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Adopción de un régimen cambiario flexible en Costa Rica… ADOPCIÓN DE UN RÉGIMEN CAMBIARIO FLEXIBLE: AVANCES DE LA TRANSICIÓN EN EL CASO COSTARRICENSE EN EL PERIODO 2006 AL 2010 .
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ADOPCIÓN DE UN RÉGIMEN CAMBIARIO FLEXIBLE: AVANCES DE LA
TRANSICIÓN EN EL CASO COSTARRICENSE EN EL PERIODO 2006 AL 2010
.
TABLA DE CONTENIDO
Capitulo 1: ASPECTOS GENERALES DE LA TESIS.......................................................8
1.1 Antecedentes.....................................................................................................................9
1.2 Justificación....................................................................................................................11
1.3 Planteamiento del problema...........................................................................................12
1.4 Objetivos.........................................................................................................................12
1.4.1 General.....................................................................................................................12
1.4.2 Específicos...............................................................................................................13
1.5 Alcances y Limitaciones.................................................................................................13
1.5.1 Alcances...................................................................................................................13
1.5.2 Limitaciones.............................................................................................................14
Capítulo 2: MARCO TEÓRICO..........................................................................................15
2.1 Banco Central de Costa Rica (BCCR)............................................................................16
2.1.1 Perfil.........................................................................................................................16
2.1.1.1 Misión...................................................................................................................17
2.1.1.2 Visión....................................................................................................................17
2.1.1.3 Estructura funcional.............................................................................................17
2.1.2 Objetivos..................................................................................................................18
2.1.3 Funciones.................................................................................................................19
2.2 Tipo de cambio...............................................................................................................20
2.2.1 Definición................................................................................................................20
2.2.2 Política cambiaria....................................................................................................21
2.2.2.1 Régimen cambiario...............................................................................................22
2.2.2.2 Tipos de regímenes cambiarios.............................................................................22
2.2.2.3 Criterios para seleccionar el régimen cambiario más adecuado...........................26
2.2.3 Intervención del Banco Central...............................................................................28
2.2.4 Mercados donde se intercambian las divisas...........................................................30
2.2.4.1 Mercado de monedas extranjeras MONEX.........................................................30
2.2.5 Elementos para una salida ordenada hacia una mayor flexibilidad cambiaria........31
2.2.6 Instrumentos para la cobertura cambiaria................................................................34
2.3 Política monetaria...........................................................................................................37
2.3.1 Definición................................................................................................................37
2.3.2 Objetivos de política monetaria...............................................................................37
2.3.3 Metas de política monetaria.....................................................................................38
2.3.4 Instrumentos de política monetaria..........................................................................39
2.3.5 Postulado de la trinidad imposible...........................................................................41
2.3.6 Política monetaria bajo metas de inflación..............................................................42
2.3.7 Mecanismos de transmisión de la política monetaria..............................................45
Capitulo 3: MARCO METODOLÓGICO..........................................................................47
3.1 Tipo de investigación.....................................................................................................48
3.2 Sujetos o fuentes de información...................................................................................49
3.3 Definición conceptual, instrumental y operacional de variables....................................493
3.3.1 Régimen cambiario..................................................................................................49
3.3.2 Inflación...................................................................................................................50
3.3.3 Política monetaria....................................................................................................50
3.3.4 Sistema de bandas cambiarias..................................................................................51
3.3.5 Tipo de cambio flexible...........................................................................................52
3.5 Instrumentación..............................................................................................................52
3.6 Tratamiento de la información.......................................................................................53
Capitulo 4: ANALISIS E INTERPRETACIÓN DE RESULTADOS...............................54
4.1 Evolución de los regímenes cambiarios en Costa Rica antes de Octubre 2006.............55
4.1.1 Tipo de cambio fijo (Periodo 1937 - 1983).............................................................55
4.1.2 Régimen cambiario de Minidevaluaciones (Periodo Noviembre 1983- Febrero
1992).................................................................................................................................62
4.1.3 Tipo de cambio flexible (Marzo 1992 a Junio 1992)...............................................66
4.1.4 Retorno a las minidevaluaciones (Periodo Junio 1992- Octubre 2006)..................68
4.2 Razones que justifican la adopción de un régimen cambiario flexible en el BCCR.
72
4.3 Acciones de política monetaria que ha implementado el BCCR y que requieren de
la transición hacia un tipo de cambio flexible......................................................................80
4.3.1 Modelación Macroeconómica..................................................................................81
4.3.2 Flexibilización Cambiaria........................................................................................83
4.3.3 Cambios en el Reglamento con Operaciones Cambiarias.......................................86
4.3.4 Gestión de Liquidez.................................................................................................884
4.4 Implicaciones del sistema de bandas cambiarias para la política monetaria del
BCCR...................................................................................................................................92
4.4.1 Comercio exterior....................................................................................................97
4.4.2 Política Monetaria....................................................................................................98
4.4.3 Sector Bancario......................................................................................................100
4.4.4 Sector Privado........................................................................................................101
4.5 Tareas pendientes que debe ejecutar el BCCR para adoptar plenamente un
esquema cambiario flexible................................................................................................102
4.5.1 Experiencias internacionales en la transición hacia la flexibilidad cambiaria
........................................................................................................................................105
Capítulo 5: CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES.............................................108
5.1 Conclusiones.................................................................................................................109
5.2 Recomendaciones.........................................................................................................112
Capitulo 6: REFENCIAS BIBLIOGRAFICAS................................................................114
6.1 Bibliografía citada........................................................................................................115
6.2 Bibliografía consultada.................................................................................................117
ÍNDICE DE GRÁFICOS
Gráfico 1. Elementos básicos de una banda deslizante............................................................25
Grafico 2. Mercado oficial (1981-1983)..................................................................................58
Grafico 3. Mercado interbancario (1981-1983).......................................................................59
5
Grafico 4. Mercado libre (1981-1983).....................................................................................60
Grafico 5. Régimen de Minidevaluaciones. Mercado Libre Interbancario (1983-1992).........64
Grafico 6. Régimen cambiario flexible (Marzo-Junio 1992)...................................................67
Grafico 7. Régimen cambiario de Minidevaluaciones (1992-2006)........................................68
Gráfico 8. Régimen de Minidevaluaciones. Variación cambiaria e inflación.........................69
Gráfico 9. Régimen de Minidevaluaciones. Evolución del índice de tipo de cambio
efectivo.....................................................................................................................................70
Gráfico 10. Reservas Monetarias Internacionales en poder del Banco Central (1983-
2006)........................................................................................................................................73
Gráfico 11. Compras netas de divisas por parte del Banco Central de Costa Rica en el
mercado cambiario (1992-2003)..............................................................................................74
Gráfico 12. Nivel General de Precios (1983-2006).................................................................75
Gráfico 13. Bonos de Estabilización Monetaria (1987-Octubre 2006)...................................77
Gráfico 14. Tasa de interés activa y pasiva bruta promedio del Sistema Financiero para
depósitos en moneda nacional (1999-Octubre 2006)...............................................................78
Gráfico 15. Encaje mínimo legal (1987-Octubre 2006)...........................................................79
Gráfico 16. Esquema de intervención del BCCR en el Mercado Integrado de Liquidez
(MIL)........................................................................................................................................91
Gráfico 17. Banda cambiaria: Tipos de cambio de intervención, MONEX y Referencia
..................................................................................................................................................95
Gráfico 18. Exportaciones e Importaciones (Octubre 2006-2010)..........................................98
Gráfico 19. Efecto monetario neto de las operaciones cambiarias (2006-2010).....................99
Gráfico 20. Tipo de cambio promedio en MONEX (2006-2010)..........................................1006
ÍNDICE DE CUADROS
Cuadro 1. Tipo de cambio del colón costarricense con respecto al dólar estadounidense,
en el mercado oficial (1945-1981)...........................................................................................57
Cuadro 2. Balanza de Pagos Básica (1981-1983)....................................................................61
7
Cuadro 3. Balanza de Pagos (1984-1991)...............................................................................63
Cuadro 4. Exportaciones de Bienes No Tradicionales (1983-1992)........................................65
Cuadro 5. Composición de las Reservas Monetarias Internacionales en poder del Banco
Central (1991- 2006)................................................................................................................73
Cuadro 6. Modelo Macroeconómico: Diagrama de los mecanismos de Transmisión...........82
Cuadro 7. Modificaciones en los parámetros de la banda cambiaria (2006- 2010).................94
Cuadro 8. Inversión Extranjera Directa en Costa Rica (2006-2010).....................................102
8
Capitulo 1: ASPECTOS GENERALES DE LA TESIS
1.1 Antecedentes
9
En Costa Rica, con relación al tipo de cambio, existe una experiencia amplia debido al
desarrollo de distintos esquemas que se han dado según las políticas y el entorno
económico del país. Hasta finales de 1980 existió uno de tipo de cambio fijo al estilo del
Acuerdo de Bretón Woods, el cual se caracterizaba por tener pocas devaluaciones.
Para lograr superar la crisis de los años 80, en Costa Rica se llevó a cabo la adopción de
una política cambiaria menos estricta. Con lo cual, en 1984, se estableció el régimen
cambiario de minidevaluaciones, sistema donde el tipo de cambio comenzó a variarse
periódicamente y por montos pequeños. Con este esquema el Banco Central de Costa
Rica (BCCR) se involucraba en el mercado cambiario e influía de manera directa e
indirecta en el valor de la divisa según sus acciones de política monetaria.
Los principales objetivos de este régimen de minidevaluaciones eran aumentar la
competitividad de las exportaciones al ajustar el tipo de cambio con el diferencial
inflacionario de los principales socios comerciales, aumentar las entradas de capital,
alcanzar el equilibrio en la balanza de pagos, así como hacer un mejor uso de las
reservas monetarias internacionales.
Sin embargo a partir de los años 90 se buscaba, a nivel internacional, abandonar los
niveles intermedios y adoptar sistemas fijos o flexibles. Por lo tanto el BCCR tuvo que
realizar un análisis de la situación del país, así como del planteamiento de los objetivos
a mediano y largo plazo. Con lo cual, en una serie de investigaciones realizadas por la
entidad se analizaron distintos esquemas cambiarios. Valorando su idoneidad para el
caso costarricense, dentro de las posibilidades estaban: el sistema flexible, el régimen de
bandas, la caja de conversión, la dolarización oficial e incluso la posibilidad de ingresar
a un área monetaria.
El principal aspecto que motivó la salida del régimen de minidevaluaciones fue la
dificultad de incidir sobre la inflación en un contexto de persistentes intervenciones en
el mercado cambiario y de libre movilidad de capitales, y se tomó la decisión de adoptar
un sistema de bandas cambiarias con el fin de permitir mayor libertad a la política
10
monetaria y de lograr una tasa de inflación baja y estable en el mediano plazo. El cual se
convierte en el principal objetivo del BCCR.
La estrategia cambiaria se ha trazado con la intención de permitir una salida ordenada y
gradual desde el sistema de minidevaluaciones hacia una flexibilización cambiaria en un
plazo relativamente moderado, utilizando como transición un esquema de bandas que se
vayan ampliando paulatinamente y que consigan disminuir la intervención del BCCR en
el mercado cambiario.
El establecimiento del régimen de bandas cambiarias es consistente en términos de la
coherencia que ha de existir entre la política monetaria y el régimen cambiario,
conocido como la “trinidad imposible”. En que ambas políticas deben estar reguladas
por el mercado o por el Banco Central. Así como del manejo en la cuenta de capitales,
la cual en Costa Rica es
Esta decisión la tomó el BCCR en un contexto de un proyecto de modernización de la
política monetaria denominado “Esquema de Meta Explícita de Inflación para Costa
Rica“(EMEICR), que contempla las acciones que se deben ejecutar en materia de
política monetaria y cambiaria para reducir la tasa de inflación en el mediano plazo. Sin
embargo, este proyecto requiere de un esquema de política cambiaria con un grado
importante de flexibilidad. Ya que al reducir el compromiso e intervención del BCCR
en el mercado cambiario, la entidad obtiene mayor independencia monetaria con el
objetivo de controlar el aumento de los precios internos.
1.2 Justificación
Es de gran importancia desarrollar un tema actual en la economía costarricense que
permita analizar la política cambiaria y monetaria que ha establecido el Banco Central.
Al llevar a cabo esta tesis se hace un recuento histórico de las acciones que se han hecho
en el país para lograr una mayor flexibilidad en el tipo de cambio y así lograr los
objetivos fijados por el Banco Central.
11
En esta tesis se analizará la forma en que se ha planteado la salida del régimen de
minidevaluaciones hacia una eventual flotación administrada, la cual debe darse de
forma gradual. Además de las acciones que se han establecido en la política cambiaria y
monetaria del país en los últimos años.
A partir de mediados de los años noventa, el BCCR ha determinado como su principal
objetivo mantener en niveles bajos y estables el índice general de precios, para lo cual
es necesario el establecimiento de una política cambiaria con mayor flexibilidad. Con lo
cual, el Banco Central tendría menor participación o intervención en el mercado
cambiario y puede destinar sus esfuerzos en el manejo de instrumentos de política
monetaria que le permitan cumplir con sus objetivos.
Otro aspecto a tomar en cuenta es la competitividad de los productos y servicios
nacionales a nivel internacional. Debido a Costa Rica posee una economía abierta se
realizan gran cantidad de transacciones financieras con el exterior, por lo cual cada vez
mayor cantidad de empresas reciben sus ingresos o su financiamiento en moneda
extranjera. A pesar de que sus gastos, o la mayoría de ellos, son en moneda nacional. De
la misma manera, muchas empresas que venden productos en el mercado nacional
deben realizar pagos en divisas. Por lo cual, el desarrollo de esta tesis se basa en
aspectos que afectan al país y sus distintos agentes económicos en general.
El régimen de bandas cambiarias ha tenido una serie de implicaciones en la política
monetaria del país desde Octubre del 2006, fecha de su implementación. El Banco
Central ha tenido que realizar distintas modificaciones a los parámetros de las bandas,
así como intervenir en el mercado cambiario con el fin de defender la banda. Es decir,
evitar que el tipo de cambio no sobrepase los límites que se han establecido.
En esta investigación se desarrollan las acciones que ha tomado el Banco Central para
lograr la transición a un régimen cambiario flexible, durante el año 2006 y el 2010. La
principal medida ha sido la implementación de un régimen de bandas cambiarias que
sirva como esquema de transición hacia un sistema de mayor flexibilidad como la
flotación administrada. La importancia del régimen de bandas cambiarias radica en que
12
disminuye la participación o la intervención del Banco Central en el mercado cambiario,
mediante los parámetros que establecen las bandas. Los cuales tendrán una amplitud
cada vez mayor con el fin de lograr la flexibilidad cambiaria.
1.3 Planteamiento del problema
¿Cuáles han sido las principales acciones de política que ha implementado el BCCR
para la adopción plena de un régimen cambiario flexible en el periodo 2006-2010?
1.4 Objetivos
1.4.1 General
Analizar las principales acciones de política que ha implementado el BCCR para
la adopción plena de un régimen cambiario flexible en el periodo 2006-2010
1.4.2 Específicos
Estudiar la evolución de los regímenes cambiarios en Costa Rica.
Analizar las razones que justifican la adopción de un régimen cambiario
flexible en el BCCR.
Analizar las acciones de política monetaria que ha implementado el BCCR y que
requieren de la transición hacia un tipo de cambio flexible.
Determinar cuáles han sido las implicaciones del sistema de bandas cambiarias
para la política monetaria del BCCR.
13
Describir las tareas pendientes que debe ejecutar el BCCR para adoptar
plenamente un esquema cambiario flexible.
1.5 Alcances y Limitaciones
1.5.1 Alcances
Esta investigación servirá como consulta para estudiantes universitarios, con la
intención de conocer las características principales y la evolución de los
regímenes cambiarios en Costa Rica.
Abarca la flexibilización del régimen cambiario en Costa Rica como parte de las
reformas hacia un nuevo sistema como el de flotación administrada.
Se analizan cuales han sido las medidas y los cambios en la estructura de la
política cambiaria y monetaria, del año 2006 al 2010, con el fin de preparar un
entorno económico de mayor flexibilidad cambiaria.
1.5.2 Limitaciones
Información no muy accesible por parte de instituciones internacionales, tales
como el FMI o los Bancos Centrales de otras naciones, para analizar algunas
experiencias internacionales en la transición hacia la flexibilidad cambiaria.
El momento en el que se presenta esta investigación, ya que es un periodo de
recuperación de la crisis hipotecaria iniciada en los Estados Unidos, además del
inicio de una fase recesiva en el contexto internacional.
14
15
Capítulo 2: MARCO TEÓRICO
2.1 Banco Central de Costa Rica (BCCR)
2.1.1 Perfil
Al intensificarse la actividad económica y bancaria del país, surgió la necesidad de crear
un Banco Central que actuara como mayor autoridad que el simple Departamento
16
Emisor que hasta ese momento (1945) estaba adscrito al Banco Nacional de Costa Rica;
este último establecido a fines de 1936 al reorganizarse el antiguo Banco Internacional.
En 1948, al decretarse la nacionalización de la banca privada -recepción de depósitos
del público y dada la necesidad de dotar al nuevo Sistema Bancario Nacional de una
integración orgánica adecuada y una orientación eficiente por parte del Estado, se hizo
más urgente la necesidad de establecer el Banco Central como órgano independiente y
rector de la política económica, monetaria y crediticia del país. Con este propósito se
promulgó la Ley 1130, del 28 de enero, 1950, que estableció el BCCR con
características definidas y propias, que le permitieron, en lo sucesivo, actuar como
Órgano Central de la economía del país.
Por la importancia que tuvo para la historia bancaria de Costa Rica la fundación del
BCCR, el respectivo proyecto, que derivó en la Ley 1130, incluye varios razonamientos
para sustentar la decisión de los Poderes Legislativo y Ejecutivo de dictar y sancionar
esa ley, la cual, en un principio, tuvo un carácter transitorio, por cuanto el BCCR tendría
las mismas funciones y facultades del Departamento Emisor del Banco Nacional de
Costa Rica, hasta la desaparición de este último.
