UNIVERSIDAD PERUANA UNION

FACULTAD DE CIENCIAS EMPRESARIALES

EAP. CONTABILIDAD

INVERSIONES DE LARGO Y MEDIANO PLAZO

INTEGRANTES

GUTIERREZ JANAMPA, JOEL ANDERSONILAQUIJO PACORI, JORGE

TAPIA REYES, JHONATAN PERCY

MATERIA

FINANZAS II

CICLO ACADEMICO

OCTAVO

OCTUBRE 2014

DEDICATORIA

Queremos dedicarle este trabajo A Dios que nos da la vida y fortaleza

A nuestros padres por estar con nosotros cuando los necesitamos; Y a nuestro grupo por su ayuda y constante cooperación.

INDICE

INTRODUCCION

CAPITULO UNO: DECISIONES DE INVERSIÓN Y FLUJOS DE CAJA

1.1. Inversiones……………………………………………………………………… 21.2. Decisiones de inversión

1.2.1. Justificación y selección de alternativas1.2.2 Clases de alternativas de inversión

1.3. Proyectos de presupuesto de capital1.4. Análisis financiero de proyectos de presupuesto de capital

1.4.1. Uso del flujo de caja en el análisis financiero de proyectos1.4.2. Uso de costo muerto y costo de oportunidad en el análisis financiero de proyectos1.4.3. Costo del dinero

1.5. Tipos de proyectos de presupuesto de capital1.6. Inversiones del tipo "reemplazo de factores"

1.6.1. Flujo de caja de la inversión inicial1.6.2. Flujos de caja operativos netos1.6.3. Flujo de caja terminal o valor de salvamento neto1.6.4. Resumen de flujos de caja relevantes

CAPITULO DOS: EL VAN Y OTROS CRITERIOS PARA LA INVERSIÓN DE LAS EMPRESAS

2.1. El valor actual neto (VAN)2.1.1. Regla de decisión del VAN

2.2. Otros criterios para la inversión de las empresas2.2.1. Tasa interna de rentabilidad (TIR)2.2.2 El plazo de recuperación (PR)2.2.3. La relación Beneficio/Costo (RB/C)

2.3. Uso de los criterios VAN y TIR2.3.1. Cuando la TIR y el VAN coinciden: proyectos de presupuesto de capital convencionales independientes2.3.2 Cuando la TIR y el VAN pueden diferir: proyectos de presupuesto de capital mutuamente excluyentes2.3.3 Otro caso en que la TIR y el VAN pueden diferir: proyectos de presupuesto de capital no convencionales

2.4. ¿QUÉ MÉTODO ES MEJOR?2.4.1. Visión teórica2.4.2. Visión práctica2.4.3. Encuestas de prácticas en las empresas: comparación internacional de los métodos de presupuesto de capital

2.5. El racionamiento de capital2.5.1. Selección de proyectos indivisibles2.5.2. Un método simple para escoger proyectos en racionamiento

2.6. Prácticas de presupuestos de capital de empresas que operan en el Perú 2.6.1. Factores empresariales2.6.2. Factores del entorno

CAPITULO TRES: DECISIONES DE INVERSIÓN Y RIESGO 3.1 Métodos de comportamiento para manejar el riesgo

3.1.1 Análisis de sensibilidad3.1.2. Análisis de escenarios

3.2. Tasas de descuento ajustadas al riesgo3.2.1. Tasas de descuento ajustadas al riesgo (TDAR3.2.2. Las TDAR en la práctica

CAPITULO CUATRO: CASOS PRACTICOS

4.1 Evaluación de 3 proyectos mediante VAN y TIR 4.2 Evaluación de inversión – caso panadería de Jiménez 4.3 Evaluación económica financiera – proyecto de inversión

CONCLUSION

REFERENCIAS

BIBLIOGRAFIA

INTRODUCCION

Existen dos tipos de planeación: la planeación periódica y la planeación de proyectos especiales, también llamados presupuestos de operación y presupuestos de capital. En este capítulo trataremos este último. El término capital se refiere a los activos fijos que se usan en la producción: en cambio, un presupuesto es un plan que detalla los flujos proyectados de entrada y de salida de efectivo durante algún período futuro. De este modo, el presupuesto de capital designa los gastos planeados de la empresa en activos fijos, y la presupuestación de capital denota todo el proceso de analizar los proyectos cuyos rendimientos se espera que se extiendan más allá de un año y de decidir qué proyectos deben ser incluidos en el presupuesto de capital. De esta manera, el presupuesto de capital consiste en tomar las decisiones de planeación a largo plazo para las inversiones en proyectos especiales. Es una herramienta de toma de decisiones y de control que se enfoca primariamente en proyectos o programas que se extienden por varios años. El presupuesto de capital es importante para el éxito futuro de la empresa. También es un tema conceptualmente difícil y complejo. Como veremos más adelante en este capítulo, el presupuesto de capital óptimo (el nivel de inversiones que maximiza el valor actual de la empresa) se determina simultáneamente por la interacción de las fuerzas de la oferta y de la demanda en condiciones de incertidumbre. Con el término fuerzas de la oferta se refiere a la oferta de capital para la empresa, o su programa de costo de capital. Las fuerzas de la demanda se relacionan con las oportunidades de inversión abiertas para la empresa, tal como se miden por la corriente de ingresos propiciada por una decisión de inversión.

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CAPITULO UNODECISIONES DE INVERSIÓN Y FLUJOS DE CAJA

1.1 INVERSIONES

En este aparte se estudiará el problema relacionado con las alternativas de inversión. En particular se tratará el concepto de inversión y algunas clasificaciones de estas alternativas. Uno de los problemas más importantes que el gerente enfrenta es que hoy debe tomar decisiones y costos futuros. Esto hace inevitable cierto grado de incertidumbre. Por lo general, lo que se hace es mirar qué ha ocurrido en el pasado e inferir sobre el futuro, basándose en la información obtenida. En cuanto a la cuantificación de los beneficios y costos futuros, se recurre ya sea a estudios de mercado o a la contabilidad, para obtener datos del pasado; también combinan las dos. El análisis de alternativas de inversión o análisis de decisiones de inversión, como se ha denominado aquí, tienen las siguientes características:

1. Implica alternativas. 2. Se relaciona con las diferencias entre las alternativas en el futuro. 3. Se interesa en la diferencia entre costos, no en la asignación de costos. 4. Se interesa en la ocurrencia de los ingresos y gastos, no en su causación. 5. Considera la diferencia entre sumas iguales de dinero en distintos puntos en el tiempo.

Se debe hacer énfasis en que siempre son las diferencias entre las alternativas lo que se considera importante. En el análisis de rentabilidad, el interés se concentra en los costos futuros, no en los pasados o actuales. Los costos que registra la contabilidad pueden ser muy útiles para proveer la información necesaria que permita hacer cálculos de los costos futuros. El hecho de que en el proceso de toma de decisiones se tenga que usar la información incompleta no de be llevar al administrador a la conclusión de que no pueden tomar decisiones. Precisamente, el proceso de toma de decisiones se desarrolla siguiendo cursos de acción de carácter irrevocable, y se basa en información y muchas veces inadecuada.

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1.2 DECISIONES DE INVERSION

En la vida de las organizaciones o del individuo, siempre se presentan situaciones por resolver. Las formas de solucionarlas son variadas y, por lo general, con recursos escasos. Esta es la razón por la cual existen la economía y la administración, y su tarea es precisamente la toma de decisiones. Al presentarse diversas alternativas de solución, es razonable pensar en seleccionar la mejor de ellas. Aquí el término mejor puede tener diversos significados, según los objetivos del decisor.

La función de un gerente es tomar decisiones. Se enfrenta a un problema cuando hay escasez de recursos (restricciones) y varias soluciones. Cuando en la práctica hay excesos o cantidades ilimitadas de recursos, no hay dificultades en la elección. Sin embargo, siempre –aun en la abundancia– habrá que escoger un curso de acción.

Un problema tiene seis componentes: a) La persona que lo enfrenta; en general, se llamará decisor. Este puede ser un individuo o

una organización. b) Las variables controlables por el decisor. Son aquellas sobre las cuales un decisor puede

influir de manera efectiva. c) Las variables no controlables o del entorno. Son aquellas sobre las cuales el decisor no

tiene influencia alguna. d) Las alternativas. En el proceso de análisis de la situación para hallar una solución, se

encuentra alternativas que resuelven el problema. Estas alternativas de solución son los diferentes cursos de acción que cumplen las restricciones.

e) Las restricciones. Algunas variables o combinaciones de variables pueden tener una o más restricciones que deben satisfacerse. Es preciso recordar que la toma de decisiones no es un ejercicio obvio ni trivial, debido precisamente, a la escasez de los recursos.31

f) La decisión. Se trata de escoger una alternativa que sea eficiente, produzca resultados satisfactorios, en relación con lo que el decisor valora o aprecia. Aquí eficiencia se entiende por una alta relación entre los resultados obtenidos y los recursos empleados.

Entre estas soluciones o alternativas satisfactorias habrá una que es la mejor, y se llama óptima. Si se busca la mejor, se está optimizando. Se puede tratar de encontrar una solución o alternativa que produzca resultados pero no óptimos.

Hay que escoger entre alternativas: 1. Cuando hay, por lo menos, dos cursos de acción posible. 2. Cuando esos cursos de acción tienen, por lo menos, dos valores diferentes entre sí.

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3. Cuando los cursos de acción tienen diferente eficiencia y efectividad.

1.2.1 Justificación y selección de alternativas Una alternativa justificable o aceptable es aquella que deja al decidor en una situación mejor que la que tenía antes de llevar a cabo dicha alternativa. Una alternativa es buena cuando los beneficios superan los costos. Aquí se está considerando beneficio todo aquello que le proporcione bienestar al decisor, sea esta una satisfacción tangible, dinero o cosas materiales. Esto es un principio de racionalidad que se encuentra hasta en los animales. Nadie apuesta en su contra, en contra de sí mismo. Todos trabajamos para estar mejor después de nuestra actuación; ese estar mejor puede asociarse a la satisfacción íntima de haber hecho el bien al prójimo, al placer de haber ganado un negocio, al disfrute de una mayor riqueza o la esperanza de alcanzar el cielo. En el mismo sentido, costos son todos los recursos, materiales o no (dinero, esfuerzo emocional, místico, etcétera), que se sacrifican en aras de unos beneficios posteriores.

Por otro lado, ante un conjunto de alternativas justificables, el decisor puede encontrarse en la necesidad de seleccionar la mejor de ese grupo, o lo que es lo mismo, en algún momento tendrá que ordenar las diferentes alternativas. Debe observarse que no tiene sentido ordenar aquellas que no sean justificables, pues esas deben ser rechazadas en el proceso de justificación o aceptación. Esto significa que el decisor ordenará aquellas alternativas justificables, y de allí escogerá la mejor.

1.2.2. Clases de alternativas de inversión Se van a clasificar las alternativas de inversión en dependientes, independientes y mutuamente excluyentes.

Cuando una alternativa no se puede llevar a cabo sin que la otra se realice, se dice que dicha alternativa es dependiente. Cuando varias alternativas se pueden realizar sin que los resultados de las otras o las decisiones con respecto a ellas se alteren, se dice que son independientes. Cuando dentro de un grupo de alternativas se lleva a cabo una de ellas y este hecho hace que las otras alternativas no puedan realizarse, entonces se dice que son mutuamente excluyentes.

De lo anterior, se puede deducir que esta clasificación de las alternativas de inversión está relacionada con el grado en que el flujo de caja, libre de una alternativa, se afecte al emprender otra. En el caso de la dependientes, una de ellas no se realiza sin la otra (por ejemplo, cuando el flujo de caja libre de una está condicionada al de la otra); en el caso de las alternativas independientes no existe relación alguna entre los flujos de caja libre de las

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alternativas. Por último, cuando son mutuamente excluyentes, la realización de una de ellas reduce a cero el flujo de caja libre de las otras. La clasificación anterior es demasiado simplificada, puesto que en realidad lo que existe es una gama continua de grados de dependencia. En un extremo se encuentra las alternativas dependientes y en el otro las mutuamente excluyentes; y entre estos dos extremos, las alternativas independientes.

La construcción de un sistema de refrigeración de un edificio depende totalmente de que el edificio se construya o no; en este caso se puede hablar de alternativas dependientes. La aceptación de propuestas de investigación por una entidad como el CONCYTEC puede considerarse como una situación de alternativas independientes, siempre que la entidad cuente con los recursos suficientes para financiarlas todas. Las diferentes propuestas para la construcción de un puente en un mismo sitio son alternativas mutuamente excluyentes. Con frecuencia, ante alternativas mutuamente excluyentes, el decisor selecciona la mejor. Aunque lo deseable es seleccionar la alternativa óptima, no debe olvidarse que realmente lo que se logra es alcanzar resultados satisfactorios. Por lo tanto, dado un conjunto de alternativas justificables y mutuamente excluyentes, lo máximo que se puede lograr es seleccionar la mejor entre ellas, lo cual no garantiza haber identificado la alternativa óptima. También pueden considerarse otro tipo de clases de alternativas que pueden tener algún grado de dependencia; por ejemplo las alternativas complementarias, cuyo resultado, cuando se realizan simultáneamente, es sinérgico en el sentido de que sus beneficios combinados son mayores que la suma de los beneficios individuales.

Por otro lado, se pueden considerar las alternativas sustitutas, lo cual significa que cuando se hacen de manera simultánea se genera un efecto de entropía, en el sentido que los beneficios totales son menores que la suma de los beneficios individuales. Para realizar todo lo anterior, el decisor debe contar con medidas de efectividad y métodos que le permitan tomar las decisiones adecuadas en cada caso. Existen varios métodos de decisión; unos utilizan el concepto de cambio del valor del dinero a través del tiempo y otros no. Los que se estudiarán aquí hacen uso de este concepto o, lo que es lo mismo, del principio o concepto de equivalencia.

Los criterios adecuados para decidir entre alternativas de inversión requieren que previamente se determine una tasa de interés con la cual calcular o comparar las diversas medidas de efectividad. Aquí se presentan los diferentes métodos que tienen en cuenta el cambio del valor del dinero a través del tiempo y que, por lo tanto, deberán hacer uso de una tasa de descuento. La tasa de descuento es aquella tasa de interés que establece las relaciones de equivalencia de un decisor cuando enfrenta a varias alternativas para su evaluación, o sea, la tasa de interés i, que hace al decisor indiferente entre $1 hoy y $(1+i) al final de un período. Tal vez una de las mayores dificultades del decisor en identificar la

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tasa de descuento adecuada. Esto se complica cuando hay que tomar decisiones para una empresa y hay riesgo involucrado; mucho más, cuando se trata de una inversión social en la cual los beneficios son, por lo general, intangibles o muy difíciles de medir.

1.3 PROYECTOS DE PRESUPUESTO DE CAPITAL

En términos simples, se puede decir que Inversión es cualquier erogación de capital con la intención de obtener un retorno en el futuro que pague la inversión original y genere una utilidad adicional.

Las decisiones de inversión, por lo general, se vinculan con activos fijos, es decir erogaciones en la compra de bienes tangibles (edificios, instalaciones, maquinarias, etc.) con la esperanza de obtener futuros flujos de fondos positivos para repagar la inversión inicial y obtener un “adicional”. Sin embargo, dentro de la denominación de inversión también podría incluirse casos de decisiones de erogación “no tangibles”. Las inversiones en capacitación del personal o publicidad para penetrar en nuevos mercados son ejemplos de este tipo de inversiones que también se realizan, con la esperanza de obtener retornos futuros.

La decisión de inversión, también denominada presupuesto de capital, es esencial para el éxito de la empresa. Ya hemos visto que a veces las inversiones de capital absorben cantidades sustanciales de tesorería, y que a veces tienen consecuencias a muy largo plazo. Los activos que compramos hoy pueden determinar la situación en que nos hallemos dentro de muchos años. Pero la palabra “sustancial” es demasiado débil para aplicarla a ciertos proyectos de inversión. En el libro “Fundamentos de finanzas corporativas, 4e”, escrito por Richard Brealey, Stewart C. Myers y Alan J. Marcus, se consideran los siguientes ejemplos:

a) La construcción bajo el túnel bajo el Canal de la Mancha que une Francia con Inglaterra costó unos 15 mil millones de dólares entre 1986 y 1994.

b) El costo de lanzar una medicina al mercado se calcula en 800 millones de dólares, aproximadamente.

c) Ford, G y DaimlerChrysler han gastado más de 500 millones de dólares al año desde mediados de la década de 1990 para desarrollar un automóvil eléctrico-híbrido.

d) Los planes de ExxonMobil de explotar el yacimiento petrolífero y de gas de la isla de Sakhanlin, en Rusia, exigirán gastos que pueden elevarse a los 12 mil millones de dólares.

e) Los costos de producción y de comercialización de la película Spider Man de Sony rozaron los 150 millones de dólares.

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f) El costo del futuro desarrollo de un avión superrumbo, con capacidad para 600 u 800 pasajeros, ha sido calculado en más de 10 mil millones de dólares.

Podemos observar que todos estos proyectos con altas necesidades de capital exigen grandes inversiones en activos intangibles. Por ejemplo, los costos del desarrollo de los medicamentos consisten casi íntegramente en investigaciones y pruebas; y gran parte del desarrollo de un coche híbrido se dedica al diseño y a los ensayos. Todos los gastos que se hacen con la esperanza de generar luego más dinero se denominan proyectos de presupuesto de capital, independientemente de que los gastos se dediquen a activos tangibles o intangibles.

1.4 ANÁLISIS FINANCIERO DE PROYECTOS DE PRESUPUESTO DE CAPITAL

El análisis financiero y económico de un proyecto de presupuesto de capital integra los resultados de todos los otros componentes del estudio para permitir la determinación de su viabilidad. El análisis financiero de proyectos de presupuesto de capital pretende medir objetivamente ciertas magnitudes cuantitativas resultantes del estudio del proyecto, y dan origen a operaciones matemáticas que permiten obtener diferentes coeficientes de evaluación. Lo anterior no significa desconocer la posibilidad de que puedan existir criterios disímiles de valuación para un mismo proyecto. Lo realmente decisivo es poder plantear premisas y supuestos válidos que hayan sido sometidos a convalidación a través de distintos mecanismos y técnicas de comprobación.

El análisis financiero de proyectos de presupuesto de capital utiliza ciertos criterios o métodos de evaluación de inversiones que veremos más adelante.

1.4.1. Uso del flujo de caja en el análisis financiero de proyectos Estimar los flujos de caja generados por un proyecto es una de las tareas más importantes en la elaboración de los proyectos de presupuestos de capital. Los resultados que se obtengan son finalmente una función exclusiva de la precisión de esos estimativos. La razón para que los beneficios que se esperan de un proyecto se expresen en términos de flujos de caja y no en función de ingresos es que la posición de caja es el punto central para todas las decisiones de la empresa. La empresa invierte dinero ahora con la esperanza de recibir un retorno mayor en el futuro. Única y exclusivamente los ingresos de caja pueden reinvertirse o ser pagados a los accionistas como dividendos. Entonces, saldos en caja y no ingresos constituyen el factor fundamental en la elaboración de un proyecto de presupuesto de capital.

