Reunión M&S Consultores Mendoza, 12 de septiembre de 2014 M&S Consultores Tel: (5411) 4312-1908 25...
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Reunión
M&S Consultores
Mendoza, 12 de septiembre de 2014
M&S Consultores Tel: (5411) 4312-190825 de Mayo 555, Piso 10 Fax: (5411) 4313-3834(1002) Buenos Aires e-mail: [email protected]
EL AÑO POR DELANTE: HOJA DE RUTAI. PUNTO DE PARTIDA: DETERIORO ACELERADO
Balance Doce años, de mayor a menor
Trasfondo y deterioro1. Descontrol fiscal2. Insuficiencia de dólares
Síntesis Pensando en lo que viene: tres ideas
II. EL AÑO POR DELANTE (OBJETIVO OCTUBRE – DICIEMBRE 2015)A) El marco político y económico 1. Gobernabilidad versus identidad 2. Un año y pico: ¿mucho o poco tiempo para el “aguante”? 3. Los tiempos se aceleran. Los parches ganan cada vez menos oxígenoB) La moneda 4. En qué anda el gobierno por ahora 5. ¿Otra devaluación?: ¿Cuándo? ¿Cuánto? ¿Cómo? 6. Devaluar de nuevo: ¿”Tranquilizaría” o “desordenaría” más?C) Los riesgos 7. “Mechas encendidas” que pueden echar más leña al fuego 8. Hacia una inevitable nominalización ascendente de variables 9. Hasta dónde puede llegar la nominalización en 2015
III. CONCLUSIONES
A) PUNTO DE PARTIDA: DETERIORO ACELERADOBALANCE 12 AÑOS: DE MAYOR A MENOR
NÉSTOR KIRCHNER PAÍSES VECINOS
2003-2007 2008-2011 2012-2014 Chile, Perú y Colombia
EL COMIENZOPRIMEROS
DETERIOROSDETERIORO ACELERADO
(más Brasil y Uruguay con matices)
Actividad(variación %)
8,8 por año 4 por año0
(0, +3, -3)Crecimiento sostenido
Precios(variación %)
10 por año 22 por año Arañando 40% Casi sin inflación
Desempleo(variación %)
Arrancó con 20Terminó con 8,9
Arrancó con 8,9Terminó con 7,0
Bien calculado dos dígitos
No es un problema
Inversión(variación %)
25 6 Frenazo El motor principal
Salida de capitales(US$ Millones)
3.000 por año 18.000 por año Control de cambiosAl revés, el problema es el
ingreso de capitales
Reservas en el BCRA(US$ Millones)
Arrancó con 10.000Terminó con 46.000
Arrancó con 46.000Terminó con 46.000
28.000, cayendoSe multiplicaron por 2 y por
3 desde 2007
Superávit fiscal primario(% del PBI)
Promedió 3 puntosPromedió déficit
de -0,5-3,0 en 2014 Superávit "permanente"
Deuda PúblicaReestructuración I
sin solución definitivaReestructuración II
sin solución definitiva¿Default?
Acceso a los mercados de capitales sin problemas
Pobreza(% de personas)
Arrancó con 52Terminó con 29
Arrancó con 29Terminó con 29
No bajó más Caída estructural
CRISTINA FERNÁNDEZ
EL TRASFONDO DEL DETERIORO ACELERADO
Corolario del descontrol fiscal y la insuficiencia de dólares:RECESIÓN ESTRUCTURAL CON ALTA INFLACIÓN
Retorno del impuesto inflacionario aun con presiónTrasfondo 1: tributaria récord
Desmanejo de la deuda pública aun con mercadosDESCONTROL de capitales hiper-líquidos
FISCAL Pagar deuda con reservas: mecanismo agotado auncon súper-soja y "cepo"
La recaída en el default aun con bajos vencimientos
Trasfondo 2: Fuga de capitales aun con "cepo"INSUFICIENCIA Crisis exportadora aun con súper-sojaDE DÓLARES Devaluación "inefectiva" aun con "Precios Cuidados"
y salarios no desbordados
8,0
10,0
12,0
14,0
16,0
18,0
20,0
22,0
24,0
26,0
28,0
1961
1963
1965
1967
1969
1971
1973
1975
1977
1979
1981
1983
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
Ingresos
Gasto Primario
TRASFONDO 1: LA MADRE DEL BORREGO, UNA VISIÓN ESTRUCTURAL
PRESIÓN FISCAL RÉCORD CON GASTO PÚBLICO RÉCORD
(*) No incluye recaudación y gasto de provincias y municipiosFuente: M&S Consultores en base a Ministerio de Economía
Ingresos y gasto primario del sector público nacional* en % del PBI
Asume Kirchner: 13,5
Promedio años 90: 12,5
Hoy: 27,7
Miles de Millones de $ 2011 2012 2013 2014 e
Ingresos 414 526 663 886
Gastos 430 555 740 1.051
Déficit primario (a) 16 28 78 165
Pagos netos de deuda en pesos (b) 20 18 21 15
Agujero total en pesos (a + b) 35 47 99 180
33 47 94 180
⇒ En % del PBI 1,7 2,1 3,2 4,6
(*) Incluye renovación BONAR 14 en enero de 2014 por $10.000 M y colocación BONAR 17 por $10.000
Emisión de moneda del BCRA para el Tesoro
(+28%)
(+32%)
(+27%) (+26%)
(+34%)
(+34%)
(+42%)(+29%)
DESCONTROL FISCAL DE LOS ÚLTIMOS AÑOS FINANCIADO CON “MAQUINITA”
Cómo punta de lanza del deterioro general acelerado
Van dos años (2013 y 2014) de “descontrol” fiscal
La bola de nieve de los subsidios económicos (electricidad, gas, transporte, etc)
$ miles de M 2009 2010 2011 2012 2013 2014 (e)
330 480 820 100 130 240
*
Junio, último dato
oficial publicado:
+56%
En millones de $Mill de $ %
Sector energético 15.944 26.022 43.118 55.506 81.723 160.000 78.277 95,8CAMMESA 8.538 13.488 23.876 24.577 33.897ENARSA 2.740 5.490 10.507 19.209 31.188Organismos provinciales y otros 4.666 7.045 8.736 11.720 16.638
Sector transporte 10.849 13.306 28.734 31.989 35.266 58.000 22.734 64,5Transporte automotor de pasajero 3.842 5.734 10.523 13.867 13.365Trenes y subterraneos 3.944 4.104 7.100 7.119 7.526Aerolíneas Argentinas 2.500 2.255 3.472 3.493 3.385Otros 563 1.213 7.639 7.510 10.990
Otras empresas públicas 2.321 4.143 7.254 9.794 15.366 19.500 4.134 26,9Aysa 1.400 1.845 3.989 5.374 7.626Arsat 2.205 2.963 5.191Telam + Radio y Televisión Argentina SA 650 765 891 1.016 1.256Otras 271 1.533 170 442 1.293
Sector agroalimentario 2.315 2.903 1.322 1.007 719 700 -19 -2,6Sector rural y forestal 1.120 1.499 1.697 1.230 1.416 1.500 84 5,9Sector industrial 134 158 287 350 391 300 -91 -23,3
TOTAL 32.682 48.031 82.412 99.876 134.881 240.000 105.119 77,9Fuente: MyS Consultores en base a ASAP y UCOFIN
2009Var en 2014
2010 2011 2012 2013 2014 (p)
EL GASTO EN UNA CARRERA LOCA, EN BUENA MEDIDA POR LOS SUBSIDIOS MANTENIDOS POR EL GOBIERNO
Subsidios económicos (excluye sociales)
Item de memorandovar % anual 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Subsidios 5,7 47,0 71,6 21,2 35,0 60,0Inflación 14,8 26,1 24,2 25,2 28,8 ¿40,0?
