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Dividendos en un entorno de bajos tipos de interés

Análisis y tendencias

Comprender. Actuar.

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Índice4 Dividendos en un entorno de bajos tipos

de interés

5 Dividendos: un poderoso catalizador de la rentabilidad cuando los tipos de interés están bajos

8 ¿Hasta qué punto son sostenibles los dividendos?

8 Los valores que pagan dividendos mejoran la estabilidad de la cartera

10 Comprender. Actuar.

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Dividendos en un entorno de bajos tipos de interés

Los tipos de interés históricamente bajos– por no decir negativos– y la necesidad del mundo desarrollado de reducir su deuda crean un entorno propicio para aprovechar las ventajas que ofrecen las estrategias de dividendo, en especial en épocas de represión financiera.

Actualmente nos encontramos en un punto de inflexión, en el que hay que eliminar las ingentes cantidades de deuda de los países industrializados y los desequilibrios globales para que los actores del mercado recuperen la confianza. El proceso de restablecimiento del equilibrio va acompañado de una fase de represión financiera en la que los inversores se enfrentan a un largo periodo de tipos de interés reales bajos o incluso negativos en el mundo desarrollado.

Precisamente en esta situación, los perfiles de rentabilidad/riesgo de las estrategias de dividendo resultan, sin lugar a dudas, atractivos. Combinan las ventajas de las actualmente altas rentabilidades por dividendo con una volatilidad de las

cotizaciones de las acciones históricamente baja y, además, protegen contra la inflación. Si observamos los datos históricos, vemos que la diferencia entre las rentabilidades por dividendo y los rendimientos de los bonos soberanos y corporativos rara vez ha sido tan grande, al menos por lo que respecta a las empresas europeas (véase el gráfico 1).

A la hora de predecir el éxito que tendrán las estrategias de dividendo, los inversores se centran en dos aspectos en particular: ¿Hasta qué punto son sostenibles las relativamente altas rentabilidades por dividendo en el actual entorno de mercado? ¿Y qué ventajas ofrecen las estrategias de dividendo a los inversores con horizonte a largo plazo?

Por regla general, las estrategias de dividendo se caracterizan por compañías

• que se espera que generen rentabilidades por dividendo superiores dentro de sus respectivos índices bursátiles,

• que pueden incrementar los dividendos en el futuro y que, al mismo tiempo,

• tengan una política de dividendos fiable y un historial de pago de dividendos probado.

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Dividendos: un poderoso catalizador de la rentabilidad cuando los tipos de interés están bajos

En una comparación internacional, en particular las empresas europeas pagan dividendos elevados, tal como evidencia el promedio de rentabilidad por dividendo del mercado del 3,3 % al término de

2015 (basado en el MSCI Europe). Las rentabilidades por dividendo esperadas en una cartera podrían incrementarse más concentrándose en aquellos valores que pagan dividendos especialmente altos. Aparte de Europa, otras regiones también ofrecen rentabilidades por dividendo que son más altas –en algunos casos, notablemente más– que las rentabilidades de los bonos soberanos a 10 años (véase el gráfico 2). En particular,

Rendimiento actual de la deuda corporativa europea (BofA ML EMU )

Rendimiento actual de la deuda pública alemana a 10 años

Rentabilidad por dividendo de las acciones europeas (MSCI)

8 %

6 %

4 %

2 %

7 %

5 %

3 %

1 %

0 %

8 %

6 %

4 %

2 %

7 %

5 %

3 %

1 %

0 %

2015 20162006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Gráfico 1: Las acciones europeas ofrecen atractivas rentabilidades por dividendoRentabilidades por dividendo (MSCI Europe) frente a rendimientos de la deuda pública alemana (a 10 años) y de la deuda corporativa europea.

La rentabilidad obtenida en el pasado no es indicativa de la rentabilidad futura.Fuente: Datastream, Allianz GI Capital Markets & Thematic Research, a 22/06/2016

-1,5-0,50,51,52,53,54,55,56,57,58,59,5

10,511,512,5

Noru

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Rentabilidad por dividendo Tipo de interés (10 años)

Gráfico 2: Las rentabilidades por dividendo son atractivas en todos los mercados bursátilesComparación entre la rentabilidad por dividendo (índices MSCI) y el tipo de interés de los bonos soberanos a 10 años


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las compañías de Australia, Nueva Zelanda o Noruega se han mostrado generosas en su política de pagos de dividendos.