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El flujo de caja es la previsión de los futuros ingresos y pagos de la empresa durante un período determinado. La proyección del flujo de caja constituye uno de los elementos más importantes del estudio de un proyecto, ya que la evaluación del mismo se efectuará sobre los resultados que en ellos se determine. La información básica para realizar esta proyección está contenida en los estudios de mercado, técnico y organizacional. Por tanto, el flujo de caja es la herramienta financiera más importante, el cual sirve para determinar la posición de caja de la empresa, con el fin de planear sus necesidades de liquidez y proceder a su financiamiento. El flujo de caja puede ser convencional o no convencional.

Comparación de patrones de flujo de caja convencional y de flujo de caja no convencional Según Gitman (2003), “Los patrones de flujos de caja asociados con proyectos de inversión se pueden clasificar como convencionales o no convencionales. Un patrón de flujo de caja convencional consiste en un flujo negativo de caja inicial (salida de efectivo), seguido solamente por una serie de flujos positivos de caja (entradas de efectivo). Por ejemplo, una empresa puede gastar hoy $10.000 y como resultado esperar recibir flujos positivos de caja iguales de $2.000 cada año (una anualidad) durante los próximos seis años, como se ilustra en la línea de tiempo de la figura 1 1. Estos flujos positivos de caja pueden ser o no iguales.

Figura 1 Flujo de caja convencional

Las flechas hacia arriba representan flujos positivos de efectivo, y las que apuntan hacia abajo indican flujos negativos de efectivo.

Un patrón de flujo de caja no convencional es aquel en el que un flujo negativo de caja inicial va seguido de una serie de flujos positivos y flujos negativos de efectivo. Por ejemplo, la compra de una máquina puede requerir un flujo negativo de efectivo inicial (salida de efectivo) de $20.000 y generar flujos positivos de efectivo (entradas de efectivo) de $5.000 cada año durante 4 años. En el quinto año posterior a la compra, se puede requerir un flujo negativo de efectivo de $8.000 para reparar la máquina, después de lo cual

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genera flujos positivos de efectivo de $5.000 cada año durante 5 años más. Ese patrón no convencional se ilustra en la línea de tiempo de la figura 2.

Figura 2 Flujo de caja no convencional

¿Por qué no usar la utilidad contable en el análisis financiero de proyectos? ¿En qué se diferencia con el flujo de caja?

Según el reconocido economista Martín Reaño, “Los negocios deben generar rentabilidad para sus dueños. Estos deben sentir que el sacrificio y riesgo que asumen es debidamente compensado. A veces resulta, otras no. La manifestación concreta de los retornos para el dueño es el dinero en efectivo que se pueda llevar a su casa. De ahí la importancia del flujo de caja. Los dueños no se llevan utilidades, se llevan efectivo.

Es realmente difícil –quizá debería decir imposible– evaluar la real rentabilidad de un negocio en el tiempo si no se cuenta con un flujo de caja proyectado para sus operaciones. Algunos gerentes creen que esto es lo mismo que proyectar utilidades. Por suerte, ya son pocas las personas que piensan así. Una diferencia importante radica en que el estado de ganancias y pérdidas se rige por el principio del devengado, donde supone que todos los ingresos, costos y gastos se reconocen a medida que se ganan o se incurren en ellos, independientemente si se han cobrado o pagado. Un ejemplo de esto, se da en las ventas al crédito, una vez realizada dicha venta, esta debe ser registrada en el estado de ganancias y pérdidas como ingreso, independientemente de la fecha de cobro.

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Otra partida que hace la diferencia, es la depreciación. La depreciación es un gasto, pero no representa desembolso o salida de dinero, solo existe salida de dinero cuando se adquiere el bien (maquinaria, equipo, etc.). Sin embargo, en el estado de ganancias y pérdidas, la utilidad neta se calcula después del efecto de la depreciación o de la amortización de los activos del proyecto.

Flujos de caja relevantes (incrementales) de un proyecto de presupuesto de capital Para evaluar alternativas de gastos de capital, la empresa debe determinar los flujos de caja relevantes (incrementales). Estos representan el flujo negativo de caja incremental (inversión) y los flujos subsecuentes que resulten. Los flujos de cajas incrementales representan los flujos de caja adicionales –negativos o positivos– esperados como resultado de un gasto de capital propuesto. El resto de este capítulo está dedicado a los procedimientos para medir los flujos de caja relevantes asociados con gastos de capital propuestos.

Componentes principales de los flujos de caja Los flujos de caja de cualquier proyecto de presupuesto de capital (los tipos lo veremos un poco más adelante) convencional pueden incluir tres componentes básicos: (1) una inversión inicial, (2) flujos positivos de caja operativos y (3) un flujo de caja terminal o valor de salvamento neto. Todos los proyectos –ya sea para expansión, reemplazo, renovación o algún otro propósito– tienen los dos primeros componentes. Sin embargo, algunos no tienen el componente final, el flujo de caja terminal o valor de salvamento.

La figura 3 ilustra, en una línea de tiempo, los flujos de caja para un proyecto. La inversión inicial para el proyecto propuesto es de $50.000. Éste es el flujo negativo de caja relevante en el tiempo cero. Los flujos positivos de caja operativos, que son los flujos positivos de efectivo después de impuestos incrementales que resultan de la implementación de un proyecto durante su vida, se incrementan gradualmente a partir de $4.000 en su primer año a $10.000 en su décimo y final año. El flujo de caja terminal o valor de salvamento es el flujo de caja no operativo después de impuestos y que ocurre en el año final de un proyecto. Suele atribuirse a la liquidación del proyecto. En este caso es de $25.000, que se reciben al final del año 10 de vida del proyecto. Observe que el flujo de caja terminal o valor de salvamento no incluye el flujo positivo de caja operativo de $10.000 del año 10.

Figura 3 Componentes del flujo de caja

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1.4.2. Uso del costo muerto y costo de oportunidad en el análisis financiero de proyectos Cuando se hace el análisis de inversiones de capital, se debe tener en cuenta ciertos conceptos de costos para facilitar la comprensión de los métodos de evaluación de alternativas. En particular, se deben comprender muy bien los conceptos de costo muerto y de costo de oportunidad.

El costo muerto es aquel costo común a todas las alternativas. Los costos muertos no son pertinentes y son irrecuperables. Por otro lado, hay costos pertinentes que sí deben considerarse en la alternativa, porque forman parte intrínseca de esta, pero que al ser comunes no hacen diferencia. Los costos muertos no se toman en cuenta ni se deben asignar a ninguna de las alternativas, puesto que no establecen diferencias al compararlas y han ocurrido antes de tomar la decisión. Se dedica un aparte especial para saber identificarlas y no incluirlas en el análisis. Sin embargo, debe aclararse que aquí se trata de

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la determinación del valor asociado a un recurso adquirido con anterioridad; puede suceder que si se decide conservar ese recurso, aunque el costo de oportunidad sea cero, es posible que genere consecuencias que sí se deben tener en cuenta. Por ejemplo, un activo que se adquirió hace algunos años: su costo histórico es un costo muerto en el sentido de no ser pertinente la determinación de su valor hoy, pero ese costo histórico puede seguir generando una depreciación, lo cual tiene incidencia en los impuestos, aunque el valor comercial del activo fuera cero.

La mejor forma de no incurrir en el error de considerar costos muertos en el análisis (sobre todo considerarlo en una alternativa y en otra no) es elaborar el flujo de caja de la empresa con proyecto y sin proyecto. La diferencia entre las dos proyecciones resultará en el flujo de caja del proyecto en estudio.

El costo de oportunidad se precisa calculando lo máximo que se podría obtener si los recursos se invirtieran en aquella alternativa escogida como patrón de comparación, que es diferente de las evaluadas. En otras palabras es el costo de la mejor alternativa que se desecha. Este tipo de costo es de mucha importancia en el análisis económico, y muchas veces no se les da una consideración adecuada. Este concepto es fundamental en todos los métodos para evaluar alternativas de inversión.

El costo de oportunidad de un recurso depende del decisor y de su entorno. Esto se halla muy ligado a la información que el decisor tenga disponible sobre su entorno económico.

Ejemplo Costo muerto y costo de oportunidad

Una vez que se reconoce que la magnitud de la diferencia entre las distintas alternativas es lo importante, se confía en que las únicas diferencias que se deben tener en cuenta son las que se presentarán en el futuro. Las consecuencias de una decisión, con respecto a un curso de acción, no pueden comenzar antes de tomar la decisión.

Desde el punto de vista de un estudio económico, un costo incurrido en el pasado es un costo muerto, y no es pertinente para efectos del estudio. Considérese el siguiente caso:

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Hace 4 años el señor Pérez compró un auto por $7.500. Hoy se entera de que un auto del mismo año y de igual modelo, usado pero que funciona bien (usado, casi nuevo) vale $12.500; asimismo, encuentra que su auto tiene un desperfecto. En el centro de reparaciones de automóviles le ofrecen una reparación garantizada por $1.700. Se supone que la reparación deja el auto como nuevo. El auto podría venderlo hoy, como está, por $9.000.

¿Debe reparar el auto? ¿Cuál es la máxima cantidad que puede pagar por una reparación? Después de haber reparado el auto, descubre que el arreglo quedó mal hecho y debe enviarlo a otro centro de servicio. Allí le explican que la reparación vale $2.000. Se supone que la reparación deja al auto en perfectas condiciones. ¿Debe repararlo?

¿Cuál es la máxima cantidad que puede pagar por la reparación? En este punto deténgase y analice la situación. Compare su análisis con el que se presenta a continuación.

Para que usted compare sus conclusiones, se puede analizar la situación así: Primera ocasión. ¿Debe reparar el auto? Sí. ¿Cuál es la máxima cantidad que puede pagar por una reparación? Hasta $3.500. Se supone que el individuo desea tener un auto en perfectas condiciones. En el primer caso se tiene:

Repara Obtiene su auto como nuevo por $1.700 más los $9.000 de la venta que no realizó de su auto viejo antes de repararlo. Al no venderlo lo que hace es invertir ese valor en la alternativa: repara.

No repara No repara y vende el auto por $9.000 y compra el auto usado, casi nuevo, por $12.500.

Se ve claramente que obtener un auto usado, como nuevo por $10.700 es preferible a obtenerlo usado, casi nuevo por $12.500. Mientras el valor de la reparación sea menor que la diferencia entre el precio del nuevo auto y el valor del auto usado, casi nuevo, se debe reparar.

En el segundo caso: ¿De repararlo? Sí. ¿Cuál es la máxima cantidad que puede pagar por la reparación? $3.500.

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Repara Obtiene su auto como nuevo por $2.000 más los $9.000 de la venta que no realizó de su auto viejo antes de repararlo. Al no venderlo lo que hace es invertir ese valor en la alternativa: repara.

No repara No repara y vende el auto por $9.000 y compra el auto usado, casi nuevo, por $12.500.

Aquí se ve otra vez, que es más conveniente reparar que comprar, y que mientras el valor de la reparación sea menor que la diferencia entre el precio del auto usado, casi nuevo y el valor del auto usado, se debe reparar. En ambos casos se debe observar que el señor Pérez debe decidir en el instante que se le presentan las alternativas y analizar las consecuencias futuras de cada una. Lo que pagó por el auto y lo que pagó por la reparación quedó el pasado, y no cuenta, son costos muertos. Los $9.000 del valor comercial del auto usado son un costo de oportunidad, no el proyecto. Esta evaluación la veremos en el capítulo siguiente.

1.4.3. Costo del dinero Debido a que hay alternativas de inversión o, por otro lado, oportunidades de préstamos, en general, el dinero tiene un costo para el inversionista. Este costo es el sacrificio en dinero en que se incurre al retirar de una opción de ahorro o dejar de invertir en ella (el máximo posible), lo cual se llama costo de oportunidad del dinero o sacrificio o costo directo que el inversionista debe pagar cuando no cuenta con ese dinero y debe pedirle prestado a terceros; este último se conoce como costo de capital. A cualquiera de estos sacrificios se le llama costo del dinero. Se puede distinguir, entonces, dos tipos de costo: el de capital, que mide lo que el decisor (la empresa) paga por los recursos que utiliza en sus proyectos de inversión, y el de oportunidad del dinero.

Si se recuerda el concepto de costo de oportunidad definido arriba, este se puede aplicar al recurso dinero. Como todo recurso apreciable, el dinero tiene un costo de oportunidad. Este es la máxima rentabilidad o la máxima tasa de interés que puede ser obtenida por el inversionista, dentro del mercado donde se encuentre. Por ahora, se trabajará con la idea de costo del dinero o tasa de descuento, sin entrar en detalles acerca del modo de determinarlo.

Ejemplo Costo del dinero

Una persona tiene dinero depositado en una cuenta de ahorros que le produce 5% al año (suponga que esto es lo máximo que percibe esta persona), y alguien le propone un negocio (que se lo preste para invertirlo en una actividad productiva, etcétera); cuando la persona decida retirar su dinero de la cuenta de ahorros para invertirlo en la propuesta que él han

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hecho, está incurriendo en un costo de oportunidad. Esto es, deja de percibir un rendimiento o tasa de interés de 5% anual de la cuenta de ahorros, con la esperanza de recibir unos beneficios mayores, o por lo menos iguales, a los que ya recibía. Se dice, entonces, que el costo de oportunidad del dinero de esa persona es de 5% anual.

1.5 TIPOS DE PROYECTOS DE PRESUPUESTO DE CAPITAL

Los proyectos de presupuesto de capital se pueden clasificar en alguna de las cinco categorías siguientes:

1. Nuevos productos (negocios) o expansión de productos existentes. 2. Reemplazo de factores: equipos o edificios. 3. Investigación y desarrollo. 4. Exploración. 5. Otros.

Sin embargo, las dos primeras son las que más se analizan en los principales libros de finanzas. Las primeras incluyen a todo nuevo emprendimiento que comience de cero (Ejemplos: inversión en abrir una nueva empresa, una nueva sucursal o filial, una nueva planta, un nuevo microemprendimiento personal, una inversión en títulos, en capacitación del personal).

A diferencia de las anteriores, las del tipo “Reemplazo de Factores” tienen como objetivo el cambio de factores de producción o la mejora de un mismo factor para obtener ahorros de costos o de productividad (Por ejemplo: reemplazo de un proceso manual por una máquina, reemplazo de una máquina obsoleta por una nueva tecnología, modernización de plantas o procesos).

A la luz de este hecho, este capítulo se enfoca principalmente en decisiones de reemplazo de factores.

1.6 INVERSIONES DEL TIPO “REEMPLAZO DE FACTORES

Identificar flujos de caja relevantes para decisiones de reemplazo es más complicado, porque la empresa debe identificar los flujos de caja negativos y positivos incrementales que resultarían del reemplazo propuesto. La inversión inicial en el caso de reemplazo es la diferencia entre la inversión inicial necesaria para adquirir el activo nuevo y todos los flujos positivos de caja después de impuestos esperados de la liquidación del activo antiguo. Los flujos positivos de caja operativos son la diferencia entre los flujos positivos de caja operativos del activo nuevo y los del activo antiguo. El flujo de caja terminal es la

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diferencia entre los flujos de caja después de impuestos esperados a la terminación de los activos nuevos y antiguos.

1.6.1. Flujo de caja de la inversión inicial Aquí utilizamos el término inversión inicial para referirnos a los flujos de caja relevantes que se deben considerar, cuando se evalúa un gasto de capital probable. Puesto que nuestra exposición sobre la preparación de presupuesto de capital se refiere solo a inversiones que presentan flujos de caja convencionales, la inversión inicial ocurre en el tiempo cero –el momento en el que se efectúa el gasto. La inversión inicial neta se calcula restando todos los flujos positivos de efectivo que ocurre en el tiempo cero a todos los flujos negativos de efectivo que ocurren en el tiempo cero.

En la tabla 1 se muestra el formato básico para determinar la inversión inicial, puede incluir lo siguiente:

Tabla 1 Formato básico para determinar la inversión inicial

Costo histórico del activo nuevo = Costo del activo nuevo + Costos de instalación – Beneficios después de impuestos por la venta del activo antiguo = Beneficios de la venta del activo antiguo – / + Impuesto a la renta sobre la venta del activo antiguo – / + Cambio en el capital de trabajo neto

Inversión inicial

Costo histórico del activo fijo nuevo Como se muestra en la tabla 1, el costo histórico del activo nuevo se encuentra sumando el costo del activo y sus costos de instalación. El costo de un activo nuevo es el flujo negativo necesario para adquirir el activo. Los costos de instalación3 son cualquier costo agregado que se requiere para poner un activo en operación.

Beneficios después de impuestos por la venta de un activo antiguo

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La segunda partida de la inversión inicial es el flujo de caja neto por la venta de equipo viejo.

La tabla 1 muestra que los beneficios después de impuestos de la venta de un activo antiguo reducen la inversión inicial de la empresa en el activo nuevo. Estos beneficios son la diferencia entre los beneficios de la venta de un activo antiguo y cualquier impuesto o devolución de impuestos aplicable, relacionados con su venta.

Por lo común, los beneficios de la venta de un activo antiguo están sujetos a algún tipo de impuesto. Este impuesto, que se aplica a la venta de un activo antiguo, depende de la relación entre su valor de venta, su valor de compra inicial y su valor en libros, así como de las normas tributarias existentes.

Valor en libros El valor en libros de un activo es su valor contable. En otras palabras, el valor en libros es su costo histórico, menos su depreciación acumulada histórica.

Ejemplo Valor en libros de un activo en Productos Unión Productos Unión, una empresa de productos alimenticios, adquirió un horno de última generación hace dos años con un costo de $100.000. El activo se estuvo depreciando utilizando el método de línea recta y considerando una tasa de depreciación del 20% anual. Solución: El activo fue registrado en los libros de contabilidad de la siguiente manera:

33

10333

104

--------------X-------------Inm., maq. Y equipoMaquinariasEf. y equiv. EfectivoCtas. Corrientes01/03Por el pago de la factura por la compra de un horno.

100.000

100.000

100.000

100.000

Como la empresa está depreciando el activo utilizando el método de línea recta y considerando una tasa de depreciación del 20% anual, el registro de la depreciación para el primer año es como sigue:

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68

39681

393

--------------X-------------Prov. Del ejercicioDepreciación acumul.Dep. Y amort. acum.Deprec. De IME12/03Por la prov. De depreciación del ejercicio 01.

20.000

20.000

20.000

20.000

Para el segundo año, de igual manera:

68

39681

393

--------------X-------------Prov. Del ejercicioDepreciación acumul.Dep. Y amort. acum.Deprec. De IME12/04Por la prov. De depreciación del ejercicio 02.

20.000

20.000

20.000

20.000

De esta manera, el 40% del costo de $100.000 o $40.000 representaría la depreciación acumulada al final del año 2. Por consiguiente, el valor en libros o valor contable del activo de Productos Unión al final del año 2 es de $60.000.

