Comité Banca PrivadaÁrea de Inversiones BBVA Banca Privada

2 de noviembre de 2016

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Actual Día Ult. 7 días MTD YTD Ult. 12 mes. 7 días Mes Ytd

INDICES RENTA VARIABLE

EURO

PA

RANKING

E100 2.605,3 -0,98% -2,36% -0,98% -8,50% -12,01% E100 12 11 16EUROSTOXX 50 3.023,2 -1,05% -2,08% -1,05% -7,48% -11,56% EUROSTOXX 50 10 13 14UK 6.917,1 -0,53% -1,43% -0,53% 10,81% 8,74% UK 6 5 4ALEMANIA 10.526,2 -1,30% -2,15% -1,30% -2,02% -2,99% ALEMANIA 11 15 11FRANCIA 4.470,3 -0,86% -1,55% -0,86% -3,60% -8,73% FRANCIA 9 10 12ESPAÑA 9.040,7 -1,12% -1,08% -1,12% -5,28% -12,74% ESPAÑA 4 14 13

S&P 500 7 8 7

USA

EURO

PA

S&P 500 2.111,7 -0,68% -1,47% -0,68% 3,32% 1,56% S&P 100 8 7 8S&P 100 938,4 -0,58% -1,52% -0,58% 2,95% 1,25% NASDAQ 13 9 9NASDAQ 5.153,6 -0,69% -2,46% -0,69% 2,92% 1,98% DOW JONES 2 6 6DOW JONES 18.037,1 -0,58% -0,73% -0,58% 3,51% 2,11% NIKKEI 1 1 15

EM. GLOBAL 14 12 3JAPÓN NIKKEI 17.442,4 0,10% 0,44% 0,10% -8,36% -8,60% EM. EUROPA 5 2 2

EM. ASIA 15 4 5

USA

EMER

GENT

ES (*

) GLOBAL 477,7 -1,05% -3,20% -1,05% 12,94% 8,05% EM. LATAM 16 16 1EUROPA 119,3 -0,24% -1,32% -0,24% 17,45% 7,39% MSCI MUNDIAL 3 3 10ASIA 351,5 -0,51% -3,22% -0,51% 8,28% 4,87%LATAM 2.280,5 -4,30% -5,18% -4,30% 35,42% 25,20%

GLOBAL MSCI MUNDIAL 1.684,0 -0,41% -1,01% -0,41% 1,27% -1,28% * Datos de cierre

EMER

GENT

ES (*

)

* Rentabilidades expresadas en euros en rv

emergente

1-nov-16

Monitor mercados

3

USA España Alemania UK Japón Valor Día Ult. 7 días Mes Año Ult. 12 mes.

0,35 -0,34 -0,87 0,29 -0,31 146,4 0,00% -0,02% 0,00% -0,19% -0,21%0,63 -0,25 -0,68 0,15 -0,30 226,3 -0,09% -0,60% -0,09% 5,18% 5,03%0,96 -0,08 -0,62 0,25 -0,24 736,3 -0,22% -1,37% -0,22% 3,95% 3,29%1,26 0,17 -0,44 0,53 -0,20 1046,8 -0,83% -2,57% -0,83% 10,40% 9,90%1,79 1,21 0,12 1,17 -0,06 282,3 -0,11% -0,46% -0,11% 7,97% 6,03%2,54 2,36 0,73 1,84 0,49

Valor Día Semana Mes Año Ult. 12 mes Valor Día Ult. 7 días Mes Año Ult. 12 mes.

1,11 0,67% 1,52% 0,67% 1,83% 0,44% 48,1 -0,33% -5,22% -0,33% 29,13% -2,87%115,15 0,04% 1,46% 0,04% -11,89% -13,26% 1288,0 0,84% 1,12% 0,84% 21,35% 12,77%0,90 0,70% 1,09% 0,70% 22,49% 26,62% 158,6 0,44% 3,13% 0,44% 15,10% 10,42%Eur/Libra

Monetario

Crédito

Gobiernos

RF Emergente

High Yield

3 Meses

1 Año

3 Años

5 Años

BONOS

DIVISAS

Eur/Dólar

Eur/Yen

10 Años

30 Años

Petróleo

Oro

Metales

MATERIAS PRIMAS

TIPOS DE INTERÉS

Monitor mercados

Visión de mercados: renta variable

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BANCA PRIVADA

• Durante las últimas semanas, hemos asistido a un significativo aumento de las expectativas de inflación a largo plazo,que han venido acompañadas de subidas en las rentabilidades de los bonos soberanos.