El BCCR operó con sujeción a las disposiciones de ambas leyes: la de su fundación y la
que regía al Departamento Emisor. El 23 de abril de 1953 fue promulgada la Ley 1552,
denominada Ley Orgánica del BCCR, la cual, fue sustituida por la Ley 7558 del 3 de
noviembre, 1995.
2.1.1.1 Misión
Mantener la estabilidad interna y externa de la moneda nacional, y asegurar su
conversión a otras monedas.
2.1.1.2 Visión
Ser un banco central reconocido por la sociedad costarricense y la comunidad
17
internacional por su eficiencia, transparencia y credibilidad en mantener una inflación
baja y estable.
2.1.1.3 Estructura funcional
El organigrama del BCCR se divide en dos niveles según sus funciones básicas. Los
cuales son el nivel superior y el nivel divisional.
Nivel Superior
Es el nivel ejecutivo del Organismo, con un alto grado de autoridad que decide sobre
las acciones que permiten alcanzar los objetivos institucionales establecidos por ley. El
BCCR (B.C.C.R.) está dirigido por un Órgano Superior que es la Junta Directiva. La
Presidencia es la dependencia de mayor rango para efectos de gobierno de la Institución.
Por su parte, a la Gerencia le corresponde la dirección superior en lo que respecta al
ámbito administrativo.
Fuente: Banco Central de Costa Rica (BCCR).
Nivel Divisional:
18
Este nivel es responsable de la ejecución de las funciones que procuran alcanzar los
objetivos institucionales. La jefatura superior de una división está a cargo de un
Director.
Fuente: Banco Central de Costa Rica (BCCR).
2.1.2 Objetivos
Los principales objetivos del BCCR son:
Mantener la estabilidad interna de la moneda nacional, procurando a su vez la
ocupación plena de los recursos productivos.
Mantener la estabilidad externa de la moneda nacional y asegurar su libre
conversión a otras monedas.
Promover un sistema de intermediación financiera estable, eficiente y
competitivo.
Promover la eficiencia del sistema de pagos interno y mantener su normal
funcionamiento.
19
Garantizar la excelencia operacional de la Institución, entendida como la
ejecución de las funciones esenciales para el cumplimiento de los objetivos
institucionales al mejor costo posible y bajo condiciones de riesgo aceptables.
2.1.3 Funciones
Al BCCR, le competen de acuerdo con la Ley, las siguientes funciones esenciales:
El mantenimiento del valor externo y de la conversión de la moneda nacional.
La custodia y la administración de las Reservas Monetarias Internacionales de la
Nación.
La definición y el manejo de la política monetaria y cambiaria.
La gestión como consejero y banco-cajero del Estado.
La promoción de condiciones favorables al robustecimiento, la liquidez, la
solvencia y el buen funcionamiento del Sistema Financiero Nacional.
La emisión de billetes y monedas, de acuerdo con las necesidades reales de la
economía nacional.
La determinación de políticas generales de crédito y la vigilancia y coordinación
del Sistema Financiero Nacional.
La custodia de los encajes legales de los intermediarios financieros.
El establecimiento, la operación y la vigilancia del sistema de compensación.
El establecimiento de las regulaciones para la creación, el funcionamiento y el
control de las entidades financieras.
La colaboración con los organismos de carácter económico del país, para el
mejor logro de sus fines.
20
El desempeño de cualesquiera otras funciones que, de acuerdo con su condición
esencial de Banco Central, le correspondan.
2.2 Tipo de cambio
2.2.1 Definición
Según Kozikowski (2000), el tipo de cambio nominal “es el precio de la divisa
extranjera en términos de la moneda nacional”. Lo cual se puede entender como la
cantidad de unidades de moneda nacional por unidad de moneda extranjera. En el caso
de Costa Rica, el tipo de cambio esta expresado con relación al dólar de los Estados
Unidos de América. Lo cual se establece en el artículo 96 de la ley orgánica del BCCR.
El tipo de cambio nominal, al igual que otro precio de la economía, posee variaciones
en el tiempo. Puede aumentar o disminuir según la coyuntura internacional. Si el tipo de
cambio disminuye significa que para obtener la misma cantidad de dólares serán
necesarios menos colones, lo cual hace que la moneda nacional se aprecie. Por el
contrario, un aumento en el tipo de cambio hace que el colón se deprecie con respecto al
dólar, ya que para obtener la misma cantidad de dólares se necesitará más colones
costarricenses.
Por otro lado, también existe el concepto del tipo de cambio real. El cual, según Prado
Zúñiga (2007), es “la relación entre los precios de los bienes comerciales y los precios
de los bienes no comerciales”. Sin embargo, existen ciertas dificultades para definir
cuáles deben ser estos bienes. Por lo cual se han desarrollado teorías alternativas para
estimar el tipo de cambio real. Una de estas teorías es la de la Paridad del Poder
Adquisitivo (PPA). De acuerdo con Prado (2007), “La cual propone que las variaciones
del tipo de cambio deben compensar al diferencial entre la inflación del país y la del
resto del mundo”.
21
El régimen de minidevaluaciones se fundamentó en esta teoría, haciendo que el colón se
devaluará para realizar ajustes a las diferencias en el nivel de inflación del país, y
tratando de que existiera un saldo positivo en la balanza comercial.
En síntesis, la importancia del tipo de cambio en una economía está en la conversión de
la moneda nacional en términos de otra moneda extranjera. Lo cual facilita el comercio
internacional de bienes y servicios, permite la comparación de precios de productos
similares en distintos países, e influye en la competitividad de los bienes y servicios un
país con respecto a sus principales socios comerciales.
2.2.2 Política cambiaria
De acuerdo con Prado (2007), “la política cambiaria consiste en la intervención de las
autoridades en el curso de diversas variables económicas con el propósito de procurar
un tipo de cambio acorde con determinados objetivos económicos”.
Se entiende de lo anterior que la política cambiaria es una de las principales acciones
que toma el Banco Central de un país para determinar los resultados del sector externo
ya que puede lograr influir en los resultados de la balanza de pagos del país. Por medio
de la política cambiaria es que se logra alcanzar los objetivos económicos fijados por la
entidad, tal es el caso de mantener los niveles bajos y estables de la inflación.
2.2.2.1 Régimen cambiario
Según Méndez (2007), el régimen cambiario es el “el mecanismo seleccionado por un
país para determinar el precio de la moneda extranjera en moneda nacional, y puede ser
con mucho o con poco control del Banco Central en su condición de autoridad
cambiaria”.
Algunos Bancos Centrales se comprometen a mantener el precio de la divisa constante,
con pocas variaciones pero de manera continua, dentro del margen de unas bandas o de
22
manera tal que sea el mercado el que determine el precio. El establecimiento del sistema
depende de los objetivos y las políticas monetarias que se proponga el Banco Central.
2.2.2.2 Tipos de regímenes cambiarios
Para comprender de manera más amplia los regímenes cambiarios, se analizaran los
distintos tipos que existen en la práctica y que los Bancos Centrales pueden establecer
para lograr alcanzar sus metas de política económica. Duttagupta et al (2006), menciona
los principales sistemas recomendados por el Fondo Monetario Internacional:
Regímenes de cambio sin una moneda nacional de curso legal
En este tipo de régimen, el país utiliza la moneda de otro país como única moneda de
curso legal (dolarización oficial), o pertenece a una unión monetaria o cambiaria en la
cual los países que la integran comparten la misma moneda de curso legal. Cuando un
Banco Central toma la decisión de adoptar un régimen cambiario de este tipo pierde por
completo el manejo de la política monetaria de su país, ya que va a pertenecer a una
unión monetaria o dependerá por completo de la economía de otro país, tal es el caso de
la dolarización.
Regímenes de caja de conversión
La caja de conversión, según Méndez (1997), es un régimen cambiario en el cual “la
moneda local está respaldada en un ciento por ciento por una moneda de reserva y son
libremente convertibles a esa moneda a un tipo de cambio absolutamente fijo”. La
emisión monetaria está respaldada por una moneda extranjera fuerte. Principalmente se
ha utilizado como moneda ancla a la libra esterlina, el dólar estadounidense, la libra
23
australiana, el oro o la plata. La convertibilidad consiste en la posibilidad de cambiar la
moneda local por moneda extranjera al tipo de cambio vigente.
Tipo de cambio fijo
El país vincula su moneda a un tipo de cambio fijo, a otra moneda o a una cesta de
monedas compuesta por las monedas de los principales socios comerciales o
financieros; la ponderación de cada una de estas monedas refleja la distribución
geográfica del comercio, los servicios o los flujos de capital. Al establecer un tipo de
cambio fijo, el Banco Central determina y defiende un valor que permanece constante
de la moneda extranjera en términos de la moneda nacional.
Tipos de cambio móviles
En un tipo de cambio móvil la moneda es objeto de ajustes periódicos de pequeña
magnitud, a una tasa fija o en respuesta a cambios de determinados indicadores
cuantitativos, tales como los diferenciales de la inflación pasada con respecto a los
principales socios comerciales, los diferenciales entre la inflación fijada como meta y la
inflación esperada en los principales socios comerciales, etc.
Un claro ejemplo del tipo de cambio móvil en Costa Rica fue el régimen de
minidevaluaciones, el cual trababa de ajustar el tipo de cambio según el diferencial
inflacionario del país con el resto de sus principales socios comerciales.
Tipos de cambio dentro de bandas de fluctuación
El grado de flexibilidad del tipo de cambio depende de la amplitud de la banda. Las
bandas pueden ser simétricas en torno a una paridad central móvil, o pueden ampliarse
gradualmente con una fluctuación asimétrica de las bandas superior o inferior (en este
último caso, puede no haber un tipo de cambio central preanunciado). El compromiso
de mantener el tipo de cambio dentro de la banda impone limitaciones a la política
monetaria, y el grado de independencia de esta depende de la amplitud de la banda.
24
Algunos de elementos importantes de la banda que el BCCR debe definir, son:
La amplitud o anchura inicial, es decir, cuál será la diferencia entre el techo y el
piso que regirá el primer día de la implementación.
La forma en que irá cambiando cada día el techo y el piso, o sea, la pauta de
deslizamiento de la banda.
En algunos casos ha sido anunciado otro elemento del sistema de bandas, tal como lo es
la paridad central de la banda. Sin embargo, Méndez (2007-a) menciona que “la
experiencia de los países no aconseja esa práctica, ya que tiende a confundir al público
en que el compromiso del Banco es con ese valor central y no con el techo y el piso,
como es lo correcto”. Debido a no querer crear confusión en la población, en el caso de
Costa Rica, no se piensa anunciar ese valor. Simplemente es una indicación al mercado.
Estos elementos básicos se ven reflejados en el siguiente gráfico:
Gráfico 1. Elementos básicos de una banda deslizante
Fuente: Banco Central de Costa Rica (BCCR).
25
Flotación dirigida
La autoridad monetaria trata de influir en los movimientos del tipo de cambio sin
especificar una trayectoria predeterminada ni un objetivo concreto para el tipo de
cambio. Los indicadores utilizados para regular el tipo de cambio son, en general, el
saldo de la balanza de pagos, el nivel de las reservas internacionales y la evolución del
mercado paralelo, y los ajustes pueden no ser automáticos. La intervención puede ser
directa o indirecta.
Flotación independiente
El tipo de cambio queda determinado por el mercado, y la intervención en el mercado
cambiario es esporádica y discrecional, y normalmente tiene por objeto moderar la tasa
de variación y evitar fluctuaciones excesivas del tipo de cambio, pero no establecer su
nivel.
2.2.2.3 Criterios para seleccionar el régimen cambiario más adecuado
El régimen cambiario adecuado para cada país depende de varios factores, tales como
las condiciones económicas e institucionales particulares. Las recomendaciones
generales sobre la adopción del régimen cambiario óptimo según Mendez et al (2002),
“se basan en los objetivos de política económica, la fuente de choques a los que está
mayormente expuesta la economía y las características estructurales del país”.
Mussa et al (2000) sugieren que para países emergentes con vínculos estrechos con los
mercados financieros globales, el régimen más adecuado sería la flotación cambiaria. Al
contrario, para los otros países y especialmente para los que carecen de una
infraestructura financiera bien desarrollada (instituciones financieras sofisticadas y
mercados de divisas amplios y profundos), proponen que las fijaciones cambiarias
proveerían un ancla simple para la política monetaria.
26
Finalmente, para los países donde la sustitución monetaria es alta, aunque la volatilidad
del tipo de cambio provocada por la interrelación entre la oferta de dinero y el tipo de
cambio lleva a sugerir adoptar un tipo de cambio fijo, no concluyen de manera absoluta
en ningún sentido.
Los principales elementos que, según Eichengreen et al (1998), deben considerarse para
la selección del sistema cambiario más adecuado de acuerdo con las características de
cada país son:
Tasa prevaleciente de inflación
Si el tipo de cambio es fijo la tasa de inflación debe ser similar a la del país al cual se
vincula la moneda, cuya tasa es usualmente reducida. Si la inflación no puede
disminuirse de manera duradera a los niveles del país de referencia, los tipos fijos
eventualmente llevan a la sobrevaluación de la moneda; en tales circunstancias, la
adopción de algún tipo de deslizamiento cambiario o de bandas relativamente amplias
podrían evitar la apreciación real.
Nivel de reservas monetarias internacionales y movilidad de capitales
Sin reservas adecuadas, las autoridades monetarias no pueden mantener un vínculo o
una banda cambiaria a menos que la política monetaria y en particular las tasas de
interés se subordinen totalmente al objetivo cambiario. Además, el nivel de reservas
interactúa con la movilidad de capitales para determinar la factibilidad del régimen
cambiario.
Una alta movilidad de capitales hace difícil mantener sistemas intermedios entre
flotación y caja de conversión, a menos de que se cumplan rigurosamente requisitos
sobre similitud de estructuras económicas y convergencia de objetivos y políticas entre
los países con los cuales se vincula la moneda. Incluso bajo movilidad moderada de
capitales puede ser difícil mantener algún tipo de fijación si las reservas son reducidas o
27
si el banco central no está dispuesto a elevar las tasas de interés en respuesta a presiones
cambiarias por los altos costos que conlleva para la economía.
Diversificación de la producción y de las exportaciones
La diversificación en productos hace a un país menos vulnerable a choques en los
términos de intercambio y hace menos probable que se requiera alta flexibilidad
cambiaria. Al contrario, los países que dependen de pocos bienes pueden requerir
flexibilidad del tipo de cambio a fin de que la devaluación que acompañaría a una
reducción de los precios internacionales genere efectos compensatorios que mitiguen las
influencias negativas sobre los sectores afectados y el resto de la economía.
Por otra parte, para un país cuyo comercio esté diversificado regionalmente, el
vincularse a una canasta de monedas lo haría menos vulnerable a movimientos en los
tipos de cambio cruzados.
Grado de integración comercial y política
Entre mayor sea la integración comercial con los países socios, mayores son los
beneficios de un tipo de cambio fijo o de una moneda común (unión monetaria), entre
ellos, los relacionados con los menores costos de transacción. Además, las tasas fijas, al
hacer la comparación de precios más clara, incrementan la información que contienen
los precios incrementando la eficiencia económica.
Sin embargo, la constitución de una unión monetaria requiere de intereses comunes
entre los países involucrados, esto es, de alguna forma de integración política, debido a
que de otro modo el empleo de una moneda común generaría problemas de credibilidad
que harían improbable su permanencia.
Otras consideraciones
Ante la falta de criterios exentos de debate, pueden tomar relevancia criterios no
económicos. En particular, la falta de credibilidad en el banco central puede hacer difícil
28
obtener una inflación baja de manera sostenida siguiendo una política independiente, lo
cual hace atractivo “tomar prestada” la credibilidad del banco central de otro país a
través de la fijación cambiaria o formas más duras de vinculación. Por otra parte, la
flotación cambiaria podría ser escogida también por razones no económicas como puede
ser la recuperación de la soberanía monetaria.
2.2.3 Intervención del Banco Central
La participación del Banco Central en el mercado cambiario está regulada por el
Reglamento para las Operaciones Cambiarias de Contado (ROCC) y demás normativas
establecidas en su Ley Orgánica. Según lo establecido en el Informe de Inflación de
Mayo del 2010, el BCCR interviene en MONEX para cumplir los siguientes propósitos:
2.2.3.1 Defensa de la banda cambiaria
Bajo el actual régimen de banda cambiaria, el Banco Central tiene el compromiso de
intervenir en el MONEX cuando el tipo de cambio se ubica en alguno de los límites de
la banda. Así por ejemplo, si el tipo de cambio se situara en el límite inferior, el BCCR
compraría dólares para impedir que su precio caiga por debajo de dicho límite. Por el
contrario, si el tipo de cambio alcanzara el límite superior, el BCCR vendería dólares
para evitar que éste continúe aumentando.
2.2.3.2 Estabilización de la volatilidad del tipo de cambio
Aunque el tipo de cambio no llegue a situarse en los límites de la banda cambiaria, el
Banco Central tiene la posibilidad de realizar operaciones de compra y venta de dólares
dentro de la banda (denominadas intervenciones intramarginales) para minimizar
movimientos abruptos en el tipo de cambio que correspondan a movimientos
estacionales o especulativos.
29
2.2.3.3 Comprar divisas para atender requerimientos propios y del Sector Público no Bancario (SPNB)
El Banco Central adquiere y vende divisas con el propósito de satisfacer los
requerimientos de su flujo de caja u objetivos de variación de reservas monetarias
internacionales. Por otra parte, la compra y venta de divisas para satisfacer
requerimientos de moneda extranjera del SPNB se fundamenta en el artículo 89 de la
Ley Orgánica del Banco Central, según el cual dichas instituciones deben efectuar sus
transacciones de divisas por medio del BCCR o de los bancos comerciales del Estado,
en los que éste delegue la realización de tales transacciones.
2.2.4 Mercados donde se intercambian las divisas
El mercado cambiario costarricense permite realizar las transacciones de compra-venta
de divisas por medio de dos mercados: el mercado mayorista y el mercado minorista.
Según Informe de Inflación de Mayo del 2010, “el mercado mayorista o mercado de
Monedas Extranjeras (MONEX) inició sus operaciones el 20 de noviembre de 2006 con
32 participantes. Actualmente en él participan personas físicas y jurídicas, incluido el
Banco Central, quienes realizan transacciones de compra y venta de divisas por medio
de una plataforma integrada al Sistema Nacional de Pagos Electrónicos (SINPE)”.