EL GASTO JUBILATORIO: OTRO RENGLÓN DESBORDADO
Las jubilaciones son el mayor item del gasto públicoSolo 2/3 de los ingresos de la ANSES son aportes. El resto se cubre con
impuestos o "papeles"
Beneficiarios del sistema previsional
(miles de personas) (1)mill. de $ % PBI
2001 3.301 16.600 6,2
2005 3.179 24.900 4,7
2008 5.302 64.500 6,3
2013 5.800 272.000 9,2
2014 (e) 5.900 357.600 9,4
2015 (e) ¿ 6.400 ? ¿ 530.000 ? ¿ 10,0 ?
Ingresos totales de la ANSES en 2013 ($M) (último dato publicado):
295.200
(1) No incluye cargas previsionales provinciales no transferidas a la Nación
Gasto jubilaciones
Y el sistema no se auto financia...
Aportes y contribuciones : 197.500 (legítimo)Impuestos : 74.600 (IVA, ganancias + "Papeles", intereses de títulos públicos)Intereses : 23.100
EL RETORNO DEL IMPUESTO INFLACIONARIO: IMPOSIBLE DE ABANDONAR EN ESTE ESCENARIO DE GASTO
SIN UN PROGRAMA INTEGRAL
Ya pesa demasiado, muy difícil de sustituir en una transición
millones de $ Alícuota (%) Base imponible
IVA bruto 335.000 21 Consumo
Seguridad Social 290.000 26 Masa salarial
Ganancias 250.000 máximo 35 Ganancia empresas
Impuesto Inflacionario (emisión monetaria) 180.000 40 Demanda de dinero
Comercio Exterior 120.000 5 - 35 Exportaciones e importaciones
Cheque 76.000 1,2 Depósitos bancarios
Resto 79.000
Total 1.330.000*
(*): Recaudación tributaria bruta del Sector Público Nacional, previo al reparto a ProvinciasFuente: M&S Consultores en base a Secretaría de Hacienda
En millones de US$
2000 2013Organismos Internacionales 21.764 18.723 -3.041
FMI 5.053 0 -5.053BID, BIRF y otros 16.711 18.723 2.012
Club de Paris y otros bilaterales (1) 4.561 10.387 5.826
Títulos y deuda garantizada (2) 93.079 136.596 43.517En moneda nacional 6.390 72.074 65.684En moneda extranjera 86.689 64.522 -22.167
Deuda comercial y con bancos (3) 8.615 6.320 -2.295
Deuda con el BCRA y Letras intra - sector público 0 76.974 76.974
TOTAL DE DEUDA PÚBLICA 128.019 249.000 120.981En % del PBI 45,0 46,3 1,2
c En poder del sector público 1.493 121.700 120.207BCRA (4) 1.493 73.300 71.807Anses y otros (5) 0 48.400 48.400En % del PBI 0,5 22,6 22,1
c En poder del sector privado 126.526 127.300 774En % del PBI 44,5 23,7 -20,8
(1) Incluye en 2013 US$ 9,700 M de deuda con el Club de París(2) Incluye el valor de los cupones atados al PBI no vencidos y bonos en default por US$ 24,000 M (incl. Intereses punitorios)(3) Incluye deuda con el Banco Nación(4) Incluye adelantos transitorios, letras y títulos públicos(5) Deuda con el Fondo de Garantía de la Seguridad Social y otros organismos del sector públicoFuente: M&S Consultores en base a Mecon y estimaciones propias
Variación 2000 / 2013
millones de US$ a fin de:
EL DESMANEJO DE LA DEUDA PÚBLICA QUEROMPE EL MITO DEL DESENDEUDAMIENTO
La deuda no asfixia pero porque endeudaron al BCRA y a la Anses
POR EL DESMANEJO, EN ALGUNOS INDICADORES,ESTAMOS IGUAL DE MAL QUE AL INICIO DE LA DÉCADA
Conclusión del desmanejo de la deuda: en lo relevante, igual de mal que antes del default de 2001
Antes del default
2001
Antes del "default"
2014US$ M dic-2000 2013
deuda contabilizada en poder del 128.000 54.000 Falsosector privado (excluye deuda intra-sector público y Organismos Internacionales)
deuta total incluyendo ítems no 128.000 249.000 contabilizados en la estadísticaoficial (1) y la deuda con BCRA y Anses
deuda en poder del sector privado 126.500 127.300 =incluyendo ítems no contabilizadosen la estadística oficial (1)
⇒ en % del PBI: 45 24 Mejor⇒ en % de las expo: 380 150 Mejor⇒ en % de las reservas: 295 310 =⇒ en "acceso a los mercados" Difícil Difícil =
(1): Holdouts, Cupón PBI, bonos YPF, punitorios del Club de París
Visión oficial: se redujo a menos de la mitad. La
deuda ya no es un problema macro
No relevante para el esfuerzo de caja
Clave para el esfuerzo de caja
Correcto pero no lo que se va a
pagar
Verdadero desafío de caja
En el otro extremo: se duplicó. De nuevo hay sobreendeudamiento
Visión equilibrada: está igual que antes
EL EMBUDO DEL DESMANEJOPAGAR LA DEUDA CON RESERVAS: MECANISMO AGOTADO
US$ M Reservas a Pagos de deuda Relacióncomienzo del año en dólares (%)
(1) (2) (3) = (2) / (1)
2010 47.968 6.500 13,6 "FÁCIL"
2011 52.190 9.500 18,2 MÁS FÁCIL
2012 46.376 9.300 20,1 MÁS DIFÍCIL
2013 43.219 6.000 13,9 "FÁCIL"
2014 30.600 5.500 18,0 MÁS DIFÍCIL
2015 (e) 25.000 10.000 40,0 INSOSTENIBLE
(*) Sin swap
(**) Además hay vencimientos de deuda privada por US$ 750 M y provincial por US$ 2.150 MFuente: M&S Consultores en base a BCRA
¿ *? **
LA RECAÍDA EN EL DEFAULTCaracterización del “nuevo default 2014/2015”
Un extremo: para el gobierno, no es default.