Tratamiento tributario de una venta de activo fijo Cuando se vende un activo fijo pueden presentarse tres posibles situaciones tributarias. Estas situaciones dependen de la relación entre el valor de venta del activo, su valor de compra inicial y su valor en libros. Hay tres situaciones tributarias posibles, que dan como resultado una o más formas de ingresos gravables: el activo se podría vender 1) a un valor de venta mayor que su valor de compra inicial, 2) a su valor en libros o 3) a un valor de venta menor que su valor en libros. Un ejemplo ilustrará lo anterior.

Ejemplo 1 Venta de activo fijo en Productos Unión

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Suponga que Productos Unión piensa vender el activo que vimos en el ejemplo anterior porque desea reemplazarlo. ¿Cuáles son las consecuencias tributarias si la empresa vende dicho activo a un valor de venta de $110.000, $60.000 y $45.000? Solución:

Venta del activo a un valor de venta mayor que su valor en libros Si Productos Unión vende el activo antiguo en $110.000, realiza una ganancia de capital de $50.000 ($110.000 – $60.000). Por esta ganancia de capital Productos Unión tendrá que pagar por el Impuesto a la Renta, la suma de $15.000 ($50.000 x 30%). Este impuesto se debe utilizar para calcular la inversión inicial en el activo nuevo. De hecho, el impuesto a la renta aumenta la cantidad de la inversión inicial de la empresa en el nuevo activo al reducir los ingresos de la venta del activo antiguo.

Contablemente, el registro en los libros de contabilidad, en una venta de activo fijo, tiene dos partes. En primer lugar, se registra el ingreso que se obtiene por la venta del mismo, el cual es como sigue:

16

75169

756

--------------X-------------Otras ctas. Por cobrarOtras ctas. Por cobrarOtros ing. De gestiónEnajenac. De inmoviliz.12/04Por la venta de activo fijo.

110.000

110.000

110.000

110.000

Se puede observar en el asiento contable anterior que la empresa está recibiendo ingresos excepcionales de $110.000 por la venta del activo antiguo.

A continuación, se procede a registrar el costo neto de enajenación del activo fijo. El asiento es como sigue:

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65

39

33

655

393

333

--------------X-------------Otros gastos de gestiónCosto de enajenaciónDepre. Y agot. Acum.Depreciación de IMEInm. Maq. Y equipoMaquinarias12/04Por la venta de activo fijo.

60.000

40.000

100.000

60.000

40.000

100.000

Una vez que tenemos los dos asientos contables, podemos apreciar que la empresa tuvo ingresos excepcionales por $110.000 (cuenta 76) por la venta de activo fijo, el mismo que tenía un costo de $60.000 (cuenta 66). Por tanto, se demuestra que la empresa tuvo una ganancia de capital de $50.000 ($110.000 – $60.000).

Venta del activo a su valor en libros Si el activo se vende a $60.000, su valor en libros, es el punto de equilibrio de la empresa. No tiene pérdidas ni ganancias, puesto que no se gravan impuestos sobre un activo que se vende a su valor en libros.

Venta del activo a un valor menor que su valor en libros Si Productos Unión vende el activo en $45.000, tiene una pérdida de $15.000 ($60.000 – $45.000). Ahora, como este activo es un activo que se usa en el negocio –depreciable–, por tanto, las pérdidas se pueden utilizar para compensar la utilidad de la empresa. Por tanto, la pérdida le ahorrará a la empresa $4.500 ($15.000 x 30%) en impuestos.

Concluimos pues, que vender activos existentes, por más de su valor en libros, genera un pasivo de impuestos que incrementa la inversión inicial del nuevo activo. Recíprocamente, vender activos existentes por debajo de su valor en libros genera un ahorro de impuestos que reduce la inversión inicial del nuevo activo.

Cambios en el capital de trabajo neto Un aumento en el capital de trabajo neto también forma parte del egreso inicial del proyecto. Un aumento en la producción y las ventas, por lo regular, requiere inventarios y cuentas por cobrar adicionales que deben financiarse. Si un proyecto reduce el capital de

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trabajo neto de la empresa, esos fondos quedarían libres para invertirse en alguna otra cosa. El capital de trabajo neto es la cantidad por la cual los activos circulantes de la empresa exceden sus pasivos circulantes. Es fácil pasar por alto la inversión en capital de trabajo neto. Para operar un proyecto nuevo podrían requerirse inversiones adicionales en activos a corto plazo como efectivo, cuentas por cobrar e inventarios. También podría ocurrir cierto financiamiento a corto plazo espontáneo, como de cuentas por pagar, con el nuevo proyecto. El aumento en el capital de trabajo neto consiste en los activos circulantes adicionales requeridos, menos el pasivo circulante adicional generado.

Ejemplo 2 Cambio en el capital de trabajo en Minera Milpo

Minera Milpo, una empresa dedicada al tratamiento del zinc, está contemplando ampliar sus operaciones. Los analistas financieros esperan que ocurran los cambios en las partidas corrientes resumidas como sigue:

Partidas corrientes Cambio en el saldo ($) Efectivo 4.000Cuentas por cobrar 10.000Inventarios 8.000(1) Activos circulantes 22.000 Cuentas por pagar 7.000Otras cuentas por pagar 2.000(2) Pasivos circulantes 9.000 Cambio en el capital de trabajo 13.000

Solución: Según la tabla anterior, se espera que los activos circulantes se incrementen en $22.000 y los pasivos circulantes en $9.000, lo que da como resultado un aumento de $13.000 en el capital de trabajo neto. En este caso, el aumento representará un incremento en la inversión de capital de trabajo y se le sumará, a fin de calcular la inversión inicial.

Cálculo de la inversión inicial Ejemplo Cálculo de la inversión inicial en Minera Milpo

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Minera Milpo, una empresa dedicada al tratamiento del zinc, está tratando de determinar la inversión inicial requerida para reemplazar una máquina antigua por un modelo nuevo más sofisticado. El precio de compra de la máquina es de $380.000 y se necesitarán $20.000 adicionales para su instalación. Se depreciará utilizando el método de línea recta en un período de 5 años. La máquina actual se compró hace 3 años a un costo de $240.000 y se ha estado depreciando bajo el método de línea recta usando un período de 5 años. La empresa ha encontrado un comprador que está dispuesto a pagar $180.000 por la máquina actual más los costos de traslado.

La empresa espera que el reemplazo ocasione un incremento de $32.000 en activos circulantes y de $17.000 en pasivos circulantes; estos cambios darán como resultado un aumento de $15.000 ($32.000 – $17.000) en el capital de trabajo neto. El impuesto a la renta es del 30%.

Solución:

En primer lugar, calculamos depreciación acumulada del activo. El activo se estuvo depreciando a una tasa anual del 20%, por tanto, la depreciación acumulada es $144.000 ($240.000 x 60%). Consecuentemente el valor en libros o valor contable del activo es $96.000 ($240.000 – $144.000).

Ahora, si Milpo vende el activo antiguo en $180.000, realiza una ganancia de capital de $84.000 ($180.000 – $96.000). Por esta ganancia de capital Milpo tendrá que pagar por Impuesto a la Renta, la suma de $25.200 ($84.000 x 30%). Este importe aumenta la cantidad de la inversión inicial de la empresa en el nuevo activo al reducir los ingresos de la venta del activo antiguo. El cálculo de la inversión es como sigue:

Costo histórico del activo nuevo = Costo del activo nuevo + Costos de instalación

380.00020.000

Total costo histórico del activo nuevo 400.000 – Beneficios después de impuestos por la venta del activo antiguo = Beneficios de la venta del activo antiguo – Impuesto a la renta sobre la venta del activo antiguo

180.000–25.200

Total de beneficios después de impuestos –154.800 + Cambio en el capital de trabajo neto 15.000 Inversión inicial $260.200

Se observa la inversión inicial para MILPO es $260.200

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1.6.2. Flujos de caja operativos netos

Los beneficios esperados de un gasto de capital o “proyecto” se reflejan en sus flujos positivos de caja operativos, que son los flujos positivos de caja incrementales después de impuestos. En esta sección, usaremos el formato del estado de ganancias y pérdidas para desarrollar definiciones claras de los términos después de impuestos, flujos positivos de efectivo e incrementales.

Interpretación del término después de impuestos Los beneficios que se espera que resulten de la inversión en proyectos de presupuestos de capital se deben medir después de impuestos, porque la empresa podrá usar los beneficios (flujos de caja), solo hasta que se haya cumplido con las obligaciones tributarias impuestas por la SUNAT en el Perú. Estas obligaciones tributarias dependen de los ingresos gravables de las empresas, por lo que es necesario formular el estado de ganancias y pérdidas para deducir los impuestos, antes de hacer las comparaciones entre las inversiones propuestas para que haya consistencia al evaluar las alternativas de proyectos de capital.

Interpretación del término flujo positivos de caja Como se ha mencionado, todos los beneficios de un proyecto propuesto se deben medir en base al flujo de caja. Los flujos positivos de caja representan el dinero que se puede gastar. El cálculo básico para convertir utilidades netas, después de impuestos en flujos positivos de caja operativos, requiere agregar nuevamente a las utilidades netas después de impuestos la depreciación y otros cargos que no sean en efectivo (amortización y agotamiento) deducidos como gastos en el estado de ganancias y pérdidas de la empresa. En el presente estudio, vamos a considerar solo la depreciación.

Ejemplo Cálculo de flujos positivos de caja operativos

Minera Milpo proyecta a continuación sus ingresos, costo de ventas y gastos (excepto depreciación), con y sin la máquina nueva propuesta descrita en el ejemplo anterior.

Con la máquina propuesta Año Ingresos Costo de ventas Gastos

Administración Ventas

1 al 5 2.560.000 1.550.000 350.000 400.000

Con la máquina actual Año Ingresos Costo de ventas Gastos

Administración Ventas

1 2.200.000 1.240.000 350.000 400.000 2 2.300.000 1.360.000 350.000 400.000 3 2.400.000 1.480.000 350.000 400.000

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4 2.400.000 1.500.000 350.000 400.000 5 2.250.000 1.370.000 350.000 400.000

Asimismo, se muestra a continuación la depreciación de la máquina propuesta y la actual. Ambos se deprecian a cinco años.

Año Costo % Depreciación Depreciación anual

Con la máquina propuesta 1 400.000 20% 80.000 2 400.000 20% 80.000 3 400.000 20% 80.000 4 400.000 20% 80.000 5 400.000 20% 80.000 Con la máquina actual 1 240.000 20% 48.000 2 240.000 20% 48.000

Solución: Los flujos positivos de caja, en cada año, se pueden calcular mediante el formato del estado de ganancias y pérdidas que se muestra a continuación:

Con la máquina propuesta Ventas 2.560.000 2.560.000 2.560.000 2.560.000 2.560.000 ( - ) Costo de ventas -1.550.000 -1.550.000 -1.550.000 -1.550.000 -1.550.000 Utilidad bruta 1.010.000 1.010.000 1.010.000 1.010.000 1.010.000 Gastos operativos ( - ) Gastos de administración

-350.000 -350.000 -350.000 -350.000 -350.000

( - ) Gastos de ventas -400.000 -400.000 -400.000 -400.000 -400.000 ( - ) Depreciación -80.000 -80.000 -80.000 -80.000 -80.000 Utilidad de operación 180.000 180.000 180.000 180.000 180.000 ( - ) Impuesto a la renta (30%)

-54.000 -54.000 -54.000 -54.000 -54.000

Utilidad neta 126.000 126.000 126.000 126.000 126.000 ( + ) Depreciación 80.000 80.000 80.000 80.000 80.000 Flujos positivos operativos

206.000 206.000 206.000 206.000 206.000

Con la máquina actual

Ventas 2.200.000 2.300.000 2.400.000 2.400.000 2.250.000

( - ) Costo de ventas -1.240.000 -1.360.000 -1.480.000 -1.500.000 -1.370.000

Utilidad bruta 960.000 940.000 920.000 900.000 880.000

Gastos operativos

( - ) Gastos de administración -350.000 -350.000 -350.000 -350.000 -350.000

( - ) Gastos de ventas -400.000 -400.000 -400.000 -400.000 -400.000

( - ) Depreciación -48.000 -48.000 0 0 0

Utilidad de operación 162.000 142.000 170.000 150.000 130.000

( - ) Impuesto a la renta (30%) -48.600 -42.600 -51.000 -45.000 -39.000

Utilidad neta 113.400 99.400 119.000 105.000 91.000

( + ) Depreciación 48.000 48.000 0 0 0

Flujos positivos operativos 161.400 147.400 119.000 105.000 91.000

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Tal como se observa en la tabla anterior, para calcular los flujos positivos operativos, a la utilidad neta después de impuestos, le sumamos el cargo por depreciación. En este caso, consideramos que todos los ingresos, costos y gastos se convierten y se desembolsan en efectivo.

Observe que una empresa puede tener una pérdida neta (utilidades netas negativas después de impuestos) y aún tener flujo de caja de operaciones, cuando la depreciación (y otros cargos que no son en efectivo) durante el período es mayor que la pérdida neta.

Interpretación del término incrementales El paso último para estimar los flujos positivos de caja operativos para un proyecto es calcular los flujos positivos de caja incrementales (relevantes). Se requiere los flujos de caja incrementales porque solo nos interesa el cambio en los flujos positivos que resulten del proyecto propuesto.

Ejemplo Cálculo de los flujos positivos de caja incrementales.

Calcular los flujos positivos de caja incrementales para Minera Milpo.

Solución: Se presenta a continuación un resumen de los flujos positivos de caja de la máquina propuesta y de la máquina actual.

Flujos positivos de caja operativos Año Máquina propuesta Máquina actual Incremental

(relevante) 1 206.000 161.400 44.600 2 206.000 147.400 58.600 3 206.000 119.000 87.000 4 206.000 105.000 101.000 5 206.000 91.000 115.000

La diferencia entre los flujos de caja de la máquina propuesta y la máquina actual son los flujos incrementales del proyecto. Podemos observar que la máquina propuesta genera flujos de caja incrementales, lo cual es importante. Estos flujos representan las cantidades

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en las que se incrementarán los flujos positivos de caja de cada año respectivo, como resultado del reemplazo.

1.6.3. Flujo de caja terminal o valor de salvamento neto

El flujo de caja terminal o valor de salvamento neto es el flujo de caja que resulta de la terminación y liquidación de un proyecto. Representa el flujo de caja después de impuestos por terminar el proyecto. Este valor puede desglosarse en cuatro partes: venta de activos, impuesto por pagar o ahorrados en la venta y liberación de capital de trabajo neto.

Tabla 2 Formato básico para determinar el flujo de caja terminal o valor de salvamento

Beneficios después de impuestos de la venta de la máquina propuesta = Beneficios de la venta de la máquina propuesta – Impuestos a la renta sobre la venta de la máquina propuesta – Beneficios después de impuestos de la venta de la máquina actual = Beneficios de la venta de la máquina actual – / + Impuesto a la renta sobre la venta de la máquina actual + Cambio en el capital de trabajo neto Flujo de efectivo terminal

Beneficios de la venta de activos Los beneficios de la venta, de un activo nuevo y del antiguo, representa la cantidad neta que se recibe al término de un proyecto.

Impuesto sobre la venta de activos Como se vio anteriormente, habrá algún impuesto a pagar, cuando los activos se venden a un importe mayor a su costo o valor en libros.

Cambio en el capital de trabajo neto Cuando calculamos la inversión inicial, tomamos en cuenta cualquier cambio en el capital de trabajo neto que es atribuible al activo nuevo. Ahora, cuando calculamos el flujo de caja terminal, el cambio en el capital de trabajo neto representa la reversión de cualquier inversión de capital de trabajo neto inicial.

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Puesto que la inversión del capital de trabajo neto no se agota de ninguna manera, la cantidad recuperada a la terminación del proyecto será igual a la cantidad mostrada en el cálculo de la inversión inicial. En este caso no hay implicancias tributarias.

Ejemplo Cálculo del flujo de caja terminal

Continuando con Minera Milpo, suponga que la empresa espera poder liquidar la máquina nueva al final de los 5 años de su vida útil por $50.000. La empresa espera recobrar su inversión de capital de trabajo neto de $15.000 cuando finalice el proyecto. El impuesto a la renta es del 30%.

Solución: Se procede a continuación a calcular el flujo de caja terminal. Siguiendo con los pasos de la tabla 2, encontramos que Milpo estima vender la máquina propuesta en $50.000. Dicha máquina se encuentra totalmente depreciada, es decir su valor en libros es 0. En este caso, tenemos un impuesto a la renta de $15.000 ($50.000 x 30%).

Este análisis se muestra a continuación:

Beneficios después de impuestos de la venta de la máquina propuesta =

Beneficios de la venta de la máquina propuesta – Impuestos a la renta sobre la venta de la máquina propuesta

50.00015.000

Total de beneficios después de impuestos de la máquina propuesta

35.000

– Beneficios después de impuestos de la venta de la máquina actual =

Beneficios de la venta de la máquina actual – Impuesto a la renta sobre la venta de la máquina actual

Total de beneficios después de impuestos de la máquina actual

+ Cambio en el capital de trabajo neto 15.000

Flujo de efectivo terminal $50.000

El flujo de caja terminal asciende a $50.000

1.6.4. Resumen de flujos de caja relevantes

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La inversión inicial, los flujos positivos de efectivo operativos y el flujo de caja terminal representan los flujos de caja relevantes de un proyecto. Estos flujos de caja se pueden ver como flujos de caja incrementales después de impuestos atribuibles al proyecto propuesto. Representan, en el sentido de un flujo de caja, cuánto ganará o perderá la empresa si elige implementar la propuesta.

Ejemplo Flujos de caja relevantes para Minera Milpo Con los datos anteriores, se solicita presentar gráficamente en una línea de tiempo los flujos de caja relevantes para el proyecto de reemplazo propuesto por Minera Milpo. Solución:

La línea de tiempo que muestra los flujos de caja relevantes para Milpo se muestra a continuación:

Este flujo de caja es esencial a fin de evaluar la conveniencia de llevar a cabo o no el proyecto. Esta evaluación la veremos en el capítulo siguiente.

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CAPITULO DOSEL VAN Y OTROS CRITERIOS PARA LA INVERSION DE EMPRESAS

Como la situación que se le presenta al decisor es la de analizar flujos de caja libre hacia el futuro que no siempre presentan dominaciones, esto es, que los ingresos de una alternativa sean siempre superiores o iguales a los de otra y los egresos de esta sean mayores o iguales que los de la primera, se hace necesario buscar mecanismos que permitan comparar las cifras de cada una de ellas. Una forma de hacerlo es utilizar el concepto de equivalencia para llevar los flujos de caja libre a un período determinado y allí sí comparar las cifras. Los métodos que aquí se estudiarán tienen en cuenta del valor del dinero en el tiempo. Los más conocidos son el valor actual neto (VAN), la tasa interna de retorno (TIR) y la relación beneficio/costo (RB/C).

