2,9%

2,4%

1,6%

2,6%

1,7%

2,4%

2,3%

1,4%

4,3%

2,6%

0,4%

1,6%

0,7%

0,3%

2,5%

0,8%

-0,9

%1,

2%0,

6%0,

6%-1

,9%

0,0%

-0,5

%1,

2%1,

0%2,

7%2,

5%2,

3%3,

5% 3,6%

2,8%

4,0%

4,0%

4,5%

5,9%

4,9%

4,9%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

ene-

12

jul-1

2

ene-

13

jul-1

3

ene-

14

jul-1

4

ene-

15

jul-1

5

ene-

16

jul-1

6

ene-

17

jul-1

7

ene-

18

jul-1

8

ACTIVIDAD ECONÓMICA IMACEC (var 12m) IMACEC (var prm 12m)

Source: BCCh

PANORAMA NACIONAL

SÍNTESIS PANORÁMICA

ESC - 266 14 AGOSTO 2018


2

• Más allá de que este resultado puntual (que dejaría el crecimiento del PIB del segundo trimestre en 5,2% y el de la primera mitad del año en 4,7%) fue más débil de lo esperado por la mediana de los analistas, la tendencia próxima no parece muy alentadora. En consecuencia, es probable que el crecimiento en el segundo semestre aparezca bastante más limitado en los números, con variaciones, en promedio, tal vez levemente por debajo del 3%. Pero en la estructura del crecimiento, veremos una consolidación de la recuperación tendencial, con mejores cifras en inversión, reactivación de actividades y servicios asociados a ella, en preparación a un mejor desempeño agregado, a medida que avanza el próximo año. Los indicadores rezagados, como el desempleo, seguirán dando sorpresas más bien adversas por un tiempo. Hay que puntualizar que el ritmo de crecimiento de la actividad no es anormal ni tampoco lo es la estructura del mismo; en una recuperación hay rezagos y heterogeneidad.

• Según la encuesta mensual de BCCh de las

emana pasada, aumentó a más del 40% los que esperan que la inflación converja al 3% en 11 meses, en comparación con más del 35% que esperaba ese nivel en el mes anterior, y alrededor del 85% espera ese nivel en 23 meses. Curiosamente, aquellos que esperan menos del 3% en 23 meses, desaparecieron y los que apuntan a más del 3% representan alrededor del 15%. Lo mismo puede decirse para el año actual, donde la mediana aumentó de 2.8% a 2.9%. Como era de esperar, el 100% espera que no haya cambios en MPR el 4 de septiembre. Para el final del año, los encuestados que esperaban una TPM en 2.75% aumentaron de menos del 50% a más del 60%, pero dos tercios de los que cambiaron vinieron de aquellos que esperaban un 3% y solo un tercio de aquellos que esperaban un 2.5%. Definitivamente, el segmento encuestado se volvió más agresivo para ese plazo, pero el porcentaje que espera un 3% en 11 meses sigue siendo casi el mismo, aunque la dispersión a su alrededor disminuyó. Sobre el crecimiento económico, aquellos que esperaban un 4% o más para el año actual continuaron siendo

más del 50%, mientras que aquellos que esperaban algo por debajo del 4% (pero más cerca de ese umbral) aumentaron.

• El principal índice de confianza empresarial (IMCE, elaborado por ICARE y la UAI) disminuyó en jul18, como ha sido la tendencia en los últimos meses, debido a la recuperación demasiado rápida en meses anteriores y que algunos factores externos han tendido empeorar y el doméstico no ha mejorado lo suficiente como para compensar. A pesar de que el sector minero muestra un declive más importante, el cambio no es suficiente para culpar al precio del cobre, porque el sector minero es un componente extremadamente volátil y los cambios de ese tamaño han ocurrido sin un desempeño tan negativo del cobre. Como se puede ver en el cuadro adjunto, la disminución es similar excluyendo el sector minero.

10

20

30

40

50

60

70

80

90

10

20

30

40

50

60

70

80

90

nov-

03

mar-

04

jul-

04

nov-

04

mar-

05

jul-

05

nov-

05

mar-

06

jul-

06

nov-

06

mar-

07

jul-

07

nov-

07

mar-

08

jul-

08

nov-

08

mar-

09

jul-

09

nov-

09

mar-

10

jul-

10

nov-

10

mar-

11

jul-

11

nov-

11

mar-

12

jul-

12

nov-

12

mar-

13

jul-

13

nov-

13

mar-

14

jul-

14

nov-

14

mar-

15

jul-

15

nov-

15

mar-

16

jul-

16

nov-

16

mar-

17

jul-

17

nov-

17

mar-

18

jul-

18

nov-

18

IMCE COMERCIO IMCE TOTAL IMCE INDUSTRIA

IMCE MINERÍA IMCE CONSTRUCCIÓN IMCE SIN MINERÍA

FUENTE: ICARE - UAI - BCCh

• Finalmente, incluso con estas disminuciones sostenidas, los índices total y no minero se


3

encuentran en la zona optimista. Si la caída del precio del cobre va a ser muy determinante para el índice estará relacionado con la interpretación del cambio: si las empresas consideran el cambio como permanente (no nuestro caso base) el efecto debería ser más significativo en las expectativas e incluso podría afectar el continuo proceso de reposición o la reevaluación de proyectos de inversión. De lo contrario, podríamos ver un cambio transitorio que podría empeorar el próximo mes o dos, pero mejorar más tarde.