Otro extremo: la Argentina nunca salió del todo del default de 2001.
En el medio: definiciones de default “con cabeza argentina”:•Técnico: Por el Juez
¿O por el gobierno?
•Selectivo: No se paga sólo lo que traba el Juez ¿O terminará arrastrando algo más?
•¿Transitorio o Permanente? Transitorio por la RUFO ¿O permanente a partir de la Ley de
Pago Soberano?
Riesgo latente: por un lado, aceleración y “cross-default”. Por otro, los “me too” (los demás holdouts)
SÍNTESIS DE LA MADRE DEL BORREGO“ANTES” SE DEFAULTEABA LA DEUDA AHORA YA “NO ES LA SOLUCIÓN”
2003 Promedio 2013 - 2014 Diferencia
INGRESOS 15,7 22,8 7,1
GASTO PRIMARIO TOTAL 13,4 26,4 13,0
Subsidios 0,0 4,8 4,8Jubilaciones 5,2 9,3 4,1Salarios 2,3 3,6 1,3Obra pública 0,3 1,8 1,5Transferencias a provincias 1,2 1,7 0,5Otros 4,4 5,1 0,7
RESULTADO PRIMARIO 2,3 -3,5
Intereses (sector privado) 1,8 0,9 -0,9Pesos 0,5 0,2Dólares 1,3 0,7 -9,0
RESULTADO FINANCIERO 0,5 -4,5
Capital (sector privado) 9,1 1,0 -8,1Pesos 0,4 0,4Dólares 8,7 0,6
Asistencia a provincias y otros (pesos) 0,1
AGUJERO FINANCIERO TOTAL 8,7 5,6 -3,1
En pesos -1,4 4,3En dólares 10,1 1,3
Nota: 5 / 6 puntos de necesidades financieras es mucho menos que los grandes agujeros de, por ejemplo, el rodrigazo o la híper. Pero igualmente se hace difícil financiarlo.
GASTO E INGRESOS DEL SECTOR PÚBLICO NACIONAL - % PBI
10,9 2,0
Lista de "candidatos" a cortar
TRASFONDO 2: INSUFICIENCIA DE DÓLARES (POR “FUGAS” VARIAS)No se solucionó con cepo ni cerrojo importador, ni devaluando, ni con
los ingresos puntuales de YPF, la Anses, etc.
La caída de reservas se tornó estructural. Es que hay desconfianza estructural y falta de crédito.
Millones de dólares Pre-cepoFuga de capitales
2011 2012 2013 2014 ( e)
I. 14.276 13.739 536 5.500
10.014 12.408 8.003 6.800
4.261 1.331 -7.467 0 "Fugas"
II. 10.908 -1.580 -7.619 -2.500 "Fugas"
25.958 15.643 14.677 11.600
-15.050 -17.223 -22.296 -14.100
III. ATESORAMIENTO -22.548 -3.938 518 -2.500 "Fugas"
IV. COMPRAS / VENTAS DEL BCRA** 2.635 8.221 -6.564 500
V. PAGOS DE DEUDA -9.500 -9.300 -6.000 -4.400 Pagos
VI. VARIACIÓN DE RESERVAS -5.814 -3.086 -12.691 -4.600
(*)Excluído US$ -3.300 M del cupón PBI
Incluye YPF y Chevron
ALADI y SML
Post - cepo
Ingresos
Saldo comercial
Financiamiento comercial +
Saldo comercial cambiario
Otros ingresos netos
Egresos
Igual se siguieron "fugando" dólares
*
CRISIS EXPORTADORA AUN CON BOOM DE LA SOJA
US$ M 2011 2012 2013 2014 (e) 2015 (e)
EXPORTACIONES TOTALES 83.951 81.000 81.660 73.000 67.000
Agro 34.000 32.700 33.000 30.000 24.000Complejo soja 22.400 19.700 21.400 22.800 18.000Trigo y maíz 6.900 7.600 6.400 3.300 2.600Resto granos 4.700 5.400 5.200 3.900 3.500
Resto de alimentos 14.654 13.485 14.422 13.500 ¿ = ?
Industria 24.077 23.240 24.963 21.000 ¿ = ?Autos 9.987 9.568 10.855 8.500Resto 14.090 13.672 14.108 12.500
Combustibles y minerales** 11.220 11.575 9.275 8.500 ¿ = ?
(*) Dato no definitivo
(**): Cobre y oro
*
Es una caída estructural que lleva años y es general. No pasa por una mala cosecha o más o menos demanda de Brasil u otro mercado.
LA CRISIS EXPORTADORA LLEVA A CRISIS IMPORTADORA
Crisis exportadora c faltante de dólares c crisis importadora c cuello de botella para el nivel de actividad
Con semejante retroceso importador, no hay sustitución de importaciones que alcance
US$ M 2010 2011 2012 2013 2014 ( e) 2015 (e)
Exportaciones 68.134 83.951 80.927 81.660 73.000 ¿67.000?
Importaciones 53.502 73.936 68.519 73.657 65.500 ¿60.000?
Energía 4.474 9.413 9.267 11.343 11.000 12.000
Resto 49.028 64.523 59.252 62.314 54.500 48.000
c Autos y autopartes 10.125 12.880 12.056 14.359 10.000 8.000
Saldo Comercial 14.632 10.015 12.408 8.003 7.500 7.000
ago-14 = 104
dic-13 = 100
ene-14 = 121Devaluación nominal
de 26%
dic-13 ene-14 feb-14 mar-14 abr-14 may-14 jun-14 jul-14 ago-14
LA CAÍDA DEL TIPO DE CAMBIO REAL DE LOS ÚLTIMOS MESESTIPO DE CAMBIO REAL* $ / US$
Índice base dic-13 = 100
(*): Tipo de cambio nominal $/US$ deflactado por el cociente entre la inflación interna y la norteamericana
Fuente: M&S Consultores
SE TERMINÓ DEVALUANDO (CON SALTO) PERO AUN CON “PRECIOS CUIDADOS” CASI SE HA VUELTO A ENERO EN TÉRMINOS REALES
4%Se perdió
Cayó de 18% real al 4%, o
sea, se perdió la devaluación.