• Vamos a analizar los factores que han contribuido a relanzar estas expectativas y que han permitido un mejorcomportamiento de los activos de renta variable, sobre todo en los sectores que habían sido más penalizados en elescenario deflacionista, que ha acaparado el protagonismo en los últimos años.

Primeros indicios de reflación en la economía.

Renta Variable

Expectativas de inflación a largo plazoEuropa y EE.UU

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BANCA PRIVADA

• Los indicadores adelantados sugieren una recuperación del crecimiento económico en la parte final del año, tanto en lospaíses desarrollados como en los emergentes.

• Los primeros datos de octubre confirman esta tendencia, que se extiende tanto al sector manufacturero como deservicios, con una aceleración tanto en Europa como en Estados Unidos y China.

Aumenta la actividad en la segunda mitad del año.

Renta Variable

Evolución PMI globales

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BANCA PRIVADA

• Al margen de los indicadores adelantados, también los datos de actividad real están mejorando en las últimas semanas,sobre todo en Europa.

• Indicadores de producción industrial, ventas minoristas e inversión empresarial sugieren también un repunte en laactividad económica en el cuarto trimestre del año.

Los índices de sorpresas económicas repuntan.

Renta Variable

Índices de sorpresas económicas

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BANCA PRIVADA

• A medida que se desvanecen los efectos de la caída de los precios del crudo, la inflación general se está recuperandocon claridad, retomando de nuevo lecturas positivas.

• Asimismo, el IPC general correlaciona con las expectativas de inflación a largo plazo. El Brexit rompió esta correlaciónen anticipo de una mayor debilidad en la actividad económica en la zona. El escaso impacto del Brexit en el corto plazoha contribuido también al repunte de las expectativas de inflación a largo plazo.

• Esperamos tasas de inflación volviendo en breve a niveles en el entorno del 1% al 1,5% en Europa.

El petróleo permite el repunte del IPC general.

Renta Variable

Europa: crudo Brent e IPC general Europa: IPC general y expectativas inflación a largo plazo

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BANCA PRIVADA

• Aunque los mercados de renta variable empezaron a reaccionar durante los meses de verano, ante las primerasevidencias de escaso impacto del Brexit, la recuperación de los precios del crudo y las mejores expectativas decrecimiento global, los mercados de renta fija se mantuvieron en mínimos de rentabilidad hasta finales del mes deseptiembre.

• En fechas recientes, el movimiento al alza de los tipos de interés ha sido muy relevante y responde al cambio en laretórica de los bancos centrales.

El repunte de los tipos soberanos ha sido muy significativo…

Renta Variable

Evolución YTD de los bonos a 10 años en Estados Unidos, Alemania y España

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BANCA PRIVADA

• Tras el “Brexit”, el Banco de Inglaterra bajó sus tipos de interés al 0,25% y el discurso de los bancos centrales se hizomucho más laxo (el BCE anunció una revisión de sus programas en septiembre y empezó a descontarse que la Fed nosubiría los tipos de interés en 2016). Esta expectativa de estímulo monetario adicional mantuvo los tipos soberanos muydeprimidos.

• A medida que los riesgos del Brexit se han moderado, los bancos centrales no han implementado las nuevas medidasexpansivas que esperaba el mercado.

• Por otra parte, parece haber cambiado la retórica de los bancos centrales: el Banco de Japón renunció a bajar de formaadicional sus tipos de interés y anunció que iba a fijarse un objetivo para la curva de tipos soberana. Asimismo, losrumores de retirada temprana del programa de compra de bonos por parte del BCE también ahondó en este mensajemenos laxo. Por último, la Fed parece decidida a subir sus tipos de interés antes de fin de año, a la vista de la fortalezaeconómica del último trimestre.

…por la pausa en los estímulos monetarios de los bancos centrales.

Renta Variable

EE.UU: Probabilidad implícita de subida de tipos en diciembre

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BANCA PRIVADA

• La parte positiva de un incremento de la inflación en las bolsas tiene que ver con los beneficios empresariales. Tasasmoderadas de inflación se asocian con un mayor poder de fijación de precios por parte de las empresas, mayoresmárgenes y beneficios por acción al alza.