• En las próximas semanas, habrá dos

informes críticos sobre el crecimiento para el año actual y el siguiente: el 20ago las cuentas nacionales para el primer semestre (será particularmente interesante el comportamiento de la inversión en el segundo trimestre, incluidos los inventarios) y el Informe de Política Monetaria (IPOM) del BCCh, programado para el 5sep (un día después de la próxima Reunión de Política Monetaria). Hasta ahora, se puede decir que el mercado está siendo más optimista, pero pareciera que está más vinculado a los resultados del primer semestre que a un reciente aumento de la tendencia alcista de la actividad.

• La producción manufacturera de junio

sorprendió al alza, registrando una variación anual de 7,2%, muy por sobre las estimaciones de buena parte del mercado (incluida la nuestra, que era de 3,6%). La minería redujo su ritmo al 3,4%, con una débil base de comparación, pero algo más exigente que el mes previo. Los servicios públicos básicos se aceleraron al 2,4%, con una base algo más débil. Evidentemente que estos resultados son más positivos de esperado a priori y refuerzan, al menos transitoriamente, el sesgo alcista de nuestras estimaciones anuales, pero hay que recordar que en el segundo semestre los efectos estadísticos no ayudarán tanto. Aparte de ello, habrá que evaluar el impacto negativo que pueda tener el deterioro en las condiciones externas, que esperamos que sea muy acotado y esencialmente reversible.

• El resultado general del comercio en jun18 (9,1%) fue mejor de lo esperado por el mercado, aunque ayudado por la base de comparación. Es verdad que, en tendencia, el crecimiento aparece robusto, ¿pero qué subsectores? Primero, los mayoristas, lo que en este caso apunta a una acumulación de inventarios, es decir, inversión. En el minorista el crecimiento es fuerte en bienes durables, que están influidos por autos y precios convenientes (con el reciente repunte cambiario y la declarada incapacidad de trasladarlo a precios, esto no es otra cosa que márgenes menores). Por el contrario, en bienes no durables ese 4,3% no dice casi nada ya que sigue a un 1,6% en mayo que fue recortado a 1,3%, que es un crecimiento casi nulo, promediando un 2,6% en el primer semestre. Una vez más hay que advertir que para que haya recuperación sostenida en el comercio debe haber una recuperación en el minorista y eso va a depender del mercado laboral, que va a demorar en componerse, y de la evolución inflacionaria, que hasta ahora no es un problema.

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

en

e-1

5

abr-

15

jul-15

oct

-15

en

e-1

6

abr-

16

jul-16

oct

-16

en

e-1

7

abr-

17

jul-17

oct

-17

en

e-1

8

abr-

18

jul-18

oct

-18

ACTIVIDAD DEL COMERCIO MINORISTA TOTAL (var 12m) MINORISTA NO DURABLES (var 12m)

MINORISTA DURABLES (var 12m MAYORISTA SIN VEHÍCULOS (var 12m)

Source: INE


4

• La variación del IPC de julio alcanzó al 0,4% mensual, en la parte alta del rango en el que fluctuaban las expectativas de mercado. Con este resultado, la variación acumulada en 12 meses es de 2,7%, ayudada por bajas variaciones del año pasado que irán saliendo hasta septiembre y, por lo tanto, seguirán impulsando este registro. Los principales índices subyacentes tuvieron variaciones algo inferiores, del orden de 0,3%, acercándose al 2% en 12 meses, pero ninguno de ellos lo supera todavía.

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

-0,4%

-0,3%

-0,2%

-0,1%

0,0%

0,1%

0,2%

0,3%

0,4%

0,5%

0,6%

0,7%

0,8%

ene-

16

feb-

16

mar

-16

abr-1

6

may

-16

jun-

16

jul-1

6

ago-

16

sep-

16

oct-1

6

nov-

16

dic-1

6

ene-

17

feb-

17

mar

-17

abr-1

7

may

-17

jun-

17

jul-1

7

ago-

17

sep-

17

oct-1

7

nov-

17

dic-1

7

ene-

18

feb-

18

mar

-18

abr-1

8

may

-18

jun-

18

jul-1

8

ago-

18

sep-

18

oct-1

8

nov-

18

dic-1

8

IPC total (var mes, eje izq) IPCX subyacente (var mes, eje izq)

IPCX1 de fondo (var mes, eje izq) IPC total (var 12m, eje der)

IPCX1 de fondo (var 12m, eje der) IPC Subyacente (var 12 meses)

Source: INE

• Los combustibles subieron 1,3% (13,6% en 12 meses), mientras que los alimentos lo hicieron en 0,3% (3,2% en 12 meses). La variación de los servicios llegó al 0,5% (3,2% en 12 meses), mientras que la de los bienes alcanzó al 0,2% (2,1% en 12 meses). Es interesante notar que en servicios, si se excluyen los de vivienda, la variación sube a 0,6%, pero solo a 3% en 12 meses, lo que refleja el impacto del transporte más recientemente.