Tipo de Devaluación Inflación Tipo de cambio acumulada acumulada cambio realnominal en 2014 en 2014$ / US$ % % dic-13 = 100
dic-13 6,53 100,0ene-14 8,00 23% 4% 118,0ago-14 8,42 29% 26% 104,0
Simulación para volver al mismo tipo de cambio real de enero:
dic-14 10,65 63% 40% 118,0 Para volver a enero
El uso de reservas, más el cepo, más el boom de la soja, más el “crawling-peg” no alcanzaron y vino el salto cambiario en enero, pero también se erosionó
LA RAMIFICACIÓN COMPLEMENTARIA A LO CAMBIARIO-FISCAL EN ENERO 2014 FUE EL SALTO DE LA TASA DE INTERÉS
Y EL CIERRE DEL GRIFO MONETARIOPara que la devaluación y el déficit fiscal que no se cerró no aceleren
más la inflación y la brecha
Se cerró el grifo a costa de una fortísima restricción crediticia al sector privado y de resucitar el déficit cuasi-fiscal en el sector público.
2013 ene-jul 2014 ago-14Expansivo Contractivo Punto de inflexión
Emisión bruta 75.961 96.039 30.487Mercado cambiario1 -32.331 43.425 -849Financiamiento al Tesoro 94.082 36.578 29.143Intereses Lebac 11.600 14.200 2.700Otros 2.610 1.836 -507
Esterilización -16.141 -85.597 -3.754
Variación Base monetaria2 59.820 10.442 26.733
Crecimiento Préstamos (%) 35% 23% 22%
(1): Incluye emisión por compra de dólares MEP a los bancos en febrero por US$ 1.800 M. ¿Y ahora US$ 500 M más?(2): Incluye pases de los bancos con el BCRA
Millones de $
COROLARIO DEL DESCONTROL FISCAL Y LA INSUFICIENCIA DE DÓLARES: RECESIÓN CON INFLACIÓN
2009 c contracción fuerte pero corta: por Lehman Brothers y pérdida de un tercio de la cosecha
2010 c cuando se recompusieron el mundo y la cosecha la economía salió2012 c estancamiento (no caída) pero muy largo
2014 c contracción fuerte ¿y larga?: sin Lehman y con cosecha récord.2015 c ¿qué se tiene que recomponer?
2009 2010 2012 2014
PBI -2,7 8,0 0 ¿ -3 ?
Consumo = =
Inversión
Exportación =
Importación =
¿RECESIÓN ESTRUCTURAL? ¿ESTANCAMIENTO?
Inflación alta:
Recesión estructural
"Hay" que contraer importaciones
El BCRA "tiene" que contraer el crédito
El Gobierno "tiene" que convalidar caída del
salario real
Aun con buena cosecha, buenos
precios internacionales y
control de cambios
Sufre el resto de la exportación
"Credit-crunch" violento y doble "crowding-out".
Sufren compras a crédito.
Para no acelerar más los precios.
Sufre el consumo masivo.
var % anual 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 (e)
20,1 21,4 14,8 26,8 24,2 25,2 28,8 40,0
SÍNTESIS PENSANDO HACIA DÓNDE VAMOS
Tres conceptos que primarán
DETERIORO ACELERADO
Por:
TENSIÓN PERMANENTE
Por:
INCERTIDUMBRE ENDÓGENA
Por:
1. Insuficiencia de DÓLARES y bajo nivel de reservas.
2. Déficit fiscal creciente que se financia con "MAQUINITA"
creciente.
3. Tres años de estancamiento que decantó en RECESIÓN.
4. Alta INFLACIÓN
1. El "DEFAULT" que corta cualquier ingreso de dólares externos
2. El mayor aluvión de pesos para financiar al FISCO de la década, que está
por venir.
3. La caída del precio de la SOJA (si se confirma).
4. Los fuertes vencimientos de DEUDA en dólares del año que viene (con
epicentro en el Boden), se paguen o no los vencimientos con tribunales en
Nueva York y Reino Unido.
1. DEUDA: ¿aceleración, "cross-default" etc.?
2. CAMBIARIA: ¿vuelve el queso grueyere? Probabilidad que el BCRA
venda dólares con esta brecha.
3. MONETARIA: ¿se acelera la huída del peso a mayores números de
inflación? ¿Se "retoba" la demanda de dinero?
4. SOCIAL: recesión, desempleo, suspensiones, puja salarial.
¿Cómo se canaliza esta combinación?
II. EL AÑO POR DELANTE (OBJETIVO OCTUBRE-DICIEMBRE 2015)
A) El marco político y económico 1. Gobernabilidad versus identidad 2. Un año y pico: ¿mucho o poco tiempo para el “aguante”? 3. Los tiempos se aceleran. Los parches ganan cada vez menos
oxígeno
B) La moneda 4. En qué anda el gobierno por ahora 5. ¿Otra devaluación?: ¿Cuándo? ¿Cuánto? ¿Cómo? 6. Devaluar de nuevo: ¿”Tranquilizaría” o “desordenaría” más?
C) Los riesgos 7. “Mechas encendidas” que pueden echar más leña al fuego 8. Hacia una inevitable nominalización ascendente de variables 9. Hasta dónde puede llegar la nominalización en 2015
• Gobernabilidad: para terminar el mandato sin “chocar” cuando la realidad económica pone al gobierno entre la espada y la pared.
Ejemplo: el enero de la devaluación y la duplicación de la tasa de interés.
• Identidad: para “institucionalizar” el modelo antes de irse y fidelizar al núcleo duro de votantes.
Ejemplo: Planes Pro-Crear, Pro-gresar, Pro.Cre.Auto, Moratoria previsional, Créditos del Bicentenario, Precios Cuidados, nacionalización de YPF, China, las dos leyes, etc.
• El problema de la deuda, por el momento pura identidad: “Patria o buitres”. ¿Ideología? ¿Subestimación de la problemática? ¿Ética pura?