Todos estos planteamientos responden a una pregunta que puede (y debe) hacerse en todas las circunstancias: ¿cuándo es buena una decisión? No importa si se trata de una decisión personal, íntima, de una decisión con consecuencias que afectan a los demás o de una decisión de tipo financiero. La respuesta siempre será la misma: cuando los beneficios superen los costos. Y aquí hay que entender por beneficios y costos no solo lo que se puede cuantificar. Un ejemplo de esto puede ser la decisión de no seguir prolongando la vida de manera artificial a un paciente que no puede cumplir con sus funciones intelectuales y vitales, sin la ayuda de una máquina. Aquí no solo intervienen consideraciones de tipo ético y moral, sino también otras de tipo económico y emocional. En todo caso, siempre habrá que sopesar no solo los beneficios que produce la decisión, sino sus costos.

A los accionistas de las empresas les gusta más ser ricos que pobres. En consecuencia desean que las empresas inviertan en todo proyecto que tenga un valor superior a su costo. La diferencia entre el valor y el costo de un proyecto se denomina valor actual neto. Las empresas favorecen a sus accionistas cuando invierten en proyectos con un valor actual neto positivo.

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Comenzaremos este capítulo explicando cómo se calcula el valor actual neto de un problema sencillo. A continuación a este mismo problema le calcularemos los otros criterios de presupuesto de capital.

Luego examinaremos temas más complejos, como las interacciones de los proyectos. Estas se presentan cuando una empresa se ve obligada a elegir entre dos o más propuestas incompatibles: si escoge una, debe renunciar a la otra. Por ejemplo, una empresa puede verse en la disyuntiva de comprar una máquina cara y duradera y otra barata pero de corta duración. Indicaremos cómo utilizar el criterio de valoración del valor actual neto para resolver estos dilemas.

En muchos casos las empresas se ven obligadas a tomar decisiones, porque no tienen dinero suficiente para realizar todos los proyectos que desean emprender. Explicaremos cómo maximizar la riqueza de los accionistas cuando existen restricciones de capital. La solución consiste en elegir los proyectos con mayor valor actual neto por dólar invertido. Esta medida se denomina índice de rentabilidad..

2.1 EL VALOR ACTUAL NETO (VAN)

El valor actual (VA) de un proyecto de presupuesto de capital se define como el valor actualizado de la corriente de los flujos de caja que ella promete generar a lo largo de su vida, y que para actualizar dichos flujos de caja utilizamos una tasa de descuento, denominada costo de capital o costo de oportunidad del capital. A todo esto, el valor actual neto (VAN) es todo lo anterior, menos el valor del desembolso inicial o inversión inicial, de ahí el nombre de valor actual neto (VAN).

El significado del valor actual neto (VAN) se puede ilustrar de la siguiente manera: cuando una persona hace una inversión espera recibir un valor igual a la suma invertida y una suma adicional; esas sumas que recibe las entrega el proyecto o inversión a lo largo de su vida. El VAN indica el valor resultante de descontar la inversión y la suma que ya recibía el inversionista por su inversión. En otras palabras, es el remanente neto que obtiene el inversionista, en soles o dólares de hoy, después de descontar los ingresos a la tasa de descuento y restarle la inversión inicial. Se puede considerar que el inversionista le presta al proyecto un dinero que debe ser devuelto con intereses a la tasa de descuento, y algo adicional que es el beneficio que recibe por haber realizado la inversión.

El valor actual neto mide el remanente en soles de hoy, después de descontar la inversión (o el préstamo que le hace el inversionista al proyecto) y el ‘interés’ (calculado a la tasa de

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descuento) que debe devolver el proyecto al inversionista. En otras palabras, es el monto por el cual aumenta el valor de la empresa después de haber llevado a cabo la alternativa que se estudia. El VAN, por lo tanto, permite establecer mecanismos que aumenten o maximicen el valor de la empresa. Todo esto implica que a mayor tasa de descuento, menor será el VAN.

Puede parecer extraño que a mayor tasa de interés, el VAN sea menor. Desde el punto de vista matemático esto es claro por el papel que desempeña i en la fórmula (divide). Sin embargo, conviene pensar un poco más en este comportamiento.

La tasa de interés o tasa de descuento, que se utiliza en el cálculo del VAN, es el costo del dinero para el decisor la tasa de interés de oportunidad o costo del capital, lo que paga por ese dinero. Esto es que se puede pensar que el decisor está ante una invitación del proyecto para invertir en él. Como ese decisor ya se ganaba un interés o pagaba una tasa de interés de oportunidad o costo que pagaba por el dinero, el proyecto debe retornarle, por lo menos, lo que se ganaba en la alternativa que está desechando y que es aquella que en la actualidad tiene invertido su dinero (costo de oportunidad), o lo que paga por los fondos necesarios para la inversión.

Ahora bien, según la definición intuitiva del VAN, mientras mayor sea la tasa de interés de oportunidad o el costo del dinero que ya se ganaba el decisor, antes de cambiarle el destino de su dinero o el interés que tuvo que pagar por obtener los fondos, menor será lo que quede después de que el proyecto haya devuelto la inversión y los intereses que ya se ganaba (o pagaba) el decisor (tasa de descuento); por lo tanto, a medida que la tasa de descuento del decisor aumenta, mayores serán los intereses que tiene que devolver el proyecto y menor, por lo tanto, el VAN, que es lo que le queda demás como remanente, como valor agregado, al decisor y que es lo que lo hace atractivo. Si se tiene un proyecto a un año que requiere una inversión de $1.000 y produce al final del año $1.500, el excedente dependerá de la tasa de descuento; si se supone que el dinero lo tiene el inversionista en una cuenta de ahorros y la tasa que le pagan es su costo de oportunidad y, por lo tanto, su tasa de descuento, entonces, como se puede observar en la tabla, cuanto más le paguen, mayor costo de oportunidad y mayor tasa de descuento, menor será el remanente por encima de lo que ya ganaba, y por lo tanto, menor será el VAN, así:

Año Proyecto $ Ahorros $ Proyecto $ Ahorros $ Proyecto $ Ahorros $ 20% 30% 40%

0 -1,000 -1,000 -1,000 -1,000 -1,000 -1,000 1 1,500 1,200 1,500 1,300 1,500 1,400 VAN 250 154 71Diferencia 300 200 100

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De igual manera, se podría analizar si el dinero fuera prestado y si se pagaran los intereses y el capital al final del año.

Esto se puede ilustrar con una gráfica. Suponga que lo ingresos o beneficios netos de un proyecto se pueden descomponer en tres partes:

1. El valor de la inversión que debe devolver el proyecto. 2. El valor que ya ganaba en su alternativa –el cual le permitió definir el costo de

oportunidad– o lo que paga la empresa por haber prestado dinero. 3. El remanente.

FIGURA 1 Flujo de caja (en relación con el VAN)

Remanente Cuando se lleva al período cero, es el VAN o la generación de valor

Costo del dinero (tasa de descuento: costo de oportunidad o costo de capital)

Es el interés que reconoce el proyecto por haber recibido el préstamo de la inversión

Inversión Es la devolución que hace el proyecto del dinero recibido para hacer la inversión

Se puede presentar, entonces, las siguientes posibilidades:

1. Cuando el remanente el positivo y se lleva al instante cero, entonces el VAN es positivo. Hay creación de valor.

2. Cuando el remanente es cero, el VAN es cero, al llevar al instante cero. No hay creación de valor.

3. Cuando lo correspondiente al costo del dinero más el remanente, las dos áreas superiores de la figura, es menor que lo correspondiente a la tasa de descuento, entonces el VAN es negativo. Hay destrucción de valor.

En forma matemática el valor actual neto se define así:

VA=( R1

(1+i )1+R2

(1+i )2+R3

(1+i )3+…+

Rn(1+ i)n )………………(01)

Una forma de entender este concepto es preguntarse qué suma, que se espera recibir dentro de un año, es equivalente a un dólar poseído hoy. Suponiendo que existe el interés, se puede invertir o dar en préstamo ese dólar y recibir (1+i) al cabo de un año, donde i es la tasa de interés vigente para ese año y se liquida como interés compuesto; en otras palabras, se puede cambiar (1+i) recibiendo al final de un año por el dólar de hoy.

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Se puede calcular el valor actual de los ingresos y los egresos de una alternativa, según lo expuesto anteriormente. El valor actual neto es la diferencia entre el valor actual de los ingresos o beneficios y el valor actual de los egresos o costos.

En forma matemática compacta, se puede expresar el valor actual neto como:

VA=−P+( R1

(1+i )1+R2

(1+ i )2+R3

(1+i )3+…+

Rn(1+ i )n )………(02)

Obsérvese que no tiene sentido hablar del valor actual neto o del valor actual sin haber especificado una tasa de descuento. Aunque en esta expresión se indica el VAN en función de una tasa de descuento única, esta tasa puede variar con el tiempo; esto es, que para cada período puede existir una tasa de descuento diferente. El cálculo del VAN es muy fácil con hojas electrónicas como Excel. Recordando el concepto de equivalencia del capítulo 3, es fácil concluir que el cálculo del VAN (en el instante cero) es una mera convención: se puede pensar, en el valor medio neto VMN (calculado a la mitad de la vida del proyecto) o en el valor futuro neto VFN (calculado al final de la vida del proyecto) y es obvio que los resultados, en valores, serán proporcionales a (1+i)n, donde n será el valor de la mitad de la vida del proyecto o el valor del final de la vida del proyecto respectivamente. Estos cálculos indicarán el valor del remanente a la mitad del proyecto o al final de su vida.

Ejemplo Cálculo del valor actual neto (VAN)

Suponga que se tiene proyectado instalar una empresa en un centro comercial muy importante de la capital. Los cálculos sobre inversión e ingresos netos durante cuatro años, al final de los cuales se venden todos los bienes, son los siguientes:

Estas cifras las obtiene el decisor por medio de proyecciones de ingresos y costos futuros. El procedimiento para llegar a estas cifras son básicamente las que se vieron en el capítulo anterior. Cuando se hizo los estudios de este proyecto, se determinó que

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Año Flujo de caja 0 –10.000 1 2.000 2 3.000 3 4.500 4 6.000

la tasa de descuento era la oportunidad del dinero y que valía 10% anual. Su cálculo consideraba, además, que esta tasa no variaría durante los siguientes cuatro años.

Solución

Reemplazando los valores en la ecuación (2), donde se tiene:

VAN=−10.000+( 2.000

(1+0,1 )1+

3.000

(1+0,1 )2+

4.500

(1+0,1 )3+

6.000

(1+0,1 )4 )

VAN = $1.776,52

El valor actual neto (VAN) es de $1.776,52. Este monto significa que los flujos actualizados al momento inicial o año 0, son superiores a la inversión. Por tanto, podemos señalar que el proyecto es recomendable para llevarlo a cabo.

2.1.1 Regla de decisión del VAN

Si al calcular el VAN al 10% el resultado hubiera sido cero, ello significaría que solo estaría recibiendo lo que invirtió más lo que se ganaba al costo de oportunidad o lo que se paga por el dinero (el costo del dinero). Si el resultado hubiera sido negativo, significaría que el proyecto ni siquiera le devolvería el valor invertido en él más los intereses de la tasa de descuento (costo del dinero). Si el resultado fuera positivo, como en efecto lo fue, significaría que al proyecto le devolverá su inversión, sus intereses y una suma adicional. En este último caso, usted quedará en una situación mejor que la que tenía antes de emprender el proyecto.

De lo anterior se puede deducir fácilmente la regla de decisión para el método del valor actual neto, que es un modelo matemático y normativo y, por lo tanto, indica qué decisión se debe tomar:

1. Si el VAN es mayor que cero, se debe aceptar. 2. Si el VAN es igual a cero, se debe ser indiferente. 3. Si el VAN es menor que cero, se debe rechazar.

Las reglas anteriores se aplican cuando se trata de rechazar o aceptar una alternativa. Si se desea ordenar alternativa o entre un grupo de ellas, escoger la mejor, la regla de decisión dice que se debe escoger aquella alternativa cuyo valor actual neto sea mayor.

2.2 OTROS CRITERIOS PARA LA INVERSIÓN DE LAS EMPRESAS

2.2.1. Tasa interna de rentabilidad (TIR)

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Otro método que toma en cuenta el valor del dinero, en el tiempo, es la tasa interna de rentabilidad. La tasa interna de rentabilidad es una medida porcentual de la magnitud de los beneficios que le reporta un proyecto a un inversionista. Para entender este concepto, conviene regresar al concepto de VAN. Se dijo arriba que el valor actual neto representa el valor remanente que recibía un inversionista sobre su inversión, después de que se ha descontado el interés de la tasa de descuento. Este cálculo se realiza fijando una tasa de interés, de modo que un VAN positivo, a una determinada tasa de interés, indica que el inversionista recibe del proyecto su inversión, un interés sobre su dinero y una cantidad adicional. Ese interés y la cantidad adicional que recibe el inversionista es la totalidad de beneficios que le reporta el proyecto. De modo que cuando el VAN es igual a cero, la tasa de interés a la cual esto ocurre es una medida de la totalidad de los beneficios que produce la inversión, mientras que esos recursos se encuentran invertidos en ese proyecto. A esta tasa de interés se le denomina tasa interna de rentabilidad (TIR).

Los ingresos de un proyecto se pueden descomponer en tres partes:

1. El valor de la inversión que debe devolver el proyecto. 2. El valor de lo que ya se ganaba en su alternativa –el cual le permitió definir su costo de

oportunidad– o lo que paga la empresa por haber tenido que prestar dinero. 3. El remanente.

En este caso, la suma del remanente y del valor que ya se ganaba en su alternativa, que le permitió definir su costo de oportunidad o lo que paga la empresa por haber tenido que prestar dinero, es lo que produce el proyecto por encima de la suma invertida. Ese valor, calculado por medio de una tasa de interés como un porcentaje –que hace que el VAN sea igual a cero– es la TIR.

FIGURA 2 Flujo de caja (en relación con la TIR)

Remanente Cuando se lleva al período cero, es el VAN

Expresado como un porcentaje es la TIR

Costo del dinero (tasa de descuento: costo de oportunidad o costo de capital)

Es el interés que reconoce el proyecto por haber recibido el préstamo de la inversión

Inversión Es la devolución que hace el proyecto del dinero recibido para hacer la inversión

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Se pueden presentar, entonces, las siguientes posibilidades:

1. Cuando el remanente es positivo, la TIR es mayor que la tasa de descuento. 2. Cuando el remanente es cero, la TIR es igual a la tasa de descuento. 3. Cuando lo correspondiente al costo del dinero (el área de la mitad de la figura) más el re -manente es menor que los intereses de la tasa de descuento, la TIR es menor que la tasa de descuento.

Tenemos tres métodos para calcular aquella tasa i que hace que el VAN se convierta en cero. Estas son: (1) una calculadora financiera, (2) hoja de cálculo Microsoft Excel y (3) prueba y error.

Regla de decisión para la TIR Igual que el VAN, la TIR es un modelo matemático y normativo que dice lo siguiente:

1. Si la TIR es mayor que la tasa de descuento, se debe aceptar. 2. Si la TIR es igual a la tasa de descuento, se debe ser indiferente. 3. Si la TIR es menor que la tasa de descuento, se debe rechazar. Entre varios proyectos alternativos de presupuesto de capital se elegirá aquel que presente la TIR más elevada. De todos modos, si los diversos proyectos analizados presentan niveles de riesgos muy diferentes, primero hay que ver hasta qué nivel de riesgo se está dispuesto a asumir, y a continuación, entre los proyectos seleccionados, se elige el que presente la tasa TIR más elevada.

2.2.2 El plazo de recuperación (PR) Sospechamos que ha escuchado a menudo conversaciones como esta: “Una lavadora cuesta alrededor de $400. Pero en la actualidad, nosotros gastamos $3 por semana, que equivalen a $150 al año, en la lavandería. En consecuencia, la lavadora se paga sola en menos de 3 años”. Acabamos de descubrir el criterio del plazo de recuperación.

El plazo de recuperación de los proyectos es la cantidad de tiempo que debe transcurrir para recuperar la inversión original. En el caso de la lavadora, el plazo de recuperación era apenas inferior a 3 años. El criterio del plazo de recuperación mantiene que deben aceptarse los proyectos si su plazo de recuperación es menor que un período de referencia específico. Por ejemplo, si el período de referencia es de 4 años, la lavadora resulta conveniente: si el período de referencia es de 2 años, no lo es.

Por lo general, el criterio del plazo de recuperación puede ser adecuado, pero es fácil advertir que puede conducir a decisiones absurdas. Por ejemplo, comparemos los proyectos A y B.

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Año Flujo de caja / proyectos A B C

0 –2000 –2000 –2000 1 1000 1000 0 2 1000 1000 2000 3 10000PR 2 2 2 VAN (10%) 7,249 –264 –347

El proyecto B tiene un plazo de recuperación de 2 años, pero un VAN negativo. El proyecto A es claramente superior, pero el criterio del plazo de recuperación iguala ambos proyectos. Esto sucede porque el plazo de recuperación no tiene en cuenta ningún flujo de caja que se produzca después del plazo de recuperación.

El segundo problema del criterio del plazo de recuperación es que da igual peso a todos los flujos de caja que se producen antes del período de referencia, a pesar de que mientras más distantes son los flujos, menos valor tiene. Consideremos, por ejemplo, el proyecto C. también tiene un plazo de recuperación de 2 años, pero su VAN es inferior incluso al proyecto B. ¿Por qué? Porque sus flujos de caja se producen u ocurren más tarde dentro del plazo de recuperación.

El principal atractivo del criterio del plazo de recuperación es su sencillez. Pero recuerde que lo más difícil de la evaluación de proyectos es la predicción de los flujos de caja, y no los cálculos aritméticos.

A veces, los directivos calculan el plazo de recuperación descontado. Este es el número de periodos que transcurren antes de que el valor actual de los flujos de caja futuros iguale o excedan la inversión inicial. Por lo tanto, lo que ese criterio pregunta es: ¿Cuánto debe durar el proyecto para ofrecer un valor actual neto positivo? Con esto se anula la objeción de que se da igual peso a todos los flujos de caja antes de la fecha de referencia. Sin embargo, el criterio del plazo de recuperación descontado tampoco tiene en cuenta los flujos de caja que se producen después de la fecha de referencia. Pero el plazo de recuperación descontado ofrece una ventaja importante respecto al criterio del plazo de recuperación normal. Si un proyecto cumple un plazo de recuperación descontado, debe tener un VAN positivo, porque los flujos de caja que se suman hasta el plazo de recuperación descontado son (por definición) suficientes para proporcionar un valor actual igual a la inversión inicial. Todos los flujos de caja que se producen después de eso alteran el equilibrio y aseguran un VAN positivo. A pesar de esta ventaja, el período de recuperación descontado no resulta muy recomendable. También ignora los flujos de caja que se producen después de la fecha arbitraria de referencia y, en consecuencia, rechazan algunas oportunidades con VAN positivo.

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De todo, tenemos poco que decir en favor del criterio del plazo de recuperación. Entonces, ¿por qué hay tantas empresas que siguen aplicándolo? Los directivos no creen en realidad que todos los flujos de caja posteriores al plazo de recuperación carezcan de importancia. Parece más probable (y más caritativo hacia esos directivos) pensar que el plazo de recuperación sobrevive porque tiene algunas ventajas adicionales. Así los directivos pueden señalar que el plazo de recuperación es la manera más sencilla de comunicar la idea de que un proyecto es atractivo. Las decisiones de inversiones exigen discusiones y negociaciones entre personas de todos los sectores de la empresa, y es importante contar con una medida que todos comprendan. Quizá sucede también que los directivos favorecen los proyectos con períodos de recuperación rápidos, aun cuando tengan un VAN bajo, porque piensan que los beneficios rápidos les significarán ascensos también rápidos.