Por otra parte, el mercado minorista o de “ventanilla” está constituido por el público en
general, esto es, entre otros agentes: exportadores, importadores y ahorrantes que
requieren de dólares para realizar sus transacciones de compra y venta por medio de las
entidades autorizadas para operar en el mercado cambiario (entidades financieras
supervisadas por la Superintendencia General de Entidades Financieras). Estas
transacciones se pueden realizar utilizando las ventanillas físicas o ventanillas
electrónicas (cajeros automáticos y banca por internet).
30
2.2.4.1 Mercado de monedas extranjeras MONEX
El BCCR puso en operación a partir del 20 de noviembre del 2006 el Mercado de
Monedas Extranjeras (MONEX) integrado al Sistema Nacional de Pagos Electrónicos
(SINPE), mercado en el cual se llevara a cabo la negociación electrónica de divisas
entre entidades autorizadas y con el Banco Central. Este sistema sustituyó al Mercado
Organizado para la Negociación Electrónica de Divisas (MONED), existente desde
1992. En este mercado el Banco Central transmite las señales de política cambiaria
como los tipos de cambio del “piso” y del “techo” de la banda de intervención.
Dentro de los servicios que ofrece el SINPE al cliente se encuentran: transferencias de
fondos a terceros, créditos directos, débitos directos, débitos en tiempo real, y otros que
permiten mayores opciones para movilizar los fondos de una entidad financiera hacia
otra por medios electrónicos.
El sistema provee una herramienta informática moderna para poner en contacto a
oferentes y demandantes mayoristas y para un mejor accionar del Banco Central en el
mercado y de los procesos operativos y los flujos de información asociados a la
negociación de divisas, elementos que coadyuvan a fortalecer la conducción de la
política cambiaria por parte del Banco Central.
2.2.5 Elementos para una salida ordenada hacia una mayor flexibilidad cambiaria
Eichengreen et al (1998), realizaron un análisis de los distintos elementos a considerar
en la política monetaria, la política fiscal y el sistema financiero para una transición
eficiente hacia un régimen más flexible:
Política monetaria: Cuando se reduce el papel del tipo de cambio como ancla para
la política monetaria y para las expectativas de inflación, es importante establecer
cuál será la nueva ancla y hacerla creíble. Las experiencias de Chile e Israel entre
31
los países en desarrollo y de Suecia e Inglaterra entre los industrializados, hacen ver
la importancia de establecer una inflación baja como el objetivo fundamental de la
política monetaria y garantizar la independencia operacional del Banco Central para
procurar esa meta.
Política fiscal: Para un comportamiento estable del tipo de cambio bajo cualquier
régimen, es esencial una razonable disciplina fiscal. Por ello, es deseable reformar
los procedimientos y las instituciones encargadas de llevar a cabo la política fiscal
para que puedan apoyar una transición suave hacia un régimen más flexible.
En general se recomienda una mayor centralización de las instituciones encargadas
del presupuesto público para reducir la discrecionalidad en el gasto, y requisitos de
aprobación legislativa del presupuesto. Esas reformas tienen como objetivo
aumentar la confianza de los mercados en que la política fiscal generará menores
déficits y deuda pública y, con ello, menores presiones sobre la cuenta corriente de
la balanza de pagos y sobre las tasas de interés.
Sistema financiero: Es fundamental que el sistema financiero se prepare para
realizar operaciones bajo el nuevo régimen más flexible debido a que, al haber
operado durante un lapso prolongado en un ambiente de elevada rigidez cambiaria,
podría no estar suficientemente preparado para enfrentar los riesgos de un sistema
más flexible, en especial con respecto a la administración de sus obligaciones en
moneda extranjera. Además, debe establecerse o fortalecerse un sistema de
regulación y de supervisión prudencial apropiado para administrar los riesgos
cambiarios asumidos por las instituciones financieras.
Gradualidad: El Fondo Monetario Internacional (FMI) recomienda moverse hacia
una mayor flexibilidad cambiaria de manera gradual, bajo un cronograma
preanunciado, para asegurar que las condiciones que garantizan una operación
exitosa del nuevo régimen vayan consolidándose.
Esto puede ser realizado, por ejemplo, ampliando las bandas de fluctuación
cambiaria en etapas, en lugar de hacerlo de una sola vez, y reduciendo
32
paulatinamente la intensidad con la que las autoridades intervienen en el mercado
cambiario así como ajustar las políticas económicas a fin de limitar las variaciones
en el tipo de cambio.
Duttagupta et al (2004), mencionan ciertos aspectos en las que deben realizarse mejoras
y que definen las precondiciones deseables para asegurar una salida exitosa hacia la
flexibilidad cambiaria. Tales como:
Procurar la transparencia del Banco Central:
El Banco debe explicar de manera clara al público, el contexto en el que se está
modificando el régimen y las reglas que regirán luego de la salida, esto es, cuál sería
la nueva ancla nominal y la regla de intervención.
Desarrollar un mercado cambiario eficiente y líquido:
Reducir los obstáculos para participar en el mercado y para determinar los precios;
para ello deben reducirse los controles que restringen la actividad del mercado
cambiario, mejorar la información y adecuar la normativa que regula ese mercado.
Aumentar la capacidad del mercado cambiario para administrar el riesgo
cambiario:
Para una transición exitosa hacia un régimen flexible, se requiere que los distintos
sectores desarrollen la capacidad de percibir, medir, dar seguimiento y controlar los
riesgos asociados con los movimientos diarios del tipo de cambio, para lo cual los
encargados de la supervisión del riesgo cambiario deben: establecer sistemas de
monitoreo de las fuentes de riesgo; diseñar técnicas para medir los riesgos;
implementar políticas y procedimientos al interior de las instituciones financieras y
complementar los sistemas de administración de riesgos con normas de regulación y
supervisión prudencial por parte de las autoridades.
Formular políticas de intervención cambiaria transparente y creíble:
33
El Banco Central debe permitir una volatilidad razonable que sirva de señal de su
compromiso con la flotación, pero manteniendo una supervisión de las transacciones
que permita detectar y contener actividades especulativas excesivas. La política de
intervención incluiría un compromiso público con la libertad del mercado y la
divulgación de sus operaciones cambiarias para elevar la credibilidad.
Establecer una nueva ancla nominal y un nuevo marco de política monetaria:
El papel del tipo de cambio como ancla, esto es, como punto de referencia para las
expectativas de inflación, puede ser preservado si la estrategia se basa en una salida
gradual utilizando, por ejemplo, una banda cambiaria al inicio.
Sin embargo, si la banda se amplia de manera gradual, debe buscarse un ancla
alternativa dado que la liberalización deja a la economía sin esa guía de las
expectativas. En caso de adoptar metas de inflación en el contexto de una banda
cambiaria, es importante dar señales claras de la prioridad de la inflación sobre
cualquier objetivo cambiario.
2.2.6 Instrumentos para la cobertura cambiaria
Debido a la adopción de un régimen cambiario flexible, el tipo de cambio va a tener
mayor volatilidad que en un sistema fijo debido a que será determinado por la oferta y
la demanda en el mercado cambiario. Actualmente en Costa Rica, con el sistema de
bandas cambiarias, existe cierto control del Banco Central sin embargo el control no es
total al mantenerse el precio de la divisa dentro de las bandas.
Ante esta situación, el Informe de Inflación (Julio 2006), menciona los principales
instrumentos para realizar coberturas por el riesgo de tipo de cambio. Entre las cuales
están:
34
2.2.6.1 Mercado de Cambios a Plazo
El mercado de cambios a plazo es un mercado abierto en el cual se pactan operaciones
para el intercambio de divisas con tipos de cambio que se contratan en el presente para
ser canceladas en una fecha específica en el futuro. Este mercado es conocido como el
mercado de forwards, donde los contratos son intransferibles y hay que esperar hasta el
vencimiento para conocer su valor final. Por lo general, este tipo de transacciones son
realizadas en el mercado “Over the Counter” (OTC) y concentran el porcentaje más alto
de todas las transacciones de cobertura cambiaria que se realizan a nivel mundial.
2.2.6.2 Mercado de Futuros de Tipo de Cambio
El mercado de futuros en divisas es un mercado organizado que opera de manera
semejante a los mercados de divisas a plazo, pues no son más que un acuerdo para
entregar o recibir una divisa en una fecha futura al tipo de cambio contratado en la fecha
presente. No obstante, la gran diferencia radica en que los contratos de futuro tienen un
mercado diario, a través del cual se elimina prácticamente todo riesgo de crédito o
insolvencia.
Los futuros de divisas son contratos estandarizados que se negocian como los futuros
convencionales de mercancías básicas. Las posiciones largas (órdenes de compra) se
acoplan con las posiciones cortas (órdenes de venta) a través de una corporación
compensadora que garantiza los dos lados de cada contrato bilateral.
Los futuros sobre tipos de cambio se clasifican desde diferentes puntos de vista,
dependiendo de las prácticas comunes seguidas en su utilización. En este sentido, la
principal clasificación es la siguiente:
Para transacciones comerciales: se realizan cuando una empresa, en virtud de sus
actividades de exportación y /o importación, desea garantizar el tipo de cambio de la
moneda contraparte para el momento en que la transacción se lleve a cabo.
35
Para transacciones de capital: se utilizan cuando los inversionistas deben cubrir
una posición deudora o acreedora que implican un plazo entre el depósito o
préstamos del dinero y su recuperación o amortización. Los futuros sobre tipos de
cambio para transacciones comerciales o de capital se llevan a cabo para asegurar
los costos de las empresas contra fluctuaciones adversas.
Para especulación y arbitraje: se realizan bajo la perspectiva de obtener una
ganancia en una transacción cambiaria. Pueden realizarlos las entidades de depósito,
las compañías o bien los particulares, ya que los contratos de futuros sobre tipos de
cambio de los mercados internacionales no tienen que mencionar la causa que les da
origen.
2.2.6.3 Mercado de Swaps
Este mercado se caracteriza por el intercambio de monedas que se realiza para reducir la
exposición al riesgo cambiario. Los swaps para la cobertura cambiaria suelen tener un
carácter muy sui-géneris dado que en su mayoría se realizan en el mercado OTC; no
obstante, existen dos modalidades principales:
Foreign Exchange Swaps: involucran el intercambio de dos monedas; el cual se
revierte en el futuro a un tipo de cambio generalmente distinto. Estas operaciones se
realizan con el propósito de ganar una cierta tasa de interés y solucionar problemas
de liquidez de muy corto plazo.
Currency Swaps: en esta modalidad las partes involucradas se comprometen a
intercambiar flujos de intereses en diferentes monedas por un tiempo convenido e
intercambia el capital en diferentes monedas a un tipo de cambio previamente
establecidos al momento del vencimiento.
36
2.2.6.4 Mercado de Opciones de Divisas
Las opciones de divisas proporcionan al comprador la oportunidad, pero no la
obligación, para comprar o vender en el futuro a un precio previamente convenido. En
estos contratos el comprador de la opción tiene el derecho para negociar a la tasa o
precio establecido en el contrato si ello representa un beneficio para él. Si no es así
puede dejar que expire la opción si esta estrategia resulta más conveniente.
En el mercado de opciones de divisas se negocian dos tipos:
Opciones de Futuros: proporcionan a los compradores el derecho pero no la
obligación de comprar o vender contratos de futuro de divisas a un precio
previamente convenido.
Opciones al Contado: proporcionan a los compradores el derecho pero no la
obligación de comprar o vender una divisa a un precio convenido.
2.3 Política monetaria
2.3.1 Definición
La política monetaria es el conjunto de acciones por parte del BCCR para el control de
la cantidad de dinero en circulación u oferta monetaria, y el manejo adecuado de las
tasas de interés para lograr las metas establecidas a nivel económico.
37
2.3.2 Objetivos de política monetaria
Por lo general, a la política monetaria se le asigna una diversidad de objetivos, entre
ellos: metas de inflación, producto, empleo y estabilidad en las condiciones de los
mercados financieros y en la balanza de pagos.
Durante las últimas décadas ha crecido el consenso alrededor del mundo sobre el hecho
de que el principal objetivo de la política monetaria debe ser el control de la inflación.
De hecho, la inflación ha alcanzado los niveles más bajos desde 1960 en la mayoría de
los países. Con esa meta en mente, es cada vez mayor el número de países que han
introducido reformas en sus esquemas de política monetaria que buscan asegurar los
logros obtenidos en cuanto a la estabilidad de precios y fortalecer el crecimiento
económico.
En el caso de Costa Rica, la preocupación por la estabilidad de precios como objetivo
fundamental de la política monetaria se establece en la Ley 7558 de noviembre de 1995,
al asignar al BCCR como su principal objetivo la estabilidad interna y externa de la
moneda nacional.
Para alcanzar ese objetivo se requiere de una estrategia de política que debe diseñarse
pensando en un horizonte relativamente lejano y que debe estar apoyada en una
estructura analítica para cuya construcción se requiere de una serie de herramientas que
permitan, entre otras cosas, una clara percepción de los efectos de la política monetaria,
el mecanismo de transmisión de la misma y el grado de rezago con que opera. Paralelo a
ello, es necesario también lograr un adecuado entendimiento del entorno
macroeconómico y de la dinámica misma de la inflación.
2.3.3 Metas de política monetaria
La política monetaria ha emergido como una de las responsabilidades más críticas de
los gobiernos. Más aún, de todas las herramientas que posee el Estado para influenciar
la economía, la política monetaria es la que ha probado ser el instrumento más flexible
38
para alcanzar los objetivos de estabilización de mediano y largo plazo. A diferencia de
la política fiscal, la cual tiene múltiples objetivos y además depende del lento y a veces
no tan claro proceso legislativo, la política monetaria puede ser ajustada rápidamente en
respuesta a los desarrollos macroeconómicos.
Uno de los temas que más se han discutido durante las últimas décadas es responder a la
interrogante de cuál es la principal labor de un Banco Central. El consenso fue que los
Bancos Centrales pueden implementar de una mejor manera su política monetaria si
poseen un ancla nominal para guiar dicha política y mantener las expectativas de
inflación alineadas con el objetivo o meta inflacionaria del Banco Central.
Según el Informe de Inflación (Enero 2006), desde finales de la década de los ochenta
los agregados monetarios llegaron a ser muy difíciles de controlar debido a la
inestabilidad de la demanda por dinero, al mismo tiempo que las crisis financieras
internacionales contribuían a diseminar el colapso de los esquemas de tipo de cambio
rígidos alrededor del mundo. Como resultado, muchas economías emergentes adoptaron
el esquema de metas de inflación como la única ancla nominal viable para guiar el
diseño de la política monetaria.
El principal objetivo que se persigue al adoptar un esquema de metas de inflación es el
de utilizar las expectativas inflacionarias como ancla nominal para controlar la
inflación, en vez de utilizar un agregado monetario o el tipo de cambio. La manera de
llevar a cabo lo anterior es por medio de un compromiso creíble por parte del banco
central en mantener la inflación baja y estable.
2.3.4 Instrumentos de política monetaria
2.3.4.1 Encaje mínimo legal (EML)
Consiste en una reserva liquida proporcional al monto total de obligaciones, ya sean
depósitos y captaciones, por intermediación financiera que mantienen los Intermediarios 39
Financieros en el BCCR, en forma de depósitos en cuenta corriente, ya sea en colones o
en dólares. Actualmente consiste en el 15%. El EML posee dos propósitos
fundamentales, el control de la cantidad de dinero en circulación y además sirve como
reserva de las entidades para enfrentar cualquier emergencia.
2.3.4.2 Operaciones de Mercado Abierto (OMA)
Son las transacciones que realiza el Banco Central cuando compra o vende bonos en el
mercado abierto. Es una forma en la cual el BCCR trata de controlar la cantidad de
dinero en circulación. Una compra de títulos implica un incremento del dinero en poder
del público. Por el contrario, una venta de títulos disminuye la cantidad de dinero del
mercado.
Esta forma en la que el Banco compra y vende títulos en el mercado abierto, es una
forma de inyectar o retirar dinero del mercado, esto es según Mendez (2007),
“esterilizar el efecto de la intervención que realizó en el mercado cambiario para evitar
el cambio del precio. Ello se conoce como intervención esterilizada”.
2.3.4.3 El redescuento
El redescuento es una facilidad de crédito que le otorga el BCCR a los bancos
comerciales, con el fin de que solucionen sus problemas de liquidez a través de la venta
temporal de sus carteras de crédito e inversiones. El cuadro siguiente muestra las tasas
de interés que el BCCR ha establecido para los bancos comerciales desde el 2003 hasta
Marzo del 2011. En el año anterior (2010) casi no tuvo variaciones.
2.3.4.4 Tasas de interés
La tasa de interés es considerada uno de los mecanismos de transmisión más
importantes mediante el cual la política monetaria puede afectar las principales
40
variables macroeconómicas, tales como la inflación, el producto y el crédito. Uno de
los objetivos del control de la tasa de interés es la intervención en la creación de dinero
secundario, dado que esta variable es uno de los determinantes principales de la
demanda por crédito bancario.
Las tasas de interés más altas desestimulan el crédito y la creación secundaria de dinero
ya que las personas van a preferir ahorrar su dinero. Mientras que las tasas de interés
más bajas estimulan la demanda por crédito y la creación de dinero secundario, ya que
les puede ser más rentable para los agentes económicos.
2.3.5 Postulado de la trinidad imposible
Dentro de las principales decisiones al escoger un régimen monetario se encuentra
determinar si se desea tener o no una unidad monetaria independiente, es decir, poseer
autonomía monetaria. Debido a la creciente movilidad internacional de los capitales,
existe una tendencia alrededor del mundo a migrar hacia regímenes monetarios que
garanticen la independencia monetaria.
El hecho de que a nivel mundial prevalezca la elección de un régimen monetario
autónomo, es un buen indicador de que el principal criterio que ha privado en la
escogencia del régimen monetario, ha sido el de alcanzar una mayor independencia y
efectividad de dicha política. Sin embargo los países deben resolver un dilema conocido
en la literatura como la “trinidad imposible”.