A) EL MARCO POLÍTICO Y ECONÓMICOGOBERNABILIDAD VS. IDENTIDAD:
Difícil tránsito en el que el gobierno busca más la consolidación del desafío cultural que el desafío electoral.
UN AÑO Y PICO: ¿MUCHO O POCO TIEMPO PARA EL “AGUANTE”?
En política, no está todo dicho.En economía, no está nada dicho.
No hay todavía un gobierno "vaciado" en huída masiva de oficialistas a la oposición.
El descontrol fiscal parece imparable y "arrastra" al BCRA.
El gobierno mantiene "un control razonable" del Parlamento. Hace "votar" a sus legisladores.
El "taxi" de la caída de reservas se reactivó.
Revueltas "acotadas" de Gobernadores (ejemplo: Ley de Hidrocarburos).
Volvió la intranquilidad cambiaria y es muy difícil que afloje. La de enero pasado no va a ser la única devaluación.
Está cerca el receso del verano. A la "salida del verano", ya "casi" llegan las primarias de agosto.
Ni la actividad ni el poder adquisitivo del salario real volverán a subir y habrá más "demandas sociales".
Aun más, en agosto son las PASO
i) POLÍTICAMENTEA PRIORI PARECE QUE
OCTUBRE 2015 NO ESTÁ LEJOS
ii) ECONÓMICAMENTEA PRIORI PARECE UN MONTÓN DE TIEMPO,
OCTUBRE 2015 LUCE "LEJÍSIMO
LOS TIEMPOS ECONÓMICOS SE ACELERANLOS PARCHES DEL GOBIERNO GANAN CADA VEZ MENOS OXÍGENO
El año que queda por delante será de inestabilidad crónica y sobrevendrán medidas y/o “plancitos” sucesivos para ir tirando.
Así, un año va a parecer un siglo
MEDIDA EFECTO BUSCADO CUÁNTO TIEMPO SE GANÓ CONSECUENCIA
"Toma" del BCRA en 2010
("maquinita").Para EVITAR el ajuste
fiscal.
Financiamiento "ilimitado" al Tesoro
"Duró" 2 años- 2010, 2011: sin descontrol fiscal,
inflación alta pero estable.
Aceleración de la tasa de inflación y fuga de
capitales adicional. Terminó en el cepo.
"Cepo" a fin de 2011.Para EVITAR devaluar.
"Cortar" la fuga de capitales. Que el BCRA
compre dólares para que no caigan las reservas
pagando deuda
"Sólo" 1 año(2012), que compró algo de dólares
Profundización del cuello de botella externo (faltan más dólares que antes del cepo).
Terminó en salto devaluatorio en enero 2014.
Estabilización de las reservas y el tipo de
cambio
Estabilizar el dólar paralelo
"Apenas" 6 meses(febrero-julio)
En agosto 2014, volvió la presión cambiaria
RecesiónDéficit cuasifiscal BCRA.Puerta de entrada a una
nominalización ascendente y "desordenada" de variables
económicas
"Devaluación" en enero 2014.
Para EVITAR el derrumbe de las
reservas.Suba de la tasa de
interés.
SALVANDO LAS DISTANCIAS, SE PARECERÁ A LA SUCESIÓN DE “PLANCITOS” DEL POST-AUSTRAL
A partir de febrero de 1989 se implementaron uno tras otro distintos esquemas, cada vez con menor período de vigencia (6 “planes” en 4 meses).
Después de 4 años, terminó en la hiperinflación
6 mesesFin de la reactivación
- Tipos de cambio diferenciales con
cronograma de unificación. - Subas de tasas de interés.
Inefectivola inflación bajó solo transitoriamente a 8%
mensual.
6 meses hasta feb- 89
- Nuevo congelamiento "light" de precios y
salarios.- Mini-devaluación.
- Aumento de tarifas
Inefectivo
6 mesesEscalada inflacionaria a 19% en octubre de 1987
- Desdoblamiento cambiario.
-Otro congelamiento de precios.
Efímero.La inflación cayó en dic-87
a 3%, pero en feb-88 ya estaba por encima de 10%
2 meses
Duración
- Congelamiento de precios, salarios y tipo de
cambio
Desaceleró la inflación a 3% por mes (venía al
23%) y reactivó la economía.
1 añoLa inflación subió a los 9
meses a 8% mensual.
- Frenazo fiscal y monetario.
Poco efectivo:la inflación siguió siendo
de 6 / 7% mensual
Medidas Efecto
"Plan" Australjun-85
"Torniquete" monetario
sep-86
"Australito"feb- 87
Post- derrota electoral oct-1987
Plan Primaveraago-88
B) LA MONEDAEN QUÉ ANDA EL GOBIERNO POR AHORA
1. Las dos leyesc Deuda Soberana y Abastecimiento
2. Actividadc Planes pro consumo, Moratoria previsional, créditos en 12 cuotas, etc.
3. Preciosc “Precios Cuidados”c Restricción a exportar carne y lácteos
4. Cambiarioc Más trabas para importar.c Algunos dólares de emergencia de China (¿para obras o el “swap”?).c Desdolarización de los bancos.c Crawling-peg “raro”, indescifrable.
5. Política monetariac Sube y baja de la tasa con más o menos absorción de pesos
6. Algún rumorc “Más “cepo”. Suba de tasas de interés. Capitalizar deudas por importación
Pero el gobierno no podrá eludir medidas cambiarias hechas y derechas ( otro salto como el de enero, experimentos informales de desdoblamientos, etc.).
¿OTRA DEVALUACIÓN?• A los efectos de analizar una futura devaluación, no resulta indiferente saber si tendrá como origen al BCRA (clásica devaluación) o al Ministerio de Economía (si devaluara, ¿con más heterodoxia?)
•La devaluación de enero, vista como un salto, fue hasta ahora la única desde 2003. Hubo deslizamientos, desdoblamientos informales, brecha con el paralelo, pero no saltos formales y oficiales de golpe.
• Si el origen de una futura devaluación dependiese del Ministerio de Economía, la probabilidad de que el gobierno imponga más cepo, restrinja más importaciones, o quiera “clavar” el dólar en $8,50 antes de alguna otra heterodoxia a la que se vea forzado, no es cero.
• Antes podría buscarse una aproximación gradual (“el pre-quirúrgico”) del tipo de cambio ¿desde $8,40 a $9?. Pero no alcanzará y precipitará otro salto de golpe.