-10,0%

-8,0%

-6,0%

-4,0%

-2,0%

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

8,0%

10,0%

-10,0%

-8,0%

-6,0%

-4,0%

-2,0%

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

8,0%

10,0%

ene-

14

abr-1

4

jul-1

4

oct-1

4

ene-

15

abr-1

5

jul-1

5

oct-1

5

ene-

16

abr-1

6

jul-1

6

oct-1

6

ene-

17

abr-1

7

jul-1

7

oct-1

7

ene-

18

abr-1

8

jul-1

8

oct-1

8

IPC TOTAL SERVICIOS ENERGÍA ALIMENTOSVIVIENDA EX ALIM + ENRG BIENES

VARIACIONES EN 12m - FUENTE: INE

• En conjunto, las cifras siguen apuntando un incremento en la tendencia inflacionaria, decisivamente impulsada por precios críticos,

como los combustibles y los servicios intensivos en ellos, que independiente de los mecanismos impuestos para suavizar su impacto, terminan reflejándose en el nivel de precios. Por lo tanto, los últimos ajustes que han llevado las estimaciones inflacionarias para este año y el próximo a niveles similares a las nuestras (2,9% y 3%, respectivamente), parecen validarse plenamente. Hay que destacar que los motivos tras estas alzas se relacionan principalmente con el tipo de cambio y el precio del petróleo, que a diferencia de un incremento importante en el gasto, no deberían precipitar o justificar cambios inminentes en las condiciones monetarias. Además, se trata de factores que tienen alta volatilidad.

0,54

%

0,24

%

0,38

%

0,24

%

0,13

%

-0,3

9%

0,23

%

0,21

%

-0,1

6%

0,59

%

0,09

% 0,15

%

0,46

%

0,04

%

0,21

%

0,32

%

0,28

%

0,10

%

0,36

%

0,25

%

0,38

%

0,30

%

0,09

%

0,09

%

0,30

%

0,26

% 0,34

%

0,24

%

0,27

%

0,21

%

0,26

%

0,26

% 0,34

%

0,36

%

0,05

%

0,11

%

0,33

%

2,3% 2,9% 3,0%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

-0,8%

-0,3%

0,2%

0,7%

1,2%

01_2

017

02_2

017

03_2

017

04_2

017

05_2

017

06_2

017

07_2

017

08_2

017

09_2

017

10_2

017

11_2

017

12_2

017

01_2

018

02_2

018

03_2

018

04_2

018

05_2

018

06_2

018

07_2

018

08_2

018

09_2

018

10_2

018

11_2

018

12_2

018

01_2

019

02_2

019

03_2

019

04_2

019

05_2

019

06_2

019

07_2

019

08_2

019

09_2

019

10_2

019

11_2

019

12_2

019

IPC (var mes, eje izq)

IPC (var 12m, eje der)

Source: TRADITION CHILE

• No obstante, aparte de que, por lo mismo, su persistencia en el tiempo es incierta, la penetración en el resto de los precios no deja de ser amplia y prolongada, tanto a través de costos como directamente, a través de indexaciones. Esto implica que aunque los incrementos no continúen, bastaría con que no haya una reversión para que parte de estas variaciones incidan en la inflación por varios trimestres, como es normal. Esto es especialmente cierto en una economía que, a pesar de los comentarios y el ambiente que ha surgido en los últimos días, sin duda que está en un proceso de aceleración importante, con crecimientos relativamente altos para su potencial, todo lo cual muy probablemente se consolide el próximo año, con un mejor desempeño de la demanda agregada en términos amplios.


5

• La tasa de desempleo aumentó al 7,2% en el segundo trimestre, do décimas más que el mismo período de 2017, principalmente por una aceleración de la fuerza laboral no compensada por el aumento en el empleo. Este último mantuvo su ritmo de crecimiento, ahora principalmente dominado por el incremento en el empleo asalariado privado y, en menor medida, público. Como hemos anticipado, este año la tasa promedio de desempleo probablemente sea superior a la de 2017, lo cual es normal al inicio de procesos de recuperación.

4,5%

5,0%

5,5%

6,0%

6,5%

7,0%

7,5%

8,0%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

mar-1

1

jun-1

1

sep-

11

dic-1

1

mar-1

2

jun-1

2

sep-

12

dic-1

2

mar-1

3

jun-1

3

sep-

13

dic-1

3

mar-1

4

jun-1

4

sep-

14

dic-1

4

mar-1

5

jun-1

5

sep-

15

dic-1

5

mar-1

6

jun-1

6

sep-

16

dic-1

6

mar-1

7

jun-1

7

sep-

17

dic-1

7

mar-1

8

jun-1

8

sep-

18

dic-1

8FUERZA LABORAL (var 12m, izq) EMPLEO (var 12m, izq) TASA DE DESEMPLEO (var 12m, der)

Source: INE

• En jun18 el crecimiento anual del índice de salario nominal se desplomó a su nivel más bajo en más de ocho años (es decir, después de la recesión de 2009), alcanzando el 2,7%. Aparentemente, la tímida recuperación vista en may18 fue solo otro paso en la avalancha de la tendencia de crecimiento, y es probable que el comportamiento de los salarios se mantenga estancado durante más tiempo. La situación podría empeorar para los salarios reales en los próximos meses, ya que la indexación a la inflación pasada tendrá un efecto positivo limitado, mientras que la mayor inflación en el año en curso reducirá el poder de compra real.