• En este sentido, ya estamos empezando a ver las primeras señales de una recuperación de los beneficiosempresariales, tanto en Europa como en Estados Unidos.

• Asimismo, determinados sectores se benefician de un repunte de tipos de interés, siendo el sector financiero el másbeneficiado, seguido de los sectores cíclicos. Por el contrario, los sectores defensivos como eléctricas,telecomunicaciones, sector inmobiliario y de consumo estable, suelen sufrir en estos entornos.

¿Es positivo un repunte de la inflación y los tipos para las bolsas?

Renta Variable

Sectores cíclicos frente a defensivos ybono alemán 10 años

Ratio de revisión de beneficios

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BANCA PRIVADA

• Por el contrario, la parte negativa hace referencia a que los tipos al alza tienden a deprimir las valoraciones de la rentavariable, sobre todo en el caso de sectores defensivos: por una parte, mejora el atractivo relativo de la renta fija frente ala renta variable y, por otro lado, las aumentan las tasas de descuento que se utilizan para la valoración de los activosde renta variable.

• En cualquier caso, creemos que en estos momentos una normalización de los tipos soberanos tendrá efectos netamentepositivos sobre los activos de riesgo, ya que supone una menor probabilidad del escenario deflacionista, que espotencialmente muy dañino para el ciclo económico y la renta variable.

¿Es positivo un repunte de la inflación y los tipos para las bolsas?

Renta Variable

Sectores más y menos beneficiados por un repunte de tipos

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BANCA PRIVADA

• Si continúa la tendencia reflacionista mundial, las áreas geográficas más beneficiadas serán aquellas más amenazadaspor un escenario de deflación.

• En este entorno, los mercados bursátiles de Europa y Japón tendrán tendencia a tener un mejor comportamientorelativo, como vemos con la elevada correlación existente entre el comportamiento relativo de las bolsas europeas y lasexpectativas de inflación a largo plazo.

Las regiones más amenazadas por la deflación serán las más beneficiadas.

Renta Variable

Relativo Eurostoxx vs. MSCI mundial y expectativas de inflación a largo plazo

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BANCA PRIVADA

• La buena evolución de los precios del petróleo, la resistencia mostrada por la actividad económica tras el “Brexit”, laestabilización de la actividad económica en China y la atractiva valoración relativa de las bolsas, han mantenido al alzalos precios de los mercados de renta variable durante el último mes. Asimismo, están repuntando las expectativas deinflación a largo plazo, tanto en Europa como en Estados Unidos, lo que sugiere cierto éxito de las políticas monetariasexpansivas a la hora de reflacionar la economía.

• Con todo, parece moderarse el entorno de riesgos existente durante los meses de verano, lo que nos permite unposicionamiento más constructivo de cara a la parte final del año. No obstante, los riesgos siguen siendo relevantes y seresumen en un crecimiento económico mundial modesto y en unos riesgos políticos significativos a corto plazo.

• Mantenemos un sesgo táctico neutral en los activos de renta variable, al esperar un escenario estructural caracterizadopor un rango lateral de cierta amplitud.

En resumen: mantenemos un tono más constructivo en renta variable.

Renta Variable

Visión de mercados: otros activos

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Renta Fija

• Las curvas core continúan con el movimiento de positivización iniciado a finales de agosto. En EEUU, y comoconsecuencia de la intención de la FED de llevar a cabo una normalización monetaria, deberíamos de ver subidasadicionales en los tipos oficiales, aunque muy graduales. Estratégicamente no vemos valor en el largo plazo,manteniendo la recomendación de infraponderar los activos de deuda soberana.

• Las expectativas de inflación en Europa continúan con el sólido movimiento de repunte iniciado en septiembre. Laestabilización de los precios del crudo y las medidas del BCE continuaran soportando las expectativas deinflación en el medio-largo plazo.

Expectativas de inflación alargo plazo en la Eurozona

Pendiente de las curvas EEUU & Alemania

----------Aplanamiento---------

----------Positivización----------

Deuda gubernamental

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Resto activos de deuda

• Ampliación de diferenciales corporativos en EEUU, con peorcomportamiento relativo frente a Europa, donde se mantienen establesgracias al soporte del Banco Central Europeo y su programa de compra debonos. Consideramos que todavía existe recorrido para prolongar latendencia iniciada tras el resultado del Brexit, máxime con la compra deactivos de deuda investment grade del BCE y del Banco de Inglaterra. Ladeuda emergente sufre en el corto plazo como consecuencia de las divisasEM pero se postula como el mejor activo de deuda en el 2016.