Según el Informe de Inflación (Enero 2006), este término se refiere a la imposibilidad
de lograr, simultáneamente en la actual coyuntura internacional, independencia
monetaria, estabilidad del tipo de cambio y adecuada integración financiera con el resto
del mundo.
Si la sociedad decide, por ejemplo, que lo más conveniente para promover el
crecimiento económico y la estabilidad es contar con independencia monetaria e
integrarse financieramente al resto del mundo, la recomendación de política sería pensar
41
en adoptar esquemas monetarios con flexibilidad en la determinación del tipo de
cambio, tal y como se puede apreciar en la figura adjunta.
Si por el contrario, la decisión fuera contar con independencia monetaria y estabilidad
del tipo de cambio, la integración financiera con el resto del mundo no sería una opción
en este caso y sería más inconveniente promover el control de los flujos de capitales.
Para aquellas economías que desearan estar integradas financieramente con el resto del
mundo y a la vez quisieran alcanzar una gran estabilidad cambiaria, los esquemas
monetarios con fijaciones duras del tipo de cambio (dolarización plena, cajas de
conversión y uniones monetarias) serían los sistemas recomendados.
La mayor independencia monetaria la logra efectivamente el Banco Central al poder
encauzar todos sus esfuerzos a tratar de alcanzar la estabilidad de precios, sin que para
ello interfiera algún otro objetivo como la estabilidad del tipo de cambio, dado que esta
última variable será determinada en buena medida por las fuerzas del mercado en un
contexto de significativos flujos de capitales internacionales. La razón fundamental para
alcanzar la independencia monetaria, es poder utilizar la política monetaria para
controlar la inflación.
2.3.6 Política monetaria bajo metas de inflación
De acuerdo con el Informe de Inflación (Julio 2006), esta estrategia consiste en
desarrollar una estructura para la política monetaria, caracterizada por el anuncio
público oficial de metas cuantitativas para la tasa de inflación para un horizonte de dos
o más años y por el reconocimiento explícito de que el principal objetivo de largo plazo
de la política monetaria es el logro de niveles de inflación bajos y estables.
Otros elementos importantes del esquema son: un esfuerzo vigoroso para comunicar al
público los planes y objetivos de la autoridad monetaria y, en muchos casos,
mecanismos que fortalezcan el compromiso del banco central en el logro de ese
objetivo.
42
Este esquema es de muy reciente aplicación alrededor del mundo. Entre los países
industrializados que han adoptado esta estrategia a partir de la década de los noventa, se
pueden citar a Nueva Zelanda, Canadá, Reino Unido, Suecia, Finlandia, Australia y
España.
Desde que Chile e Israel adoptaron el esquema a principios de la década de los noventa,
otros países emergentes los han seguido como es el caso de Brasil, Colombia, República
Checa, Hungría, Corea del Sur, México, Perú, Filipinas, Polonia, Sudáfrica y Tailandia.
Según Madrigal (2004), un régimen de metas de inflación se puede caracterizar por los
siguientes elementos:
Objetivo de largo plazo
Existe un mandato legal que le asigna al banco central como su principal
responsabilidad la estabilidad de precios. Con base en dicho mandato, el banco central
se compromete públicamente en alcanzar una tendencia determinada de largo plazo para
la tasa de inflación, definida esta en términos de un índice de precios, generalmente el
índice de precios al consumidor.
Transparencia
El banco central publica un reporte o informe en el cual especifica la meta para la tasa
de inflación y también explica como se comporta dicha variable con respecto al
objetivo. Asimismo, el reporte también incluye un pronóstico de la tasa de inflación
para un horizonte de al menos 24 meses y, en algunos casos, también se explica porqué
la inflación observada se desvía de la meta establecida y qué acciones son necesarias
llevar a cabo para regresar al objetivo de largo plazo.
Independencia del banco central
43
La autoridad monetaria debe poseer un suficiente grado de libertad para ejercer sus
acciones con independencia del Gobierno o de otras dependencias del sector público o
privado, a la hora de diseñar e implementar su política monetaria así como para tomar
las acciones necesarias para alcanzar la meta de inflación.
Desde el punto de vista práctico, también debería ser deseable que no exista el
fenómeno de la dependencia fiscal, en el cual debido al elevado déficit del sector
público, el Gobierno ejerce demasiada presión sobre el mercado financiero y las tasas de
interés como consecuencia de sus necesidades de financiamiento, lo cual puede
contraponerse a los esfuerzos de absorción de liquidez del Banco Central.
Rendición de cuentas
El presidente de la Junta Directiva del Banco Central es el responsable de rendir cuentas
por los resultados de la política monetaria. El poder ejecutivo o el legislativo pueden
monitorear el desempeño del banco central y diferentes grados de penalización pueden
ser impuestas sobre las autoridades monetarias, incluyéndose la renuncia del presidente
de la junta.
Flexibilidad
A pesar de que existe un fuerte compromiso de parte del banco central por alcanzar la
meta de los precios internos, dada la dificultad para pronosticar la inflación en un
horizonte de largo plazo en función de la gran cantidad de choques, a nivel local e
internacional, que la pueden afectar y que en algunos casos se encuentran fuera del
alcance del banco central, algunos países que poseen este régimen permiten que las
autoridades puedan errar la meta.
Cuando esto ocurre, el banco central sí se encuentra en la obligación de explicar las
razones de dicha desviación así como de las acciones futuras que se tomarán para
retomar la senda hacia la consecución de la meta.
44
En resumen, el esquema de metas de inflación es un marco de diseño de la política
monetaria caracterizado por un anuncio público de un objetivo cuantitativo (o de un
rango) para la tasa de inflación sobre uno o más horizontes de tiempo, y por un
reconocimiento explícito de que una tasa de inflación baja y estable es el principal
objetivo de largo plazo de un banco central.
Otros importantes rasgos del esquema son los esfuerzos significativos para comunicarle
al público los planes y los objetivos de las autoridades monetarias y, en muchos casos,
también de los mecanismos que permitan fortalecer la rendición de cuentas y la
transparencia en la información suministrada relacionada con la dinámica para alcanzar
dichos objetivos.
2.3.7 Mecanismos de transmisión de la política monetaria
Es importante analizar y conocer los mecanismos de transmisión para el esquema e
implementación de la política monetaria. Seguidamente, se analizarán los mecanismos
de transmisión de la política monetaria más conocidos que según Madrigal et al (1997),
son:
Tasa de interés
La tasa de interés es considerada uno de los mecanismos de transmisión más
importantes mediante el cual la política monetaria puede afectar el producto real. En una
economía cerrada el mecanismo de transmisión se presenta por medio de la relación
entre la tasa de interés y los componentes de gastos en consumo e inversión.
En el caso alternativo de una economía abierta, el principal mecanismo de transmisión
lo constituye los movimientos de capital que se producen en respuesta a los cambios en
la rentabilidad relativa de los activos domésticos y externos.
Dinero
45
Este enfoque, establece que los cambios en la cantidad de dinero tienen efectos directos
sobre los niveles de gasto (o precios) de las economías. Se parte del hecho de que la
riqueza de los agentes económicos está formada por una gama de activos que incluye
desde el dinero hasta los bienes de consumo duradero y el capital humano, los cuales
poseen algún grado de rentabilidad, ya sea explícita o implícita.
Además, se supone que todos esos activos son buenos sustitutos del dinero, de tal forma
que no existe ninguna tasa de interés (o rentabilidad) que sea particularmente relevante.
Crédito
De acuerdo con este enfoque, la política monetaria afecta no solamente el nivel general
de las tasas de interés, sino que también el premio por financiarse externamente. En
caso de que se afectara la oferta de crédito de los bancos, los prestamistas que dependen
de este financiamiento deberán incurrir en costos adicionales al tratar de buscar fuentes
alternativas.
Tipo de Cambio
El papel del tipo de cambio como mecanismo de transmisión de la política monetaria ha
cobrado vigencia a partir del momento en que los países asumieron un esquema
cambiario más flexible. La importancia de este mecanismo de transmisión radica en su
influencia sobre las exportaciones netas y los movimientos de capital de corto plazo,
que posteriormente, afectarán el producto.
46
Capitulo 3: MARCO METODOLÓGICO
47
3.1 Tipo de investigación
Esta tesis consiste en una investigación de tipo descriptiva, explicativa, histórica y
cualitativa. Debido a que se analizan distintas la posible transición a un régimen
cambiario flexible en Costa Rica, así como distintos aspectos y variables que se han
determinado según los objetivos planteados.
Según Sampieri et al (2007),
“Los estudios descriptivos buscan especificar las propiedades, características y los
perfiles importantes de personas, grupos, comunidades o cualquier otro fenómeno que
se someta a un análisis. Pretenden medir o recoger información de manera
independiente o conjunta sobre los conceptos o las variables a los que se refieren”.
Se trata de una investigación descriptiva debido a que se quiere recoger información de
distintos conceptos y variables establecidas. El tema de los regímenes cambiarios, la
política cambiaria y monetaria ya ha sido tratado anteriormente por otros autores y
entidades, mediante esta investigación se pretende poder abarcar otros aspectos que se
relacionan con el caso costarricense y con la transición a un régimen cambiario de
flotación libre.
Del mismo modo la investigación es explicativa, debido a que según Barrantes (2000),
“trata de explicar los fenómenos y el estudio de sus relaciones para conocer su
estructura y los aspectos que intervienen en su dinámica”.
A su vez se trata de una investigación de carácter histórica, debido a que se lleva a cabo
un análisis de hechos pasados, con el fin de observar a través del tiempo, la evolución y
gestión de los regímenes cambiarios en Costa Rica para lograr la adopción de un
régimen cambiario flexible.
Asimismo es un estudio cualitativo debido a que la muestra no es probabilística, y a
través de las encuestas de pretende recolectar y analizar información sobre las opiniones
48
de los elementos muestrales. Quienes son escogidos debido a su conocimiento en el
tema.
3.2 Sujetos o fuentes de información
En el desarrollo de esta tesis, los sujetos de investigación consisten en documentos con
temas referentes a la política cambiaria y monetaria, publicados por distintos
organismos nacionales e internacionales.
Fuentes primarias:
Para el desarrollo de esta tesis se hace uso, como fuentes primarias de tesis, libros,
documentos del BCCR, del Bancos Central de Chile, del Banco Central de Guatemala,
del Fondo Monetario Internacional (FMI), así como de los resultados de las entrevistas.
Fuentes secundarias:
Las fuentes de información secundaria utilizadas en esta investigación son: periódico El
Financiero, periódico La Nación, diccionarios, publicaciones en revistas. Así como las
fuentes electrónicas, las cuáles son las fuentes que se adquieren a través del Internet.
3.3 Definición conceptual, instrumental y operacional de variables.
3.3.1 Régimen cambiario
I. Definición conceptual: mecanismo seleccionado por un país para determinar
el valor de la moneda extranjera en términos de la moneda nacional.
49
II. Definición instrumental: el régimen cambiario se determina según las
variaciones que tiene el precio de la divisa, puede no variar (fijo), tener
pequeñas variaciones de forma periódica (tipo de cambio móvil), variar según el
mercado dentro de un rango delimitado (bandas cambiarias) o comportarse
libremente según el mercado (flexible).
III. Definición operacional: entre mayor sea la flexibilidad del tipo de cambio, el
BCCR tendrá más libertad para llevar a cabo su política monetaria con el fin de
lograr sus objetivos de inflación.
3.3.2 Inflación
I. Definición conceptual: es el aumento generalizado y sostenido de los precios de
un país.
II. Definición instrumental: la inflación se mide por las variaciones anuales en el
Índice General de Precios (IPC). Su obtención proviene de los estudios del
INEC y del BCCR.
III. Definición operacional: el BCCR adoptó en el año 2005 un esquema de metas
de inflación, con lo cual la pretende mantener en niveles bajos y estables. Sin
embargo, para lograr este objetivo es necesario adoptar un esquema de
flexibilidad cambiaria que le permita a la entidad tener mayor liberta para
ejecutar su política monetaria.
3.3.3 Política monetaria
I. Definición conceptual: la política monetaria es el conjunto de acciones para el
manejo de la cantidad (oferta monetaria) y el costo (tasa de interés) del dinero
por parte del banco central, con el fin de lograr objetivos económicos deseados.
50
II. Definición instrumental: el Banco Central de Costa es la entidad que determina
cual es el esquema de política monetaria a través del cual de busca lograr el
desarrollo económico del país, tal como mantener la inflación en niveles bajos y
estables.
III. Definición operacional: por medio de los instrumentos de política monetaria, el
BCCR puede manejar la oferta monetaria y las tasas de interés con el fin de
lograr una disminución en el Índice General de Precios (IPC).
3.3.4 Sistema de bandas cambiarias
I. Definición conceptual: Régimen cambiario en el que el banco central establece
un límite superior (techo) y uno inferior (piso) y se compromete a que los tipos
de cambio del mercado en el que interviene no los superen. Usualmente, ello lo
realiza directamente mediante la venta y la compra de moneda extranjera.
II. Definición instrumental: La amplitud corresponde a la diferencia o brecha
entre el techo y el piso de la banda cambiaria. El BCCR es la entidad que
establece los límites dentro de los cuales el tipo de cambio va a permanecer
dentro de la banda cambiaria. Además de realizar los distintos ajustes que se
consideren necesarios según el entorno económico.
III. Definición operacional: el régimen de las bandas cambiarias pretende que la
intervención del BCCR en el mercado cambiario sea menor conforme la
amplitud de la banda sea mayor. Con lo cual se pueda migrar a un sistema de
mayor flexibilidad como el de flotación administrada.
51
3.3.5 Tipo de cambio flexible
I. Definición conceptual: Régimen en el que el tipo de cambio es determinado en
el mercado cambiario, sin intervención del banco central. Este es un extremo
teórico, dado que en la práctica todos los países con sistema flexible intervienen
en algún momento en el mercado.
II. Definición instrumental: la determinación del tipo de cambio se establece
según las variaciones de la oferta y la demanda del mercado cambiario. El
Banco Central no lleva a cabo ninguna intervención sobre el mercado.
III. Definición operacional: en este tipo de cambio el Banco Central no interviene
sobre el precio de la divisa, con lo cual puede enfocar sus esfuerzos en la política
monetaria. Obtiene mayor independencia para llevar a cabo una política
monetaria más eficiente sobre el control de la inflación.
3.5 Instrumentación
Con los objetivos terminados, se procede a recopilar la información necesaria para
poder realizar el análisis y la interpretación de los resultados. Como instrumentos
principales se usaran el registro, la información bibliográfica y las entrevistas. Ya que se
pretende obtener información de instituciones del Estado, de organismos
internacionales, así como publicaciones en diarios nacionales, estudios económicos,
documentos electrónicos. Mas el aporte de la de profesionales que tienen un amplio
conocimiento del tema.
52
3.6 Tratamiento de la información
Con la información obtenida se procederá a realizar el estudio con respecto a cada uno
de las variables en análisis, con lo que se pretende obtener cuadros y gráficos que
permitan explicar y describir la información que se pudo localizar. Para detallar de
forma más clara cuales han sido las acciones que ha realizado el BCCR en su transición
a un régimen cambiario flexible del año 2006 al 2010.
53
Capitulo 4: ANALISIS E INTERPRETACIÓN DE
RESULTADOS
54
4.1 Evolución de los regímenes cambiarios en Costa Rica antes de Octubre 2006
La experiencia de Costa Rica en materia de tipo de cambio ha sido amplia al haber
utilizado varios esquemas cambiarios, los cuales se han determinado según los
fenómenos económicos a nivel interno y externo. La economía costarricense ha sido
dependiente a la del resto del mundo, principalmente a la de los Estados Unidos debido
a ser el principal socio comercial.
En el caso de un país pequeño y de economía abierta como Costa Rica, el tipo de
cambio cumple una función importante en el logro de objetivos económicos. Sus
fluctuaciones pueden coadyuvar a alcanzar y a mantener la competitividad con el
exterior y una posición sostenible de balanza de pagos y, al mismo tiempo, su
estabilidad puede servir como ancla para los precios internos.
Existen 5 etapas en las cuales se puede dividir la política cambiaria que se ha aplicado
en Costa Rica, en las cuales se han puesto en práctica sistemas fijos, móviles, de bandas
y de flotación. Los cuales se ha implementado con el fin de hacerle frente a distintos
desequilibrios económicos. Tales como los balances negativos en la cuenta comercial y
en la balanza de pagos del país.
4.1.1 Tipo de cambio fijo (Periodo 1937 - 1983)
En un principio predominó un sistema de tipo de cambio fijo en el país, el cual se
estableció según el acuerdo de Bretton Woods. En este acuerdo se establecieron las
reglas para las relaciones comerciales y financieras entre los países más industrializados
del mundo. En él se decidió la creación dos entidades de gran relevancia en el ámbito
mundial, tales como el Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional.
Según Mendez et al (2002),
“Este régimen fijo contó con pocas devaluaciones, las cuales eran ocasionales y
realizadas por el Gobierno según las políticas y el entorno económico de esos años. Sin
55
embargo, este régimen fijo se tuvo que abandonar de manera abrupta y con un alto costo
en términos de producción y empleo, inflación y depreciación cambiaria, baja del nivel
de vida de la población y un deterioro notable en la posición del sector externo, en
especial, con una abultada deuda externa’’.
Debido a que se realizaron muy pocas variaciones en el precio del colón costarricense,
se condujo a una serie de desequilibrios macroeconómicos en el país, los cuales se
presentaron con mayor magnitud a inicios de los años 80 por medio de altos niveles de
inflación, un aumento en el déficit fiscal, devaluación de la moneda costarricense,
descontrol monetario y grandes desajustes en la balanza de pagos.
Tal y como se muestra en el siguiente cuadro, durante el lapso de 1941 a 1981 se
realizaron únicamente cuatro devaluaciones, con lo cual se refleja la renuencia de los
gobiernos de esa época para aplicar modificaciones al valor externo del colón
costarricense.
Durante la década de los 70 se realizo una sola modificación al tipo de cambio, al
pasarlo de ₡6,62 a ₡8,54 por dólar. Lo cual produjo resultados negativos en la cuenta
comercial y en la cuenta corriente de la balanza de pagos, ya que aumentaban las
importaciones y el precio del colón se reducía en las exportaciones.