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

ene-1

0

abr-1

0

jul-10

oct-1

0

ene-1

1

abr-1

1

jul-11

oct-1

1

ene-1

2

abr-1

2

jul-12

oct-1

2

ene-1

3

abr-1

3

jul-13

oct-1

3

ene-1

4

abr-1

4

jul-14

oct-1

4

ene-1

5

abr-1

5

jul-15

oct-1

5

ene-1

6

abr-1

6

jul-16

oct-1

6

ene-1

7

abr-1

7

jul-17

oct-1

7

ene-1

8

abr-1

8

jul-18

oct-1

8

Remun / hora (var real 12m - der) Remun / hora (var nom 12m - izq) Costo Mano Obra (var nom 12m - izq)

Source: INE

Base 2009 Base 2016

• En consecuencia, los ingresos salariales probablemente se desaceleraron a su tasa

más baja en más de un año, lo que implica que la recuperación del consumo será limitada durante muchos trimestres, como se anticipó. Debe decirse que el desempeño parece consistente con un mercado laboral débil (más allá de la discusión sobre los instrumentos y datos utilizados para evaluarlo), mientras que la aceleración del pago de horas extras (aunque todavía aislado) es un patrón consistente con períodos arriesgados de una etapa de recuperación.

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

9%

10%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

9%

10%

mar

-11

jun-

11

sep-

11

dic-

11

mar

-12

jun-

12

sep-

12

dic-

12

mar

-13

jun-

13

sep-

13

dic-

13

mar

-14

jun-

14

sep-

14

dic-

14

mar

-15

jun-

15

sep-

15

dic-

15

mar

-16

jun-

16

sep-

16

dic-

16

mar

-17

jun-

17

sep-

17

dic-

17

mar

-18

jun-

18

sep-

18

dic-

18

SCOTIA CHILE SALARY INCOME INDEX (12m % CHG, rha) REAL SALARIES INDEX (12m % chg, lha)

SOURCES: SCOTIA CHILE - INE

• El dinero (M1) mostró un cambio no dramático en su crecimiento en jul18, que aunque no es un determinante único, es una buena señal para la recuperación futura de la actividad. Los depósitos bancarios se aceleraron un poco, pero en trayectoria de aceleración sostenida.

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

ene

-03

abr-

03

jul-03

oct-

03

ene

-04

abr-

04

jul-04

oct-

04

ene

-05

abr-

05

jul-05

oct-

05

ene

-06

abr-

06

jul-06

oct-

06

ene

-07

abr-

07

jul-07

oct-

07

ene

-08

abr-

08

jul-08

oct-

08

ene

-09

abr-

09

jul-09

oct-

09

ene

-10

abr-

10

jul-10

oct-

10

ene

-11

abr-

11

jul-11

oct-

11

ene

-12

abr-

12

jul-12

oct-

12

ene

-13

abr-

13

jul-13

oct-

13

ene

-14

abr-

14

jul-14

oct-

14

ene

-15

abr-

15

jul-15

oct-

15

ene

-16

abr-

16

jul-16

oct-

16

ene

-17

abr-

17

jul-17

oct-

17

ene

-18

abr-

18

jul-18

oct-

18

AHORRO A PLAZO M1 DEP VISTA + AHORRO TOTAL DEP + CAPT DEPÓSITOS

SOURCE: BCC

2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

• En el lado opuesto de la ecuación, los préstamos bancarios también se aceleraron, a 8.1% a / a, que es el crecimiento más rápido desde agosto de 2016 (todos los componentes se aceleran en una medida similar). Las tasas de los préstamos de consumo disminuyeron un poco, pero la reducción se concentró en un plazo de ½ a 3 años. Las tasas de préstamos comerciales


6

disminuyeron a corto plazo pero aumentaron para las de largo plazo (más de un año), lo que sugiere que el problema no es la tasa de interés actual. No se debe esperar una recuperación muy rápida a corto plazo para el crecimiento de los préstamos ni para las tasas de interés, pero podría comenzar a observarse cierta recuperación en el cuarto trimestre y más allá.