• Mantenemos el posicionamiento neutral en los activos de crédito, conpreferencia sobre los segmentos de alto rendimiento como como la deuda“high yield” y la deuda emergente, como consecuencia de la atractiva TIRque proporcionan en el entorno actual de bajos tipos de interés.

Europa EEUU

High Yield EM DebtInvestment GradeGovernment

Diferenciales Investment Grade

Activos de deuda global:Diferenciales High YieldEuropa EEUU

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Divisas

• Continua el movimiento de apreciación del dólar desde nivelesmáximos de agosto de 1,14 hasta un suelo de 1,08 comoconsecuencia de una Fed decidida a continuar la normalizaciónmonetaria mediante el alza de tipos de interés en los próximosmeses. Vemos un repunte en el corto plazo hasta el 1,10 comoconsecuencia de las dudas que está generando en el corto plazo laselecciones presidenciales en EEUU.

• La libra consigue detener su escalada de depreciación y se mantieneestable, evolucionando al calor de las expectativas del Brexit.

• Nos mantenemos neutrales en divisas como consecuencia de laperdida de su carácter diversificador en las carteras dada lacorrelación que vienen asumiendo con los activos de riesgo y lasdecisiones de los bancos centrales.

Euro/dólar

Depreciación del Euro

EUR & USD vs. GBP

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Asset Allocation

Europa =

España =

USA =

Japón =

Emergentes =

Gobiernos -

Crédito =

High Yield +

Emergentes +

Dólar =

Yen =

(*) Posiciomaniento renta variable: Desviaciones respecto al rango(**) Desviación de la duración de la renta fija respecto al benchmark

ASSET CLASS SUB ASSET CLASS COMENTARIOS

RENTA VARIABLE (*) =

Los riesgos derivados del “Brexit”, que nos llevaron a mantener el posicionamientoinfraponderado en renta variable durante los meses de verano, no se han materializado. Almismo tiempo, parecen estarse dando las condiciones de una aceleración puntual de laactividad económica, sobre todo en países emergentes y particularmente en China. Asimismo, la decisión de la OPEP de recortar la producción de crudo, junto con la debilidad del dólar,está permitiendo mejores expectativas de crecimiento económico para los países productoresde materias primas. Por otra parte, las revisiones a la baja de los BPA se han frenado ycomienzan a revisarse al alza. Un repunte moderado de los precios afectará positivamente alos beneficios empresariales y podría volver a incentivar la inversión empresarial.Aunque la situación económica global es aún muy incierta, creemos que el balance deriesgos actual es más equilibrado, permitiendo una visión táctica algo más constructiva paralos activos de riesgo de cara a la parte final del año.

RENTA FIJA (**) -0,5

Seguimos considerando que la inversión en renta fija soberana implica riesgos asimétricosmuy relevantes, máxime en un entorno de repunte de tasas de inflación y una políticamonetaria menos expansiva. Mantenemos nuestra recomendación de mantener duraciones cortas en esta clase de activo.Respecto al crédito corporativo, se seguirá beneficiando del programa de compra de bonosdel BCE y de la búsqueda de rendimiento por parte del inversor. No prevemos un deterioro delos fundamentales del crédito en un entorno de crecimiento modesto pero sostenible, por loque seguimos recomendando un posicionamiento neutral, con preferencia por el segmento"high yield". Seguimos siendo constructivos en renta fija emergente, en un entorno de mayorvisibilidad para estos países.

DIVISAS

No tenemos gran convicción en cuanto a la dirección de los principales cruces de divisas. Eldólar no parece muy alejado de niveles de equilibrio fundamental y sólo veríamosmovimientos significativos en el poco probable escenario de que el mercado pasara adescontar una senda más rápida o agresiva de subidas de tipos en Estados Unidos o,alternativamente, cambios significativos en las políticas monetaria y fiscal en EE. UU. en laeventualidad de un triunfo de Trump. La libra esterlina podría seguir depreciándose,conforme vayan teniendo efecto las medidas de expansión monetaria y fiscal que seimplementan para contrarrestar los efectos del Brexit. El yen ofrece cierto valor pero seguirámoviéndose al compás de las medidas monetarias y fiscales que se vayan articulando enJapón.

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