Ejemplo

Cálculo del plazo de recuperación descontado (PR) Continuando con el ejemplo anterior (al que se le calculó el VAN y la TIR), calcular la TIR para el siguiente flujo de caja:

Año Flujo de caja 0 –10.000 1 2.000 2 3.000 3 4.500 4 6.000

Solución:

Para calcular el PR descontado, primeramente tenemos que calcular el valor actual de cada uno de los flujos de caja.

La fórmula que nos permite calcular el valor actual de una cantidad única, tal como vimos en el capítulo 3, es la siguiente:

P=S ( 1

(1+i )n )La tasa de descuento a utilizar es del 10%. En nuestro ejemplo, el valor actual del primer flujo es:

VA1=2.000 ( 1

(1+0,1 )1 )=1.818 .18

Para el segundo flujo seria:

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VA2=3.000 ( 1

(1+0,1 )2 )=2.479,34

Para el tercer flujo seria como sigue:

VA3=4.500( 1

(1+0,1 )3 )=3.380,92

Para el cuarto flujo seria:

VA 4=6.000( 1

(1+0,1 )4 )=4.098,08

Flujo de caja 0 1 2 3 4 TotalInversión -10.000Ingresos 2.000 3.000 4.500 6.000 15.500Flujo actualizado

1.818 2.479 3.381 4.098

PR descontado

1.818 4.298 7.678 11.777

El pay-back descontado ocurre entre los años 3 y 4. Después de tres años se han recuperado $7.678,44, así que necesitamos $2.321,56 del flujo de efectivo descontado de $4.098,08 que ocurre en el año 4 para alcanzar el plazo de recuperación. El plazo de recuperación descontado es entonces 3 años + 2.321,56/4.098,08 años = 3,57 años.

2.2.3. La relación Beneficio/Costo (RB/C)

Una variante del valor actual neto de una inversión es la denominada relación beneficio/costo (RB/C), que consiste en dividir el valor actual de los flujos de caja por el desembolso inicial de la inversión, por lo que esta se expresa de la siguiente forma:

RBC

=VAP

En principio serían ejecutables aquellas inversiones cuyo índice de rentabilidad fuera superior a la unidad (IR > 1), ya que esto indicaría que lo recuperado por la inversión, teniendo en cuenta el efecto del paso del tiempo sobre el valor de los capitales, es superior al desembolso realizado (es decir, que el valor actual del proyecto supera a su desembolso inicial). Por otra parte serían preferibles, de entre varios proyectos alternativos, aquellos cuyo valor de la tasa IR fuera superior.

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Ejemplo Cálculo del índice de la RB/C

Continuando con el ejemplo anterior (al que se le calculó el VAN, la TIR y PR), calcular la RB/C para el siguiente flujo de caja:

Año Flujo de caja 0 –10.000 1 2.000 2 3.000 3 4.500 4 6.000

Solución: Para calcular la RB/C, primero tenemos que hallar el valor actual de los flujos de caja. Reemplazando en la ecuación , se tiene:

VA=( 2.000

(1+0,1 )1+

3.000

(1+0,1 )2+

4.500

(1+0,1 )3+

6.000

(1+0,1 )4 )

VA = $11.776,52

A continuación reemplazamos en la ecuación (3), para hallar el índice de rentabilidad, el cual es como sigue:

IR=11.776,5210.000

=1,1717

Regla de decisión para la RB/C Un proyecto de inversión se justifica si la RB/C al i% es mayor que 1. si se recuerdan los métodos anteriores se tiene: con el VAN se acepta una inversión cuando el VAN es mayor que cero, lo cual implica que los beneficios son mayores que los costos; por lo tanto, la RB/C será mayor que uno; con la TIR se acepta un proyecto si esta es mayor que la tasa de descuento, lo cual indica que el VAN es mayor que cero y, a su vez, la relación beneficio/costo será mayor que uno. Esto significa que el proyecto se justifica, porque la RB/C es mayor que uno.

Cuando la RB/C es igual a uno, el decisor debe ser indiferente ante el proyecto; si es menor que uno, el decisor deberá rechazar el proyecto. En resumen:

1. Si la relación beneficio / costo es mayor que 1, se debe aceptar.

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2. Si la RB/C es igual a 1, se debe ser indiferente. 3. Si la relación beneficio / costo es menor que 1, se debe rechazar.

Este también es un modelo matemático y normativo. Para evaluar la justificación de alternativas, ya sea para rechazarlas o aceptarlas, la RB/C coincide con los métodos anteriores.

2.3 USO DE LOS CRITERIOS VAN Y TIR

En muchas aplicaciones, tanto el VAN como la TIR son guías valiosas para tomar decisiones de proyecto de presupuesto de capital. Con frecuencia, el VAN y la TIR coinciden y podemos confiar en que proporcionan una evaluación correcta. No obstante, hay algunos casos en que el VAN y la TIR no coinciden en los méritos relativos de los proyectos, hay otros más en que la TIR es muy difícil de interpretar. En esta sección explicaremos cuándo podemos confiar en ambos métodos. También mostraremos casos en los que los métodos no coinciden. Si tiene dudas, use la regla del VAN.

2.3.1. Cuando la TIR y el VAN coinciden: proyectos de presupuesto de capital con-vencionales independientes

En los ejemplos anteriores, los métodos de la TIR y el VAN coinciden. Esto sucede siempre que los proyectos sean tanto independientes como convencionales. Un proyecto independiente es uno que se puede escoger independientemente de otros proyectos. Es decir, emprenderlo ni

requiere ni excluye cualquier otra inversión. Un proyecto que requiere otras inversiones simplemente forma parte de un proyecto de presupuesto de capital más grande, que debe evaluarse junto con todas sus partes. Cuando emprender un proyecto impide invertir en otro proyecto, y viceversa, decimos que se trata de proyectos mutuamente excluyentes. Un proyecto convencional es uno que tiene una salida inicial de efectivo, seguida de una o más entradas de efectivo futuras esperadas. Es decir, después de hacerse la inversión, se espera que el flujo de efectivo total en cada año futuro sea positivo. Comprar acciones y bonos es un ejemplo sencillo de proyecto de presupuesto de capital convencional: se compran los valores (un flujo de efectivo negativo), y el precio de venta terminal y cualquier dividendo o interés que se pague mientras usted posee los valores serán flujos de efectivo positivos, o cero en el peor de los casos. Los flujos no pueden ser negativos porque usted tiene responsabilidad limitada.

2.3.2. Cuando la TIR y el VAN pueden diferir: proyectos de presupuesto de capital mutuamente excluyentes

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Hasta aquí, hemos considerado la pregunta de si debemos o no emprender un proyecto in-dependiente. Sin embargo, a menudo tenemos que escoger uno de un conjunto de proyectos mutuamente excluyentes. Si emprendemos uno, no podremos emprender ninguno de los otros. Por ejemplo, una empresa que planea construir una nueva planta de ensamblado podría tener tres posibles lugares y cuatro posibles configuraciones de planta. Sin embargo, la empresa solo necesita una planta; por lo tanto, tendrá que escoger una configuración en un lugar, y las alternativas de hecho son mutuamente excluyentes. En tales casos, los métodos TIR y VAN pueden hacer recomendaciones contradictorias. Puede haber recomendaciones contradictorias porque existe una diferencia en (1) el tamaño de los proyectos, o (2) los tiempos de los flujos de efectivo. Un ejemplo de esto último ocurre cuando los flujos de efectivo de un proyecto se reciben, su mayor parte, en una etapa temprana y los flujos de efectivo del otro proyecto se reciben después de más tiempo. Examinaremos cada uno de estos tipos de diferencia por turno. Diferencia de tamaño Cuando un proyecto es más grande que otro, el proyecto menor puede tener una TIR mayor pero un VAN menor. Por ejemplo, suponga que el proyecto A tiene una TIR del 30% y un VAN de $100, y el proyecto B tiene una TIR del 20% y un VAN de $200. La selección de uno de los dos proyectos y, por lo tanto, la resolución de tales conflictos, es relativamente sencilla: basta con deducir si prefiere tener mayor riqueza o una TIR más grande. Igual que usted, nosotros preferimos la riqueza, gracias. Así pues, la regla de decisión del VAN es la que más conviene seguir cuando proyectos mutuamente excluyentes tiene diferente tamaño.

Ejemplo Diferencia de tamaño Suponga que la empresa se ve obligada a elegir entre dos máquinas, la D y la E. Ambas están diseñadas de manera diferente, pero tienen idéntica capacidad y hacen el mismo trabajo. La máquina D cuesta $15.000, y dura 3 años. Su funcionamiento cuesta $4.000 al año. La máquina E es modelo “económico”, solo cuesta $10.000, pero apenas dura 2 años; su costo es de $6.000 anuales.

Solución:

Dado que ambas máquinas fabrican exactamente el mismo producto, la única manera de elegir entre ellas es según sus costos:

Año Costos / Máquina

D E

0 15 10

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1 4 6

2 4 6

3 4

VA (6%) 25.69 21.00

¿Debemos elegir la máquina E, la que tiene el valor actual inferior en costos? No necesariamente. Todo lo que hemos demostrado es que la máquina E ofrece 2 años de servicio por un costo menor que los 3 años de servicio de la máquina D. ¿Pero es el costo anual del uso de la máquina E inferior al de la D?

Ahora, suponga que la directora financiera acepta comprar la máquina D y pagar sus costos operativos con su presupuesto. En este caso, adjudica al director de planta una suma anual por el uso de la máquina. Se harán tres pagos iguales, que comenzarán el año 1 (al final del año 1) evidentemente, la directora financiera tiene que asegurarse que el valor actual de estos pagos sean iguales al valor actual de los costos de la máquina D, que ascienden a $25.690. La serie de pagos uniformes (anualidad) con este valor actual, si la tasa de descuento es del 6%, se obtiene a través de la fórmula del FRC (factor de recuperación del capital), resultando ser:

CAE=25.690( 0,06 (1+0,06 )3

(1+0,06 )2−1 )−$9.610,88

En otras palabras, el costo de la compra y del funcionamiento de la máquina D es equivalente a un cargo anual de $9.610,88 al año durante 3 años. En consecuencia, esta cifra se denomina costo anual equivalente (CAE) del funcionamiento de la máquina D.

Año Costos / Máquina

D E

0 15

1 4 9.61

2 4 9.61

3 4 9.61

VA (6%) 25.69 25.69

Si hacemos un cálculo similar de costos sobre la máquina E, obtenemos:

CAE=21.000( 0,06 (1+0,06 )2

(1+0,06 )2−1 )−11.454,17

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Ahora vemos que la máquina D es mejor, porque su CAE es inferior. En otras palabras, la directora financiera puede permitirse asignar un cargo anual inferior por el uso de la máquina D.

De este modo, llegamos a un criterio para comparar activos de distinta duración: hay que elegir la máquina que tenga el menor CAE.

Diferencia en los tiempos de los flujos de caja El problema de los tiempos de los flujos de caja puede surgir a causa del supuesto de tasa de reinversión. La pregunta es: “¿Qué ganarán las entradas de efectivo de la inversión cuando se inviertan subsecuentemente en otros proyectos?” El método de la TIR supone que las entradas de efectivo futuras ganarán la TIR del proyecto. El método del VAN supone que ganarán el costo de capital.

El ejemplo siguiente ilustra el conflicto por supuesto de tasa de reinversión que resulta de una diferencia en los tiempos de los flujos de efectivo. Como se verá, los perfiles del VAN divergen en un punto de cruce, un costo de capital en el que los dos proyectos tienen el mismo VAN.

Ejemplo Comparación de la TIR con el VAN en Industrial Pacífico S.A.C.

Suponga que Industrial Pacífico S.A.C. puede invertir en solo uno de dos proyectos, A (a corto plazo) y B (a largo plazo). El costo de capital es del 10%, y los proyectos tienen los flujos de efectivo futuros esperados siguientes. ¿Cuál proyecto es mejor?

Año Flujo de efectivo al final del año A B

0 -250.00 -250.00 1 100.00 50.00 2 100.00 50.00 3 75.00 75.00 4 75.00 100.00 5 50.00 100.00 6 25.00 125.00 TIR 22.08% 20.01% VAN $76.29 $94.08

Solución:

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El proyecto A tiene una TIR del 22,08% y el proyecto B tiene una TIR del 20,01%. Por otra parte, el proyecto A tiene un VAN de $76,29, mientras que el proyecto B tiene un VAN de 94,08. Así, el método de la TIR nos dice que escojamos A, pero el del VAN nos dice que escojamos B. Para solucionar este conflicto, lo que tenemos que hacer es un perfil del VAN, donde, para cada uno de los proyectos calculamos su VAN a diferentes tasas de descuento.

Descontado los flujos a tasas de 0, 5, 10, 15, 20 y 25%, se tiene:

PERFIL DEL VAN Tasa de descuento

VAN (A) VAN (B)

0% $175.00 $250.00 5% 120.26 161.66 10% 76.29 94.08 15% 40.43 41.53 20% 10.82 0.07 25% -13.94 -33.10

Examine la tabla anterior, en ella se comparan el VAN y la TIR. Es evidente que el proyecto A tendrá un VAN más grande que el proyecto B, siempre que el costo de capital sea mayor que el 15,3985%, la tasa de cruce.

2.3.3. Otro caso en que la TIR y el VAN pueden diferir: proyectos de presupuesto de capital no convencionales

Ya definimos los proyectos de presupuesto de capital convencionales en una sección anterior del capítulo. Un proyecto no convencional tiene un patrón de flujos de efectivo diferente en algunos aspectos del patrón de los proyectos convencionales. Los proyectos no convencionales pueden crear un conflicto entre las reglas de decisión del VAN y la TIR.

En algunos casos, un proyecto no convencional nos es más que el inverso proyecto convencional, uno en el que el flujo de efectivo inicial es positivo y todos los flujos subsecuentes son negativos. Una anualidad de por vida, que las empresas de seguros venden a las personas que se han retirado, es un ejemplo. Desde el punto de vista de la empresa de seguros, se recibe una cantidad única al principio de la inversión, y luego se hacen pagos mensuales al titular de la anualidad durante el resto de su vida.

Analizar tales casos empleando la TIR es sencillo: basta con invertir la regla de decisión de la TIR. Es decir, para un proyecto convencional inverso, se emprende el proyecto si la TIR es menor que el costo de capital. Si olvidamos invertir la regla de la TIR en tales casos, tomaremos la decisión incorrecta.

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Ejemplo Proyectos de presupuesto de capital no convencionales Usted tiene la oportunidad de emprender un proyecto que producirá un flujo de efectivo positivo de $100 en el tiempo 0 y un flujo de efectivo negativo de $95 en el tiempo 1. El costo de capital es del 10%. Calcule la TIR y el VAN y determine si el proyecto debería emprenderse.

Solución: Utilizando la hoja de cálculo Excel para calcular la TIR, tenemos:

La entrada de la celda B6 es =-TIR(B4:B5).

La entrada de la celda B7 es =+B4+VNA(B2,B5:B5).

Se puede apreciar que la TIR es 5%, menor al costo de capital de 10% y el VAN es $13,63. Por tanto, el proyecto de presupuesto de capital debería emprenderse.

Desafortunadamente, pueden surgir complicaciones. Cuando se espera que algunos flujos de efectivo futuros sean positivos y otros negativos, puede haber múltiples TIR. Tales casos pueden presentarse, por ejemplo, cuando es necesaria una limpieza del ambiente al término del proyecto. La empresa hace una inversión inicial, recibe flujos de efectivo positivos mientras el proyecto está operando, y luego debe hacer un gasto en efectivo para realizar la limpieza cuando el proyecto termina. Otro ejemplo es un proyecto que requiere una o más renovaciones importantes durante su vigencia. Examinamos los tipos de conflicto que pueden surgir en estas situaciones más complejas.

Ejemplo

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Múltiples TIR para Industrial Pacífico S.A.C. Supongamos que Industrial Pacífico S.A.C., puede invertir en un proyecto que tiene un costo inicial de –$15.625 con flujos de efectivo futuros esperados de $36.875 después de un año y de –$21.750 después de dos años. Así, los flujos de efectivo netos esperados son negativo, positivo y negativo. El costo de capital es del 10%. ¿Representa esto un problema? Tal vez.

Solución: En primer lugar procedemos a calcular la TIR y el VAN, el cual es como sigue:

La entrada de la celda B8 es =TIR(B5:B7). La entrada de la celda B9 es =+B5+VNA(B2,B6:B7).

Se observa que la TIR es 16% y el VAN $–77,48. Sin embargo, la mejor manera de ver el problema que estamos ilustrando aquí es examinar el perfil del VAN para el proyecto, que se muestra en la figura 3. El problema salta a la vista. Con tasas de descuento posibles entre 0 y el 30%, el VAN pasa de negativo a positivo y otra vez a negativo. El proyecto tiene dos TIR, 16 y 20%. Es decir, hay dos puntos en los que el VAN sería cero si ese fuera el costo de capital.

Este análisis se muestra a continuación:

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La entrada de la celda B12 es =+$B$5+VNA(A12,$B$6:$B$7).

La entrada de la celda B16 es =+$B$5+VNA(A16,$B$6:$B$7). La entrada de la celda B20 es =+$B$5+VNA(A20,$B$6:$B$7).

En este caso, la regla de decisión de la TIR deja de tener validez. Si aplicáramos la regla de decisión de la TIR ciegamente a esta decisión, podríamos cometer un grave error.

Por ejemplo, si el costo de capital fuera del 10%, emprenderíamos el proyecto porque ambas TIR exceden este valor. Sin embargo, con un costo de capital del 10%, el proyecto tiene un VAN negativo de –$77,48.

Tampoco sirve de nada invertir la regla como hicimos en el caso de los proyectos convencionales inversos. Si el costo de capital excediera el 20%, la regla nos haría tomar una decisión incorrecta inversa otra vez. Además, dado que no conocemos el costo de capital del proyecto, el intervalo entre 16 y 20% es una “ventana” muy pequeña para acertar.

Desafortunadamente, las calculadoras y el software para PC con que se cuenta actualmente, en general, no están cabalmente equipados para manejar el problema de múltiples tasas internas de rendimiento. A menudo, solo se informa la TIR que el proceso de prueba y error encuentra primero. Lo que sí puede hacerse es usar la calculadora o software para crear un perfil del VAN que, en cualquier caso, proporcione una visión mucho más completa del valor potencial del proyecto.

2.4 ¿QUÉ METODO ES MEJOR?

Es difícil elegir entre un método y otro porque sus fortalezas teóricas y prácticas son diferentes. Por lo tanto, es prudente ver tanto la técnica del VAN como la de la TIR en cada una de estas dimensiones.