• Ahora bien, con lo visto hasta acá, hay evidentemente una doble tenaza que impondrá una segunda devaluación:
⇒ El descontrol fiscal (la “maquinita” de emitir pesos a full) ⇒ Un mercado cambiario que quedó “vacío” de dólares
LA MACRO DE HOY DA SEÑALES DE QUE VA A VENIR OTRA DEVALUACIÓN
Es una macro que hace inevitable otra devaluación
Meses previos a enero Hoy
Tensión cambiaria
Exportaciones -3% anual -10% anual PEOR
Caída de reservas US$ 1.500 M por mes US$ 500 M en agosto AUN CON MÁS RESTRICCIONES
Nivel de reservas US$ 30.600 M US$ 28.620 M PEOR
Precio de la soja (US$/tn) 530 440 PEOR
FinanciamientoExpectativa de puente por arreglo Club de París e YPF
Default por Griesa PEOR
Tipo de cambio real(índice dic-13=100)
100 Casi volvió a 100 IGUAL
Tensión macro
Necesidades financieras del Tesoro en $
$ 80.000 M $ 150.000 M
Stock de Lebac $ 100.000 M $ 185.000 M
Brecha cambiaria 65% 70%
Inflación2% por mes
dic: 4%2 y pico % por mes
PBI (var % anual) + 4 -4 PEOR
MUCHO PEOR
IGUAL PERO EMPEORANDO
¿DÓNDE ESTÁ HOY EL TIPO DE CAMBIO REAL?TODAVÍA DEBAJO DEL PROMEDIO HISTÓRICO
TIPO DE CAMBIO REAL OFICIAL DE LOS ÚLTIMOS 60 AÑOSÍndice de tipo de cambio real a precios de sep-2014 ($ /US$ 8,42)
(promedios anuales)
0
5
10
15
20
25
1950
1953
1956
1959
1962
1965
1968
1971
1974
1977
1980
1983
1986
1989
1992
1995
1998
2001
2004
2007
2010
2013
Promedio: 10,7
Piso 1: 3,72Perón
1952 - 1955
Piso 2: 4,19Perón
1973 - 1974 Piso 3: 4,52 Tablita
1979 - 1980
Piso 4: 6,26 Convertibilidad
1992 - 2001
Pico 1: 20,96 Frondizi
1959Pico 2: 17,53Previo al Plan
Austral1985
Pico 3: 34,12Hiperinflación
1989
Pico 4: 21,36Post salida
Convertibilidad2002
22%
UNA BRECHA CAMBIARIA DEL 70% COMO LA ACTUAL ES HISTÓRICAMENTE ALTA
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
abr-8
2jul
-82
oct-8
2
ene-
83
abr-8
3jul
-83
oct-8
3
ene-
84
abr-8
4jul
-84
oct-8
4
ene-
85
abr-8
5jul
-85
oct-8
5
ene-
86
abr-8
6jul
-86
oct-8
6
ene-
87
abr-8
7jul
-87
oct-8
7
ene-
88
abr-8
8jul
-88
oct-8
8
ene-
89
abr-8
9jul
-89
oct-8
9
Brecha promedio:32%
(*) Dólar oficial comercial versus dólar paralelo
Brecha dólar oficial / paralelo (durante el control de cambios de los 80')(%)
Brecha actual: 70%
LA FRUTILLA DE LA TORTAEl nivel de reservas en una presentación no apta para cardíacos
Reservas netas dic-14 = may-03 cuando asumió Néstor Kirchner
Reservas Reservas brutas Total DEG1 Swaps con bancos Argendólares Deuda "paga" bajo netas
del BCRA internacionales2 (depósitos de el Trust Indenture del BCRA(Basilea, los bancos en y los Bonos
1 2 Banco de Francia) el BCRA) Reestructurados3 3 = 1 - 2
dic-02 10.476 302 0 0 302 10.174
dic-03 14.119 1.284 0 0 1.284 12.836
dic-04 19.646 2.706 0 0 2.706 16.939
dic-05 28.077 2.860 0 701 2.159 25.217
dic-06 32.037 2.404 0 0 2.404 29.633
dic-07 46.168 4.245 0 1.587 2.658 41.923
dic-08 46.386 9.836 0 4.857 4.979 36.550
dic-09 47.967 13.563 2.457 3.774 7.332 34.404
dic-10 52.190 13.288 2.457 992 9.839 38.902
dic-11 46.375 14.275 2.457 6.097 5.721 32.100
dic-12 43.290 15.070 2.457 4.147 8.466 28.220
dic-13 30.600 15.527 2.457 2.126 10.944 15.073
mar-14 27.008 12.370 2.457 1.126 8.787 14.638
jun-14 29.279 11.326 2.457 1.126 7.743 17.953
ago-14 28.620 11.609 2.457 1.126 7.487 539 17.011
Simulación dic-14 26 / 27.000 13.021 2.457 1.800 7.500 1.264 13 / 14.000
Pasivos en dólares que están contabilizados dentro las reservas
+ US$ 700 M del Banco del Pueblo
Chino
Dólares MEP (1.800 M) que el BCRA obligó a los bancos a que le
vendieran contra emisión de pesos
may-03, asume Kirchner con USD 12.500 M brutas y
US$ 10.618 M netas
LA DEUDA EN DÓLARES A PAGAR DEL AÑO QUE VIENE EQUIVALE A LAS RESERVAS NETAS (AUNQUE SE SIGA PAGANDO
SÓLO LOS LEY ARGENTINA)
Vencimientos de la deuda pública 2015* en US$: cómo puede estar viéndola el Gobierno
(*) Además hay vencimientos de deuda privada por US$ 750 M y provincial por US$ 2.150 M
US$ millones I II III IV Total
VENCIMIENTOS TOTALES NACIÓN 810 2.534 829 6.437 10.610
E Organismos Internacionales (es lo último que no se paga) 545 1.372 554 561 3.032- Club de París 0 772 0 0 772- Resto 545 600 554 561 2.260
E Deuda Ley Argentina (el "canchereo") 96 498 106 499 1.199- Par y Discount 17 205 17 205 444- Boden 2024 0 142 0 142 284- Resto 79 151 89 152 471
E Boden 2015 (la incógnita sobre quién lo tiene) 0 165 0 4.878 5.043
E Títulos de ley extranjera en duda 101 312 101 312 826(se pagan según lo que decida el juez)Par y Discount en € y Yenes
E Títulos ley NY (si no hay arreglo no se pagan) 68 187 68 187 510
VENCIMIENTOS DEUDA PRIVADA Y PROVINCIAS 2.900
VENCIMIENTOS TOTALES 13.510
La apuesta de pagar en BsAs
OTRA DEVALUACIÓN: ¿CUÁNDO?