Al mismo tiempo, se ha demostrado que los dividendos pueden mejorar la estabilidad y el rendimiento real de una cartera. En el pasado, los inversores en renta variable europea han disfrutado de sustanciosos pagos de dividendos. Desde 1970 los dividendos han contribuido siempre positivamente a los resultados del MSCI Europe (véase el gráfico 3), con lo que han neutralizado en parte, o al

menos mitigado (1970– 1975, 2000–2005), los efectos de las bajadas de cotización de las acciones. Los dividendos representaron alrededor del 39 % de la rentabilidad anualizada total de las inversiones en acciones del índice MSCI Europe durante todo el periodo. Los dividendos también aportaron más de un tercio de la rentabilidad total en otras regiones, como Norteamérica (MSCI North America) o Asia-Pacífico (MSCI Pacific), aunque las rentabilidades por dividendo en sí fueron inferiores en términos absolutos (véanse los gráficos 3b, 3c).

Contribución de los dividendos a la rentabilidadAumentos/bajadas de cotización

–8,4 %

9,7 %

15,3 % 16,7 %

3,5 %

23,0 %

–6,7 %

1,1 % 4,3 %

3,9 %

5,9 %

6,2 %3,6 %

3,2 %

2,9 %

2,2 %3,6 %

3,8 %

1970–1975 1975–1980 1980–1985 1985–1990 1990–1995 1995–2000 2000–2005 2005–2010 2010–2015

30 %

25 %

20 %

15 %

10 %

5 %

–15 %

–10 %

–5 %

0 %

Gráfico 3a: Dividendos: un factor estabilizador para los inversoresContribución de los dividendos comparado con el comportamiento del MSCI Europe desde 1970 en periodos de cinco años (anualizado)


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Si nos fijamos en lo ocurrido en EE.UU. desde 1950, vemos que las estrategias de dividendo han generado mejores resultados que el mercado en general tanto en periodos de aumento de la inflación (hasta el 10 %) como en periodos de deflación (véase el gráfico 5). Esto es muy interesante, ya que inflacionar la economía en el marco de un plan de represión financiera puede ser una manera eficaz de reducir la ingente deuda

del mundo industrializado, además de la consolidación de los presupuestos nacionales y del crecimiento.

Si las empresas mantienen sus políticas de dividendos y las cotizaciones de los títulos no varían, la renta variable permite a los inversores obtener un “buen cupón”. Sin embargo, la cuestión más importante es: ¿hasta qué punto es sostenible ese “cupón”?


1970–1975 1975–1980 1980–1985 1985–1990 1990–1995 1995–2000 2000–2005 2005–2010 2010–2015

–6,1 %

11,1 %

8,0 %

15,3 %

5,4 %

26,8 %

–4,5 %

–0,7 %

12,5 %

3,3 %

5,3 %

5,7 %

4,2 %

3,3 %

2,5 %

1,4 %

2,1 %

2,5 %

35 %

30 %

25 %

20 %

15 %

10 %

5 %

–10 %

–5 %

0 %

Gráfico 3b: Dividendos: un factor estabilizador para los inversoresContribución de los dividendos comparado con el comportamiento del MSCI North America desde 1970 en periodos de cinco años (anualizado)



1970–1975 1975–1980 1980–1985 1985–1990 1990–1995 1995–2000 2000–2005 2005–2010 2010–2015

2,8 % 13,0 % 14,2 % 25,3 %

–8,7 %

2,3 %

–5,8 %

–1,2 %6,2 %

3,3 %

3,1 % 2,4 %

1,2 %

1,1 %1,3 %

1,5 % 2,2 %

1,4 %

30 %

25 %

20 %

15 %

10 %

5 %

–15 %

–10 %

–5 %

0 %

Past performance is not an indication of future results. Source: Datastream, Allianz GI Capital Markets & Thematic Research, as of 30.11.2015

Gráfico 3c: Dividendos: un factor estabilizador para los inversoresContribución de los dividendos comparado con el comportamiento del MSCI AC Asia desde 1970 en periodos de cinco años (anualizado)

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MSCI Europa MSCI Norte América MSCI Pacifico

6,02 %

6,94 %

4,85 %

3,88 %3,31 %

2,13 %

12 %

10 %

8 %

6 %

4 %

2 %

0 %

Contribución de los dividendos a la rentabilidad (al año)

Contribución de los aumentos de cotización a la rentabilidad (al año)

Gráfico 4: Políticas de dividendos favorables para los accionistas, especialmente en EuropaComparación global de cómo los dividendos y los aumentos de cotización de las acciones contribuyeron a la rentabilidad total entre 1970 y principios de 2015 (anualizado)


¿Hasta qué punto son sostenibles los dividendos?

Dos factores que favorecen las rentabilidades por dividendo en el actual entorno de mercado son:

1. En Europa, el ratio entre dividendos pagados y beneficio por acción ha regresado a los niveles anteriores a la crisis y actualmente ronda el 60 %, mientras que en EE. UU. ronda el 43 % y en Asia, el 42 %, que son porcentajes moderados desde una perspectiva histórica (véase el gráfico 6). Por consiguiente, las empresas de esos mercados aún disponen de un amplio margen para incrementar los dividendos en el futuro.