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2.4.1. Visión teórica

En una base puramente teórica, el VAN es el mejor método para preparar presupuestos de capital como resultado de varios factores. Lo más importante es que el uso del VAN supone implícitamente que todos los flujos positivos de efectivo intermedios generados por una inversión se reinvierten al costo de capital de la empresa. El uso de la TIR supone reinversión a la tasa frecuentemente alta especificada por la TIR. Puesto que el costo de capital tiende a ser un estimado razonable al que la empresa podría reinvertir realmente los flujos de efectivo intermedios, el uso del VAN, son su tasa de reinversión más conservadora y realista, es preferible en teoría.

2.4.2. Visión práctica

La evidencia sugiere que a pesar de la superioridad teórica del VAN, los administradores financieros prefieren usar la TIR. La preferencia por la TIR se debe a la disposición en general de la gente de negocios hacia las tasas de rendimiento en vez de a los rendimientos monetarios reales. Puesto que las tasas de interés, rentabilidad, etc, se expresan más a menudo como tasas de rendimientos anuales, el uso de la TIR tiene sentido para quienes toman decisiones financieras, pues consideran que el VAN es menos intuitivo porque no mide los beneficios respecto de la cantidad invertida. Puesto que hay varias técnicas disponibles para evitar las fallas de la TIR, su amplio uso no implica una carencia de sofisticación por parte de quienes toman las decisiones financieras.

2.4.3. Encuestas de prácticas en las empresas: comparación internacional de los métodos de presupuesto de capital

¿Qué métodos utilizan las empresas alrededor del mundo para analizar las decisiones de inversión de capital? Los porcentajes en la tabla 1 indican con qué frecuencia los métodos de presupuesto son utilizados en cinco países. Los porcentajes informados exceden el 100%, porque muchas empresas encuestadas utilizan más de un método de presupuesto de capital.

Algunas observaciones de las encuestas son las siguientes:

1. Las empresas en Estados Unidos, Australia, Canadá y Reino Unido tienden a utilizar dos métodos, en promedio, para evaluar las inversiones de capital. La suma de los

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porcentajes de presupuesto de capital en las columnas para cada uno de estos países es aproximadamente 200%).

2. Las empresas japonesas tienden a utilizar un solo método. (La suma de los porcentajes de presupuesto para Japón es aproximadamente 100%).

3. El método de período de recuperación es un método muy popular entre las empresas de todos los países. Las empresas japonesas utilizan el método de período de recuperación como su método principal de análisis, en sus decisiones de presupuesto de capital.

Tabla 1 Comparación internacional de los métodos de presupuestos de capital

ESTADOS UNIDOS

AUSTRALIA CANADA JAPON REINO UNIDO

Periodo de recuperación

59% 61% 50% 52% 76%

Tasa interna de Rentabilidad (TIR)

52% 37% 62% 4% 39%

Valor actual neto (VAN)

28% 45% 41% 6% 38%

Otra 44% 7% 8% 5% 7%

2.5 EL RACIONAMIENTO DE CAPITAL

Las empresas maximizan la riqueza de sus accionistas cuando aceptan todos los proyectos con valor actual neto positivo. Pero esto da por supuesto que las empresas pueden acercar los fondos necesarios para pagar esas inversiones. Por lo general, es una suposición correcta, especialmente cuando se trata de grandes empresas capaces de conseguir grandes capitales en poco tiempo. En ese caso, ¿por qué los directivos suelen decir a sus subordinados que disponen de poco capital, y que no pueden superar un cierto nivel de gastos? Existen dos razones:

a) El racionamiento débil: Muchas empresas imponen restricciones de capital “blandas”. Con esto queremos decir que el racionamiento del capital no es impuesto por los accionistas. En lugar de ellos, los imponen los directivos. Por ejemplo, suponga que usted es un joven directivo, ambicioso y con mucho futuro. Está ansioso por expandir el departamento que dirige, y por ello tiende a exagerar la bondad de las oportunidades de inversión. En vez de determinar las razones que existen para que sus muchas y brillantes ideas valgan la pena, a los directivos les resulta más fácil imponer un límite a la cantidad que usted y los demás jefes jóvenes pueden gastar. Este límite le obliga a fijarse nuevas prioridades.

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Aun cuando el capital no esté racionado, otros recursos pueden estarlo. Por ejemplo, un cre-cimiento muy rápido puede provocar grandes tensiones a los directivos y a la empresa. Una respuesta algo tosca a este problema consiste en racionar la cantidad de capital que gasta la empresa.

b) El racionamiento fuerte: El racionamiento débil nunca debe costar nada a las empresas. Si los límites que se imponen a las inversiones son tan estrechos que se rechazan los buenos proyectos, los directivos deben conseguir más dinero y relajar los límites que imponen al gasto de capital.

¿Pero qué sucede cuando el “racionamiento fuerte” implica que, en realidad la empresa no puede conseguir el dinero que necesita? En ese caso, puede verse obligada a rechazar proyectos con VAN positivo.

Cuando se aplica el racionamiento fuerte, seguimos interesados en el valor actual neto, pero ahora necesitamos seleccionar los proyectos que se adapten a los recursos de la empresa, aunque siempre ofreciendo el valor actual neto más elevado.

El problema de asignación de recursos que se resuelve en este capítulo trata de asignar recursos insuficientes a proyectos que son indivisibles; esto significa que se emprenden en su totalidad o no se llevan a cabo. Para estos casos, los métodos utilizados son la enumeración exhaustiva y la programación entera binaria. En esta parte, tomaremos la teoría y ejemplos prácticos del libro: “Decisiones de inversión bajo incertidumbre”, del colombiano Ignacio Vélez Pareja (2002).

2.5.1. Selección de proyectos indivisibles

Diversos autores presentan el problema de indivisibilidad en la asignación de recursos con restricciones de capital como un problema de programación lineal entera. Aunque no es insoluble y existen programas de computador para resolver este problema, esta técnica no es muy conocida, y en la mayoría de las universidades no se considera como curso regular dentro de los programas; tal vez por ello la mayoría de los textos sobre evaluación de proyectos presentan el análisis de este tipo de problemas en términos de enumeración exhaustiva, lo cual es sumamente dispendioso.

En el caso de proyectos indivisibles con escogencias excluyentes entre grupos de proyectos y con restricción de capital, antes de efectuar una enumeración exhaustiva o elaborar un programa matemático, para su solución se debe hacer lo siguiente:

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1. Determinar en cada grupo de proyectos excluyentes la mejor alternativa (máximo VAN). 2. Combinar los mejores proyectos del punto 1 más los proyectos independientes; si esta

combinación es factible, entonces es la óptima; si no lo es, se debe realizar una enumeración exhaustiva o diseñar un programa para solución por programación entera.

Ejemplo Selección de proyectos indivisibles

El rector de una universidad ha recibido las siguientes propuestas de inversión de las diversas facultades y departamentos para ser atendidas con el presupuesto del próximo año. Una condición impuesta por políticas trazadas por el Consejo Directivo indica que, en este caso, cada una de las facultades o departamentos debe contar con un proyecto realizado. Las propuestas son las siguientes:

Facultad A: tres propuestas mutuamente excluyentes para mejorar un laboratorio:

Propuesta Inversión (millones de $) Ahorro anual durante cinco años (millones de $)

A1 3,20 1,00 A2 4,00 2,00 A3 5,00 2,25

Facultad B: dos propuestas mutuamente excluyentes para reemplazar instalaciones en salones de clase:

Propuesta Inversión (millones de $) Ahorro anual durante cinco años (millones de $)

B1 4,50 1,80 B2 5,00 2,30

Departamento de Bienestar Estudiantil: dos propuestas mutuamente excluyentes para mejorar instalaciones deportivas con inversión y ahorro durante cinco años, así:

Propuesta Inversión (millones de $) Ahorro anual durante cinco años (millones de $)

C1 0,50 1,50 C2 1,00 0,80

Suponiendo que la tasa de descuento es del 20% anual y que se cuenta con un presupuesto de $9 millones, ¿cuál es el plan óptimo?

Solución: Lo primero que se debe hacer es calcular el VAN de cada una de las alternativas y eliminar del análisis aquellas que presenten un VAN negativo. Calculando, se tiene:

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Propuesta VAN $ (20%) Propuesta VAN $ (20%) Propuesta VAN $ (20%) A1 -0,21 B1 0,88 C1 3,99 A2 1,98 B2 1,88 C2 1,39 A3 1,73

En este caso se elimina la alternativa A1, por tener un VAN negativo. Obsérvese que no se hace una selección previa dentro de cada grupo. Se examina la combinación de la mejor de cada grupo y se verifica su factibilidad.

Esta combinación es A2, B2 y C1, la cual requiere una inversión de $9,5 millones; por tanto, es factible y esa sería la mejor solución. Si el presupuesto fuera de $9 millones, no sería factible y se debe proceder a encontrar por enumeración exhaustiva la mejor combinación.

Las combinaciones posibles son:

Combinación Inversión $ Combinación Inversión $ A2B1C1 9.0 A2B1C2 9.5 A2B2C1 9.5 A2B2C2 10.0 A3B1C1 10.0 A3B1C2 10.5 A3B2C1 10.5 A3B2C2 11.0

La combinación factible con el presupuesto de $9 millones es A2, B1 y C1 con un VAN de $6,85 millones. Obsérvese que cuando hay racionamiento de capital no siempre quedan en la solución las mejores alternativas de los grupos mutuamente excluyentes.

2.5.2. Un método simple para escoger proyectos en racionamiento

Retomando los planteamientos del comienzo se puede ofrecer al lector un método heurístico, otra vez, para seleccionar proyectos independientes e indivisibles, cuando solo se invierte en el periodo inicial. De manera intuitiva se puede pensar que ante una escasez de recursos, se debe tratar de sacarle el juego a los pocos recursos con los que se cuenta; esto es, que se trataría de obtener el mayor valor actual neto por unidad invertida. La decisión sobre el presupuesto de capital se puede hacer utilizando el siguiente método, que es un caso particular del método del Senju y Toyoda (1968).

Este procedimiento indica que se deben ordenar las alternativas de menor a mayor y según el siguiente índice de rentabilidad (IR):

IR=VANP……………………….(4)

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Al establecer el ordenamiento, elimine los proyectos de menor a mayor índice, hasta encontrar un grupo de proyectos factible, esto es, que se pueda hacer. Si existe un sobrante, verifique si algún proyecto rechazado se puede reinsertar.

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Ejemplo Selección de proyectos e índice de rentabilidad

Supongamos que el costo de oportunidad del capital es de 10%, que los recursos totales de la empresa son $20 millones y que se le presenten las siguientes propuestas:

Año Flujo de caja / proyectos L M N O P

0 -3,00 -5,00 -7,00 -6,00 -4,00 1 2,20 2,20 6,60 3,30 1,10 2 2,42 4,84 4,84 6,05 4,84 VA (10%) 4,00 6,00 10,00 8,00 5,00 VAN (10%) 1,00 1,00 3,00 2,00 1,00

Solución: Los cinco proyectos tienen VAN positivo. Por lo tanto, si no existen restricciones de capital, a la empresa le gustaría aceptar las cinco propuestas. Pero con solo $20 millones, necesita determinar el paquete de proyectos que le ofrezca el VAN más elevado posible dentro del presupuesto. La solución consiste en escoger los proyectos que presenten en valor actual neto superior por dólar de inversión. El ratio entre el valor actual neto y la inversión inicial se denomina índice de rentabilidad.

Para nuestros cinco proyectos el índice de rentabilidad se calcula:

Año Flujo de caja / proyectos L M N O P

VAN 1,00 1,00 3,00 2,00 1,00 Inversión 3,00 5,00 7,00 6,00 4,00 IR 0,33 0,20 0,43 0,33 0,25

El proyecto N ofrece el ratio más elevado entre el valor actual neto y la inversión (0,43) y, en consecuencia, se selecciona como primero. Luego vienen los proyectos L y O, que tienen un ratio de 0,33, y luego de ellos viene P. Estos cuatro proyectos consumen el presupuesto de $20 millones. Entre ellos, ofrecen a los accionistas los mayores beneficios posibles.

Los defectos del índice de rentabilidad A veces, se usa el criterio del índice de rentabilidad para ordenar proyectos, incluso cuando no hay racionamiento del capital, no débil ni fuerte. En estos casos, los usuarios desprevenidos pueden verse inducidos a favorecer los proyectos más pequeños, en detrimento de los mayores que poseen un VAN superior. El índice de rentabilidad fue pensado para seleccionar los proyectos con más valor por dólar, esto es, el mayor VAN por dólar gastado. Ese es el objetivo adecuado cuando los dólares son escasos.

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2.6 PRÁCTICAS DE PRESUPUESTOS DE CAPITAL DE EMPRESAS QUE OPERAN EN EL PERU (Un examen empírico: Universidad del Pacífico)

Los factores que afectan las decisiones de inversión se han agrupado en dos tipos: los empresariales, que están referidos a aquellos en los cuales la empresa tiene control, y los de entorno, que están referidos al contexto económico ligados a la estabilidad política y jurídica del país, además de otros factores importantes.

2.6.1. Factores empresariales

Importancia del presupuesto de capital En el presente estudio se encontró que la mayoría de las empresas (82%) utiliza un proceso formal para elaborar el presupuesto anual de las inversiones de largo plazo y solo un porcentaje mínimo (1%) no emplea un proceso formal. El 71% de las empresas encuestadas considera que el presupuesto de inversión debe ser más detallado mientras más grande sea el monto de inversión. En cuanto al riesgo del proyecto, un gran porcentaje de las empresas encuestadas entiende que mientras más riesgoso sea el proyecto de inversión, más detallado debe ser el presupuesto del mismo (86%). El ajuste del riesgo se da por la tasa de descuento, ya que mientras más riesgoso sea el proyecto, mayor debe ser la tasa de descuento (79%).

Estos resultados sugieren que las empresas que operan en el Perú son conscientes de la importancia del presupuesto de capital, ya que este es más detallado, conforme aumenta el riesgo y el monto de inversión. En conjunto, estas frases sugieren que según las características del proyecto, el nivel de detalle de la evaluación es distinto.

Nivel de la toma de decisiones de inversión En el estudio se encontró que la planificación del presupuesto anual de inversiones de largo plazo es realizada en un 68% por la dirección de la empresa, mientras que la unidad de pro-ducción no participa mucho en la planificación (8%). Esto último indica que las decisiones están centralizadas en el nivel de máxima jerarquía, lo que no beneficia a las empresas, pues el nivel máximo de jerarquía no sabe con exactitud todo lo que ocurre en las áreas de menor nivel. Sin embargo, las divisiones sí son tomadas en cuenta, ya que el 74% de las empresas encuestadas señaló que los objetivos de inversión son establecidos en el plan estratégico corporativo y son acordados con las divisiones.

Indicadores de rentabilidad

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El 99% de las empresas encuestadas conoce los indicadores tradicionales de rentabilidad como son el VAN, la TIR y el período de recuperación (PR). Sin embargo, solo lo usa el 90%, 80% y 86%, respectivamente. Respecto a los métodos que incluyen flexibilidad, como es el caso de las opciones reales (OR), el 40% de los encuestados conoce pero solo el 11% utiliza este método para valorar inversiones.

Tabla 2

Conocimiento y uso de indicadores de rentabilidad

Métodos de valoración Conoce No conoce Usa No usa Valor Actual Neto (VAN) 99% 1% 90% 10% Tasa Interna de Retorno (TIR) 99% 1% 80% 20% Período de recuperación (PR) 99% 1% 86% 14% Valoración de opciones reales (OR) 40% 60% 11% 89%

Fuente: Elaboración propia.

En la tabla 3 se puede observar que el 58% de las empresas usa a la vez el VAN, la TIR y el PR. Las demás combinaciones de indicadores excluyentes, muestran que el 13% usa a la vez el VAN y el PR, el 10% usa a la vez el VAN y la TIR, y solo el 7% usa a la vez el VAN, la TIR, el PR y las opciones reales. Es de notar que el período de recuperación es preferido a la TIR, cuando cada indicador se utiliza en compañía del VAN. Esto podría deberse a la mentalidad de corto plazo de los gerentes que operan en el Perú, ya que invierten hoy y buscan recuperar cuanto antes su inversión. (Mongrut 2004).

En la tabla 3 se puede observar que el 58% de las empresas usa a la vez el VAN, la TIR y el PR. Las demás combinaciones de indicadores excluyentes, muestran que el 13% usa a la vez el VAN y el PR, el 10% usa a la vez el VAN y la TIR, y solo el 7% usa a la vez el VAN, la TIR, el PR y las opciones reales. Es de notar que el período de recuperación es preferido a la TIR, cuando cada indicador se utiliza en compañía del VAN. Esto podría deberse a la mentalidad de corto plazo de los gerentes que operan en el Perú, ya que invierten hoy y buscan recuperar cuanto antes su inversión. (Mongrut 2004).

Tabla 3 Uso conjunto de los indicadores de rentabilidad

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Métodos utilizados

2004

VAN 3% PR 1% TIR 1% VAN, TIR 10% VAN, PR 13% TIR, PR 3% PR, OR 3% VAN, TIR, PR 58% TIR, PR, OR 1% VAN, TIR, PR, OR

7%

No existe empresa que únicamente utilice el método de opciones reales, solo el 3% utiliza las opciones reales y otro indicador y el 1% usa las opciones reales y dos indicadores más en su análisis. El 5% usa un solo método (3% el VAN, 1% la TIR y 1% el PR). Esto último demuestra que las empresas no basan sus decisiones de inversión en el resultado de un método, lo cual es positivo pues cada uno tiene limitaciones.

Asimismo, los datos muestran que la mayor parte de las empresas encuestadas utiliza prioritariamente los métodos tradicionales que no incluyen flexibilidad en la toma de decisiones de inversión, pues se encuentran más difundidos en la literatura financiera. El método más utilizado es el VAN, seguido por el PR y luego por la TIR.

En la tabla 4 se muestra que solo el 18% de los gerentes encuestados concede una importancia medio alta y alta al método de opciones reales, lo que significa que son pocos los que consideran como muy importante la utilización y aplicación de este método alternativo para valorar inversiones.

Tabla 4 Grado de importancia de los indicadores de rentabilidad

Métodos de valoración Grado de importancia 1 2 3 4 5 1+2*

Valor Presente Neto (VPN) 68% 22% 7% 1% 1% 90% Tasa Interna de Retorno (TIR) 48% 29% 12% 10% 1% 77% Período de recuperación (PR) 34% 41% 12% 9% 4% 75% Valoración de opciones reales 11% 8% 26% 16% 39% 19%

*Sujeto a error de mercadeo1 = Muy importante; 5 = Poco importante

A partir de ello, se puede inferir que los métodos tradicionales siguen siendo más importantes y de uso más generalizado que el método de opciones reales. En este sentido, la situación en el Perú no es distinta de la encontrada por otros estudios en mercados desarrollados. Es importante precisar que este resultado no significa que los gerentes de las empresas que operan en el Perú no consideren, al menos intuitivamente, la flexibilidad gerencial que pueden tener frente a una oportunidad de inversión. Por ejemplo, uno de los encuestados indicó que invertiría en un proyecto de inversión aunque tuviera VPN negativo, siempre que ofrezca una enorme oportunidad de crecimiento.