• Si se insiste en clavar el dólar a $ 8,40 / 8,50 y dejar alta la brecha cambiaria: PUEDE PRECIPITARSE ANTES DE FIN DE AÑO.
• Si se arranca con un crawling-peg para llegar a $9 (el “pre-quirúrgico): PUEDE SUCEDER EN EL VERANO, cuando entre el aluvión de pesos para el Tesoro y presione el mercado cambiario.
• Si no pasa en el verano: SERÁ UN POCO DESPUÉS, frente a la merma de los dólares del agro de la próxima cosecha.
Luce inevitable: una cuestión de tiempo
¿OTRA DEVALUACIÓN?: ¿CÓMO? ¿CUÁNTO?• Una devaluación “clásica”: ¿instrumentada por el BCRA?
⇒ Como la de enero: sube el tipo de cambio para todos igual (exportadores, importadores, servicios, sector financiero, etc.). Sigue el “cepo”. ¿Otro salto de 20/25% a 10 pesos?
• Una devaluación liberalizando el mercado cambiario y unificándolo ⇒ ¿Un intento de unificarlo a, por ejemplo, 10 pesos (a mitad de camino entre el
8,40 oficial y el 14 paralelo)? ⇒ Riesgo cierto de que rápidamente converja a 14 y produzca una espiralización
de precios y salarios.
•Un eventual desdoblamiento: ¿Ministerio de Economía? ⇒ Sube el tipo de cambio más para unos y menos para otros. Tipos de cambio
especiales (dólar “alto”).-Exportaciones: tradicionales (dólar “bajo”) vs. no tradicionales (dólar “alto”).-Importaciones: esenciales (dólar “bajo”) vs. no esenciales (dólar “alto”).-Turismo (dólar alto).-Financiero: deuda, inversión (¿dólar alto?).
⇒ Si el tipo de cambio para la exportación tradicional quedara en 8,4 / 8,5, riesgo de que “ningún productor” venda los granos.
Desdoblamiento: la medida “menos riesgosa”, políticamente más “vendible”, la devaluación más confusa y la que lleva en la sangre la heterodoxia.
DEVALUAR A SECAS (SIN PROGRAMA): ¿“TRANQUILIZARÍA” O “DESORDENARÍA” MÁS?
• La devaluación de enero generó un período de “tranquilidad” de 6 meses pero con varias ayudas:
una fortísima contracción monetaria inmediata bajas necesidades financieras del Tesoro, al menos transitorias una muy buena cosecha vendida a muy buenos precios aunque con la incógnita de la liquidación ingresos puntuales de dólares de YPF y Chevron
• Una segunda devaluación difícilmente empalme con un segundo período de “esa tranquilidad”.
el descontrol fiscal es el doble de grave que en enero el BCRA tiene menos margen para absorber pesos más apriete monetario agravaría la recesión las exportaciones están cayendo y la cosecha que se avecina puede caer y venderse a precios más bajos la tasa de inflación reaccionará más fuerte y rápido que en enero. Y los sindicatos también.
¿Volverá la “tranquilidad” cambiaria en algún momento de la transición? Difícil.
C) LOS RIESGOS“MECHAS ENCENDIDAS” QUE PUEDEN ECHAR MÁS LEÑA AL FUEGO
UN DESCONTROL FISCAL TOTAL MAYOR EN 2015
El agujero fiscal 2015 se encamina a niveles ochentistas (6% del PBI el promedio de la década del ´80 con picos de casi 10%).
Augurio de más presión cambiaria e inflacionaria
Millones de $ 2014 (e)1. DESCONTROL 2. DESCONTROL
"INERCIAL" TOTAL
Ingresos totales 935.000
Gasto primario 1.100.000
Resultado primario -165.000 -300.000 -450.000
Vencimientos de deuda en $ -15.000 -20.000 -20.000
-180.000 -320.000 -470.000
Como % del PBI 4,7% 6,4% 9,3%
Como % de la base monetaria 37,1% 83,7% 93,5%
(*) Además hay vencimientos de deuda privada por US$ 750 M y provincial por US$ 2.150 MFuente: M&S Consultores en base a Ministerio de Economía y BCRA
Financiamiento necesario (emisión)
DOS SIMULACIONES 2015
Diferencial: 8 puntos
Diferencial: 20 puntos
+80% +170%
+80% +160%
* *
(34%)
(42%)(el diferencial de junio 2014)
PROMEDIOS DE PERÍODO ene / oct 2011 Pre-cepo: no había dólar paralelo y la brecha no era un
concepto relevante
nov-11 / nov-13 La relación entre
reservas y M1 fue un buen predictor del
dólar paralelo
dic-13 / jul14 Luego de la
devaluación, la suba de tasas y la contracción monetaria del BCRA,
desligaron el valor del dólar paralelo del
predictor
agosto 2014 (e)¿De nuevo funciona el
predictor? Bajo las previsiones monetarias y de
reservas de los próximos trimestres, no puede
descartarse que pasado el verano de 2015, el dólar
paralelo podría escalar a 18 pesos o más.
a) Reservas internacionalesUS$ M
b) M1*$ M
c) Tipo de cambio teórico quedeja al agregado M1
con 90% de respaldo delas reservas internacionales
($ / US$)(c) = (b) / (a)
d) Tipo de cambio dólar blue(a partir de oct-11, antes oficial)
($ / US$)
¿SE QUEDA? ¿VUELVE?MUY BUEN PREDICTOR
4,1 7,0 11,2 14,2
3,8 6,9 14,1 15,0
218.200 327.900 449.800 480.000
51.240 42.663 28.686 28.800
UNA DISPARADA DEL DÓLAR PARALELO*
(*) Modelo con un tipo de cambio necesario que hace que el nivel de reservas internacionales deje el agregado M1 con 90% de respaldo.(**) M1: circulante en poder del público + depósito en cuenta corriente
UNA CAÍDA DE LA DEMANDA DE DINERO
M2 en porcentaje del PBI
2014 (e)16,1%
2013:17,1%
1974:13,9%
1976:6,8%
1975:8,8%
3,0
5,0
7,0
9,0
11,0
13,0
15,0
17,0
1960
1962
1964
1966
1968
1970
1972
1974
1976
1978
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
(e)
En %
Proceso de desmonetización
pre-Rodrigazo:Inflacion anual:
oct-74: 30%mar-75: 70%
mar-76: 700%
Monetización récord
1977: reforma financieraTasas reales de interés positivas.