2. En estos momentos las compañías acumulan mucho dinero en efectivo. Los flujos netos de caja de las compañías estadounidenses, por ejemplo, suman en torno a 1,96 billones de USD netos, una cifra que equivale a más del 12 % del producto interior bruto (PIB) de EE. UU. y

está próxima al valor máximo desde 1980 (véase el gráfico 7).

Las empresas ya han avanzado mucho en la fase de desapalancamiento posterior a la crisis financiera, en concreto reforzando sus fondos propios y reduciendo prestamos.

Los valores que pagan dividendos mejoran la estabilidad de la cartera

Las accione que pagan altos dividendos no solo ofrecen mayores rentabilidades, sino que también aportan estabilidad a la cartera. Las series cronológicas más largas existentes son de EE.EE, que muestran que desde 1972 la volatilidad (medida en relación con la desviación típica en un periodo móvil de 36 meses) de las acciones estadounidenses ha sido claramente menor en el caso de las compañías que pagan dividendos que en el de compañías que no distribuyen beneficios (véase el gráfico 8). Esa misma tendencia se observa desde la década de los 90 en los valores europeos que pagan dividendos.

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Deflación 0–2 % 2–4 % 4–6 % 6–8 % 8–10 % >10 %

Rent

ab

Deflación / Inflación

20 %

15 %

10 %

5 %

–20 %

–15 %

–10 %

–5 %

0 %

Bolsa estadounidenseEstrategia de dividendo estadounidense

Gráfico 5: Inflación – Incremento real de valor mediante una estrategia de dividendo Comparación de una estrategia de dividendo con el mercado en general en periodos de inflación y deflación en EE. UU. entre 1950 y 2015

La rentabilidad obtenida en el pasado no es indicativa de la rentabilidad futura.Fuente: K. French, http://mba.tuck.dartmouth.edu/pages/faculty/ken.french/data_library.html, period 1950–2015; Datastream, Allianz GI Capital Markets & Thematic Research

Ratios de pago de dividendos de las empresas de EE. UU. (MSCI USA)

Ratios de pago de dividendos de las empresas europeas (MSCI Europe)

Ratios de pago de dividendos de las empresas asiáticas (MSCI AC ASIA ex Japan)

70 %

60 %

40 %

50 %

30 %

20 %

20022000 2004 2006 2008 2010 2012 2014

Gráfico 6: Las ratios bajos-moderados de pago de dividendos ofrecen potencial para futuros incrementos de los dividendosRatios de pago de dividendos (relación entre dividendos/beneficio) de las compañías europeas, americanas y asiáticas entre 2000 y principios de diciembre de 2015

Fuente: Datastream; Allianz Global Investors Capital Markets & Thematic Research, a 22/06/2016

10

Flujos netos de caja de las empresas estadounidenses / PIB de EE. UU. (real)

0,16

0,14

1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

0,10

0,12

0,08

0,06

Gráfico 7: Las empresas de EE.UU. tienen mucho efectivo en cajaFlujos netos de caja de las compañías estadounidenses en relación con el producto

interior bruto de EE. UU.

Fuente: Datastream; Allianz GI Capital Markets & Thematic Research, a 22/06/2016

Estas son algunas de las razones por las que los títulos que pagan dividendos son indicativos de valor y de estabilidad de las cotizaciones:

• Con frecuencia la política de dividendos es un componente activo de la estrategia de una compañía. Los dividendos proporcionan una fuerte señal. El mercado adopta una actitud sumamente negativa cuando los dividendos se reducen o cuando se renuncia a ellos, ya que esas medidas suscitan dudas sobre la sostenibilidad de la empresa. En consecuencia, las compañías se esfuerzan por asegurar pagos de dividendos constantes. Al comparar los dividendos y los beneficios de las compañías pertenecientes al índice S&P 500 desde 1900 se observa que ha habido mucha más volatilidad en los beneficios. En especial durante los últimos 10 años, la volatilidad de los beneficios casi sobrepasó el 56 % en términos anualizados, un valor muy superior al 6 % de volatilidad registrada en los dividendos cada año (véase el gráfico 9).

• Los dividendos sustanciosos y el compromiso de pagarlos tienden a hacer que las empresas sean más disciplinadas. Estas necesitan presupuestar cuidadosamente sus recursos financieros y utilizarlos de manera eficiente. En cambio, los planes de recompra de acciones, por su carácter discrecional, ni producen reacciones parecidas en el mercado ni imponen las mismas restricciones disciplinarias a una empresa.