Cuadro 1. Tipo de cambio del colón costarricense con respecto al dólar estadounidense, en
el mercado oficial (1945-1981).
-en colones por dólar-
56
A partir de Diciembre de 1981, Costa Rica entra en un periodo de transición de régimen
cambiario. El cual abarca hasta finales de 1983 con la adopción del régimen de
minidevaluaciones. En esta etapa de transición se implemento una política cambiaria
más flexible para tratar de mitigar los problemas económicos de finales de los años
setenta y principios de los ochenta.
El régimen cambiario aplicado durante ese periodo era determinado de dos formas:
1. La autoridad monetaria realizaba los ajustes al de tipo de cambio del colón con
el dólar. Existían tres mercados: el oficial, el interbancario y el libre.
2. Mediante la oferta y la demanda de divisas. Es decir, era un tipo de cambio
flexible.
Grafico 2. Mercado oficial (1981-1983)
-en colones por dólar-
57
El 10 de diciembre de 1981 el BCCR tomo la decisión de devaluar la moneda nacional
de 8,6 colones a 20 colones por dólar estadounidense. De la misma forma se acordó
otorgar divisas para atender situaciones específicas, tales como las importaciones de
petróleo y productos medicinales del extranjero. El resto de divisas para atender
transacciones con el exterior seria tratada a través del mercado libre paralelo.
Como se muestra en el grafico anterior, durante este periodo de transición de 1981 a
1983 el tipo de cambio de compra en el mercado oficial no sufrió ninguna modificación.
Sin embargo el tipo de cambio de venta sufrió dos devaluaciones, de 20,16 a 20,25 y de
20,25 a 20,30. Estas modificaciones fueron realizadas por las autoridades monetarias de
Costa Rica.
En el mercado interbancario, incluye las operaciones en divisas realizadas por las
entidades financieras entre sí o con entidades. El comportamiento de la divisa en este
mercado fue ascendente debido a la demanda de las entidades por la divisa y poder
cubrir o realizar sus operaciones.
Como se muestra en el siguiente grafico, el tipo de cambio se devaluó constantemente
pero a diferencia del mercado oficial contó con algunas revaluaciones. En este periodo,
la mayor devaluación que tuvo el tipo de cambio fue en Octubre de 1981, ya que paso
de ₡18,84 a ₡30 por dólar estadounidense. Durante principios de 1981 el precio de la
58
divisa negociado en este mercado disminuyo considerablemente debido a que se
aumento el porcentaje de las divisas de que los exportadores debían liquidar en el
mercado oficial y en el mercado libre, al pasar de 1% a un 10%.
Las entidades financieras que participaban en el mercado interbancario se vieron
afectadas debido al aumento mencionado anteriormente, y el precio del tipo de cambio
disminuyo debido al aumento en la oferta de dólares proveniente del requisito a los
exportadores.
Grafico 3. Mercado interbancario (1981-1983)
-en colones por dólar-
El tercer mercado donde se negociaba el tipo de cambio era el mercado libre, el cual
surge debido a la insuficiencia de divisas para atender distintos compromisos del país.
Este mercado cual tenía valores que lo separaban mucho con respecto al tipo de cambio
negociado en el mercado interbancario, tal como se muestra en las graficas.
59
Con el fin de mejorar esta situación, el BCCR asumió el control del mercado cambiario
en Agosto de 1982. Con lo cual se convirtió en la única Institución en el país que
negociaría moneda extranjera. A partir de esta fecha, desaparecieron las casas de
cambio y otras empresas que negociaban dólares en el mercado libre.
Grafico 4. Mercado libre (1981-1983)
-en colones por dólar-
Los ajustes en la política cambiaria de 1981 a 1983 en cuanto al establecimiento de
sistemas cambiarios más flexibles no propiciaron el equilibrio externo de la economía
costarricense y continuaron los déficits en las cuentas comercial y en la corriente de la
balanza de pagos. Para poder superar la crisis económica se debían realizar los ajustes
necesarios en la balanza de pagos y para lo cual las autoridades debían adoptar un
régimen cambiario que pudiera fomentar las exportaciones del país.
60
Cuadro 2. Balanza de Pagos Básica (1981-1983)
-en millones de dólares-
La balanza de pagos aumento de 144,8 millones en 1981 a más de 300 millones en
1983. Dicho déficit junto con la necesidad de promover las ventas al extranjero, fueron
los factores que propiciaron la decisión de adoptar un régimen cambiario que tuviera
ajustes pequeños, periódicos y que tuviera un papel fundamental para mejorar las
exportaciones de los productos costarricenses.
61
4.1.2 Régimen cambiario de Minidevaluaciones (Periodo Noviembre 1983- Febrero
1992)
La crisis económica experimentada por Costa Rica a principios de los años ochenta
obligo a las autoridades económicas a replantear la política económica, principalmente
la cambiaria. Con lo cual tuvo que devaluar al colón costarricense frente al dólar de los
Estados Unidos según el diferencial de la inflación del país con respecto a sus
principales socios comerciales, así como el movimiento de las monedas de esos países
con respecto al dólar.
Según una serie de estudios que llevaron a cabo en esos años indicaban que el modelo a
seguir era el de las minidevaluaciones, sistema en cual el tipo de cambio iba a tener
variaciones periódicas pero en pequeñas cantidades.
Mediante este esquema el Banco Central influía de manera directa e indirecta, con lo
que según Prado (2007), “se pretendía aumentar la competitividad de las exportaciones,
promover las entradas de capital, buscar el equilibrio de la balanza de pagos. Además de
insertar la economía mundial en el mercado mundial”. Lo cual permitió reducir el saldo
de la cuenta corriente de la balanza de pagos, tal como se muestra en el cuadro
siguiente. Para el año 1991, Costa Rica logró tener un saldo positivo en la Balanza de
Pagos con 20,4 millones de dólares.
Cuadro 3. Balanza de Pagos (1984-1991)
-en millones de dólares-
62
En esta primera etapa de las minidevaluaciones, el colón de devaluó en un 215% ya que
paso de ¢43,15 a ¢136 por dólar estadounidense. En 1987 las autoridades monetarias
costarricenses devaluaron la moneda nacional en un 14,4% debido a la apreciación de
las monedas de los principales socios comerciales, el cual fue un esfuerzo que
sobresalió en la política cambiaria durante esta etapa de las minidevaluaciones.
Grafico 5. Régimen de Minidevaluaciones. Mercado Libre Interbancario (1983-1992)
-en colones por dólar-
63
Fue un sistema cambiario que promovió la venta de los productos costarricenses al
extranjero ya que se eliminaron los impuestos de las exportaciones, se dieron
exoneraciones del impuesto sobre la renta, se otorgaron subsidios para las exportaciones
no tradicionales y de igual forma se dieron reformas institucionales con el fin de
facilitar los procedimientos para exportar.
Cuadro 4. Exportaciones de Bienes No Tradicionales (1983-1992)
-en porcentajes-
64
Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Costa Rica.
A su vez, durante este régimen cambiario de minidevaluaciones se establecieron
recargos y controles a las importaciones, tales como los aranceles, depósitos previos y
las sobretasas. Las sobretasas Es la tasa adicional que se cobra por concepto de daño
grave o amenaza de daño grave a la producción nacional.
En marzo de 1992 se decidió abandonar el sistema de minidevaluaciones
principalmente para eliminar el ajuste que realizaban los agentes económicos en los
precios. Es decir, los precios internos aumentaban producto del efecto en el tipo de
cambio. Generando una inflación elevada a nivel interno y externo.
4.1.3 Tipo de cambio flexible (Marzo 1992 a Junio 1992)
En 1992 se produjo una nueva modificación de la política cambiaria, se liberalizo el
mercado de divisas. Al mismo tiempo, se abandonó la política de minidevaluaciones y
el tipo de cambio del colón pasó a ser fijado en el mercado.
65
Se estableció un régimen de flotación administrada que operó durante pocos meses. El
importante ingreso de capitales externos de carácter privado por el que atravesó
entonces la economía costarricense y la significativa apreciación nominal del colón
costarricense indujo al Banco Central a retomar el control del mercado basado en las
reformas institucionales mencionadas.
Esta decisión se tomo principalmente para eliminar la inercia en el calculo económico
de las empresas, generada por el sistema cambiario de minidevaluaciones.
La intervención mediante la compra y venta de divisas la realizaba el BCCR en el
Mercado Organizado de Negociación Electrónica de Divisas (MONED), hoy en día
conocido como el Mercado de Monedas Extranjeras (MONEX).
Durante este periodo de liberalización cambiaria, las operaciones de divisas podían ser
realizadas directamente por los bancos y las entidades autorizadas con el público. Las
cuales canalizan la oferta y la demanda de divisas necesarias para llevar a cabo las
transacciones de bienes, de servicios y financieras del sector privado del país.
Grafico 6. Régimen cambiario flexible (Marzo-Junio 1992)
-en colones por dólar-
66
Como se nota en el grafico anterior, el colón costarricense sufrió una apreciación con
respecto al dólar estadounidense durante esta época de flotación, principalmente se
debió a la apertura de la cuenta de capitales. El tipo de cambio fue determinado por la
oferta y la demanda en el mercado de divisas, el Banco Central podía participar
mediante la compra y venta de divisas en dicho mercado. Entre marzo y junio de 1992,
el tipo de cambio se apreció un 10%, pasando de ¢136.27 a ¢122.41.
Sin embargo, esa modalidad rigió durante un lapso breve, el sistema de
minidevaluaciones se retomó en razón de los desbalances externos existentes en la
economía costarricense desde 1993 y a la desaceleración de la afluencia de capitales al
país.
4.1.4 Retorno a las minidevaluaciones (Periodo Junio 1992- Octubre 2006)
Para mediados de 1992 el país retorno al esquema de las minidevaluaciones, con el cual
el colón costarricense se devaluaba por pequeños montos pero de forma periódica. Se
67
ajustaba el tipo de cambio con el fin de mejorar la competitividad de los productos
costarricenses a nivel internacional.
Grafico 7. Régimen cambiario de Minidevaluaciones (1992-2006)
-en colones por dólar-
Como se muestra en el grafico anterior, existió una constante depreciación del colón
costarricense con respecto al dólar estadounidense. Durante los catorce años que estuvo
vigente este segundo periodo del sistema de las minidevaluaciones, el tipo de cambio se
deprecio en un 304% ya que pasó de ¢127,37 a ¢514,79 por dólar estadounidense.
De nuevo las autoridades económicas implementaron este sistema cambiario con el fin
de impulsar la competitividad de los productos costarricenses en el resto del mundo. Y
de esta forma conseguir un saldo positivo en la cuenta comercial de la balanza de pagos.
Gráfico 8. Régimen de Minidevaluaciones. Variación cambiaria e inflación.
-en porcentajes-
68
El siguiente gráfico muestra la variación cambiaria y del nivel de inflación que prevaleció en el
régimen de Minidevaluaciones. Para el periodo 1984-2006, existió una alta correlación entre el
tipo de cambio y la inflación en Costa Rica. De acuerdo con Prado (2007), se debió a que “el
régimen cambiario tuvo el efecto directo de transmisión hacia la inflación vía los precios de los
bienes y servicios transables”. Las variaciones en el tipo de cambio se dieron con el fin de
ajustar los niveles de inflación de nuestro país con los de los principales socios comerciales.
Gráfico 9. Régimen de Minidevaluaciones. Evolución del índice de tipo de cambio efectivo
-en porcentajes-
69
Según Prado (2007), “el indicador ITCER toma en cuenta los diferenciales
inflacionarios entre Costa Rica y sus principales socios comerciales, además de las
variaciones de los tipo de las monedas de esos países con respecto al dólar de los
Estados Unidos”.
El gráfico anterior muestra la evolución de este índice durante el desarrollo del sistema
cambiario de Minidevaluaciones, donde a partir del 2002 se situó por encima del 100%
debido a que se disminuyeron las diferencias de inflación y por lo tanto el tipo de
cambio nominal presentó menores devaluaciones.
A partir de los años noventa existió una tendencia en el ámbito internacional, en cuanto
a la política cambiaria, hacia la adopción de sistemas más extremos tanto de fijación
como de flotación, dejando de lado los regímenes intermedios.
De acuerdo con el mismo Prado (2007), “en concordancia con esa tendencia, el BCCR
venía evaluando, como parte de sus funciones, la idoneidad tanto el régimen monetario
como el sistema cambiario que aplicaba para lograr sus objetivos”
70
El BCCR evaluó distintos regímenes que fueran idóneos para la economía costarricense,
el cual se aplicaría con la intención de lograr los objetivos fijados. Según Mendez
(2007), se evaluaron distintos sistemas, tales como: “el sistema flexible, el régimen de
bandas, la caja de conversión (como la que operó en Argentina), la dolarización oficial
(como en Panamá, Ecuador y El Salvador) e incluso ingresar a una área monetaria
(similar a la de la Unión Económica Europea)”.
De los distintos análisis sobre las opciones de política cambiaria para el país, y según
Prado (2007), se concluyó que,
“Al país no le convenía establecer mecanismos más rígidos que las minidevaluaciones
como podrían haber sido la dolarización plena o la caja de conversión, y sí tender hacia
una mayor flexibilidad, reduciendo el grado de control cambiario del Banco Central y
aumentando la participación del mercado en la determinación del tipo de cambio”.
De esta forma, dado que en Costa Rica ha existido una importante entrada de capitales,
mediante las inversiones extranjeras directas, como parte de su integración comercial
con el resto del mundo, y además de una independencia monetaria ya que en el caso de
las tasas de interés no son fijadas por el Banco Central sino por el mercado, es
recomendable la adopción de un régimen cambiario flexible.
Debido a que un sistema fijo como el de minidevaluaciones no le permitía a la entidad
resolver este dilema para alcanzar una mayor efectividad en su política cambiaria y
monetaria con el fin de controlar la inflación.
4.2 Razones que justifican la adopción de un régimen cambiario flexible en el
BCCR.
La razón principal por la cual se justifica la adopción de un régimen cambiario flexible
es que el BCCR tenga mayor libertad para llevar a cabo su política monetaria.
71
Debido a la apertura de capitales que existe en Costa Rica, y en gran parte del mundo, la
oferta por dólares aumentó constantemente en las últimas décadas ejerciendo una
presión sobre el tipo de cambio del colón por el dólar. Esta presión generaba que el
precio de la divisa disminuyera, sin embargo, estando vigente el régimen de
minidevaluaciones el tipo de cambio no podía disminuir ya que este sistema cambiario
consistía en pequeños aumentos de forma periódica. Con lo cual el BCCR debía
intervenir constantemente en el mercado cambiario, comprando los dólares que
provienen del extranjero.
Esta intervención del Banco Central en el mercado cambiario provocaba un aumento en
la reserva monetaria internacional en poder de la entidad. Así como en varias ocasiones
se tenían que emitir colones para lograr comprar los dólares del extranjero, ocasionando
un aumento en el nivel general de precios.
Tal como se muestra en el siguiente grafico, las reservas monetarias del Banco Central
en dólares estadounidense han incrementado en los últimos años. Conforme mayor
fuera la oferta monetaria mayor era la presión sobre el tipo de cambio, haciendo que el
precio de la divisa disminuyera y que la entidad interviniera en el mercado cambiario,
con lo cual no podía llevar a cabo su política monetaria de manera independiente o con
mayor libertad.
El ingreso de moneda extranjera ocupa un porcentaje muy alto del total de activos que
componen las reservas internacionales del BCCR, tal y como lo muestra el cuadro
siguiente. Lo cual indica que si cada año aumenta el ingreso de dólares a Costa Rica, es
necesaria la implementación de un sistema cambiario de mayor flexibilidad con el fin de
que el Banco Central no deba estar interviniendo constantemente en el mercado
cambiario y pueda destinar sus esfuerzos en hacer su política monetaria más eficiente.
Gráfico 10. Reservas Monetarias Internacionales en poder del Banco Central (1983-2006).
-en millones de dólares a Diciembre de cada año-
72
Cuadro 5. Composición de las Reservas Monetarias Internacionales en poder del Banco
Central (1991- 2006)
-en millones de dólares a Diciembre de cada año-
Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Costa Rica.
Moneda extranjera Posición de reserva en el FMI Derechos especiales de giro Oro Otros activosDic-91 542,6 -4,0 0,3 12,0 229,8Dic-92 630,0 12,0 0,2 15,0 264,2Dic-93 638,7 12,0 0,2 13,3 279,3Dic-94 510,7 12,7 0,2 12,9 287,4Dic-95 691,2 13,0 0,1 12,9 293,2Dic-96 619,9 12,5 0,0 0,0 293,0Dic-97 857,5 11,8 0,0 0,0 271,0Dic-98 706,5 12,3 0,1 0,0 272,8Dic-99 1.172,9 27,4 0,8 0,0 271,0Dic-00 983,0 26,0 0,4 0,0 308,2Dic-01 988,6 25,1 0,1 0,0 320,2Dic-02 1.050,4 27,0 0,1 0,0 422,3Dic-03 1.406,1 29,5 0,1 0,0 403,2Dic-04 1.487,0 31,0 0,1 0,0 403,6Dic-05 1.877,5 28,6 0,0 0,0 406,5Sep-06 2.317,5 29,5 0,1 0,0 417,5
A partir de los noventa, el BCCR realizó distintas intervenciones mediante operaciones
de mercado abierto para disminuir la cantidad de dinero en circulación, parte de estas
73
acciones se concretaron mediante un aumento en la colocación de títulos en el mercado
financiero a tasas de interés atractivas.
Según Duran et al (2007), lo anterior “creó un círculo vicioso, pues cuando el Banco
Central aplicaba una política monetaria restrictiva, aumentando su tasa de interés para
contener presiones inflacionarias, generaba alzas en las tasas de interés del mercado
financiero que incentivaban el ingreso de capitales. Para mantener su objetivo de tipo de
cambio, el Banco compraba el exceso de divisas, aumentando nuevamente la liquidez de
la economía, lo que neutralizaba la política restrictiva original”
Como ejemplo, en el siguiente grafico se aprecia el patrón creciente de compras netas
de divisas por parte del Banco Central en el mercado cambiario, a partir de esa década.
El Banco Central intentó esterilizar la expansión de liquidez mediante una política
restrictiva, sin embargo, nuevas entradas de capital le impidieron hacerlo en su
totalidad.