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

ene-

03ab

r-03

jul-0

3oc

t-03

ene-

04ab

r-04

jul-0

4oc

t-04

ene-

05ab

r-05

jul-0

5oc

t-05

ene-

06ab

r-06

jul-0

6oc

t-06

ene-

07ab

r-07

jul-0

7oc

t-07

ene-

08ab

r-08

jul-0

8oc

t-08

ene-

09ab

r-09

jul-0

9oc

t-09

ene-

10ab

r-10

jul-1

0oc

t-10

ene-

11ab

r-11

jul-1

1oc

t-11

ene-

12ab

r-12

jul-1

2oc

t-12

ene-

13ab

r-13

jul-1

3oc

t-13

ene-

14ab

r-14

jul-1

4oc

t-14

ene-

15ab

r-15

jul-1

5oc

t-15

ene-

16ab

r-16

jul-1

6oc

t-16

ene-

17ab

r-17

jul-1

7oc

t-17

ene-

18ab

r-18

jul-1

8oc

t-18

CLC COMERCIALES CLC CONSUMO CLC VIVIENDA CLC TOTALES CLC COMEX

2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

SOURCE: SCOTIANALYSIS CHILE - BCCh

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

0

5

10

15

20

25

30

35

40

ene-

03ab

r-03

jul-0

3oc

t-03

ene-

04ab

r-04

jul-0

4oc

t-04

ene-

05ab

r-05

jul-0

5

oct-0

5en

e-06

abr-0

6jul

-06

oct-0

6en

e-07

abr-0

7jul

-07

oct-0

7en

e-08

abr-0

8jul

-08

oct-0

8en

e-09

abr-0

9jul

-09

oct-0

9

ene-

10ab

r-10

jul-1

0oc

t-10

ene-

11ab

r-11

jul-1

1oc

t-11

ene-

12ab

r-12

jul-1

2oc

t-12

ene-

13ab

r-13

jul-1

3oc

t-13

ene-

14

abr-1

4jul

-14

oct-1

4en

e-15

abr-1

5jul

-15

oct-1

5en

e-16

abr-1

6jul

-16

oct-1

6en

e-17

abr-1

7

jul-1

7oc

t-17

ene-

18ab

r-18

jul-1

8oc

t-18

TASA INTERBANCARIA (CLP, eje izq) TASA CLC COMERCIALES (CLP, eje izq) TASA CLC CONSUMO (CLP, eje izq) TASA CLC VIVIENDA (UF, eje der) TASA CLC COMEX (USD, eje der)

SOURCE: SCOTIANALYSIS CHILE - BCCh

2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

• Respecto a las cuentas externas en jul18, la leve desaceleración de las exportaciones parece explicarse por una disminución en la base de comparación, pero las exportaciones mineras mantuvieron un ritmo similar a pesar de que la base fue mucho más débil, lo que podría explicarse por el precio del cobre. No debe esperarse un efecto severo para las exportaciones chilenas proveniente de la agitación internacional, aparte de los efectos en el precio del cobre (que no parece estar relacionado principalmente con la guerra comercial potencial -pero hasta ahora limitada- sino con el valor en USD, y por medio, a la MPR de los Estados Unidos).

-75,0%

-50,0%

-25,0%

0,0%

25,0%

50,0%

75,0%

-75,0%

-50,0%

-25,0%

0,0%

25,0%

50,0%

75,0%

mar

-13

jun-

13

sep-

13

dic-

13

mar

-14

jun-

14

sep-

14

dic-

14

mar

-15

jun-

15

sep-

15

dic-

15

mar

-16

jun-

16

sep-

16

dic-

16

mar

-17

jun-

17

sep-

17

dic-

17

mar

-18

jun-

17

sep-

18

dic-

18

MINERAS AGROPECUARIAS MANUFACTURERAS

EXPORTACIONES

SOURCE: SCOTIA CHILE - BCCh

• A pesar de que las importaciones también tuvieron bases de comparación más bajas, su aceleración tampoco fue grande (apenas del 13% al 15,7%). Las compras de bienes duraderos en el extranjero (incluidos los automóviles) disminuyeron y las de ropa y calzado mejoraron un poco; los bienes intermedios también se desaceleraron y excluyendo los combustibles, la desaceleración fue aún más notable; en bienes de capital, la base de comparación más débil tuvo un efecto más notable, permitiendo una recuperación a 17,4% (después de una contracción de casi 3% en jun18).

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

mar

-13

jun-

13

sep-

13

dic-

13

mar

-14

jun-

14

sep-

14

dic-

14

mar

-15

jun-

15

sep-

15

dic-

15

mar

-16

jun-

16

sep-

16

dic-

16

mar

-17

jun-

17

sep-

17

dic-

17

mar

-18

jun-

17

sep-

18

dic-

18

CAPITAL CONSUMO INTERMEDIOS

IMPORTACIONES

SOURCE: SCOTIA CHILE - BCCh

• En total, la balanza comercial sumó casi 400 USD millones para alcanzar 5.9 USD mil millones en el año en curso. Probablemente, la mayor parte del efecto del menor precio del cobre aún está por llegar, pero el crecimiento de las importaciones aún debe ser limitado, lo que no anticipa un gran desequilibrio.