• Las compañçias con altas rentabilidades por dividendo suelen tener unas buenos ratios de balance, con fondos propios relativamente abundantes y flujos de caja estables.

• Por regla general, los inversores tienen menos prisa por vender una acción que paga dividendos elevados y promete beneficios que pueden preverse con relativa fiabilidad, incluso en condiciones de mercado adversas o de estancamiento.

Ahora bien, fijarse solo en el pago de dividendos sean altos puede llevar a engaño. Debería ser más bien el modelo de negocio de una empresa el que determine las expectativas de beneficios sostenibles, además del hecho de que la misma cuente con una política que vele por los intereses de los accionistas. Factores como cuota de mercado, barreras de entrada y poder de fijación de precios desempeñan un importante papel en este sentido. Tener el modelo de negocio adecuado también puede permitir a esas compañías amortiguar los efectos de la inflación subiendo los precios, lo que aumenta tanto los beneficios como, a la larga, los dividendos.

Comprender. Actuar

• A largo plazo, los dividendos pueden generar valor añadido para una cartera, y no solo por la renta adicional procedente de las distribuciones de beneficios.

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Gráfico 8: Las cotizaciones de los valores que pagan dividendos tienden a ser menos volátilesDesviación típica en un periodo móvil de 36 meses de las empresas del S&P 500 que pagaron dividendos y de las que no los pagaron (ene. 1972 – final de sept. 2015)

Gráfico 9: “La baja volatilidad mostrada por los pagos de dividendos“Volatilidad de los beneficios empresariales y los dividendos, S&P 500, desde 1900 hasta mediados de 2015 (% anual)

La rentabilidad obtenida en el pasado no es indicativa de la rentabilidad futura.Fuente: Datastream, NFJ Research, Allianz Global Investors, a 30/11/2015

La rentabilidad obtenida en el pasado no es indicativa de la rentabilidad futura.Fuente: Shiller, R., “U. S. Stock Price Data since 1871”; Allianz GI Capital Markets & Thematic Research, a 30/11/2015

1955–1965 1965–1975 1975–1985 1985–1995 1995–2005 2005–2015

70 %

60 %

50 %

40 %

30 %

20 %

10 %

0 %

Volatilidad de los beneficios empresariales reales, al añoVolatilidad de los dividendos reales, al año

• La selección de acciones no debería basarse en las últimas distribuciones de beneficios, que podrían haber procedido del capital propio de una empresa, sino en los dividendos previstos.

• Si se comparan las rentabilidades por dividendo y los rendimientos de los bonos en todo el globo se observa que, especialmente en épocas de represión financiera, los dividendos pueden ser un interesante sustituto de los cupones de los bonos.

• Los datos históricos indican que los dividendos han contribuido considerablemente a la rentabilidad total de las acciones y han tenido un comportamiento más constante que los beneficios empresariales. Por consiguiente, han ayudado a estabilizar las carteras de valores.

• Las acciones de las empresas que pagan dividendos han resultado ser menos volátiles que las de aquellas que no los pagan.

50 %

40 %

30 %

20 %

10 %

0 %

75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 9190 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15

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Acciones que pagan dividendos Acciones que no pagan dividendos

Invertir conlleva riesgos. El valor de las inversiones y sus ingresos puede variar tanto al alza como a la baja, y los inversores pueden no recuperar la cantidad total inicialmente invertida.

El rendimiento pasado no es un indicador fiable de resultados futuros. Si la moneda en cuyo rendimiento pasado se basa difiere de la moneda del país donde el inversor reside, entonces el inversor tiene que ser consciente de que debido a las fluctuaciones en el tipo de cambio, el rendimiento mostrado puede ser mayor o menor una vez convertido a la moneda local del inversor. Las opiniones y puntos de vista aquí expresados, que están sujetas a cambios sin previo aviso, son aquellas de las sociedades emisoras al momento de publicación. Los datos usados proceden de varias fuentes y se asumen correctos y fiables, pero no han sido verificados independientemente; su exactitud o completitud no está garantizada y no se asume responsabilidad alguna por pérdida directa o consecuente derivada de su uso, a menos que sea causada por negligencia grave o dolo. Las condiciones de cualquier oferta o contrato subyacentes que hayan sido o sean cerrados o pactados, tendrán preferencia. Esto es material promocional emitido por Allianz Global Investors GmbH, www.allianzgi.com, una sociedad de inversión de responsabilidad limitada, constituida en Alemania, con domicilio social en Bockenheimer Landstrasse 42-44, D-60323 Fráncfort/M, con número de registro en el juzgado local de Fráncfort/M, HRB 9340 y autorizada por Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (www.bafin.de).

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2016

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