Gráfico 11. Compras netas de divisas por parte del Banco Central de Costa Rica en el
mercado cambiario (1992-2003).
-en millones de colones-.
74
Según la teoría cuantitativa del dinero, las políticas monetarias expansivas provocan que
haya más dinero en una economía con una cantidad determinada de producción, lo cual
provoca que los agentes económicos estén dispuestos a sacrificar más de ese dinero por
los bienes y servicios que adquieren. Lo anterior hace que los precios aumenten y el
dinero pierda valor.
Como se nota en el siguiente grafico, durante el régimen de minidevaluaciones la
inflación tuvo una gran volatilidad debido a la situación descrita anteriormente. El
BCCR debía intervenir constantemente en el mercado cambiario, lo cual le daba menor
independencia a la política monetaria y no podía controlar la inflación eficazmente. Las
alzas en el nivel general de precios están relacionadas con el aumento en la oferta de la
divisa y con la necesidad de que el tipo no disminuyera. Durante este periodo, 1983-
2006, la inflación estuvo fluctuando en forma importante, ubicándose en promedio en
14,7%.
Gráfico 12. Nivel General de Precios (1983-2006).
-en porcentajes-
75
Estos aumentos en la cantidad de dinero de una economía sin el respaldo respectivo de
lado de la producción pueden originarse en políticas monetarias como la compra de
Bonos de Estabilización Monetaria (BEM), el ingreso de divisas (en una economía con
tipo de cambio fijo), la disminución de la tasa de redescuento (tasa de interés a la que el
Banco Central presta a los banco comerciales), etc.
Como se ha mencionado anteriormente, los BEM son instrumentos de política
monetaria con los cuales el Banco Central busca controlar la cantidad de dinero en
circulación, ya sea inyectando o retirando divisas en el mercado.
Tal como se muestra en el siguiente grafico, las operaciones de mercado abierto que
realizó el BCCR mediante los bonos de estabilización monetaria han ido en aumento
principalmente a causa de que durante la vigencia del régimen de minidevaluaciones, la
entidad debía esterilizar el efecto de la intervención que realizó en el mercado cambiario
para evitar el cambio del precio.
Durante el año 2001, las autoridades monetarias aplicaron una política restrictiva para
reducir la cantidad de dinero en circulación. Estas intervenciones esterilizadas forman
parte de las operaciones de mercado abierto que puede realizar el BCCR como parte de
sus instrumentos de política monetaria.
Gráfico 13. Bonos de Estabilización Monetaria (1987-Octubre 2006).
-en millones de colones-
76
Por otro lado, cuando se aplica una política monetaria expansiva la tasa de interés se
reduce para hacer más atractivos los préstamos bancarios y aumentar la cantidad de
dinero en circulación. El efecto contrario ocurre cuando se lleva a cabo una política
monetaria restrictiva, ya que se aumenta la tasa de interés, para que el hecho de pedir un
préstamo resulte más caro.
Las tasas de interés son un instrumento de política monetaria con el cual se pueden
afectar distintas variables de la economía, tales como la inflación, el producto y el
crédito, por el efecto que se menciono anteriormente.
Una de las desventajas del régimen de minidevaluaciones era la facilidad de determinar
el tipo de cambio a futuro, lo cual atraía mucho capital especulativo. Es decir, los
distintos agentes económicos invertían en Costa Rica esperando obtener un mayor
rendimiento que en otros países, y después de cierto tiempo retira su inversión. Esto le
generaba al BCCR grandes gastos debido a aumentaba la oferta por la divisa
estadounidense, y además se debían emitir grandes cantidades de colones costarricenses
para poder comprar los dólares que ingresaban.
Las tasas de interés activas y pasivas disminuyeron en los últimos años que estuvo
vigente el sistema cambiario de las minidevaluaciones, como se muestra en el siguiente
77
grafico. Con lo cual se busca disminuir la oferta monetaria y de esta forma se reducen
las presiones sobre el nivel general de precios, el cual se ha convertido en el principal
objetivo de la entidad. Y mediante un régimen cambiario de mayor flexibilidad logra
enfocar sus esfuerzos en desarrollar una política monetaria más eficiente para mantener
la inflación en niveles bajos y estables.
Gráfico 14. Tasa de interés activa y pasiva bruta promedio del Sistema Financiero para
depósitos en moneda nacional (1999-Octubre 2006).
-en porcentajes-
Cuando en el mercado hay un exceso de dinero en circulación, las autoridades
monetarias deben reducir la cantidad de dinero, y para ello se pueden aumentar el encaje
78
mínimo legal, para dejar más dinero en el banco y menos en circulación. Esto como
parte de una política monetaria restrictiva.
Este instrumento de política monetaria aumentaba conforme aumentaba la oferta
monetaria del dólar estadounidense,
Según el siguiente grafico, a partir del año 2001 y hasta el año 2006, el encaje mínimo
legal sufrió un aumento significativo debido a una mayor entrada de capitales durante
esos años. Con lo cual las distintas entidades pertenecientes al sistema financiero
costarricense deben depositarle un porcentaje del dinero que lograban captar al Banco
Central, provocando también un aumento de las reservas monetarias internacionales de
la autoridad monetaria.
Gráfico 15. Encaje mínimo legal (1987-Octubre 2006)
-en millones de colones-
79
A partir del año 2005 el BCCR migró hacia un esquema de metas de inflación, con lo
cual el objetivo principal de la entidad es el de mantener el índice de precios en niveles
bajos y estables con el fin de promover el desarrollo económico del país.
Estas razones que justifican la adopción de un régimen cambiario flexible en Costa
Rica, se sustentan en el postulado de la trinidad imposible. De tal forma que, debido a la
apertura comercial, al desarrollo económico del país y a la integración financiera con el
resto del mundo, la cuenta de capitales debe permanecer abierta. De esta forma, el tipo
de cambio que conviene en Costa Rica es uno de mayor flexibilidad que permita al
BCCR tener mayor independencia para llevar a cabo su política monetaria.
4.3 Acciones de política monetaria que ha implementado el BCCR y que requieren
de la transición hacia un tipo de cambio flexible.
Desde mediados de la década de 1980, el BCCR ha destinado esfuerzos para mejorar el
entendimiento de un conjunto de variables macroeconómicas.
A partir del 2002, con un mejor entendimiento del fenómeno inflacionario en Costa
Rica y con un estudio más amplio de los distintos mecanismos de transmisión de la
política monetaria, se logra un avance significativo en el análisis en el manejo de la
política económica del BCCR.
A partir del 2005, los altos directivos del BCCR deciden modificar el esquema de
política monetaria, caracterizado por el control de agregados monetarios por uno
fundamentado en metas de inflación y consecuentemente establece una serie de
acciones estratégicas para esta transición.
A continuación se definen las principales acciones de política monetaria que ha
implementado el BCCR en mira de la transición hacia un régimen cambiario flexible.
80
4.3.1 Modelación Macroeconómica.
En el año 2001 se formó un grupo de trabajo en el área de la modelación
macroeconómica, con el objetivo de abastecer a las autoridades superiores del Banco
Central de distintas herramientas para fortalecer el análisis y la toma de decisiones,
principalmente para comprender de mejor forma el fenómeno de la inflación.
El proceso inicia con el anuncio que realiza el BCCR acerca de su meta de inflación
para un horizonte determinado. Una vez establecido el objetivo de precios, y partiendo
de las proyecciones con que se cuenta sobre la inflación interna e internacional, la
entidad establece las acciones a realizar en su política monetaria.
En este punto el Banco Central debe informar al público sobre su estrategia, buscando
así disminuir la incertidumbre de los agentes acerca de sus acciones de política y
fomentar una mayor credibilidad.
Según el Muñoz et al (2008), “el Modelo Macroeconómico refleja varios de los
mecanismos de transmisión de la política citados en la literatura: el mecanismo de la
tasa de interés, el mecanismo de las expectativas de inflación y el mecanismo del tipo de
cambio”. Los cuales se reflejan con mayor claridad en la en el siguiente grafico.
81
Cuadro 6. Modelo Macroeconómico: Diagrama de los mecanismos de Transmisión.
Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Costa Rica.
Fuente: Banco Central de Costa Rica (BCCR).
La tasa de interés de política del BCCR afecta la tasa de interés real, ésta a su vez las
decisiones de consumo e inversión de los agentes económicos, las cuales tienen un
impacto en la producción real a través del nivel de demanda del mercado.
Mediante este modelo, las expectativas de inflación son de gran relevancia debido a que
la inflación que se observa en cada periodo dependerá de las expectativas de los agentes
económicos sobre esta misma variable, y estas a su vez, responderán ante los anuncios
que realice el BCCR sobre su meta de inflación y modificaciones en la inflación
importada. Las expectativas a su vez tienen efecto sobre la tasa de interés real.
Finalmente, como en toda economía abierta, el canal del tipo de cambio opera forma
directa e indirecta. El impacto directo se presenta a través de la inflación importada y de
ésta sobre las expectativas de inflación. En tanto el efecto indirecto actúa a través de la
demanda agregada y la brecha del producto.
82
De esta forma, si en un momento dado la inflación proyectada supera la meta
inflacionaria del Banco Central, según la regla de política monetaria, la tasa de interés
nominal deberá subir, reduciendo el tipo de cambio nominal, según lo indica la ecuación
de paridad.
En este Modelo Macroeconómico las acciones de política del BCCR tienen un efecto
relevante sobre las expectativas de los agentes, reflejando la importancia de la
credibilidad del público en el accionar del Banco.
La capacidad del BCCR para generar esta credibilidad, principal activo de un Banco
Central que aspira a controlar eficientemente la inflación, depende de la efectividad de
su política, es decir de qué tanto se acerca la inflación efectiva a la meta previamente
anunciada. Esta credibilidad permite anclar las expectativas de los agentes a la meta, lo
cual constituye un elemento crítico dentro de un esquema de política monetaria como
meta explícita de inflación.
4.3.2 Flexibilización Cambiaria.
Como parte de las acciones para lograr controlar la inflación, en Octubre del 2006 el
BCCR decidió flexibilizar el régimen cambiario. Sustituyendo el esquema de
minidevaluaciones por un régimen de banda cambiaria de amplitud creciente, al igual se
avanzó en los estudios y reformas necesarios para poder utilizar la tasa de interés como
instrumento de política monetaria.
En Costa Rica, el permitir que el mercado tenga una mayor participación en determinar
el tipo de cambio, es un importante complemento de las medidas que se han
implementado en otras variables macroeconómicas, principalmente en la apertura a los
movimientos de capitales.
Según Mendez (2006), una estrategia de salida ordenada desde el régimen de
minidevaluaciones hacia un régimen de mayor flexibilidad en Costa Rica debería
fundamentarse en tres premisas básicas: Flexibilidad, Gradualidad y Transparencia.
83
La flexibilidad cambiaria se busca por ser el medio que permitirá que el Banco aumente
el control monetario con el fin de lograr una menor inflación, lo cual requiere que el
Banco tenga la posibilidad de utilizar la política monetaria para el logro de ese fin y eso
solo es posible si se desliga la política monetaria de la defensa de determinada paridad
cambiaria.
La gradualidad se da con el fin de facilitar los ajustes necesarios en los diferentes
sectores para funcionar en un entorno diferente, en consideración de la falta de
experiencia en operar en un ambiente de movilidad al alza y a la baja de los valores
cambiarios. Daría la oportunidad a las familias, las empresas, los bancos y al gobierno
de ir adaptando la toma de decisiones de inversión y de endeudamiento en un ambiente
en el que el precio del dólar puede aumentar o disminuir en plazos cortos.
Finalmente, la transparencia procura estrechar la comunicación del Banco con el
público a fin de enterarlo de los propósitos de las acciones que realiza como antesala del
esquema de metas de inflación.
La flexibilización que el Banco Central ha realizado en el régimen cambiario se ha dado
por el condicionamiento de la política monetaria que mostro el sistema de
minidevaluaciones vigente luego de más de dos décadas. Aunque se reconoce que este
régimen tuvo éxito en mantener la competitividad con el exterior, conlleva desventajas
importantes que se pretenden mejorar con un sistema de mayor flexibilidad tales como:
La intervención esterilizada: la cual genera elevados costos para el Banco
Central.
La inercia inflacionaria: constituyéndose en un factor permanente de presión
sobre los precios internos.
Como se indicó anteriormente, como parte de este proceso de migración de metas de
inflación, el Banco Central ha tomado acciones a partir de octubre de 2006 tendientes a
84
flexibilizar el régimen cambiario, pues se espera que ello aumente la efectividad de la
política monetaria para combatir dicho fenómeno.
Esto por cuanto la flexibilidad cambiaria no solo permitirá reducir los costos asociados
a la esterilización de las operaciones cambiarias y a la inercia inflacionaria, sino
también ello posibilitará el uso de la tasa de interés de corto plazo como el principal
instrumento de política monetaria.
En la medida en que el Banco Central disminuya su participación como comprador neto
de divisas, se reducirá el efecto monetario de dichas transacciones y, por ende, serán
menores las operaciones de marcado abierto motivadas en la operación del mercado
cambiario.
En este contexto, la flexibilidad cambiaria no debe concebirse, entonces, como un fin en
sí mismo sino como una precondición fundamental para operar bajo un régimen
monetario más moderno y eficiente en el control de la inflación, por lo que debe
visualizarse en todo momento dentro del marco del Enfoque de Meta de Inflación para
Costa Rica, aprobado por la Junta Directiva del Banco Central en Sesión no. 5229 del 5
de enero de 2005.
Aunque la transición que atraviesa Costa Rica en materia de política cambiaria pueda
durar algún tiempo, la implementación del sistema de bandas cambiarias como régimen
intermedio, puede brindar los elementos de flexibilidad y de credibilidad requeridos
para permitir una transición gradual de los distintos agentes económicos hacia un
entorno de variabilidad cambiaria, reducir la vulnerabilidad, ampliar el margen de
acción de otras políticas, pero continuar manteniendo un ancla a las expectativas de
inflación y de devaluación de naturaleza similar al que están acostumbrados los agentes
económicos nacionales.
85
4.3.3 Cambios en el Reglamento con Operaciones Cambiarias.
En Agosto del 2006 se aprobó el Reglamento para las Operaciones Cambiarias de
Contado (ROCC) que estableció las normas que regulan las operaciones de contado
para la compra y venta de monedas extranjeras en el mercado cambiario nacional,
aplicable tanto al régimen de minidevaluaciones como a sistemas de mayor flexibilidad.
Este reglamento sustituye al Reglamento para las Operaciones Cambiarias (ROC).
Entre los principales cambios que estableció este Reglamento están los de permitir al
Banco Central determinar y publicar cada día, antes de que inicie el horario bancario,
los tipos de cambio de intervención de compra y venta del dólar, con los que realizará
operaciones con las entidades autorizadas; ampliar el margen de los intermediarios
cambiarios para acumular o desacumular divisas durante el día con el propósito de
permitirles operar con mayor libertad en el mercado y obligar a las entidades a mantener
de forma visible y permanente en sus instalaciones y en sus sitios Web, los precios de
las divisas que ofrezcan al público, los cuales deberán ser los que efectivamente utilicen
en las transacciones, sin ningún recargo adicional.
Si bien las modificaciones no introdujeron cambios fuertes, sentaron las bases para el
funcionamiento de un mercado más eficiente e incrementaron la información del Banco
Central y del público en general sobre las transacciones cambiarias.
El fin de esa modificación fue permitirles a las entidades operar con mayor libertad en
el mercado. Ahora pueden ajustar más rápidamente sus posiciones en divisas de acuerdo
con lo que esperan que ocurra en el mercado y con sus políticas internas y, de paso,
reduce la necesidad de recurrir al Banco Central para alcanzar las posiciones deseadas.
Las entidades autorizadas para realizar las operaciones cambiarias no pueden dejarse
todas las divisas que compran de más durante el día ni pueden deshacerse de todas las
divisas que deseen. Eso lo limita el Banco Central mediante el ROCC. La mayor
libertad de gestionar sus tenencias de divisas aumenta la eficiencia del mercado y
reduce las ventas y las compras de dólares al Banco Central.
86
La importancia de esto último es que permite al Banco aumentar las posibilidades de
ejercer su política monetaria con fines de combatir la inflación. Ello debido a que,
cuando el Banco compra divisas emite dinero y cuando las vende retira dinero de
circulación, lo cual hace que pierda control sobre la oferta monetaria.
Para finales del año 2008, la junta directiva del BCCR aprobó el Reglamento para
Operaciones con Derivados Cambiarios, debido a que la implementación de un sistema
cambiario de mayor flexibilidad ocasiona mayor incertidumbre sobre el
comportamiento del precio de la divisa. Este reglamento surge como un mecanismo
para realizar coberturas ante las variaciones cambiarias, en el cual se establece que las
operaciones permitidas son:
Contratos a Plazo
Contratos de Diferencia.
Contratos de Futuros.
Permutas Cambiarias.
Permutas de Monedas.
Estas operaciones se realizarán en las condiciones acordadas por las partes, dentro de
los límites establecidos en este reglamento y en las disposiciones que dicten el Consejo
Nacional de Supervisión del Sistema Financiero (CONASSIF), así como la
Superintendencia respectiva según sea su ámbito de competencia. Ya sea la
Superintendencia General de Entidades Financieras (SUGEF), la Superintendencia
General de Valores (SUGEVAL) o la Superintendencia de Pensiones (SUPEN).
A través de este reglamento se pretende regular las operaciones de derivados
cambiarios que involucren la participación de una entidad financiera supervisada
87
por el CONASSIF, además fija los limites, los intermediarios autorizados, los plazos,
las liquidaciones y demás obligaciones o procedimiento de las operaciones con
derivados cambiarios, los cuales se han convertido en un instrumento de gran relevancia
para la cobertura ante la volatilidad que presenta el tipo de cambio dentro de las bandas
cambiarias.
4.3.4 Gestión de Liquidez.
La gestión de la liquidez consiste en las acciones que realizan los Bancos Centrales para
equilibrar la oferta y demanda de reservas bancarias. Estas acciones se han convertido
en una parte esencial de las operaciones monetarias de cualquier Banco Central, porque
permite reducir la volatilidad a corto plazo en las tasas de interés, que surgen como
consecuencia de las fluctuaciones en la liquidez, las cuales no solo afectan la efectividad
de la política monetaria, sino también pueden incidir negativamente en el
funcionamiento del sistema financiero.