1981: restricción externa de crédito
El BCRA necesita cada vez más de la "muleta" de las Lebac
Fuente: M&S Consultores en base a BCRA
Stock de Lebac - $ M
dic-12 dic-13 ago-14
79.100 95.300 183.000
• 2014 es un año de caída del salario real.
• La primavera – verano registrará una aceleración de los precios y el tipo de cambio.
• La pérdida de salario real 2014 más la probable aceleración de precios de los próximos meses, generarán un escenario para una demanda salarial elevada en 2015.
• Suspensiones, despidos, corte de horas extras: ¿amortiguará la demanda salarial buscando preservar las fuentes de trabajo?
• Con la suba de precios cerrando 2014 en torno a 40% anual y 6/7 puntos de “atraso salarial” no pueden descartarse para 2015 demandas entre 40% y 50%.
UN DESMADRE DE LAS DEMANDAS SALARIALES
Var % anual I 14 II 14 III 14 (e) IV 14 (e) 2014 (e)
Salarios privados 26,5 31,4 33,0 34,0 35,0
Inflación 34,3 39,0 39,5 40,0 40,0
Diferencial -7,8 -7,6 -6,5 -6,0 -5,0
Fuente: M&S Consultores
HACIA UNA INEVITABLE NOMINALIZACIÓN ASCENDENTE DE LA ECONOMÍA
El “número nominal anual” en 2015 será más alto que el de 2014: ¿50%?.Riesgo de más nominalización: NO DESCARTABLE.
¿Riesgo de espiralización? NO. Pero algún “mes raro” SÍ.
var % anual 2011 - 2012(promedio)
2013 2014 (e)
Inflación (fdp) 24,5 28,8 40,0
Tipo de Cambio nominal oficial (fdp) 8,0 30,0 40 / 50
Dólar paralelo 25,0 47,0 60,0
Salarios (privado formal) 31,3 25,2 33,0
Gasto Público 31,0 33,0 45,0
Expansión monetaria 34,0 36,0 29,0
Tarifas públicas 17,2 3,8 40,0
"NÚMERO NOMINAL ANUAL"* 24,4 29,1 41,0
(*) Promedio simple de las 7 variablesFuente: M&S Consultores
Subas de gas y agua
¿HASTA DÓNDE PUEDE LLEGAR EL “NÚMERO “ DE LA NOMINALIZACIÓN EL AÑO QUE VIENE?
(siempre con el fisco descontrolado)• 50%: PROBABLE
⇒ Devaluación / desdoblamiento. Posterior fijación / crawling. ⇒ Fogonazo inflacionario: un par de meses al ¿5 / 6% por mes? ⇒ Desaceleración posterior de precios al 3 y pico por mes. ⇒ Salarios: paritarias al 40 y pico.
• 70%: NO DESCARTABLE ⇒ Devaluación / desdoblamiento. Posterior crawling. Otra devaluación. ⇒ Fogonazo inflacionario: un par de meses al 5 / 6%. Desaceleración
efímera y vuelta a acelerarse al 5% por mes. ⇒ Salarios: paritarias al 40 y pico. Reapertura y más subas.
• Espiralización ¿200%?: NO ⇒ Devaluación más fuerte, unificación al dólar paralelo ⇒ Fogonazo inflacionario que empalme con 4 / 5 meses de desborde de
precios a dos dígitos mensuales. ⇒ Desmadre salarial.
¿QUÉ FUE EN LA HISTORIA NOMINALIZACIÓN ASCENDENTE?¿Y ESPIRALIZACIÓN?
Tipo de cambio Brecha Tipo de cambio Brechamensual interanual oficial dólar paralelo mensual interanual oficial dólar paralelo
Plan Austral jun-85 30,5 1129 736,3 9% feb-89 9,6 383 15,4 63%jul-85 6,2 1003 0,8 19% mar-89 17,0 393 20,3 99%ago-85 3,1 826 0,8 19% abr-89 33,4 461 57,4 12%sep-85 2,0 640 0,8 17% may-89 78,5 765 124,5 10%oct-85 1,9 532 0,8 15% jun-89 114,5 1472 210,3 99%nov-85 2,4 463 0,8 13% jul-89 196,6 3611 563,9 16%dic-85 3,2 385 0,8 7%ene-86 3,0 300 0,8 13%feb-86 1,7 237 0,8 8%
Post - Plan Australmar-86 4,6 179 0,8 14%abr-86 4,7 125 0,8 11%may-86 4,0 87 0,8 6%jun-86 4,5 50 0,9 2%jul-86 6,8 51 0,9 1%ago-86 8,8 59 1,0 12%sep-86 7,2 67 1,1 17%oct-86 6,1 74 1,1 10%nov-86 5,3 79 1,2 17%dic-86 4,7 82 1,2 29%ene-87 7,6 90 1,3 33%feb-87 6,5 99 1,4 24%mar-87 8,2 106 1,5 22%
Inflación (%) Inflación (%)
Nominalización ascendentePost - Plan Austral
(Aceleración)
EspiralizaciónHiperinflación
(Explosión)
2,3% por mes
5% por mes
Argentina 2015: muy lejos de una espiralización, más cerca
de una nominalización ascendente.
• La economía está en un proceso de deterioro acelerado: fogoneado por el descontrol fiscal y la insuficiencia de dólares.
• Se enquistó la recesión y la inflación.
• El año que queda por delante signado por: deterioro acelerado, tensión permanente e incertidumbre endógena. Además, está abierto el tema de la deuda.
•Un año parece un montón de tiempo. Octubre 2015 luce lejísimo.
• El gobierno está gastando todas las balas en parches que cada vez serán más efímeros.
• La doble tenaza descontrol fiscal – insuficiencia de dólares impondrá una segunda devaluación.
• No puede descartarse que se opte por esquemas confusos de desdoblamientos cambiarios en vez de devaluar como en enero.
• Si circunstancial y transitoriamente viene la pulseada de aguantar el $8,50, el desenlace posterior será “más duro”
• La economía está en una inevitable nominalización ascendente de variables (tipo de cambio, precios, salarios, etc.). Cuesta descubrir el “gatillo” que impulse el alineamiento de tarifas. El “número” de 2015 puede estar en torno a 50%, o más. ¿Espiralización? No, pero algún “mes raro” sí
• El mayor activo: queda sólo un año. El próximo gobierno tendrá el gran y complejo desafío de “des-nominalizar” la economía.
III. CONCLUSIONES