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

7.000

8.000

9.000

-4.000

-3.000

-2.000

-1.000

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

ene-

11

abr-

11

jul-1

1

oct-

11

ene-

12

abr-

12

jul-1

2

oct-

12

ene-

13

abr-

13

jul-1

3

oct-

13

ene-

14

abr-

14

jul-1

4

oct-

14

ene-

15

abr-

15

jul-1

5

oct-

15

ene-

16

abr-

16

jul-1

6

oct-

16

ene-

17

abr-

17

jul-1

7

oct-

17

ene-

18

abr-

18

jul-1

8

oct-

18

BALANZA COMERCIAL (eje izq) BALANZA DE PAGOS (eje izq)

EXPORTACIONES (eje der) IMPORTACIONES (eje der)

(USD MILLONES)


7

• Tal como era esperado por todo el mercado, el Banco Central mantuvo la tasa referencial en 2,5% en la reunión del 24jul. El panorama inflacionario no fue modificado esencialmente (lo que es consistente con que la mayor inflación a 12 meses responde fundamentalmente a un problema de bases de comparación) y las alzas más recientes han afectado a los componentes más volátiles (alimentos y combustibles). La actividad está resultando algo más fuerte de lo anticipado, pero reconoce algunas señales de debilidad o riesgos de ella en ciertos sectores. Respecto a la disyuntiva que esperábamos entre (1) un tipo de cambio que potencialmente adelanta la convergencia inflacionaria (al menos en el resultado total) en un contexto de aceleración de la actividad y (2) los riesgos externos que pueden afectar las expectativas y, por esa vía, reducir el dinamismo esperado, no la resolvió, limitándose a referir al panorama del Informe de Política Monetaria de junio. Esto hace presumir que cualquier cambio de percepción al respecto probablemente esperará al próximo informe (5sep), aunque no parece claro que a esas alturas vaya a haber información más concluyente.

• Sin embargo, algo más explícito que en la reunión anterior, el comunicado indicó que la normalización de la tasa (actualmente expansiva) tendrá lugar en los próximos trimestres. Esto deja definitivamente fuera cualquier posibilidad de alza el 4sep. Como hemos señalado, el Banco Central se resistirá a iniciar una normalización de la tasa

hasta no estar completamente seguro de una reaceleración sólida y más amplia de la actividad. Estimamos que la autoridad monetaria nacional tiene una credibilidad suficiente para permitírselo. Los recientes acontecimientos internacionales incluso agregan más incertidumbre al respecto, al menos en apariencia y en lo inmediato. En conclusión, el comunicado, los acontecimientos recientes y la volatilidad esperada para lo que resta del actual trimestre sugieren que una primera alza de la tasa referencial se posterga, con un 75% de probabilidad, para el 4dic, a menos que hubiera cambios de trayectoria previos muy relevantes. En cualquier caso, los riesgos parecen más inclinados a que sea antes que después de esa fecha.

• El tipo de cambio está fluctuando más allá de lo explicado por los factores cuantitativos normales, según lo constata nuestro modelo, lo que ha elevado su volatilidad, cayendo a fines del mes pasado y recuperándose en los días más recientes. En cualquier caso, en los últimos días la brecha entre el mercado y el modelo se redujo. Aun cuando ciertas variaciones escapan a los más factores más habituales, la volatilidad en estos meses era largamente previsible. Sigue siendo más probable que ésta se mantenga alta en el actual trimestre y se modere en el siguiente, con la variable convergiendo a niveles más cercanos a los $ 600 que a los actuales hacia fines de año.

560

580

600

620

640

660

680

700

720

740

560

580

600

620

640

660

680

700

720

740

31-d

ic-1

4

03-m

ar-

15

04-m

ay-

15

03-jul-1

5

03-s

ep-1

5

04-n

ov-

15

05-e

ne-1

6

07-m

ar-

16

06-m

ay-

16

07-jul-1

6

07-s

ep-1

6

08-n

ov-

16

09-e

ne-1

7

10-m

ar-

17

11-m

ay-

17

12-jul-1

7

12-s

ep-1

7

13-n

ov-

17

12-e

ne-1

8

15-m

ar-

18

16-m

ay-

18

17-jul-1

8

17-s

ep-1

8

16-n

ov-

18

CLP/USD QXR 1.2 MODEL (SCOTIA CHILE)

2015 2016 2017 2018

SOURCE: SCOTIACHILE - NOTE: the MODEL has a linear correction factor which was modified three times on 31mar2010; from 18Oct2013 to 31Dec2013; and on 03Aug2015, to consider three highly probable structural changes.

BRECHA


8

• Los datos adelantados más recientes sugieren que en jul18 la economía mundial se desaceleró levemente, pero sigue creciendo a un ritmo relativamente alto. Más allá del dato puntual de ese mes, la tendencia en la actividad es a la moderación, pero tras lo mayores niveles alcanzados a principios de este año. Los mercados globales siguen cruzados por una perspectiva monetaria más restrictiva en EEUU y los riesgos asociados a las condiciones comerciales internacionales. Esto asegura la mantención de la volatilidad en los mercados de activos por varias semanas (principalmente acciones, tipos de cambio y commodities, pero también en algunos mercados de bonos). Como señaláramos hace un mes (ESC-265, 13jul), aun cuando no forma parte de nuestro panorama básico, si las hostilidades comerciales se prolongan demasiado o se profundizan en exceso, podrían tener impacto desfavorable, primero en la confianza empresarial, después en el comportamiento inflacionario y finalmente afectar a los niveles de actividad. Sin embargo, en el corto plazo las condiciones monetarias esperadas en EEUU y la evolución de los costos energéticos son variables de máxima incidencia.