Fuentes y métodos para la predicción de los flujos de caja

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La fuente más importante que se utiliza para la predicción de los flujos de caja de un proyecto de inversión es la información financiera de la empresa o división (85%). Si bien el factor subjetivo no es el más importante en la predicción de los flujos de caja de los proyectos de inversión tiene un considerable segundo lugar (65%) dentro de todos los factores enumerados en la tabla 5.

Tabla 5 Fuentes de información para la predicción de los flujos de caja

Fuentes para predecir flujos de caja % Estimados subjetivos dados por los gerentes 65% Consenso en la opinión de expertos externos 39% Información financiera de la empresa o división 85% Información financiera de empresas similares 37% Otro 6%

De todos los métodos enumerados en la tabla 6 para la predicción de los flujos de caja de proyectos de inversión, el análisis de sensibilidad es el más utilizado (81%) seguido por el análisis de simulación (76%). El método de árboles de decisión, que es el que se emplea para valorar opciones reales, es el que menos se utiliza por los encuestados (19%).

Tabla 6 Métodos para la predicción de los flujos de caja

Métodos para predecir flujos de caja % Análisis de simulación 76% Análisis de sensibilidad 81%

Árboles de decisión 19% Riesgo de mercado de una empresa similar 46% Riesgo de la empresa o división 42% Otro 4%

Con estos resultados, nuevamente se puede notar que los gerentes encuestados utilizan prioritariamente los métodos tradicionales que, por lo general, toman en cuenta una actitud pasiva y no activa del inversionista.

Estimación y uso de la tasa de descuento En la tabla 7 se muestra que los encuestados sostienen mayormente (57%) que el estableci-miento de la tasa de descuento depende de cada proyecto en particular, lo cual implica que hay pocas tasas estandarizadas. Como cada proyecto involucra la exposición a riesgos en distinta magnitud, estos deberían ser incorporados en la tasa de descuento a utilizar. Sin embargo, existe un buen porcentaje de empresas (32%) que utiliza tasas de descuento estandarizadas por tipo de proyecto. Estas empresas en la práctica simplifican su análisis

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agrupando proyectos con similar riesgo a los que se les otorgan el mismo costo de oportunidad del capital.

Tabla 7 Establecimiento de la tasa de descuento

Establecimiento de la tasa de descuento % La empresa o división posee tasas de descuento estandarizadas por tipo de proyecto 32% Solo las tasas de descuento para montos de inversión grandes no son estandarizadas 5% Las tasas de descuento dependen de cada proyecto en particular, no hay tasas estandarizadas 57% Otro 8%

Tabla 8 Utilización de las tasas de descuento

Tipo de tasa de descuento % Tasa de descuento subjetiva basada en experiencias 19% Costo promedio-ponderado de capital 34% Rendimiento requeridos por los inversionistas basado en expectativas de crecimiento y pago de dividendos 22% Rendimiento requeridos por los inversionistas basado en la tasa libre de riesgo más un premio por riesgo de mercado

30%

El costo de la deuda para financiar proyectos 22% Otra tasa 8%

Respecto al tipo más utilizado de tasa de descuento los resultados son diversos. En la tabla 8 se observa que el mayor porcentaje (34%) corresponde al costo promedio ponderado de capital (WACC), seguido por una tasa libre de riesgo más una prima por riesgo de mercado (30%), por el rendimiento basado en las expectativas de crecimiento y pago de dividendos (22%) y por la tasa activa o costo de la deuda para financiar el proyecto (22%). Finalmente, un grupo de gerentes utiliza tasas de descuento subjetivas basadas en experiencias (19%). Estos dos últimos tipos de tasa de descuento no tienen un sustento teórico sólido, luego es sorprendente que más del 40% de los encuestados utilice al menos una de ellas.

Importancia de factores específicos por tipo de proyecto Ross et al. (2000) identifican dos categorías generales de proyectos: los que aumentan la escala de producción de la empresa y los que no. Dentro del primer grupo se encuentran los proyectos de expansión y los de investigación y desarrollo (ID), que aumentan la escala de producción existente. En el segundo grupo se hallan los proyectos rutinarios, caracterizados por estar asociados a operaciones comunes de la empresa como el mantenimiento o el reemplazo de maquinaria.

En la tabla 9 se enumeran diecinueve factores que son relevantes en la valoración de estos tres tipos de proyectos. Para el caso de proyectos ID, la predicción de los ingresos (95%),

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los gastos operativos (90%) y la inversión inicial (86%) son los factores que tienen mayor importancia.

Tabla 9 Grado de importancia de los distintos factores que pueden afectar la valoración de un proyecto rutinario, de expansión y de investigación y desarrollo.

Importancia de factores (1+2) Proyectos rutinarios

Proyectos de expansión

Proyectos de I&D

Acceso a financiamiento 63% 62% 54% Posibilidad de repago de la deuda 64% 69% 63% Escudo fiscal 40% 48% 40% Tasa de inflación 31% 45% 35% Horizonte del proyecto 71% 79% 82% Monto de inversión inicial 86% 89% 86% Predicción de ingresos 80% 92% 95% Predicción de gastos operativos 82% 84% 90% Posibilidad de obtener un valor de salvamento 29% 25% 23% Requerimientos adicionales de capital de trabajo 56% 65% 67% Posibilidad de abandono del proyecto 26% 35% 33% Posibilidad de espera para efectuar la inversión 30% 43% 40% Posibilidad de expansión a nuevos mercados 57% 86% 64% Uso alternativo de la tecnología de producción 49% 65% 61% Otras ventajas y desventajas competitivas 40% 55% 55% Riesgo de la empresa o división 42% 64% 63% Riesgo de mercado de una empresa similar - 47% 40% Costo y abastecimiento de insumos - 81% 83% Gastos de investigación y desarrollo - - 61%

1 = Muy importante; 5= Poco importante

En contraste, los factores con poca importancia para proyectos de investigación y desarrollo son: la posibilidad de obtener un valor de salvamento (23%), la posibilidad de abandono del proyecto (33%) y tasa de inflación (35%). Es decir, a las empresas no les preocupa mucho si existe o no la posibilidad de abandonar un proyecto de ID y el valor que este tendría en un momento dado. Asimismo, al haber adoptado el Banco Central de Reserva del Perú (BCRP) como régimen de política monetaria el esquema de metas explícitas de inflación a partir del 2002 (BCRP 2002), las empresas no conceden mucha relevancia a la inflación como factor crítico en la valoración de estos proyectos, ya que saben que se encuentra acotada en un rango preestablecido.

En el caso de los proyectos de expansión los factores más importantes son el monto de la inversión inicial y la predicción de ingresos, factores que no incluyen la flexibilidad gerencial. Nuevamente el factor que tiene menos importancia es la posibilidad de obtener un valor de salvamento (25%) y la posibilidad de abandono del proyecto (35%), es decir, lo que menos les preocupa a los gerentes es el grado de irreversibilidad de los proyectos de inversión. La situación es similar en el caso de los proyectos rutinarios. Con la diferencia

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de que en el caso de los proyectos rutinarios la flexibilidad gerencial no es tan importante como en los dos casos anteriores.

Tasas de descuento utilizadas por tipo de proyecto Como se observa en la tabla 10, para los proyectos de investigación y desarrollo se encontró que el mayor porcentaje de empresas (21%) utiliza una tasa del 10%. Esta tasa está dentro de un rango que va desde el 4% hasta el 20%. Para el caso de proyectos de expansión, el mayor porcentaje de empresas (22%) utiliza una tasa del 15% con un rango que va desde el 4.5 % hasta el 25%. Sorprendentemente, para los proyectos rutinarios, al igual que para los proyectos de expansión, la tasa de descuento más utilizada es la del 15%, con un rango de variación aún más amplio, que va del 3% al 35%. Si se analiza la volatilidad, medida como la desviación estándar de las respuestas de los encuestados sobre la tasa de descuento que aplican a distintos proyectos, se aprecia que las tasas de descuento de proyectos rutinarios presentan una mayor volatilidad frente a las de los proyectos de investigación y desarrollo y de expansión.

Más aún, si se calcula la tasa promedio ponderada utilizada en cada tipo de proyecto, se llega a que para los tres tipos de proyectos la tasa de descuento es de aproximadamente 13%. Si bien este resultado es consistente con el hecho de que las empresas usan mayoritariamente tasas de descuento que dependen de cada proyecto en particular, por presentar cada proyecto distinto riesgo, es intrigante que los proyectos rutinarios sean percibidos, en promedio, como de tanto riesgo que los proyectos de expansión y los proyectos de investigación y desarrollo.

Este resultado podría indicar que la flexibilidad gerencial, presente en los proyectos de expansión y en los proyectos de investigación y desarrollo, es incorporada intuitivamente en la forma de una reducción en la tasa de descuento y no en la proyección de los flujos de caja de estos tipos de proyectos.

Alternativamente, este resultado puede indicar que los gerentes encuestados realmente no tienen idea de cómo estimar la tasa de descuento apropiada, o que la estiman sin relación con el riesgo del proyecto o de forma subjetiva. Como se vio en la sección “Estimación y uso de la tasa de descuento”, existe evidencia de esta posibilidad. No obstante, la primera alternativa también es factible.

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Tabla 10 Tasa de descuento utilizada por tipo de proyecto

Tasa I&D Proyectos expansión

Rutinario

3 0% 0% 2% 4 2% 0% 0% 4.5 0% 2% 0% 5 2% 5% 2% 6 2% 2% 3% 7 6% 2% 3% 8 4% 8% 3% 9 2% 3% 2% 10 21% 17% 20% 12 11% 12% 16% 13 6% 3% 3% 14 8% 5% 3% 15 15% 22% 23% 16 2% 2% 5% 17 0% 3% 0% 18 6% 8% 5% 20 17% 8% 7% 25 0% 2% 0% 30 0% 0% 2% 35 0% 0% 2% P r o m e d i o Ponderado 13.1 12.9 13.3 Desviación Estándar 4.4394 4.3782 5.2317

2.6.2. Factores del entorno

En el Perú, el contexto económico actual está influenciado por dos elementos, el primero es la fragilidad de la economía peruana frente a los shocks externos que tiene una repercusión importante en las decisiones de inversión, debido a la insuficiencia de ahorro con la que cuenta el país (Parodi 2001).

El segundo elemento es el péndulo de la orientación económica que gira entre dos extremos: el liberalismo económico y el populismo. Esto explica en gran parte la inestabili-dad jurídica que merma la confianza de los inversionistas. En la encuesta, el 79% opina que el grado de influencia de la estabilidad jurídica en las decisiones de inversión es muy importante.

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Tabla 11 Factores del entorno que influyen en las decisiones de inversión

Factores 1 2 3 4 5 1+2* Entorno político estable 56% 29% 10% 4% 1% 85% Estabilidad jurídica 49% 30% 16% 3% 1% 79% Capital humano preparado 43% 38% 14% 4% 1% 81% Infraestructura 38% 44% 11% 6% 1% 82% Que el consumidor exija calidad 36% 38% 17% 7% 3% 74% Red eficiente de proveedores 39% 31% 19% 8% 3% 70%

El entorno no solo está representado por el contexto económico, sino también por otros factores importantes como el entorno político estable, estabilidad jurídica, capital humano preparado, infraestructura, que el consumidor exija calidad, red eficiente de proveedores y otros. El factor de entorno que influye más en las decisiones de inversión es el entorno político estable (85%), seguido de la infraestructura (82%) y el capital humano preparado (81%). Necesidades que se sabe son urgentes en la mayoría de mercados emergentes sudamericanos.

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CAPITULO TRES DECISIONES DE INVERSIÓN Y RIESGO

Los conceptos básicos y los procedimientos del presupuesto de capital fueron expuestos en los dos capítulos anteriores, sin ninguna consideración del riesgo diferencial de los proyectos. En este capítulo añadiremos el riesgo al análisis del presupuesto de capital. La idea básica es que los proyectos más riesgosos deben ganar rendimientos más elevados. Según Weston (1987) “El riesgo de un activo se define frecuentemente en términos de la varia -bilidad probable de los rendimientos futuros provenientes del activo”. Gitman (2003) señala “El término riesgo se refiere a la probabilidad de que un proyecto sea inaceptable, es decir, VAN < 0 o TIR < costo de capital. Más formalmente el riesgo en la prepa -ración de presupuestos de capital es el grado de variabilidad de los flujos de caja. Proyectos con poca probabilidad de aceptabilidad y un amplio margen de flujos de caja esperados son más riesgosos que proyectos que tienen una probabilidad alta de aceptabilidad y un margen estrecho de flujos de caja esperados”.

3.1 METODOS DE COMPORTAMIENTO PARA MANEJAR EL RIESGO

En este punto, nos concentraremos en el riesgo en los flujos de caja, pero recuerde que este riesgo resulta en realidad de la interacción de variables como: ingresos, gastos, impuestos, nivel de ventas, costo de materias primas, sueldos y salarios, etc. Existen algunos métodos que nos pueden ayudar a darnos una idea del nivel de riesgo del proyecto, en tanto que otros métodos reconocen explícitamente el riesgo del proyecto. Veamos a continuación los métodos que nos dan alguna idea del riesgo de un proyecto. 3.1.1. Análisis de sensibilidad

Es un método de comportamiento que utiliza algunas valores posibles para una variable dada, como flujos positivos de caja, para evaluar el impacto de esa variable sobre el rendimiento de la empresa, medido aquí por el VAN. Con frecuencia esta técnica es útil para tener una idea de la variabilidad del rendimiento en respuesta a los cambios de una variable importante.

Ejemplo Análisis de sensibilidad en función de dos variables en Minera Milpo S.A.A. Continuando con el ejemplo de Minera Milpo. Hemos visto cómo afecta el alza de las tasas de interés en el VANF del proyecto. Ahora, cuando el costo de las fuentes financieras externas (bancos) suben, el proyecto se vuelve más riesgoso y, por tanto, los inversionistas (los que colocan el capital), exigirán una mayor tasa de costo de oportunidad.

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La administración de la empresa considera que los accionistas exigirán tasas que podrían pasar de 15% a 30% anual (incrementándose 3%), a medida que las tasas en el mercado suban. Se le pide a usted que realice un análisis de sensibilidad del proyecto, a fin de determinar el efecto en el VANF del proyecto.

Solución:

La solución del caso lo haremos utilizando Excel

Uso de Excel

A continuación daremos los siguientes pasos: a) En la celda A109 introducimos el título: “Análisis de sensibilidad del VANF en

función del costo del préstamo y el costo de oportunidad del capital”

f) En la celda A110 (celda de intersección) entre la fila de datos de una variable y la columna de datos de otra variable, debemos incluir la fórmula del cálculo objeto del análisis de sensibilidad. En la celda A110 introducimos =B99.

g) Ahora, seleccionamos el rango A110:G116, abrimos el menú Datos, Tabla, e introducimos los valores tal como se presenta a continuación y aceptamos.

Los resultados aparecen a continuación:

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Podemos observar como se mueve el VANF del proyecto a medida que el costo del préstamo y el costo de oportunidad de oportunidad suben.

3.1.2. Análisis de escenarios

El análisis de escenarios es un método de comportamiento similar al análisis de sensibilidad pero con mayor alcance, que evalúa el impacto sobre el rendimiento de la empresa de cambios simultáneos en una gran cantidad de variables, como el nivel de ventas, el costo de las materias primas, los gastos de publicidad, etc. Cada escenario afectará finalmente los flujos positivos y negativos de caja, lo que dará como resultado diferentes niveles de VAN. Quien tome la decisión puede usar estos estimados de VAN para evaluar el riesgo implicado respecto de las variables antes señaladas.

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Ejemplo Análisis de escenarios en Minera Milpo S.A.A.

Los analistas financieros de Minera Milpo están considerando seriamente el estado de la economía del país y han proyectado el nivel de sus ingresos en tres escenarios, los cuales se muestran a continuación

Ingresos Más probable

Pesimista Optimista

1 2.560.000 2.490.000 2.610.000 2 2.560.000 2.490.000 2.610.000 3 2.200.000 2.490.000 2.610.000 4 2.300.000 2.490.000 2.610.000 5 2.400.000 2.490.000 2.610.000

La administración de la empresa lo contrata a usted para que realice un análisis de escenarios, a fin de determinar el efecto en el VANF del proyecto.

Solución: La solución del caso lo haremos utilizando Excel. La herramienta Escenarios permite cambiar las variables de una hoja de cálculo en un cuadro de diálogo manteniendo los valores originales en la misma. Para ello, esta debe contener celdas de datos susceptibles de ser modificados y celdas de cálculo de contenido invariable cuyas fórmulas utilizan las celdas de datos como parámetros.

Uso de Excel Continuando con el caso de Minera Milpo, toda la información (índice de proyecciones, estado de ganancias y pérdidas, flujos de cajas operativos relevantes, etc.) la tenemos en una hoja cálculo, la misma que se encuentra preparada para utilizar la herramienta Escenarios.

Esta hoja de cálculo tiene unas celdas que son la base para las proyecciones, si estas cambian, cambia todo. A estas celdas la vamos a hacer variar según los parámetros que le indiquemos a la herramienta Escenarios. Según nuestro caso, solo variarán el nivel de ingresos en más probable, pesimista y optimista. Por tanto, las celdas que variarán son C31:C35, tal como se muestran a continuación:

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Una vez ingresado a la herramienta Escenarios, se procede a agregar y definir los escenarios: más probable, pesimista y optimista.

Ejemplificaremos a continuación el escenario pesimista.

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Se procede a marcar las celdas cambiantes, C31:C35 y se acepta.

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Se procede a marcar las celdas cambiantes, C31:C35 y se acepta.

Luego, se procede a cambiar los valores de las celdas cambiantes.

El mismo procedimiento se sigue para los escenarios más probable y optimista. Una vez ingresado todos los datos se procede a mostrar la herramienta Escenarios.

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Se observa que cuando los ingresos anuales ascienden a $2.490.000 (escenario pesimista), el VANF se reduce a –$125.649.

En un escenario optimista, el VANF asciende a $164.121.

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3.2 TASAS DE DESCUENTO AJUSTADAS AL RIESGO

Hasta aquí hemos hecho una referencia más o menos directa al problema del riesgo. No po-demos quedarnos satisfechos ante afirmaciones tan vagas como: “El costo de oportunidad del capital depende del riesgo que afecta al proyecto”. Necesitamos saber qué relación hay entre riesgo y costo de oportunidad del capital y cómo el directivo financiero puede enfrentarse a situaciones reales con riesgo.

Los métodos para manejar el riesgo que hemos visto hasta ahora permiten al gerente financiero tener una “idea” del riesgo del proyecto. Ahora veremos la técnica más popular de ajuste al riesgo que emplea el método de decisión del valor actual neto. Se mantendrá la regla de decisión del VAN de aceptar solamente los proyectos que tengan un VAN > $0. Existen dos oportunidades de ajustar al riesgo el valor presente de los flujos positivos de caja: 1) se pueden ajustar los flujos positivos de caja, o 2) se puede ajustar la tasa de descuento (i). Ajustar los flujos positivos de caja es muy subjetivo, por lo que aquí describimos el proceso más popular de ajustar la tasa de descuento.