Una gestión activa de la liquidez es necesaria para guiar la tasa de interés interbancaria
(tasa promedio a la cual los bancos realizan operaciones entre sí) a la tasa de política
monetaria establecida por el banco central y, de esta forma, incidir en las tasas de
interés activas y pasivas de mediano y largo plazo, que son las que influyen en los
planes de consumo e inversión de los agentes económicos y, por tanto, en la evolución
de la demanda agregada (de bienes y servicios) y en la inflación.
Adicionalmente, los cambios en la tasa de interés de política del banco central envían a
los mercados un mensaje sobre el endurecimiento o relajamiento de la política
monetaria. Los movimientos en dicha tasa se transmiten rápidamente a los precios, vía
las expectativas inflacionarias de los agentes económicos.
Los mercados en los cuales se gestiona la liquidez del sistema financiero son los
denominados mercados de dinero. Estos son aquellos en los que se pactan operaciones
88
de corto plazo (un año o menos), usualmente con la finalidad de satisfacer
requerimientos inmediatos o temporales de liquidez.
Las operaciones del mercado de dinero además, se caracterizan por tener bajo riesgo y
alta liquidez. Por consiguiente, sus rendimientos suelen ser relativamente bajos, en
comparación con los de otros instrumentos de mayor plazo y riesgo. El informe de
inflación (Noviembre 2010), menciona como está constituido el mercado de dinero en
Costa Rica:
Mercado integrado de liquidez (MIL): En este mercado pueden participar el
Banco Central y las entidades financieras supervisadas y reguladas por las distintas
superintendencias. Estas últimas participan para administrar sus posiciones de
liquidez de corto plazo, mientras que el Banco Central interviene con fines de
política monetaria suministrando liquidez (facilidad permanente de crédito a un día)
o drenándola (facilidad de depósito a un día).
Mercado interbancario de dinero (MIB): es un mercado cerrado y privado, en el
cual los participantes autorizados (instituciones del Sistema Bancario Nacional)
pueden negociar electrónicamente fondos de corto plazo. En el MIB se pueden
realizar dos tipos de operaciones: créditos en cuenta y recompras de títulos valores,
tanto en moneda nacional como extranjera.
Mercado de dinero (MEDI): es un mercado cerrado y privado, organizado por la
Bolsa Nacional de Valores, con el fin de que los puestos de bolsa puedan negociar
electrónicamente fondos a un día plazo para solventar problemas temporales de
liquidez.
Recompras: Las recompras son operaciones bursátiles realizadas en el mercado
secundario de valores mediante las cuales las partes contratantes acuerdan la
compraventa de títulos y valores así como su recompra a un precio y un plazo
convenidos.
89
En la actualidad, la mayoría de bancos centrales utiliza una combinación de tres
instrumentos básicos para administrar la liquidez de la economía: facilidades crediticias
y de depósito, requerimientos de encaje y operaciones de mercado abierto (OMA),
aunque por lo general el mayor peso de las acciones de política recae sobre este último
instrumento, debido a su flexibilidad y con el propósito de administrar la liquidez de los
intermediarios financieros, comunicar las intenciones de política del banco central y
guiar las tasas de interés en el corto plazo hacia el nivel que el banco central estima
apropiado para alcanzar el objetivo de inflación.
Los reportos o recompras constituyen en la actualidad el mecanismo preferido del
Banco Central para administrar la liquidez de la economía. Este instrumento consiste en
un contrato mediante el cual el vendedor traspasa en propiedad títulos valores por un
determinado precio al comprador, con el compromiso de recomprarlos a un precio
específico en un tiempo determinado.
Cuando el objetivo del banco central es inyectar liquidez temporalmente, efectúa una
compra de valores en reporto, mientras que si lo que requiere es retirar liquidez del
mercado, realiza una venta en reporto.
Los reportos presentan ventajas en comparación con la venta y compra definitiva de
títulos, que explican su aceptación por parte de los bancos centrales. Entre otros,
permiten absorber o inyectar liquidez en forma temporal, dependiendo de los
requerimientos de la economía, no producen un impacto directo sobre el precio de los
valores utilizados en la transacción y hacen posible romper la relación entre el plazo de
vencimiento del título objeto del reporto y el plazo de vencimiento de la transacción.
En Costa Rica, el vínculo entre las tasas de interés de los instrumentos de corto plazo
del BCCR y la tasa de interés de los bancos comerciales aún es débil. Por lo tanto,
deben crearse las condiciones para que el BCCR pueda controlar la liquidez en el
mercado de dinero y de esa forma se logre que la tasa de interés promedio de las
operaciones en el mercado de dinero a un día plazo se sitúe en un nivel cercano al de la
tasa de interés de política monetaria (TPM).
90
Dadas las limitaciones de la estrategia actual de control monetario, el BCCR ha
trabajado durante el último año en el diseño de un nuevo esquema para la
administración de la liquidez sistémica en moneda local, con el cual pretende tener las
herramientas adecuadas para realizar una intervención activa en el mercado de dinero.
Según el Informe de Inflación (Mayo 2010), “dicho esquema se basa en un corredor de
tasas de interés establecido a partir de la tasa de política monetaria (TPM), cuyo precio
máximo estará determinado por la tasa de interés de la facilidad de crédito permanente a
un día plazo del BCCR en el Mercado Integrado de Liquidez (MIL), mientras que el
precio mínimo, corresponderá a la tasa de interés de una facilidad permanente de
depósito a un día plazo que habilitará el BCCR en dicho mercado de negociación”
Gráfico 16. Esquema de intervención del BCCR en el Mercado Integrado de Liquidez
(MIL)
Con el objetivo de reducir la volatilidad de la tasa promedio diaria del mercado de
dinero, el BCCR intervendrá diariamente para inyectar o drenar liquidez mediante
Operaciones Diferidas de Liquidez (ODL) a un día plazo, según requieran las
condiciones en el MIL. El propósito de dicha intervención será evitar que el desvío de la
91
tasa de interés promedio del MIL a un día respecto a la TPM supere un límite técnico
establecido de previo (α).
Sin embargo, para llevar a cabo esta estrategia de forma eficiente es necesaria una
participación más activa del Banco Central en el Mercado Integrado de Liquidez ya sea
drenando o inyectando recursos.
De la misma forma es necesario redefinir la tasa de política monetaria, la cual es la tasa
de interés de las operaciones activas a un día plazo del BCCR en los mercados de dinero
y debe convertirse en la tasa de referencia utilizada para determinar las tasas de
intervención del BCCR en sus operaciones de inyección o contracción de liquidez a un
día plazo en el MIL.
4.4 Implicaciones del sistema de bandas cambiarias para la política monetaria del
BCCR.
Como se ha mencionado anteriormente, la Ley Orgánica del Banco Central menciona
que los principales objetivos de la entidad son la estabilidad y externa de la moneda
nacional. Además, la dificultad de incidir sobre los niveles de inflación a partir de
constantes intervenciones en el mercado cambiario y con gran movilidad de capitales,
ha hecho que el Banco Central modificará su esquema cambiario a un sistema de
bandas con el fin de otorgar mayores grados de libertad a la política monetaria y de
forma simultánea alcanzar su objetivos de niveles bajos y estables de inflación.
Si bien el piso y el techo de la banda pueden ser constantes (banda horizontal), en países
en los que la tasa de inflación es mayor que la de sus principales socios comerciales, la
banda se diseña de manera que los límites sean cada vez más elevados (banda
deslizante). Tal es el caso de Costa Rica, donde en un principio ambos limites
aumentaban diariamente, sin embargo después de varias intervenciones del Banco
Central, la banda superior se ha establecido como deslizante, mientras que la inferior se
92
mantuvo en un precio constante con el fin de disminuir el papel de intervención de la
entidad.
Para la implementación de las bandas cambiarias, el BCCR estableció los distintos
límites en los cuales se pretende mantener el tipo de cambio, los cuales según Prado
(2007), son:
“El tipo de cambio de intervención de compra en 514,78 y de venta 530,22 colones por
dólar. Estos valores son los llamados “piso” (compra) y “techo” (venta) de la banda, los
cuales aumentarían cada día hábil en 0,06 colones y 0,14 colones, respectivamente”.
Todas estas acciones conllevaron a que en el mercado cambiario se ampliaran los flujos
de información, no solamente hacia los intermediarios cambiarios sino también, hacia
los diferentes agentes económicos. Las modificaciones reglamentarias, si bien no
comprenden cambios drásticos, sentaron las bases para la operación de un mercado más
eficiente e incrementan la transparencia sobre las posibilidades del accionar del Banco
Central y de las relaciones de las entidades con los agentes del mercado.
Desde Octubre del 2006, fecha de la implementación de las bandas cambiarias, se han
realizado una serie de modificación por parte del Banco Central en cuanto a los límites,
superior e inferior, lo cual ha generado que se aumente la amplitud de la banda
minimizando el papel de intervención de la entidad. Ya que se pretende ampliar las
bandas de forma gradual con el fin de lograr una mayor flexibilidad en el tipo de
cambio. El siguiente cuadro muestra las principales modificaciones que se han dado
hasta principios del año 2010.
Cuadro 7. Modificaciones en los parámetros de la banda cambiaria (2006- 2010).
-en colones por dólar-
93
FECHA LIMITE INFERIOR LIMITE SUPERIOR AMPLITUD DE LA BANDA17-Oct-06 514,78 530,22 3,00%31-Ene-07 519,16 540,55 4,12%22-Nov-07 498,39 562,83 12,90%16-Jul-08 500,00 555,37 11,07%22-Ene-09 500,00 563,25 12,65%
Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Costa Rica.
Desde la entrada en vigencia de la banda cambiaria hasta el momento, la evolución de
las operaciones cambiarias del Banco Central con efecto monetario neto se puede
dividir en tres etapas, según el Informe de Inflación (Mayo 2010). Las cuales se ven
reflejadas en el siguiente gráfico.
94
Gráfico 17. Banda cambiaria: Tipos de cambio de intervención, MONEX y Referencia
FECHA LIMITE INFERIOR LIMITE SUPERIOR AMPLITUD DE LA BANDA17-Oct-06 514,78 530,22 3,00%31-Ene-07 519,16 540,55 4,12%22-Nov-07 498,39 562,83 12,90%16-Jul-08 500,00 555,37 11,07%22-Ene-09 500,00 563,25 12,65%
Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Costa Rica.
Fuente: Banco Central de Costa Rica (BCCR).
Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Costa Rica.
Fuente: Banco Central de Costa Rica (BCCR).
La primera etapa abarca desde el 17 de Octubre del 2006 hasta finales de Abril del
2008. Es decir, los primeros dieciocho meses de vigencia del régimen de bandas. De
acuerdo con el Informe de Inflación (Mayo 2010), durante este periodo “el tipo de
cambio se situó mayormente en el límite inferior, lo que implicó que el BCCR
interviniera como comprador neto de divisas, con el consecuente aumento de reservas
monetarias internacionales y expansión de liquidez”. Es un efecto similar al que ocurría
con el régimen de minidevaluaciones, por lo cual no se había podido lograr reducir el
desequilibrio en el mercado cambiario.
Desde mayo del 2008 hasta agosto del 2009, se nota como el tipo de cambio se logra
despegar del límite inferior de la banda, y más bien se sitúa en límite superior. Esta
situación se presenta gracias a la gran demanda por el dólar que existió durante ese
periodo, el Banco Central intervino como vendedor neto de divisas, lo cual llevó a una
95
disminución de reservas monetarias internacionales. A partir de este momento, el tipo
de cambio se logró situar en el techo de la banda, incluso hasta pegarse al límite.
Por lo cual, el Banco Central decidió realizar por primera vez una intervención en
defensa del techo de la banda. Este efecto de estabilización se observa en el gráfico 7,
donde el tipo de cambio disminuye en Noviembre del 2008 a raíz de la defensa del
techo de la banda.
A partir del 13 de agosto del 2009 se da la tercera etapa, donde el tipo de cambio ha
mostrado una tendencia a la baja, principalmente a que, según el Informe de Inflación
(Mayo 2010),
“El mercado cambiario ha presentado una alta disponibilidad de divisas que se reflejó
en una apreciación de la moneda nacional con respecto al dólar estadounidense.
Además, los resultados del mercado cambiario global y el comportamiento del tipo de
cambio nominal en el mercado de “ventanilla” han influido para que la cotización del
dólar en el mercado de MONEX comenzara a fluctuar dentro de la banda cambiaria sin
la intervención del Banco Central”.
Este comportamiento ha permitido que el Banco Central no tenga que intervenir por
operaciones cambiarias, ya que el tipo de cambio ha variado según el mercado. Debido
a este periodo de no intervención del BCCR, se le ha dado a la política monetaria de
mayores grados de libertad para alcanzar su objetivo de controlar la inflación.
La implementación de un sistema cambiario de mayor flexibilidad a generado efecto en
distintos sectores económicos, tales como:
4.4.1 Comercio exterior
El principal efecto del tipo de cambio en el comercio exterior se genera sobre las
exportaciones y las importaciones que se realizan en el país. A través del régimen
96
cambiario de Minidevaluaciones, el precio de la divisa aumentaba periódicamente por
pequeños montos, lo cual favorecía a los exportadores costarricenses. Sin embargo, la
implementación de un sistema cambiario de mayor flexibilidad ha producido mayores
oscilaciones en el precio de la divisa. Con lo cual el precio de la divisa puede también
disminuir, esto hace que los exportadores tengan mayores riesgos asociados al tipo de
cambio.
Una devaluación de la moneda costarricense beneficia a los exportadores, ya que ellos
reciben ingresos en dólares pero deben pagar salarios y otros gastos en colones. Caso
contrario ocurre con una apreciación del colón costarricense, ya que favorece a los
importadores. Quienes reciben ingresos en colones pero tienen gastos en dólares. Ante
esta situación, ambas partes pueden cubrirse de los riesgos cambiarios con los
derivados financieros. Instrumentos que han sido mencionados con anterioridad.
A pesar de esta situación, las exportaciones de los productos costarricenses han tenido
un comportamiento que se puede considerar constante ya que se ha mantenido entre los
600 y 800 millones de dólares mensuales. Mientras que las importaciones tuvieron
mayores oscilaciones durante este sistema de bandas cambiarias.
A finales del año 2008, las importaciones de productos y servicios extranjeros hacia
Costa Rica tuvieron una disminución de mas de 600 millones de dólares, lo cual se dio
en gran parte debido a la crisis financiera iniciada en los Estados Unidos y que afecto a
gran parte del mundo.
Gráfico 18. Exportaciones e Importaciones (Octubre 2006-2010).
-en millones de dólares-
97
4.4.2 Política Monetaria
Al implementar el sistema de bandas, y por lo tanto flexibilizar el régimen cambiario,
se espera aumentar la efectividad de la política monetaria para combatir la inflación.
Esto por cuanto la flexibilidad cambiaria no solo permitirá reducir los costos asociados
a la esterilización de las operaciones cambiarias y a la inercia inflacionaria, sino
también ello posibilitará el uso de la tasa de interés de corto plazo como el principal
instrumento de política monetaria.
El siguiente gráfico muestra el efecto monetario de las operaciones cambiarias en las
cuales la Banco Central forma parte. Tal y como lo menciona el Informe de Inflación
(Mayo 2010), “en la medida en que el Banco Central disminuya su participación como
comprador neto de divisas, se reducirá el efecto monetario de dichas transacciones y,
por ende, serán menores las operaciones de marcado abierto motivadas en la operación
del mercado cambiario”.
98
Gráfico 19. Efecto monetario neto de las operaciones cambiarias (2006-2010).
-miles de millones de colones-
El régimen de bandas cambiarias pretende que el BCCR disminuya su papel de
intervención en el mercado cambiario para que tuviera mayor libertad de ejecutar su
política monetaria. Además de la implementación de la tasa de interés como principal
instrumento de política monetaria. A través del cual, el BCCR envía señales al mercado,
con se logra el objetivo final de afectar las decisiones de consumo y de ahorro de los
distintos agentes económicos.
4.4.3 Sector Bancario
Las principales implicaciones de las bandas cambiarias en el sector bancario se han
dado en la eliminación del tipo de cambio interbancario. A través del cual las entidades
financieras podían comprar y vender divisas según sus necesidades. El cambio se dio a
partir de finales del 2006 mediante la plataforma electrónica del MONEX. Donde el
BCCR negocia el precio de la divisa con distintas entidades financieras.
99
El comportamiento del tipo de cambio promedio negociado en MONEX, se ha
mantenido siempre dentro de los parámetros de la banda cambiaria, en el cual el BCCR
ha tenido que participar para defender la banda. Al comprar dólares aumenta la
demanda de la divisa, con lo cual el tipo de cambio aumenta y el colón se deprecia.
Caso contrario ocurre al vender dólares, la oferta aumenta y el colón costarricense se
aprecia con respecto al dólar estadounidense.
Gráfico 20. Tipo de cambio promedio en MONEX (2006-2010).
-en colones por dólar-
4.4.4 Sector Privado
Las principales implicaciones del sistema de bandas cambiarias en Costa Rica sobre el
sector privado están la atracción de las inversiones extranjeras directas en contribución
al desarrollo y a la creación de empleo. Del sector privado se espera que diversifique la
producción industrial y que haga grandes inversiones.
En algunos casos, las inversiones extranjeras se ven atraídas por los rendimientos
obtenidos en moneda extranjera. Costa Rica posee tasas de interés mayores que la de
sus principales socios comerciales, con lo cual se ha convertido en una economía
atractiva para muchas empresas. Esto sumado a otras condiciones de la política
100
cambiaria y monetaria que lleva a cabo el BCCR, al igual que factores sociales,
climatológicos, políticos, entre otros.
Dentro de los objetivos principales del BCCR se encuentra mantener la inflación en
niveles bajos y estables. Con lo cual se ha migrado a un esquema de metas de inflación
y a una mayor flexibilidad cambiaria, que le han permitido a la entidad alcanzar una
mejor estabilidad en la economía costarricense.