Monthly USPMI=ECI, USISMN=ECI, USNPMI=ECI, aUSNMFGE MP/A 31-07-2015 - 31-03-2019 (UTC)

50

SOURCE: ISM - REUTERS EIKON

ISM mf

ISMmf new ord

ISMnmf

ISMnmf empl

Auto

48

48,5

49

49,5

50

50,5

51

51,5

52

52,5

53

53,5

54

54,5

55

55,5

56

56,5

57

57,5

58

58,5

59

59,5

60

60,5

61

61,5

62

62,5

63

63,5

64

64,5

65

65,5

66

66,5

67

Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q12015 2016 2017 2018 2019

• En jul18 los principales indicadores

adelantados de actividad de EEUU experimentaron un retroceso, que en el caso del sector no manufacturero fue

especialmente marcado. Los indicadores de nuevos pedidos también se debilitaron, mientras que las señales de inventarios se incrementaron de una manera algo inusual. Diversos elementos, parte de ellos cíclicos, están poniendo algunos riesgos en las perspectivas de expansión para los próximos meses.

• La tenencia inflacionaria y el mercado

laboral han continuado mostrado un desempeño bastante fuerte, lo que retiene los temores sobre el ritmo de normalización monetaria. Con todo, los antecedentes sobre la actividad sugieren que las expectativas monetarias que domina el mercado podrían estar en sus niveles máximos. Esto implica que los riesgos podrían ser más bien en el sentido inverso, lo que podría redundar positivamente sobre el precio de algunos activos, pero probablemente el efecto más fuerte podría ser sobre los extranjeros.

Monthly aUSCPIXFE, aUSCPI, US10YT=X, USFFTARGET= 31-07-1999 - 31-08-2019 (UTC)

SOURCE: REUTERS EIKON

CPI EX F&E 12m chg CPI 12m chgCPI 12m chg

T10y

Fed MPR

Value

Auto

-2

-1,6

-1,2

-0,8

-0,4

0

0,4

0,8

1,2

1,6

2

2,4

2,8

3,2

3,6

4

4,4

4,8

5,2

5,6

6

6,4

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20191990 2000 2010

• En jul18 los datos adelantados más

confiables confirmaron que la Eurozona se mantiene en la zona de crecimiento, en un nivel similar al de los meses más cercanos, pero lejos de lo apreciados a principios de año. A pesar de que las condiciones globales se han debilitado un poco, hay que observar que tal vez el actual trimestre signifique un punto mínimo en el ritmo de expansión, lo que podría arrastrar los precios de los activos en el último cuarto

PANORAMA INTERNACIONAL


9

del año. Las condiciones monetarias debería mantenerse estables por más tiempo, tal vez hasta 2020.

Monthly aXZPMIT/A, aXZBUSA/A, EUHICF=ECI, ECBMRO= 31-05-2008 - 31-03-2019 (UTC)

EMU: PMI MANUF from MARKIT

SOURCE: REUTERS EIKON

31-08-2018, 0,000

Auto

51,2

51,6

52

52,4

52,8

53,2

53,6

54

54,4

54,8

55,2

55,6

56

56,4

56,8

57,2

57,6

58

58,4

58,8

59,2

59,6

60

60,4

Auto

-0,6

-0,4

-0,2

0

0,2

0,4

0,6

0,8

1

1,2

1,4

1,6

1,8

2

2,2

2,4

2,6

2,8

3

3,2

3,4

3,6

3,8

4

4,2

Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

• Los datos de jul18 en China volvieron a mostrar una moderada desaceleración general, que es ya una trayectoria en la inversión, pero los análisis están lejos de determinar las causas precisas de esta tendencia. Aun cuando hay indicadores relativamente adelantados que sugieren la cercanía de un repunte, el riesgo comercial externo ha ido aumentando y la perspectiva de un estímulo de diversa índole desde las autoridades ha aumentado. Esto incrementa los riesgos de un repunte, no solo de la actividad, sino de los precios de varios activos que dependen de ella.