3.2.1. Tasas de descuento ajustadas al riesgo (TDAR)

Un método conocido de ajuste al riesgo implica el uso de tasas de descuento ajustadas al riesgo (TDAR). La TDAR es la tasa de rendimiento que se debe obtener sobre un proyecto dado para compensar adecuadamente a los propietarios de la empresa, –es decir, mantener o mejorar el valor de las acciones de la empresa. Cuanto más alto es el riesgo de un proyecto, más alta es la TDAR y, por lo tanto, es menor el valor actual de una serie de flujos positivos de efectivo. La lógica en la que se basa el uso de las TDAR está vinculada estrechamente con el modelo de valuación de activos de capital (CAPM). Puesto que el CAPM se basa en un mercado eficiente supuesto, que no existe para activos corporativos reales (no financieros) como planta y equipo, no se aplica directamente en la toma de decisiones de preparación de presupuesto de capital. Por lo tanto, los gerentes financieros evalúan el riesgo total de un proyecto y los usan para determinar la TDAR, la cual se puede usar en la ecuación del VAN.

Es importante para la empresa aplicar al evaluar un proyecto, la tasa de descuento correcta. Si utiliza una tasa de descuento muy baja, corre el riesgo de que las acciones de la empresa bajen cuando los accionistas reconozcan que la empresa misma ha llegado a ser más riesgosa. Por otro lado, si utiliza una tasa de descuento muy alta, corre el riesgo de rechazar proyectos de inversión aceptables y con el tiempo, el valor de mercado de la empresa puede disminuir porque los inversionistas que creen que la empresa está siendo demasiado

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conservadora venderán sus acciones, presionando a la baja el valor de mercado de la empresa.

La desventaja de este método es que no hay un mecanismo formal para vincular el riesgo total de un proyecto con el nivel de rendimiento requerido. Como resultado, la mayoría de las empresas determina subjetivamente la TDAR ajustando su rendimiento requerido existente. Lo ajustan hacia arriba o hacia abajo dependiendo de si el proyecto propuesto es más o menos riesgoso, respectivamente, que el riesgo promedio de la empresa. Este método tipo CAPM proporciona una “estimación aproximada” del riesgo y el rendimiento requerido del proyecto, por tanto, la medida del riesgo del proyecto como el vínculo entre el rendimiento requerido son estimaciones.

El índice de riesgo es solo una escala numérica utilizada para clasificar el riesgo del proyecto: los valores índices más altos se asignan a los proyectos de mayor riesgo y viceversa.

Ejemplo Tasa de descuento ajustadas al riesgo (TDAR) en Minera Milpo S.A.A.

Minera Milpo desea usar el método de la tasa de descuento ajustada al riesgo para determinar, de acuerdo con el VAN si implementa o no el proyecto de reemplazo de una máquina. Además de los datos presentados anteriormente, la administración de Milpo asignó, después de muchos análisis, un “índice de riesgo” de 1,8 al proyecto. La empresa desea saber cuál es el efecto del ajuste en la tasa de descuento. La relación tipo CAPM utilizada por la empresa para vincular el riesgo (medido por el índice de riesgo) y el rendimiento requerido (TDAR) se muestra en la tabla siguiente:

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Solución: La solución del caso lo haremos utilizando Excel

Uso de Excel

A continuación calculamos el VANF del proyecto tomando como tasa de descuento 15,4%. El resultado se muestra a continuación:

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La entrada de la celda B15 es =+B12. La entrada de la celda B23 es =+B17+VNA (B15, B18:B22).

Se puede observar que ajustando la tasa de descuento de 13,8% a 15,4% reduce el VANF de $43.384 a $33.525. Aun así, el proyecto continúa siendo atractivo.

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3.2.2. Las TDAR en la práctica

A pesar de lo interesante del riesgo total, en la práctica las TDAR se usan con frecuencia. Su popularidad se debe a dos hechos: 1) concuerdan con la disposición general de quienes toman las decisiones financieras hacia las tasas de rendimiento y 2) se estiman y aplican fácilmente. En la práctica, a menudo las empresas establecen varias clases de riesgos, con una TDAR asigna da a cada una. Entonces, cada proyecto se coloca subjetivamente en la clase de riesgo apropiada y se usa la TDAR correspondiente para evaluarlo. Se muestra a continuación la tabla 1, las clases de riesgo y las TDAR para Minera Milpo.

Tabla 1 Clases de riesgos y TDAR en Minera Milpo

Clases Descripción Tasas de descuentode riesgo TDAR*I Riesgo debajo del

promedio: proyectos de bajo riesgo. Por lo común, implican reemplazo de rutina sin renovación de actividades existente.

8%

II Riesgo promedio: proyectos semejantes a los implementados actualmente. Por lo común, implican reemplazo o renovación de actividades existentes.

10%

III Riesgo por encima del promedio: proyectos con riesgo mayor que el normal, pero no excesivo. Por lo común, implican expansión de actividades existentes o similares.

14%

IV Riesgo más alto: proyectos con riesgo muy alto. Por lo común, implican expansión a actividades nuevas o poco conocidas.

20%

Fuente: Gitman (2003): “Principios de Administración Financiera”. * Estas TDAR, son en realidad el costo de capital de la empresa.

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CAPITULO CUATROCASOS PRACTICOS

1. Evaluación de 3 proyectos mediante VAN y TIR

PROYECTO A: Tiene una inversión de S/. 200 000 que se debe renovar al tercer mes y se espera un retorno mensual de S/. 135 000.PROYECTO B: Considera una inversión inicial de S/. 200 000 y se espera un retorno mensual de S/. 90 000.PROYECTO C: Tiene una inversión inicial de S/. 200 000 que se debe renovar al segundo mes y cuarto mes por S/. 220 000 y se espera un retorno mensual de S/. 175 000.

Antecedentes: - Tasa de interés 15% - Duración de los proyectos 6 meses

Tabla de proyectos evaluados

ProyectoInversión

Inicial Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6

A(200.000) 135.000 135.000

(220.000)135.000 135.000 135.000 135.000

B(200.000) 90.000 90.000 90.000 90.000 90.000 90.000

C (200.000) 175.000(220.000)175.000 175.000

(220.000)175.000 175.000 175.000

a) Calcular VAN y TIRb) Seleccionar el mejor proyecto

Proyecto A

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Proyecto B

Proyecto C

Decisión:

Al analizar los tres proyectos considerando una tasa de descuento de un 15%, y al tener claros los conceptos de TIR y VAN, creemos que la mejor opción es la siguiente:

Valor Significado Decisión a tomar

VAN 179.401,92La inversión produciría mayores ganancias

Este proyecto genera la mayor ganancia de

las tres opciones.

VAN 140.603,44La inversión produciría ganancias menores

El proyecto puede aceptarse

VAN 170.147,15 La inversión produciría ganancias El proyecto puede aceptarse

El proyecto A, es el que genera una mayor ganancia de 179. 401,92 con un TIR de 45.66%, por lo cual, sería el más rentable de los tres proyectos.

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2. Evaluación de inversión – caso de panadería Jiménez

1. El Sr. Jiménez tiene un capital de S/. 700 que desea invertir en abrir una panadería. Actualmente, ese dinero lo tiene depositado en el Banco del Empresario donde gana una tasa de 10% anual. Sin embargo, la inversión inicial necesaria para emprender el negocio es S/. 1000, por lo que tendrá que solicitar un préstamo de S/. 300 amortizable al final de la vida útil del proyecto. El Sr. Jiménez proyecta su flujo de caja para 5 años y obtiene lo siguiente:

FLUJO DE CAJA DEL SEÑOR JIMENEZPeriodo (t) 0 1 2 3 4

A. Inversión -1000 0 0 0 0B. Beneficios netos 200 200 200 200C. Prestamos 300 -300D. Intereses (1) -30 -30 -30 -30E. Flujo de caja (2) -700 170 170 170 130F. Tasa de descuento (3) 1000 1100 1210 1331 1464G.F.C. Descontado (4) -700 154,55 140,50 127,72 -88,79

1/ D = C x 0,12/ E = A+B+C+D3/ F = (1,1)^t4/ G = E / F

En este caso, el VAN obtenido es menor que cero, lo cual quiere decir que el Sr. Jiménez estaría dejando de recibir S/. 366 si pone la panadería en vez de depositar su dinero en el Banco del Empresario, donde estarían pagando una tasa de interés de 10%. Esto no quiere decir que necesariamente habrían perdidas de dinero en el negocio, sino que faltarían S/. 366 para que el inversionista obtenga lo mismo que conseguiría si dejara su dinero en el banco.

2. Sin embargo, el Sr. Jiménez se ha dado cuenta que podría contratar a un asistente, con un sueldo de S/. 200, que permitiría aumentar los beneficios netos a S/. 400. Sobre la base de esta nueva información, se recalcula los ingresos y elabora el nuevo flujo de caja.

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FLUJO DE CAJA CON AUMENTO DE VENTASPeriodo (t) 0 1 2 3 4

A. Inversión -1000 0 0 0 0B. Beneficios netos 400 400 400 400C. Prestamos 300 -300D. Intereses (1) -30 -30 -30 -30E. Flujo de caja (2) -700 370 370 370 70F. Tasa de descuento (3) 1000 1100 1210 1331 1464G.F.C. Descontado (4) -700 336,36 305,79 277,99 47,81

1/ Al contratar al asistente, los beneficios netos aumentan a S/. 4002/ D = C x 0,13/ E = A+B+C+D4/ F = (1,1)^t5/ G = E / F

Esto indica que si el Sr. Jiménez invierte en el proyecto recibirá S/. 267.95 más que si mantiene su dinero en el Banco con una tasa de interés del 10%.

3. Supongamos ahora que en lugar de contratar un asistente el Sr. Jiménez negocia con el dueño de la Panadería y logra una reducción del precio del local de manera que la inversión requerida sea de S/. 634.

FLUJO DE CAJA CON REDUCCION DEL PRECIO DEL LOCALPeriodo (t) 0 1 2 3 4

A. Inversión -634 0 0 0 0B. Beneficios netos 200 200 200 200C. Prestamos D. Intereses (1)E. Flujo de caja (2) -634 200 200 200 200F. Tasa de descuento (3) 1000 1100 1210 1331 1464G.F.C. Descontado (4) -634 181,81 165,29 150,26 136,61

1/ Al reducir el precio del local el VAN es cero.

2/ D = C x 0,13/ E = A+B+C+D4/ F = (1,1)^t5/ G = E / F

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En este caso, el VAN del negocio será igual a cero; es decir, seria indiferente para el Sr. Jiménez poner la panadería o dejar su dinero en el Banco del Empresario. Sin embargo, como ya se mencionó, esto no significa que el proyecto de la panadera no ofrezca ninguna rentabilidad, sino que en comparación con el Banco, no le brinda ningún ingreso extra.

3. Evaluación económico financiero – proyecto de inversión

Un proyecto de inversión de S/. 140500 se financia de la siguiente manera: 40% aporte de socios y el saldo a través de un préstamo bancario; la tasa nominal pasiva es del 15% con capitalización mensual; la tasa activa nominal es del 38% con capitalización trimestral. Los flujos netos proyectados de dicho proyecto son:

FNC1 = 35400FNC2 = 49500FNC3 = 84200FNC4 = 154000

Determinar si dicho proyecto es rentable.

SOLUCION

Lo primero que se hace es hallar el costo de capital, pero como las tasas están en términos nominales, lo primero que debemos hacer es capitalizarlas según las condiciones establecidas:

Tasa efectiva pasiva = ((1 + 0.15/12)12-1)*100 = 16.1%Tasa efectiva activa = ((1 + 0.38/4)4 – 1)*100 = 43.8%Inversión: 140500Socios: 40% (140500) = 56200Banco: 60% (140500) = 84300

cc = 56200 (16.1%) + 84300 (43.8%) / 140500cc = 0.327cc = 32.7%

(*) A nivel empresarial, el dinero tiene que ser productivo, por tal motivo los recursos de quienes promueven una inversión, también deben tener un rendimiento, entonces cuando

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estos inversionistas deciden invertir, pierden por ejemplo los intereses que les puede otorgar un banco por sus ahorros, por tal motivo a la hora de hallas el costo de capital, la tasa pasiva se le aplica al aporte de los socios como su costo financiero (por el costo de oportunidad).Teniendo el costo de capital y los flujos netos proyectados e procede a determinar el valor del VAN:

VAN = 35400 + 49500 + 84200 + 154000 – 140500(1.327)1 (1.327)2 (1.327)3 (1.327)4VAN = 140483.3 – 140500VAN =-16.7

Considerando que el proyecto arroja un VAN de -16.7, llegamos a la conclusión que no es un proyecto rentable, si es ejecutado o puesto en marcha arrojara perdidas, por lo tanto debe ser rechazado.Determinación de la TIR

Para determinar la TIR, necesitamos dos VAN, para lo cual es necesario hallar otro VAN (considerando que con el costo de capital nuestro VAN es -16.7), por lo tanto para hallar el otro VAN vamos a reducir la tasa, considerando que con un costo de capital del 32.7% obtuvimos un VAN negativo.Por lo tanto vamos hallar el otro VAN al 31%, considerando que con el costo de capital se está muy cerca del cero (motivo por el cual no se ha reducido mucho).

VAN = 35400 + 49500 + 84200 + 154000 – 140500(1.31)1 (1.31)2 (1.31)3 (1.31)4VAN = 145683.4 – 140500VAN = 5183.4

Interpolando32.7% - TIR = -16.7 – 032,7% - 31% - 16.7 – 5183.432.7% - TIR = -16.71.7% 5200.132.7% - TIR = (0.003) (1.7%)32.7% - TIR = 0.0051%TIR = 32.7% - 0.0051%TIR = 32.6949%

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CONCLUSION

El presente trabajo, tuvo como objetivo mostrar que el estudio de una de inversión, parte de un conjunto de datos básicos, fundamentados en supuestos que, después de analizados y estudiados, los consideramos como ciertos. No obstante, en la mayor parte de las inversiones existe un grado de incertidumbre o riesgo en torno a tales datos o hipótesis.

La primera aproximación que trata en situaciones de riesgo, se logra a través del análisis o prueba de sensibilidad, que es una de las formas elementales de incluir el riesgo en la toma de decisiones de inversión; aunque, como se podrá ver después, no resuelve satisfactoriamente el problema derivado del incierto comportamiento de las variables básicas que definen una inversión.

El análisis de sensibilidad, no es sino el grado de elasticidad de la rentabilidad de un proyecto ante determinadas variaciones de los parámetros críticos del mismo. Es decir, la variación que la rentabilidad del proyecto puede sufrir como consecuencia de un cambio determinado (prefijado por nosotros), de alguna variable básica del proyecto, por ejemplo, precio de venta. El análisis de sensibilidad, tiene como finalidad evaluación del efecto que tiene sobre cualquier medida de rentabilidad de un proyecto, desviación potencial de las mejores estimaciones disponibles.

De entre todas las hipótesis de cálculo la más crucial, probablemente es, suponer que los valores únicos de la inversión inicial y de cada uno de los flujos de caja anual representan, suficientemente bien la naturaleza de la inversión y que permiten, por consiguiente, su correcta evaluación.

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No obstante, tanto el desembolso inicial como los flujos de caja, dependen en la mayor parte de los casos, en un conjunto de variables como el precio de maquinaria y equipo, el nivel de ventas, la participación del mercado, salarios, costo de las materias primas, horizonte temporal de la inversión, de las necesidades de capital de trabajo y otros, cuyos valores efectivos se desconocen con certeza. Es más, según las circunstancias, cada variable puede tomar un número inmensurable de valores diferentes que al combinarse unos con otros, generan una amplia gama de flujos de caja y, por consiguiente producen incontables resultados de la inversión.

Con frecuencia, se admite que la evaluación completa de un proyecto de inversión requiere la valoración de las dimensiones de liquidez, rentabilidad y riesgo. En general, cuanto más completa sea la evaluación, más sencilla y sistemática resulta la fase de selección. La evaluación de una inversión no se agota con la determinación de sus parámetros de liquidez, rentabilidad y riesgo, puesto que deben considerarse otras facetas igualmente importantes, como su aportación a la diversificación, crecimiento o la estrategia general de la empresa. El carácter estratégico de las inversiones ha constituido un continuo incentivo para el perfeccionamiento de sus métodos de evaluación. Sin embargo, la aparente exactitud de estos métodos, puede resultar engañosa; el rigor matemático se apoya en un conjunto de hipótesis cuyo cumplimiento depende, en última instancia, la utilidad práctica de los resultados que se obtengan.

Una decisión es un juicio o selección entre dos o más alternativas que tenemos, que ocurre en numerosas y diversas situaciones en la gerencia. Decidir es llevar a cabo el proceso por el cual se establecen, analizan y evalúan las alternativas.

Las decisiones de inversión son una de las grandes decisiones financieras que se presentan en todas las empresas. La característica fundamental de las decisiones de inversión radica en que los flujos de dinero implicados en ella tienen lugar a través del tiempo, normalmente comprendiendo algunos o varios años, con frecuencia son decisiones de creación de capacidad productiva inversiones en edificios, maquinarias, proyectos de exportación, entre otras.

Para tomar la decisión correcta la persona que vaya a elegir el financiamiento, debe tener en cuenta elementos de evaluación y análisis como la definición de los criterios de análisis, los flujos de fondos asociados a las inversiones, el riesgo de las inversiones y la tasa de retorno requerida.

En el análisis de las decisiones de inversión, se debe tener en cuenta que los pesos de un año no tienen el mismo valor que los pesos en otro año, y por tanto, los flujos de efectivo involucrados en la decisión no pueden ser comparados. En este tipo de decisiones hay 3

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pasos que se deben seguir, que son: el establecimiento de previsiones para poder evaluar el proyecto, determinación de los costos e ingresos relevantes para la toma de decisión y la utilización de un método que permita decidir si se acepta o se rechaza el proyecto.

En la mayoría de las organizaciones o empresas de tipo privado, las decisiones financieras son enfocadas o tienen un objetivo claro, "la maximización del patrimonio" por medio de las utilidades, este hecho en las condiciones actuales, debe reenfocarse sobre un criterio de maximización de la riqueza.

Para muchas personas, tomar decisiones importantes en la vida les supone un cierto temor o al menos incertidumbre, por si se elige incorrectamente. Pues lo mismo pasa en todas las empresas, puesto que diariamente se pueden presentar ideas de las cuales debemos elegir la que mejor opción que nos convenga.

Tomar una buena decisión de inversión consiste en trazar el objetivo que se quiere conseguir, reunir toda la información relevante y tener en cuenta las preferencias y necesidades que tenga la empresa. Si queremos hacerlo correctamente, debemos ser conscientes de que una buena decisión es un proceso que necesita tiempo y planificación.

Por ello la única manera de tomar una buena decisión es a través de la aplicación de un buen procedimiento, o modelo de toma de decisiones, el cual nos ahorrará tiempo, esfuerzo y energía.

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BIBLIOGRAFIA

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