Cuadro 8. Inversión Extranjera Directa en Costa Rica (2006-2010).
-en millones de dólares-
101
Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Costa Rica.
`La inversión extranjera directa en el país tuvo una desaceleración importante del año
2008 al año 2009, debido principalmente a los efectos de la crisis financiera en los
Estados Unidos mencionada anteriormente.
4.5 Tareas pendientes que debe ejecutar el BCCR para adoptar plenamente un
esquema cambiario flexible.
A pesar de que el régimen de bandas cambiarias ha logrado corregir ciertos errores o
deficiencias del sistema anterior en cuanto al control de la inflación, es un esquema que
de igual forma conlleva compromisos con los tipos de cambio de intervención, que
limitan manejo de la política monetaria por parte del BCCR.
Debido a esta situacion, el Informe de Inflación (Mayo 2010), considera que “el
próximo paso para avanzar en la flexibilización cambiaria y, de esta forma, cumplir con
uno de los prerrequisitos para ir hacia metas de inflación, es abandonar el régimen de
banda cambiaria y adoptar un esquema de flotación”.
Mediante un esquema de flotación cambiaria, las intervenciones que realice el Banco
Central en el mercado cambiario deben tener como principal objetivo reducir los
102
desórdenes temporales del mercado y moderar los movimientos abruptos en la
determinación del precio de la divisa.
De esta forma se lograría reducir la volatilidad en el tipo de cambio a corto plazo, pero
sin obstaculizar en la tendencia del tipo de cambio que establezcan la oferta y la
demanda del mercado. Sin embargo, debe procurarse que la intervención sea poco
frecuente para consolidar la confianza del mercado en el compromiso oficial con la
flotación cambiaria.
En Costa Rica, la intervención del Banco Central se puede llevar a cabo en el mercado
MONEX, donde la entidad transmite sus intenciones o acciones de política cambiaria y
es donde se puede ejercer una influencia más directa sobre las expectativas de los
agentes económicos.
El BCCR debe llevar a cabo una serie de acciones para lograr migrar del sistema
cambiario actual a uno de mayor flexibilidad como es el de la flotación, dado el avance
en el proceso de flexibilización cambiaria iniciado con la adopción del régimen de
banda cambiaria.
Un esquema de flotación abrirá mayor espacio para que sea el mercado quien determine
el tipo de cambio, lo que ocasionaría que la intervención del BCCR se disminuya
gradualmente y se contenga a reducir los efectos de la volatilidad cambiaria
Según el informe de inflación de Mayo del 2010,
“Para instituir un esquema de flotación cambiaria la Junta Directiva del BCCR debe
aprobar por mayoría de cinco de sus miembros el abandono del régimen de banda
cambiaria vigente y simultáneamente, acordar la adopción de un esquema de flotación
cambiaria, en el que se definan los objetivos, instrumentos y mecanismos de
intervención que pretende utilizar, para el buen desempeño del mercado cambiario
nacional.”
La implementación de un régimen de flotación cambiaria debe ir acompañada de
distintos cambios reglamentarios, normativos, operativos y tecnológicos que son
103
requeridos para la realización eficiente de las operaciones de contado y de derivados,
por parte de los intermediarios cambiarios y del público en general. Así como los
límites dentro de los cuales actuará el Banco Central, en cuanto a la política de compra-
venta de divisas en el mercado cambiario.
Los aspectos citados anteriormente se convierten las tareas pendientes para avanzar
hacia la flotación, ya que es necesario que el Banco Central diseñe un esquema de
intervención en el mercado con reglas claras y que responda a objetivos predefinidos y
claramente comunicados a los agentes económicos. De la misma forma, es importante
que respalde el desarrollo de los derivados cambiarios, de cobertura de riesgo
cambiario, para realizar las coberturas necesarias antes los riesgos de las fluctuaciones
del tipo de cambio.
Simultáneamente a esos requerimientos, los márgenes de intermediación cambiaria
deben reducirse para que la labor de intermediación de las entidades financieras, y por
ende del Sistema Financiero Costarricense, sea más eficiente.
Cuanto mayor sea la flexibilidad cambiaria, mejores serán las las condiciones para el
uso de la tasa de interés como el principal mecanismo de transmisión de las acciones de
política monetaria, lo cual finalmente es de esperar contribuirá a lograr un mayor
control de la inflación. Y de esta forma lograr cumplir con los objetivos establecidos por
el BCCR.
Por último, es importante que el BCCR tome en consideración las experiencias de otros
países en la transición hacia un régimen cambiario flexible, con el fin de analizar los
elementos más relevantes que se deben considerar para la adopción plena de un régimen
de flotación administrada.
La mayoría de países que han experimentado este proceso, se han visto prácticamente
obligados a modernizar su política monetaria y así hacerle frente con éxito al proceso de
apertura, desarrollo de los mercados y otros aspectos del entorno económico que
condicionaron sus políticas. Condiciones que el BCCR debe realizar si pretende asumir
exitosamente el reto de la reducción gradual de la inflación.
104
4.5.1 Experiencias internacionales en la transición hacia la flexibilidad cambiaria
En la actualidad, Costa Rica se encuentra en un proceso de transición de su esquema
cambiario que busca migrar gradualmente desde las bandas cambiarias hacia un
régimen de flotación administrada. En este apartado se pretende presentar de forma
breve el resultado de las experiencias de algunos países en la implementación y puesta
en práctica de un sistema de bandas cambiarias, en conjunto con el informe de inflación
(Setiembre 2008), se analizan los casos específicos de Chile, Israel y Colombia.
Chile adoptó el régimen de bandas a partir de 1985, luego de aplicar un sistema de
ajustes periódicos del tipo de cambio denominado “tablita”. La paridad central de la
banda fue ajustada para reflejar la diferencia con la inflación externa, la banda fue
realineada en varias oportunidades y el Banco Central intervino de manera persistente
dentro de la banda.
La evidencia bajo bandas cambiarias durante los años noventa muestra una importante
reducción gradual de la inflación, ciertamente apoyada por una política
macroeconómica congruente con el control de los precios y un entorno de bajas tasas de
inflación externas. Las bandas fueron sustituidas en 1999 por la flotación cuando el
Banco Central implementó formalmente las metas de inflación.
En Israel, después de aplicar esquemas de fijación cambiaria y de sufrir una serie de
devaluaciones, a inicios de 1989, Israel implementó una banda horizontal. La banda fue
modificada a una deslizante a finales de 1991 con el anuncio de metas para la inflación.
La tasa de deslizamiento fue establecida de manera prospectiva con base en la inflación
futura meta del Banco Central, con el fin de anclar las expectativas inflacionarias.
El Banco Central de Israel mantuvo en los primeros cinco años de vigencia del régimen
una intrabanda para mantener la cotización del mercado cercana a la paridad central, la
cual fue abandonada en 1997 para dar paso a un esquema de bandas de amplitud
asimétrica sin paridad central (el techo se deslizaba a una tasa mucho mayor que el
piso). Se logró una reducción importante de la inflación hasta situarse a los niveles
105
internacionales. El esquema de bandas fue sustituido en el 2005 por uno de flotación
administrada.
Mientras que en Colombia, luego de operar por veinticuatro años bajo un sistema
minidevaluaciones, se adoptó un esquema de banda a inicios de 1994, mediante una
banda ajustable bastante amplia para evitar que el tipo de cambio continuara sirviendo
como ancla para las expectativas de inflación.
El Banco de la República intervino dentro de las bandas para reducir la volatilidad de la
tasa de cambio y los límites fueron ajustados en varias oportunidades, conforme con la
evolución de los fundamentos macroeconómicos. Bajo el esquema de bandas se logró
reducir de manera gradual y significativa la inflación. A finales de 1999, la banda
cambiaria fue sustituida por un régimen de flotación bajo un esquema monetario de
metas de inflación, con el compromiso del Banco de intervenir solo cuando la tasa de
cambio mostrara una volatilidad excesiva.
En resumen, la revisión de las experiencias vividas en Chile, Israel y Colombia, en
cuanto a la transición desde esquemas de fijación del tipo de cambio hacia bandas
cambiarias y, finalmente, hacia flotación cambiaria, permite confirmar que en esas
economías se lograron resultados importantes en la reducción gradual de la inflación
interna, especialmente cuando se establecieron esquemas de metas de inflación.
Según las experiencias internacionales presentadas anteriormente, han existido dos
maneras de llevar a cabo la transición hacia la flexibilidad cambiaria. Algunos países
como Israel aplicaron esta reforma con la intención de fijar un ancla a la inflación. Por
otro lado, Chile y Colombia lo hicieron como parte de una estrategia con la cual
existiera una mayor independencia y efectividad de la política monetaria, aunque de
igual forma el objetivo final de toda esta estrategia es el combate de la inflación.
La implementación del sistema de las bandas cambiarias en Costa Rica tiene una
motivación similar a Chile y Colombia, ya que surge como consecuencia de adoptar
una política cambiaria de mediano plazo que busque la transición eficiente para un
mejor control de la inflación.
106
Si bien los objetivos en la determinación de un sistema de banda cambiaria son distintos
en relación de un país con otro, la experiencia presentada anteriormente permite
desprender que su consolidación y la obtención de los objetivos establecidos puede ser
un proceso de varios años.
En términos de estas experiencias, pareciera que el sistema de banda costarricense tiene
un proceso que ha madurado pero que puede faltarle algunos años para que se consolide
y se puedan alcanzar sus objetivos, en conjunto con las restantes reformas para alcanzar
una migración exitosa hacia un esquema de meta de inflación. Las bandas cambiarias en
Costa Rica cumplen 5 años de vigencia en Octubre próximo.
Un aspecto importante durante la transición del régimen cambiario en cada uno de los
países examinados fue el proceso de aprendizaje por parte de los agentes participantes
del mercado. En cada una de las experiencias presentadas anteriormente, los sistemas
cambiarios que predominaban antes de la puesta en práctica de la banda cambiaria eran
sistemas fijos, como el de minidevaluaciones en el caso de Costa Rica.
Es de gran relevancia entender los aspectos de la política cambiaria en un ambiente de
mayor volatilidad en comparación con un sistema fijo del tipo de cambio, ya que se
pueden provocar incertidumbres a partir del desconocimiento del funcionamiento del
nuevo mercado de cambios. El proceso de aprendizaje es una etapa necesaria para que
se pueda propiciar una migración ordenada y exitosa desde un sistema rígido a otro con
mayor flexibilidad.
No obstante su mayor flexibilidad, los límites que impone la banda cambiaria permiten
un proceso de ajuste ordenado frente a cambios en los eventos macroeconómicos
internos y externos. Dentro de este proceso de cambio hacia una mayor flexibilidad, es
que sobresale la importancia de la gradualidad para ir avanzando poco a poco hacia la
libre determinación del tipo de cambio.
107
Capítulo 5: CONCLUSIONES Y
RECOMENDACIONES
5.1 Conclusiones
1. El mantener el tipo de cambio prácticamente invariable en Costa Rica hasta 1982
produjo inestabilidades macroeconómicas importantes, los cuales resaltaron a
108
principios de la década de 1980 por medio de altos niveles de inflación, descontrol
monetario, devaluación del colón costarricense y desequilibrios en la balanza de
pagos.
2. Durante sus 23 años de vigencia, el régimen cambiario de Minidevaluaciones brindó
un gran apoyo al sector exportador costarricense mediante subsidios y controles a
las importaciones, con la intención de que Costa Rica tuviera una mejor posición en
la cuenta comercial y por lo tanto en la balanza de pagos. Del mismo modo,
promovió la competitividad de las exportaciones de bienes no tradicionales a
distintos mercados. Sin embargo, este sistema cambiario provocó que el BCCR
interviniera de manera constante sobre el mercado cambiario, generando grandes
costos para la entidad.
3. La implementación de un esquema de metas de inflación en Costa Rica, en el año
2005, ocasiona que el Banco Central desarrolle una serie de acciones que requieren
la flexibilización de la política cambiaria. Se estableció a la tasa de interés como el
principal instrumento de política monetaria, debido a que esta afecta la tasa de
interés real, ésta a su vez las decisiones de consumo e inversión de los agentes
económicos. Es una manera mediante la cual el Banco Central envía una señal al
mercado y la cual tiene un impacto en la producción real a través del nivel de oferta
y demanda del mercado.
4. El BCCR tomó la decisión de migrar hacia un esquema de mayor flexibilidad
debido a la apertura de la cuenta de capitales y al creciente ingreso de moneda
extranjera en el país, además de que podía tener mayor libertad para llevar a cabo su
política monetaria. Con lo cual puede cumplir con su objetivo primordial de
mantener el nivel general de precios en niveles bajos y estables.
5. La adopción del sistema de bandas cambiarias, en Octubre del 2006, como
mecanismo de transición a un régimen de mayor flexibilidad, ha permitido que el
BCCR intervenga de menor forma en el mercado cambiario. Además que, debido a
109
la mayor volatilidad del tipo de cambio, permite alejar el capital especulativo que
ingresaba al país y generaba grandes gastos para la entidad.
6. El establecimiento del Reglamento para Operaciones con Derivados Cambiarios ha
permitido el uso de estos instrumentos de cobertura para los distintos agentes que
negocien con moneda extranjera, con el fin de que puedan cubrirse ante la mayor
volatilidad que contrae un sistema flexible. Es vital el uso de los derivados
financieros para que lograr controlar los distintos riesgos financieros,
principalmente el riesgo cambiario.
7. La Ley Orgánica del Banco Central establece como uno de los objetivos principales
de la entidad velar por la estabilidad externa e interna. Por lo tanto es que durante
los últimos años el BCCR le ha dado mayor prioridad la estabilidad según lo
permitan las circunstancias y el entorno económico. La estabilidad interna se ha
logrado manteniendo una inflación lo más baja posible, y la externa, manteniendo
estabilidad en balanza de pagos. A su vez, el régimen de bandas cambiarias ha dado
un mayor control monetario para lograr reducir la inflación y mantenerla en niveles
estables.
8. Teniendo presente la integración económica de Costa Rica con el resto del mundo,
principalmente con los Estados Unidos de América, Europa y Centroamérica, y al
ser mercados que no han tenido la recuperación esperada de la crisis financiera
experimentada en el año 2008, Costa Rica ha tenido un crecimiento económico
lento. Además, varios sectores del país se han visto afectados por la revaluación del
colón y por la mayor volatilidad que presenta el tipo de cambio. Sin embargo para el
BCCR la estrategia cambiaria le ha dado resultados en cuanto a la estabilidad
mencionada anteriormente.
9. El régimen de bandas cambiarias ha logrado corregir las deficiencias presentadas en
el sistema cambiario anterior, sin embargo, hay que tener presente que este es un
esquema de transición hacia un régimen cambiario de mayor flexibilidad como lo es
la flotación administrada. Para lo cual el BCCR debe preparar las condiciones
110
necesarias para llevar a cabo la flotación del tipo de cambio, así como cambios en
normativas y reglamentos, además de los instrumentos y mecanismos con los cuales
pretende intervenir para moderar movimientos abruptos en la determinación del
precio de la divisa.
10. Según las experiencias internacionales analizadas, Chile e Israel mantuvieron el
régimen de bandas cambiarias durante 15 años antes de migrar a un esquema de
mayor flexibilidad, mientras que Colombia hizo lo mismo por poco más de 5 años.
A pesar de que cada país tiene economías un poco distintas, el caso de Chile y de
Colombia se asemeja un poco más al caso costarricense. Ya que ambos países
desarrollaron una estrategia que les permitiera tener una mayor independencia y
efectividad de la política monetaria. En el caso de Costa Rica, las bandas cambiarias
están cerca de cumplir 5 años de vigencia, con lo cual es probable que todavía resten
varios años mas antes de migrar a un esquema de flotación administrada.
5.2 Recomendaciones
1. El tipo de cambio es una variable económica que afecta a distintos agentes, ya
sea el gobierno, las empresas, los bancos e incluso las familias costarricenses.
Por lo tanto se recomienda que el BCCR mantenga la transición a un régimen de
111
mayor flexibilidad de manera gradual para que el país se continúe adaptándose a
la volatilidad que puede presentar el precio de la divisa en periodos cortos. Y de
esta forma los distintos agentes económicos puedan adaptar su toma de decisión
sobre las inversiones o los créditos que obtengan.
2. La transparencia del BCCR hacia el público en general debe ser continua. Ya
que son medidas que afectan al país en general, siendo algunos sectores más
afectados que otros, y es necesario hacerles saber las intenciones que tiene la
entidad. Hasta la fecha, el BCCR ha mantenido la publicación de informes,
programas y proyecciones que realizan, así como con las intervenciones que
realice dentro del mercado cambiario. Lo cual es recomendable que se mantenga
de esta forma.
3. La amplitud de la banda cambiaria debe mantenerse en crecimiento con el fin de
que el tipo de cambio tenga, con el paso del tiempo, mayor espacio para
moverse según lo determine el mercado.
4. El uso de los derivados financieros es fundamental para que los distintos agentes
económicos puedan cubrirse ante las variaciones que tenga el tipo de cambio ya
que, a diferencia del régimen de minidevaluaciones, el colón se puede devaluar o
revaluar. Con lo cual, los participantes del mercado cambiario tienen mayores
riesgos sobre las transacciones que realicen. Para el uso de estos instrumentos es
necesario respetar los lineamientos establecidos en el Reglamento para
Operaciones con Derivados Cambiarios.
5. El uso de la tasa de política monetaria debe rediseñarse para que se convierta en
la tasa de referencia utilizada para determinar las tasas de intervención del
BCCR en sus operaciones de inyección o contracción de liquidez en el Mercado
Integrado de Liquidez.
6. Varios sectores económicos costarricenses se han visto afectados debido a la
flexibilización del régimen cambiario, sin embargo, hay que tomar en cuenta las
condiciones externas que se han dado en los últimos años. La crisis hipotecaria
112
del 2008 iniciada en los Estados Unidos afectó a gran parte del mundo y Costa
Rica no fue la excepción. A pesar de que ha existido una recuperación en los
sectores más afectados, el crecimiento económico no ha sido el esperado. Por lo
tanto, el BCCR no debe desviarse de sus objetivos y metas establecidas, debe
velar en primer lugar por la estabilidad interna y externa de la moneda nacional.
113