-5

0

5

10

15

20

25

30

35

40

-5

0

5

10

15

20

25

30

35

40

feb-

09m

ay-0

9ag

o-09

nov-

09fe

b-10

may

-10

ago-

10no

v-10

feb-

11m

ay-1

1ag

o-11

nov-

11fe

b-12

may

-12

ago-

12no

v-12

feb-

13m

ay-1

3ag

o-13

nov-

13fe

b-14

may

-14

ago-

14no

v-14

feb-

15m

ay-1

5ag

o-15

nov-

15fe

b-16

may

-16

ago-

16no

v-16

feb-

17m

ay-1

7ag

o-17

nov-

17fe

b-18

may

-18

ago-

18no

v-18

PROD. IND. (eje izq) VENTAS DETALLE (eje izq) INFLACIÓN (eje der)

INVERSIÓN Acum. 2009 (eje izq) PGB (eje der) M2

(variaciones en 12m)

CHINA

SOURCES: Reuters Eikon, National Bureau of Statistics of China

• En su 216ª reunión regular del 31jul, el Banco Central de Brasil decidió mantener la tasa referencial (SELIC) en 6,5%, como era mayoritariamente esperado. Los datos de actividad de jun18 así como los indicadores adelantados para jul18 sugieren que las dificultades de may18 quedaron atrás, pero la recuperación no será muy vigorosa. La economía de Brasil, más allá de su situación fiscal, no es tan débil, pero el proceso eleccionario pendiente para opt18 probablemente seguirá causando cambios de tendencia importantes, lo mismo que la perspectiva internacional para las economías emergentes. En lo más inmediato, y por razones internacionales, los precios de los activos podría seguir retrocediendo, pero persisten oportunidades importantes en una perspectiva de un mes y más.

Daily .BVSP, BRL= 06-09-2017 - 30-08-2018 (SAO)

69.000

73.000

BOVESPA

Source: THOMSON REUTERS EIKON

BRL/USD (esc. invert.)

Price

BRL

Auto

69.500

70.000

70.500

71.000

71.500

72.000

72.500

73.000

73.500

74.000

74.500

75.000

75.500

76.000

76.500

77.000

77.500

78.000

78.500

79.000

79.500

80.000

80.500

81.000

81.500

82.000

82.500

83.000

83.500

84.000

84.500

85.000

85.500

86.000

86.500

87.000

87.500

77.825,37

Price

/USD

Auto

3,12

3,15

3,18

3,21

3,24

3,27

3,3

3,33

3,36

3,39

3,42

3,45

3,48

3,51

3,54

3,57

3,6

3,63

3,66

3,69

3,72

3,75

3,78

3,81

3,84

3,87

3,93,8900

11 18 25 02 09 16 23 30 06 13 21 27 04 11 18 26 02 08 15 22 29 05 1419 26 05 12 19 26 02 09 16 23 30 07 14 21 28 04 11 18 25 02 10 16 23 30 06 13 20 27sep 17 oct 17 nov 17 dic 17 ene 18 feb 18 mar 18 abr 18 may 18 jun 18 jul 18 ago 18


10

INFORMACIÓN IMPORTANTE

El único objetivo de este informe es entregar la opinión del editor acerca de la coyuntura económica y financiera, nacional e internacional. Por lo tanto, no es una solicitud ni una oferta para comprar o vender ninguno de los valores (índices, acciones, bonos o cualquier otro instrumento de inversión) que se refieren en el mismo o cuyos precios puedan verse afectados por el comportamiento de las variables aludidas, así como tampoco respecto de los productos de inversión que ofrece Scotia Administradora General de Fondos Chile S.A. Toda la información utilizada directa o indirectamente en este informe es obtenida de fuentes públicas que se estiman confiables, pero ello no garantiza que las cifras sean exactas ni completas ni definitivas y pueden ser sometidas a revisiones y actualizaciones periódicas por parte de sus emisores. Las proyecciones y estimaciones que aquí se presentan, así como las opiniones que se derivan de ellas, han sido elaboradas por Scotia Administradora General de Fondos Chile S.A. con el fin de apoyar su gestión de inversiones, utilizando sus propios recursos analíticos y las mejores herramientas técnicas de que dispone. Sin embargo, esto no garantiza que ellas se cumplan ni son los únicos elementos que se consideran en las decisiones de inversión de Scotia Administradora General de Fondos Chile S.A. o de los fondos que administra. Todas las opiniones y expresiones contenidas en este informe pueden ser modificadas sin previo aviso. Scotia Administradora General de Fondos Chile S.A., los fondos que administra o cualquier sociedad o persona relacionada con ella pueden, en cualquier momento, tener una posición larga o corta en cualquiera de los valores aludidos directa o indirectamente y comprar o vender los mismos. Los usuarios deben considerar que este informe es sólo uno de los múltiples factores que deben tomar en cuenta para sus decisiones de inversión y que el resultado de cualquier operación financiera realizada con el apoyo de la información que aquí se presenta es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza. El desempeño pasado de cualquier instrumento financiero o indicador económico, así como la exactitud de los anteriores pronósticos sobre los mismos, no necesariamente se repetirá en el futuro. Se deja expresa constancia que Scotia Administradora General de Fondos Chile S.A. no paga ni cobra suma alguna a los usuarios de este informe ni a los medios en que se publica ni a ninguna de sus personas relacionadas. Queda prohibido citar o reproducir, total o parcialmente, por cualquier medio, las opiniones, cifras o gráficos contenidos en este informe sin la expresa autorización de Scotia Administradora General de Fondos Chile S.A.

SÍNTESIS PANORÁMICA -...

Documents

Transcript of SÍNTESIS PANORÁMICA -...